**公司概况** * Sow Good (SOWG) 是一家专注于冻干技术的消费品公司 其核心业务为冻干糖果 公司拥有自主建造的冻干设备 并在德克萨斯州欧文市设有一处21,000平方英尺的生产设施[7][8][22] * 公司六年前成立 最初专注于冻干技术开发 约一年半后进入CPG市场 产品从水果蔬菜起步 后扩展至冻干糖果[6] * 过去52周公司实现销售额2440万美元 售出440万单位产品 产品覆盖近17,000个零售点[7] **市场地位与竞争格局** * 公司是冻干糖果品类中排名第一的独立品牌 占据独立品牌市场（除Jolly Rancher和Skittles外）30%-34%的份额[7][15] * 约两年半前冻干糖果品类兴起 随后面临来自大型CPG公司（如Hershey's和Mars）的巨大竞争压力 这些巨头通过签署排他性协议等方式进入市场[7][11][17] * 整个糖果市场年增长率约为4% 而冻干糖果子品类增长更快 年增长率约为8.5%[16][21] **核心优势与差异化** * 公司的核心竞争优势在于其自主研发和制造的冻干技术 其设备可精确控制到托盘层面 而非整个腔室 从而实现对过程的精细控制[22][23] * 公司坚持完整的冻干周期（最长24小时）和手工精包装 以确保产品的最佳口感、脆度和风味[22][24] * 公司拥有广泛的产品组合（甜、酸、巧克力、冰淇淋等）和强大的创新管道（如焦糖脆片、假日SKU） 以此区别于只有少数几个核心SKU的竞争对手[11][12][13] * 生产设施通过SQF认证 最近一次审计得分97分[24] **财务表现与运营状况** * 本财年第二季度净收入约为190万美元 较去年同期的1570万美元大幅下降[33] * 本财年第二季度毛利率为-7% 去年同期为57.6% 毛利率下降主要因新建的32万平方英尺设施未被充分利用 导致固定 overhead 成本无法被当前销售额充分吸收[33][34][35] * 公司运营支出（OpEx）已处于精简状态 未来增长更依赖于提升收入[36] * 公司现金约为100万美元 过去一段时间消耗了约200-250万美元现金 但认为当前现金状况尚可[42][43][47] * 公司债务水平较低 且大部分为长期可转换债务 利息支出从去年的130万美元降至今年的10万美元[38][39] * 公司库存有所增加 但因产品保质期很长 不存在减值、过时或变质风险[44][45] **近期策略与未来展望** * 公司过去一年的重点是“在竞争压力中生存下来”并稳定客户基础 目前阶段正致力于与因排他协议而流失的零售商重建关系 并已初见成效[17][25][50] * 近期数据显示复苏迹象 过去13周其单店销量（units per door）达到16 超过了Skittles（8）和Jolly Rancher（4） Jolly Rancher近几周周环比下降11%[19][20][21] * 公司计划通过拓展相邻品类来实现增长 目前正就私人标签婴儿零食、风干/冻干肉制品和即食餐进行洽谈[27] * 国际扩张方面 三个月前在中东市场推出 表现超预期 预计10月起订单量和频率将显著增加[27][28] * 公司预计当前收入水平将维持2-3个季度 随后在今年年底或明年年初恢复增长[30] * 公司拥有大量闲置冻干产能（6台 每台约能产生1000万美元收入） 一旦销售恢复或新品类上线 将能快速扩张[8][37]

