核心观点 - 报告认为前期导致市场回调的宏观风险已阶段性缓解，市场风格正从极端分化转向再均衡，投资机会将围绕全球制造业复苏和中国优势产业出海展开，为“牛市换挡”做准备 [2][3][4] 风险得到释放，风格再均衡 - 美国10月服务业PMI初值录得55.2%，制造业PMI初值录得52.2%，均超预期且高于50荣枯线，缓解了经济衰退担忧 [2][10] - 美国区域性银行坏账担忧缓解，高收益债券信用利差上升幅度远小于2020年新冠冲击等历次危机，并已回落至事件前低位水平 [2][10] - 中美贸易谈判释放良好信号，新一轮磋商在马来西亚开启，两国领导人将在APEC峰会会面，增加了美方取消威胁加征的100%关税的可能性 [2][10] - TMT板块内部交易逻辑发生扩散和切换，从海外AI基础设施（光模块、PCB）转向国产算力（GPU）、软硬件自主可控（半导体设备、信创）和景气回升的消费电子 [3][13] - 周期（石油石化）和制造（电力设备、机械设备）等景气度较高板块有所表现，红利100指数中的中国神华、农业银行、宇通客车、南京高科等龙头股收盘价创出新高 [3][14][19] - 风格再均衡的原因是成长与价值板块的估值和成交额分化已达极限，但系统性基本面驱动尚未转换，市场进入各领域自寻变化的均衡阶段 [3][14] 未来可能造就共识的变化 - 全球制造业修复是中期最确定的主线，美国CPI数据低于预期和消费者信心下降为降息周期延续提供基础，将推动海外投资和实物消耗扩张，利好中国掌控的关键资源（铜、铝、油、锂）及优势产能 [3][25] - 中国作为“卖铲人”，其电力设备（电动机、变压器、蓄电池、发电机组等）出口增速今年以来不断上行，优势在于解决全球传统与新兴产业发展的电力瓶颈 [27][32][37] - 投资机会不局限于单一高景气产业，类比2022年新能源行情后期扩散至“新老能源共生”的煤炭、石油石化，后者因估值和格局更优呈现更好投资机会 [3][39][43] - 中国高端制造（如HS编码85类机械设备、84类电气设备）维持高比较优势（RCA指数长期高于1），有望伴随海外振兴制造业和国防工业周期进一步打开市场份额 [27] - 中国在国防军工领域加速“国产替代”，军贸进口额下降为5年前的10%，并成为全球第四大出口国 [27] - 二十届四中全会公报强调“有效市场与有为政府相结合”，当下体现为能否走出CPI和PPI负增长区间，核心CPI已连续5个月正增长，主要拖累项（食品、能源）在政策调控下逐步缓解 [44][45] - 9月结汇率大幅上行，超越2020-2024年过去五年均值，作为顺差国，更多出口收入结汇将缓解国内物价下行压力 [3][45][51] - 参考2016年（供给侧改革）和2020年（疫情后）两轮物价企稳期，通胀来源的上游资源（如煤炭）和代表内需龙头的“茅指数”均产生超额收益 [3][45][52] 寻找机会，为牛市换挡 - 投资推荐顺序调整为：第一，受益于海外降息后制造业修复与投资加速的实物资产，包括上游资源（铜、铝、油、锂）及油运 [4][56] - 第二，中国优势产业在海外变现的资本品，包括工程机械、重卡、锂电、风电设备和国防军工 [4][56] - 第三，国内价格企稳和内需回升下的板块，包括煤炭、食品饮料和航空 [4][54]