欧洲主权债券市场表现 - 周五法国10年期国债收益率下跌1.6个基点至3.300%，逼近近期低点，本周累计下跌4.0个基点 [1] - 法国30年期国债收益率下跌1.7个基点至4.255%，本周累计下跌幅度达5.7个基点 [1] - 法国2年期国债收益率逆势上涨0.7个基点至2.182%，本周累计上涨2.4个基点 [1] 主要欧元区国家国债收益率变动 - 意大利10年期国债收益率下跌0.8个基点至3.341%，本周累计下跌2.2个基点 [1] - 西班牙10年期国债收益率上涨3.9个基点至3.150%，本周累计上涨1.6个基点 [1] - 希腊10年期国债收益率下跌0.8个基点至3.340%，本周累计下跌1.9个基点 [1]

欧洲主要国家国债收益率市场表现 - 法国10年期国债收益率下跌2.4个基点，报3.320% [1] - 法国30年期国债收益率下跌3.4个基点 [1] - 法国2年期国债收益率微涨0.2个基点 [1] 欧元区外围国家国债收益率市场表现 - 意大利10年期国债收益率下跌1.4个基点，报3.353% [1] - 西班牙10年期国债收益率下跌1.8个基点，报3.119% [1] - 希腊10年期国债收益率下跌1.0个基点，报3.350% [1]

美国国债收益率变动 - 10年期美国国债收益率下降超过3个基点至4.02% [1] - 30年期美国国债收益率下降3个基点至4.66% [1] - 2年期美国国债收益率下降2个基点至3.388% [1] 市场背景与交易状况 - 美国国债市场因总统日假期于周一休市 [2] - 周二市场交易开局清淡 投资者等待多项经济数据发布 [1][2] 本周关键经济数据与事件 - 投资者关注周二将发布的ADP就业变化报告、2月帝国制造业指数和NAHB住房市场指数 [2] - 周三将发布FOMC会议纪要 市场将从中寻找关于上次利率决定和未来货币政策的线索 [2] - 本周还将发布更多延迟的经济数据 包括周三的11月和12月住房数据 以及周五的12月个人消费支出价格指数 [3] - 个人消费支出价格指数是美联储偏好的通胀指标 [3] 市场对美联储利率政策的预期 - 根据CME FedWatch工具 交易员目前定价美联储有90%的可能性将利率维持在350-375个基点的区间不变 [3]

债市结构性修复 - 近期债券市场出现结构性修复，10年期国债收益率明显下行，下破1.8%关键点位，截至2月10日收盘，10年期国债收益率下行0.5个基点报1.795% [1] - 30年期国债收益率亦出现明显修复，下行幅度在各关键期限中居前，市场对超长端的悲观预期有所缓和 [1] - 在流动性边际改善、人民币汇率升值预期增强以及保险资金持续配置等多重因素支撑下，债市整体运行趋稳，避险属性正在逐步回归 [1] 支撑债市修复的积极因素 - 资金面趋于宽松，DR001近期显著回落，重新回到1.3%以下 [2] - 保险资金持续稳定配置成为债市的重要支撑力量，2026年1月，79家人身险公司通过银保渠道实现新单规模保费2126亿元，同比增长27.6%，其中约80%为分红险 [2] - 在负债端持续扩张、久期需求较高的背景下，保险资金对超长期地方债和国债的配置需求保持强劲 [2] - 当前多资产市场整体波动水平显著抬升，但对债券市场的冲击明显减弱，债市整体运行相对平稳，波动率处于低位，正在重新展现其避险资产属性 [2][3] 市场对后续走势的分歧与谨慎观点 - 随着10年期国债收益率逼近1.8%，市场围绕后续下行空间的讨论升温，多家机构认为当前收益率水平已在一定程度上反映了市场对降息的预期 [4] - 有观点认为，10年期国债收益率运行至1.8%以下，实质上已在一定程度上透支了降息交易的预期空间 [4] - 年初以来的收益率修复主要受三方面因素支撑：此前收益率调整幅度较大，配置价值显现；风险偏好边际回落；市场对降准、降息信心的修复 [4] - 随着10年期国债收益率临近1.8%，配置价值支撑已明显弱化，风险偏好回落被视为阶段性因素，真正可能对债市形成实质性利好的，仍取决于政策利率是否下调 [5] 机构操作策略与窗口期判断 - 从操作层面看，2月债市仍存在一定交易窗口，策略上可继续以10年期国债为主，博弈降息预期升温后收益率向下试探并突破1.8%关口的有限交易空间 [5] - 若降息预期在两会前兑现，则不排除进一步打开下行空间的可能 [5] - 该交易窗口期或仅持续至3月初，若届时降息仍未落地，预期交易热度可能降温，叠加超长期国债供给压力显现，债市面临的扰动因素将增加 [5] - 基于波动率与持有成本的考量，部分机构更倾向于选择10年期而非30年期国债作为主要操作久期 [5] - 尽管春节长假临近机构有持债过节需求，但国债期货TL2603合约在60日均线附近反弹受阻，市场出现一定止盈情绪 [6] - 考虑到春节假期后仍将面临重要会议节点、债券供给节奏不确定性，以及权益风险偏好和再通胀叙事尚未被完全证伪，债市整体行情或仍需且行且珍惜 [6]