投资评级 - 买入（维持评级）[3] 核心观点 - 煌上煌拟以4.947亿元人民币收购福建立兴食品51%股权，构建第二增长曲线[1] - 立兴食品是国内冻干食品制造龙头企业，2024年营收4.15亿元（yoy+81.07%），归母净利润0.42亿元（yoy+347.98%）[10] - 被收购方承诺2025-2027年扣非净利润分别不低于7500/8900/10000万元，累计2.64亿元[2] 财务数据 - 煌上煌2025E营收19.59亿元（yoy+12.6%），归母净利润0.88亿元（yoy+118.4%）[1] - 2026E营收22.06亿元（yoy+12.6%），归母净利润1.19亿元（yoy+35.5%）[1] - 2027E营收24.07亿元（yoy+9.1%），归母净利润1.54亿元（yoy+28.8%）[1] - 当前PE估值91/67/52X（2025-2027年）[1] 被收购方优势 - 产品覆盖水果/蔬菜/乳制品等9大品类，年产能冻干产品6000吨+植物萃取液10000吨[7] - 拥有37条冻干生产线，8条新投产自动化线，产能规模全国前列[7] - 客户包括三只松鼠/瑞幸/伊利等头部品牌，出口欧美日等市场[7] - 研发团队40余人，持有41项专利，科技成果转化率100%[7] 战略协同 - 盘活煌上煌12.05亿元闲置资金，无短期借款压力[10] - 冻干技术可保留95%以上营养成分，适用于银发经济/预制菜等场景[10] - 全球冻干食品市场规模预计从2023年29.8亿美元增至2030年52亿美元（CAGR8.35%）[12] - 中国冻干市场规模2024年38亿元，2030年预计达88亿元（CAGR15%）[12] 行业地位 - 立兴食品是中国冻干食品工作委员会会长单位，牵头制定行业标准[9] - 通过BRC/HACCP等国际认证，拥有CNAS国家实验室资质[9] - 2011年产品搭载神舟八号航天任务，具备航天级品质背书[9]

战略合作概述 - 公司与海福盛、新三和签署《战略合作协议》，涵盖产品供应与采购、市场拓展、技术协同、特色产品及冻干宠物食品研发等领域 [1] - 合作方为国内大型冻干FD食品生产企业，拥有山东烟台、福建厦门两大冻干生产基地及国际先进设备，与肯德基、康师傅等知名企业深度合作 [1] - 合作将推动公司通过冻干技术深入休闲食品市场并拓展宠物食品应用场景 [1] 冻干食品行业背景 - 冻干食品具备便捷、高营养特性，可最大限度保留原食品色香味形及营养成分，且无需防腐剂即可常温保存 [2] - 中国休闲食品行业市场规模从2010年4100亿元增长至2022年11654亿元，预计2027年达12378亿元 [2] - 宠物食品行业市场规模从2012年157亿元增长至2024年1585亿元，年均复合增长率达21.2% [4] 公司产能与供应链优势 - 公司拥有五大生产基地，年屠宰产能300万头、预制菜产能18万吨 [3] - 协议约定"双向优先"供应链模式：公司优先供应生鲜猪牛肉及深加工产品，合作方优先采购相关产品 [3] - 该模式可促进产能释放、降低单位成本、倒逼品质升级，形成"品质-订单-产能"正向循环 [3] 技术协同与产品创新 - 双方将共享冻干技术，共同开发差异化特色产品，提高附加值 [3] - 建立技术交流机制，定期分享深加工工艺、冻干技术及食品安全管理经验 [3] - 合作方冻干粥产品在抖音商城速食粥好评榜蝉联榜首30天，线上运营经验将助力公司拓展电商渠道 [4] 市场拓展策略 - 整合双方销售渠道，推出联名产品并策划联合营销活动 [4] - 合作方线上渠道资源（淘宝、京东、拼多多）将帮助公司扩大品牌影响力 [4] - 探索冻干宠物食品研发，解决复水性、颗粒稳定性等技术难题，瞄准中高端宠物粮市场 [4]

战略合作签署 - 公司与厦门海福盛食品集团、新三和(烟台)食品签署《战略合作协议》[1] - 合作领域包括产品供应与采购、市场拓展、技术协同、特色产品及冻干宠物食品研发[1] - 合作旨在发挥各方在资源、管理、人才、市场等方面的优势[1] 合作预期效果 - 通过冻干食品领域深度合作实现资源共享和互利共赢[1] - 合作方的冻干技术将为公司发展注入新活力[1] - 有望提升公司原有产品矩阵的丰富度和创新性[1] 业务发展前景 - 合作将助力公司在休闲食品、便捷健康食品等领域的场景应用[1] - 通过优化产品结构提升抗风险能力[1] - 深化业务布局并增强品牌效应[1]