市场表现 - 中证港股通医药卫生综合指数(930965)上涨1.77%，成分股亚盛医药-B(06855)上涨7.04%，康方生物(09926)上涨6.73%，科伦博泰生物-B(06990)上涨5.71% [1] - 港股医药ETF(159718)上涨1.67%，最新价报0.85元，近1年净值上涨65.46% [1] - 中证医药及医疗器械创新指数(931484)上涨1.01%，成分股长春高新(000661)上涨8.33%，康弘药业(002773)上涨3.85%，爱美客(300896)上涨3.26% [6] - 医疗创新ETF(516820)上涨0.57%，最新价报0.35元，近5个交易日合计资金净流入1245.88万元 [6] 行业动态 - 百利天恒双抗ADC药物"伦康依隆妥单抗"治疗鼻咽癌的III期临床试验达到主要终点，成为全球首个完成III期研究的双抗ADC [2] - 阳光诺和与乐旷惠霖达成合作，共同开发STC007项目并签署2亿元合同 [2] - 迪哲医药核心产品舒沃替尼获美国FDA批准上市，实现中美双认证里程碑 [2] - 美诺华2025H1归母净利润预计4600-5200万元，同比大增143%-175%，显著超越市场预期 [2] 政策与市场展望 - 2025年《支持创新药高质量发展的若干措施》出台，政策聚焦数据赋能研发、支付体系创新、国际协同发展三大核心机制 [3] - 中国创新药市场规模2024年突破1.3万亿元，预计2025年增速将维持在12%-15%区间 [3] - 双抗、ADC药物等前沿领域实现全球突破，AI赋能研发缩短周期30%，基因治疗技术加速临床转化 [3] 指数成分与权重 - 中证港股通医药卫生综合指数前十大权重股合计占比59.44%，包括信达生物(01801)、药明生物(02269)、百济神州(06160)等 [8] - 中证医药及医疗器械创新指数前十大权重股合计占比63.62%，包括药明康德(603259)、恒瑞医药(600276)、迈瑞医疗(300760)等 [11] 个股表现与权重 - 药明生物(02269)上涨0.58%，权重11.32%；百济神州(06160)上涨3.10%，权重10.67%；信达生物(01801)上涨3.28%，权重7.42% [10] - 药明康德(603259)上涨0.71%，权重11.68%；恒瑞医药(600276)上涨0.44%，权重10.22%；迈瑞医疗(300760)下跌0.17%，权重9.20% [13]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [4] 报告的核心观点 - 泰格医药2025年一季报显示营收和归母净利润同比下降 新签订单逐步恢复 毛利率环比提升 经营现金流快速恢复 费用率基本稳定 [6] - 考虑到2024年受国内投融资影响大 2025年新签订单有望恢复 预计2025 - 2027年公司营业收入为71.11、78.79和89.07亿元 归母净利润分别为10.80、12.62、14.84亿元 公司是国内临床CRO龙头 维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 基本状况 - 总股本864.95百万股 流通股本693.26百万股 市价44.79元 市值38,741.05百万元 流通市值31,051.18百万元 [1] 公司盈利预测及估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|7384.04|6603.12|7110.99|7878.95|8907.31| |增长率yoy%|4.21%|-10.58%|7.69%|10.80%|13.05%| |归母净利润（百万元）|2024.85|405.14|1080.49|1261.82|1483.55| |增长率yoy%|0.91%|-79.99%|166.69%|16.78%|17.57%| |每股收益（元）|2.34|0.47|1.25|1.46|1.72| |每股现金流量|1.33|1.27|2.23|1.59|2.14| |净资产收益率|9.63%|1.96%|4.99%|5.50%|6.07%| |P/E|19.13|95.62|35.85|30.70|26.11| |P/B|1.84|1.87|1.79|1.69|1.59| [4] 事件情况 - 2025第一季度公司实现营业收入15.64亿元 同比略降5.79% 归母净利润1.65亿元 同比下降29.61% 扣非归母净利润1.02亿元 同比下降66.23% [6] 业务情况 - 投融资波动导致公司其他非流动金融资产公允价值变动收益降低 投融收益减少带来规模波动 [6] - 2025Q1公司的新签订单数量和金额延续较好增长态势 国内客户新签订单恢复明显 净新增合同金额超过人民币20亿元 同比增长20% [6] - 2024Q1毛利率环比逐步提升 约30.03%（环比+12.34pp） 后续随着业务逐步恢复 毛利率有望回归历史平均水平 [6] 现金流与费用率情况 - 2024Q1公司经营性现金流净额约1.98亿元（+37.26%） [6] - 销售费用4870万元（+4.83%） 费用率3.11%、同比提升0.31pp 管理费用1.80亿元（+1.93%） 费用率11.54%、同比提升0.87pp 研发费用5908万元（-7.56%） 费用率3.78% 同比略降0.07pp [6] 财务模型预测 