市场表现 - 上证指数上涨超过1%，个股普遍上涨，同时债券市场表现强劲，呈现股债同步上涨的格局 [1] - 10年期国债收益率盘中一度向下触及1.80%的关键心理关口，虽然未有效跌破，但引发市场关注 [1][3] - 10年期国开债收益率下行了超过1个基点，30年期国债收益率创下年内新低，显示长端品种强势 [3][11] 债市内部结构分化 - 利率债（国债、政策性金融债）表现最好，信用债和同业存单表现相对较弱，呈现“晴雨不均” [3] - 主要投资利率债的纯债基金普遍实现正收益，同时投资股票的混合债基表现好的更多 [5] - 30年期国债主力期货合约价格在上周五上涨0.42%后，今日继续上行 [11] 资金面与央行操作 - 央行今日通过公开市场操作向银行体系净投放380亿元资金 [5] - 为平稳跨春节，央行近期重启14天期逆回购，最近两天累计投放资金量很大 [5] - 银行间市场短期资金价格走低，DR001加权平均利率报1.26%，7天期资金价格在1.46%左右，资金面宽松 [6][11] - 银行间质押式回购利率，1天期品种下行超过4个基点至1.275%，7天期下行超过2个基点至1.4613% [11] 机构行为分析 - 买方主要力量来自基金公司，呈现净买入态势；卖方主要力量来自保险机构，形成多空博弈局面 [8] - 基金买入可能与股票、商品等其他资产赚钱效应减弱，资金寻找稳妥去处有关 [10] - 保险机构卖出可能与其自身资产配置调整、兑现部分盈利有关 [11] - 银行配置债券意愿较强，源于年初贷款投放节奏及自身负债端情况良好 [11] - 公募基金在债券上的久期已降至去年下半年以来的低点，显示交易盘态度谨慎 [11] 核心驱动逻辑 - 市场呈现“资产荒”和“宽松预期”叠加的局面，缺乏其他高收益且安全的资产，同时对货币政策维持宽松预期较强 [12] - 这使得债券，尤其是安全性最高的利率债，成为资金的“压舱石”选择，即便股市反弹也未引发债市资金大量撤离 [12] - 节前市场逻辑简化，核心诉求是“确定性”和“流动性”，央行持续投放资金保障了流动性，利率债的安全属性提供了确定性 [14] 市场情绪与后续关注 - 市场成交情绪延续回升，虽然今日成交笔数比前一日少，但在最近10个交易日里依然算活跃 [4][5] - 市场正从追逐高波动、高赔率的激进状态，转向更加注重确定性和胜率的稳健状态 [11] - 市场关注供给端潜在压力，2月份政府债券净融资规模不小，尤其长期债券发行可能吸收部分市场资金 [14] - 一些机构可能趁节前上涨提前卖出锁定利润，这会限制收益率下行空间 [14]

全球利率曲线结构性变化 - 全球主要经济体超长端利率共振上行，30年期国债收益率变动：中国+41基点，日本+149基点，美国+11基点，欧元区+74基点[9] - 30年与10年期国债利差扩大：中国+25基点，日本+36基点，美国+38基点，欧元区+45基点，显示利率曲线陡峭化[9] - 超长端利率上行主要由地缘政治驱动的“安全”溢价导致，而非周期性通胀因素[1][12] 期限溢价与安全定价 - 期限溢价正经历范式革命，国家安全、供应链重塑与科技竞争成为超长债定价新锚点，取代传统主权信用[1] - 美债“武器化”事件凸显储备资产“安全化”趋势，主要欧洲国家合计持有美债1.73万亿美元，占外国投资者持有总额的18.53%[33] - 竞争性财政扩张、再工业化与资源囤积三大结构性因素颠覆了国债供需的自发调节机制[1][40] 美国财政与市场动态 - 美国财政赤字无序扩张担忧加剧，2025年美国国债利息支出占财政收入比重高达25.04%，较2015-2019年均值15.07%显著上升[20] - 美国金融市场走出“K”型分化，美股创新高而美债利率曲线陡峭化，美元指数跌至100以下[25][27] - 2025年美联储降息三次，联邦基金利率目标区间降至3.5%-3.75%，推动30年期房贷利率从高位回落74基点至6.11%[64] 大宗商品与通胀前景 - 贵金属和铜价创历史新高，反映战略资源囤积需求，而非简单的周期性复苏[41][46] - 大宗商品超级周期正在展开，但原油和农产品价格上涨尚未启动[41][46] - 高通胀下推行的财政扩张大幅削弱了传统意义上债券的避险属性[1][86] 政治叙事与市场风险 - 当前利率曲线陡峭化始于2025年1月20日特朗普就职，其政策叙事主导市场，但可持续性面临2026年中期选举考验[2][59] - 若共和党在中期选举中败北，支撑“国家安全”溢价和大宗商品价格的叙事逻辑可能松动[2][74] - 2026年上半年“叙事交易”仍将主导市场，下半年需警惕政策校准带来的双向波动[2][74] 人民币资产表现 - 人民币计价资产因财政纪律稳健和本币币值稳定而凸显“避风港”属性[1][79] - 2025年底美元兑人民币汇率快速升值破7.0，12月银行代客结售汇实现即期净结汇约1000亿美元[79][85] - 中国超长期限国债利率上行更多定价通胀回升的周期性因素，对“安全”的定价是主要经济体中最低的[79]

投资组合构建原则 - 投资组合需要简单，便于管理甚至无需管理 [1] - 投资组合需能产生稳定现金流，以解决基本温饱问题 [1] - 投资组合应高度分散，以应对紧急用钱时的流动性需求 [1] 具体资产配置方案 - 将600万资金用于购买一次性付清的终身寿险，作为60岁后的退休金来源 [5] - 将150万资金投资于纳斯达克指数ETF，并采取分红再投资的策略 [5] - 将150万资金投资于股息率超过4%的A股股票组合，并采取分红再投资的策略 [5] - 将50万资金用于购买30年期国债 [5] - 保留40万现金用于参与新股申购 [5] - 保留10万资金作为日常流动资金 [5] - 建议参与社区医保，并为重大疾病预备100万现金 [5] 宽基指数与家族信托方案 - 认为投资组合的具体形式不重要，可简单买入宽基指数基金 [2] - 提出家族信托是该问题的核心解决方案，设定起点为1000万，年管理费约0.5% [9] - 建议在资产配置上，家族信托可设定为50:50的股债比例，以长期跑赢通胀 [9] - 建议在海外再设立一个家族信托，形成双保险 [12] 执行风险与人性考量 - 最大的风险在于后代不执行既定方案，被人鼓动进行乱投资或自以为是的瞎投资 [5] - 再完美的投资组合也难以抵挡后代将其全部卖出的行为 [14] - 政策变化是家族信托方案的主要潜在风险点 [11] 对后代能力的评估与财商培养 - 认为后代若智力或能力普通但性格务实，并非严重问题 [7] - 最担忧的情况是后代具备一定能力但性格存在缺陷，如好吃懒做或好高骛远，这将导致资产迅速败光 [7] - 建议通过从小额资金管理开始，逐步培养后代的财商能力 [14]