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|6300|6339|7952|9961| |现金（百万元）|2055|2374|3674|5431| |应收账款（百万元）|1360|1338|1527|1737| |其他应收款（百万元）|89|80|92|105| |预付账款（百万元）|102|83|108| |存货（百万元）|32|29|32|36| |其他流动资产（百万元）|2662|2435|2532|2544| |非流动资产（百万元）|22371|22223|22027|21760| |长期投资（百万元）|3425|3425|3425|3425| |固定资产（百万元）|778|860|806|684| |无形资产（百万元）|337|277|215|153| |其他非流动资产（百万元）|17831|17662|17581|17499| |资产总计（百万元）|28671|28563|29979|31721| |流动负债（百万元）|3662|2331|2306|2334| |短期借款（百万元）|1912|400|400|400| |应付账款（百万元）|257|271|295|327| |其他流动负债（百万元）|1493|1659|1610|1607| |非流动负债（百万元）|945|997|972|972| |长期借款（百万元）|324|324|324|324| |其他非流动负债（百万元）|621|673|648|648| |负债合计（百万元）|4607|3327|3278|3306| |少数股东权益（百万元）|3304|3562|3759|3990| |股本（百万元）|865|865|865|865| |资本公积（百万元）|10773|10773|10773|10773| |留存收益（百万元）|9125|9946|11208|12692| |归属母公司股东权益（百万元）|20671|21673|22943|24424| |负债和股东权益（百万元）|28671|28563|29979|31721| |营业收入（百万元）|6603|7111|7879|8907| |营业成本（百万元）|4361|4598|5004|2220| |营业税金及附加（百万元）|28|28|32|36| |营业费用（百万元）|208|178|173|178| |管理费用（百万元）|737|818|906|1024| |财务费用（百万元）|38|23|-2|-28| |资产减值损失（百万元）|1|20|20|20| |公允价值变动收益（百万元）|-502|-300|-285|-328| |投资净收益（百万元）|167|250|238|261| |营业利润（百万元）|664|1402|1638|1926| |营业外收入（百万元）|5|9|0|0| |营业外支出（百万元）|5|0|0|7| |利润总额（百万元）|664|1403|1639|1927| |所得税（百万元）|217|154|180|212| |净利润（百万元）|448|1249|1458|1715| |少数股东损益（百万元）|43|168|197|231| |归属母公司净利润（百万元）|405|1080|1262|1484| |EBITDA（百万元）|48|1685|1897|2175| |EPS（元）|0.47|1.25|1.46|1.72| |经营活动现金流（百万元）|1097|1927|1378|1855| |净利润（百万元）|448|1249|1458|1715| |折旧摊销（百万元）|245|229|261|278| |财务费用（百万元）|38|53|-2|-28| |投资损失（百万元）|-167|-250|-238|-261| |营运资金变动（百万元）|-262|383|-353|-221| |其他经营现金流（百万元）|794|263|251|373| |投资活动现金流（百万元）|-4739|-88|-85|-104| |资本支出（百万元）|357|20|20|20| |长期投资（百万元）|4088|0|0|0| |其他投资现金流（百万元）|-295|-68|-65|-84| |筹资活动现金流（百万元）|-1702|-1520|8|6| |短期借款（百万元）|-58|0|0|0| |长期借款（百万元）|-111|0|0|0| |普通股增加（百万元）|0|0|0|0| |资本公积增加（百万元）|-936|0|0|0| |其他筹资现金流（百万元）|-598|-1520|0|6| |现金净增加额（百万元）|-5351|319|1300|1757| |成长能力 - 营业收入增长率| -10.6%|7.7%|10.8%|13.1%| |成长能力 - 营业利润增长率| -73.3%|111.0%|16.8%|17.6%| |成长能力 - 归属于母公司净利润增长率| -80.0%|166.7%|16.8%|17.6%| |获利能力 - 毛利率(%)|34.0%|35.3%|36.5%|37.7%| |获利能力 - 净利率(%)|6.1%|15.2%|16.0%|16.7%| |获利能力 - ROE(%)|2.0%|5.0%|5.5%|6.1%| |获利能力 - ROIC(%)|6.1%|17.8%|19.7%|22.9%| |偿债能力 - 资产负债率(%)|16.1%|11.6%|10.9%|10.4%| |偿债能力 - 净负债比率(%)|52.84%|31.48%|31.90%|31.02%| |偿债能力 - 流动比率|1.72|2.72|3.45|4.27| |偿债能力 - 速动比率|1.71|2.71|3.43|4.25| |营运能力 - 总资产周转率|0.23|0.25|0.27|0.29| |营运能力 - 应收账款周转率|5|5|5|5| |营运能力 - 应付账款周转率|17.22|17.40|17.67|17.83| |每股指标 - 母股收益(最新摊薄)（元）|0.47|1.25|1.46|1.72| |每股指标 - 每股经营现金流(最新摊)（元）|1.27|2.23|1.59|2.14| |每股指标 - 每股净资产(最新推海)（元）|23.90|25.06|26.53|28.24| |估值比率 - P/E|95.62|35.85|30.70|26.11| |估值比率 - P/B|1.87|1.79|1.69|1.59| |估值比率 - EV/EBITDA|38|21|19|16| [11]

纪要涉及的公司 泰格医药 纪要提到的核心观点和论据 1. **经营情况** - 2025年一季度收入15.6亿元，环比增长20%，同比下降5.8%，受CTS板块收入下降影响，CROS板块收入同比增长[4] - 毛利润4.7亿元，环比增长73%，同比下降25%，毛利率30.03%，同比下滑但环比改善，主要受CTS板块影响，CROS板块毛利率稳定[4] 2. **现金流表现** - 2025年一季度经营性现金流1.98亿元，同比增长37.4%，应收账款较去年底减少超2亿，合同资产和负债与去年底基本持平，预计全年净额超10亿元[2][5] 3. **新订单进展** - 2025年一季度净新增订单超20亿元，同比增长约20%，得益于战略调整和BD团队努力，国内客户订单复苏，价格相对稳定，期待下半年价格复苏[2][6] 4. **数字化与智能化战略投入** - 2025年一季度继续推进相关战略，产生费用，销售和管理费用基本稳定，扣除AI投入后管理费用也稳定[7] 5. **大额存单利息对财务费用影响** - 2024年5月起大额存单利息计入非经常性损益，2025年一季度利息2183万元在投资收益体现，去年同期1650万元计入财务费用，二季度影响减小，下半年口径可比[8] 6. **管理费用控制** - 2025年注重管理费用控制，子公司方达是重点，一季度公允价值变动亏损2239万元，主要因基金份额估值下降，项目融资成功表明一级市场流动性恢复[2][9] 7. **投资收益和少数股东损益** - 一季度投资相关收益约1660万元（不含大额存单利息），少数股东损益为 - 5549万元，因并表泰裕基金GP，项目融资证明一级市场流动性恢复[10] 8. **CTS板块表现** - 2025年一季度收入约7.3亿元，同比下降约12%，受国内行业和周期影响，新签订单下降，老订单结束，新订单未达高点，国内临床运营业务量和单价下降，但海外业务增长，前端注册业务收入回升，毛利率约25%，同比下滑[11] 9. **CLS板块表现** - 2025年一季度收入约8.4亿元，同比增长，SMO业务双位数增长，毛利率稳定，数统业务稳健，毛利率略降，实验室服务方达中国区业务略降，美国和欧洲区持平，医学影像订单恢复，受试者招募收入减少，整体毛利率约35%，与去年基本稳定，全年目标高个位数收入增长[12][13] 10. **新订单趋势和全年目标** - 一季度新订单趋势良好，全年希望实现中双位数净新增订单增长，约10亿元净经营性现金流，通过分红和回购提升股东回报[14] 11. **国内创新药对外授权对海外大临床业务需求影响** - 国内市场和海外市场有对冲效应，国内复苏使申办方首选国内，公司有机会参与国内研发项目，在海外早期项目有竞争力，市场回暖后竞争力强[14][15] 12. **MNC客户在中国研发需求变化** - MNC全球研发支出有韧性，欧美精简项目但单个项目体量增大，中国项目数量增加，欧洲MNC更积极，美欧MNC表态扩大在中国投入[16] 13. **跨国公司在中国市场研发策略变化** - 研发策略趋向与欧美一致，专注潜力产品线，进行本地化研究和市场探索，与咨询公司合作开发中国特色产品线，上市后临床研究增长良好[17] 14. **地缘政治对MNC在中国研发活动影响** - 影响较小，中美数据互用机制可对冲风险，泰格不受关税影响，未显著影响MNC在中国发展策略[18] 15. **国内客户订单情况及未来趋势** - 2025年一季度国内客户订单明显复苏，与去年相比显著增长，未来2 - 4季度大概率持续，原因包括BD团队、供给端、政策和资本市场等因素[19][20] 16. **国内创新药政策和资本市场对行业影响** - 政策呵护行业发展，资本市场估值回归支持行业，促成2025年一季度国内客户订单复苏，预计趋势延续[21] 17. **海外客户订单和现金流管理** - 一季度海外客户订单表现不错，但增速低于国内，公司现金流管理能力强，连续多季度现金流优于扣非净利润，保障业务稳定[22] 18. **存量项目和增量项目贡献** - 存量项目注重收款，增量项目对未来贡献更有意义，预计二至四季度存量项目收入可控，新订单质量未来更可控，收入确认和收款情况改善[23] 19. **临床CRO行业供给端变化** - 从2024年下半年开始，中小型临床CRO公司收缩规模，新临床试验数量下滑快于申办方数量，市场份额上升，未来周期波动变小[24] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 去年底年报显示公司市场占有率有所上升，可通过相关渠道查询具体数据[25]