债市近期表现与关键点位 - 2月9日，10年期国债收益率下破1.8%关口，最低触及1.793%，为2025年11月以来首次[1] - 自1月7日1.9%附近的高点以来，10年期国债收益率已累计下行约10BP（基点）[1][2] - 国债期货全线上涨，30年期主力合约涨0.14%，10年期主力合约涨0.06%，5年期主力合约涨0.08%，2年期主力合约涨0.04%[2] 期限利差变化与超长债动态 - 近期30年期国债收益率下行加快，与10年期国债的背离态势减弱，期限利差收窄[1] - 上周“25超长特别国债06”收益率累计下行2.6BP，10年期与30年期国债的期限利差已收窄至43BP以内[2] 债市回暖的驱动因素 - 基本面偏弱构成支撑，今年1月中国制造业PMI降至49.3%，再次落入荣枯线以下[3] - 权益、商品等资产市场波动较大，赚钱效应减弱，凸显债市配置价值与避险属性[1][3] - 央行持续释放暖意，市场对宽货币（降准降息）的博弈升温[1][3] - 从机构行为看，国有大行持续买入是助推行情的重要力量，截至2月6日，国有大行累计净买入10年期国债活跃券“25附息国债16”规模达993亿元[3] 机构观点与节前市场预期 - 多数机构对节前债市表现持乐观态度，认为央行将呵护资金面平稳，且机构持券过节意愿较强[1][6] - 主要干扰因素或转向基本面和股债跷跷板效应[1] - 节前债市表现预计整体偏强，但股市节前躁动和通胀担忧可能构成收益率下行的阻力[5][8] 对宽货币政策的预期与博弈 - 市场关注7天逆回购利率，有观点认为3个月期买断式逆回购边际中标利率降至1.4%，可能倒逼7天逆回购降息[6] - 中信证券明明指出，1年再贷款利率下调至1.25%，是2024年7月以来首次低于7天逆回购利率，结构性降息领先于总量降息，随着银行息差压力缓释，逆回购利率调降窗口将打开[7] - 光大证券张旭认为，未来2～3个月内政策利率降息可以期待，但买断式逆回购中标利率下降与7天逆回购降息之间并无必然联系[7] 未来关注焦点与潜在风险 - 本周即将披露的1月CPI和PPI数据成为市场关注的焦点[1][8] - 债市空方逻辑包括债券供给担忧，从已披露计划看，2月地方债合计发行规模接近7700亿元，专项债发行计划高于1月，因春节因素交易日平均供给压力可能更高[8] - 超长债相对估值走高也是空方关注点[8]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 2月债市有交易窗口，以10年期为主，节前布局10年期国债，等待降息预期交易升温，突破1.8%后有小幅交易空间，若降息预期在“两会”前兑现，可博弈更大空间，交易窗口或持续至3月初 [2][3][18] - 3月债市可能迎来调整窗口，若3月降息未兑现且30年国债单边调整，债市或重启调整 [3][16] 各部分内容总结 观点回顾 - 2026年股市春季行情对债市以阶段性扰动为主，10年期国债收复年初跌幅，若春季降息，股债同涨，收益率有下行机会；若未降息，债市修复大致到位 [9] 10年期国债分析 - 1.8%以下的10年期国债透支降息交易预期空间，年初收益率下行有三点支撑因素，临近1.8%后，配置价值支撑弱化，风险偏好回落是暂时的，只有政策利率降息能实质性利好债市 [10] 资金和短端利率 - 资金和短端利率低波动成常态，失去讨论意义，央行诉求稳定资金利率，未来将“收窄利率走廊”约束，1年期国股行同业存单预计在1.6%附近波动，上下空间5BP [12] “持股过节”与“持债过节” - “持股过节”和“持债过节”同时存在有两种情景，一是节后降息驱动股债同涨，二是节后股债脱敏，权益涨债市震荡，若节后权益高斜率上涨或科技向周期扩散，债市有调整压力 [14] 3月债市风险 - 3月债市或迎调整窗口，需关注超长期国债供给压力，若3月降息未兑现且30年国债单边调整，债市或重启调整 [3][16]

债市整体环境与短期情绪 - 跨年债市风险整体可控，短期内偏暖情绪或将延续 [1] - 资金面影响可能有限，因央行货币政策改革后资金波动趋于平稳，剩余扰动或已被兑现 [1] - 后续经济政策变化是主要定价因素，同时需关注供需错位与权益资产扰动的潜在影响 [1] 近期市场变化观察 - 超长债供需关系明显改善，平稳过峰，市场承接力尚在，例如资质一般区域超长地方债发行利率多数未突破2.5%，仅12%的发行利率略高于2.50% [1] - 技术形态好转，盘面冲高并出现跳空高开，结合KDJ指标低位金叉，显示短期资金博弈重心上移 [1] - 资金利率平稳下行但后续空间有限，买断式逆回购边际利率已大部分与OMO利率持平，若无OMO降息则下行空间有限 [1] 长端利率债投资观点 - 10年期国债和政金债具备博弈曲线走凹的性价比，进可攻退可守 [2] - 10年期品种反弹幅度不足，资金宽松利好未完全消化，具备明确的补涨逻辑和修复空间 [2] - 相比超长债，10年期利率债供给压力相对可控，潜在扰动较小 [2] - 10年国开收益率约1.96%，相比10年期国债拥有更厚的利差保护，博弈性价比高 [2] 中短债与超长债投资观点 - 中短债对资金宽松的定价已充分，政策利率未下调背景下，资金利率进一步下行空间有限 [3] - 中短端利差显著压缩，套息策略性价比不足，下行乏力且存在回调风险 [3] - 超长债方面，节前发行高峰已过且交易盘涌入，维持中性偏多判断，可适当博弈 [3] - 超长地方债发行平稳，市场承接力尚在，利率高位下行期间中小行和基金参与度提升，节前风险降低 [3] - 30年期国债后续将主要跟随10年期国债修复，与10年期国债利差有压缩空间，但预计不低于40个基点 [3] 具体品种风险与策略 - 需谨慎对待30年期国债老券，因其面临买新卖旧和流动性等问题 [3] - 30年期国债微观结构上存在做空力量的隐忧尚未完全解决 [3] - 春节前海外风险资产、权益资产不排除修复的可能性，同样可能扰动超长债 [3]