投资要点 本周、年初至今A 股医药指数涨幅分别为3.3%、22.1%，相对沪深300的超额收益分别为4.4%、4.5%； 本周、年初至今恒生生物科技指数涨跌幅分别为7.0%、88.8%，相对于恒生科技指数跑赢7.4%、 58.7%；本周医药商业（+5.7%）、化学制药（+4.5%）、中药（+4.1%）、生物制品（+2.7%）、医疗 服务（+1.8%）、医疗器械（+1.8%）等涨幅较大；本周A 股涨幅居前金迪克（+62%）、人民同泰 （+61%）、诚达药业（+58%），跌幅居前*ST 长药（-34%）、振德医疗（-11%）、福瑞股份 （-8%）；本周H 股涨幅居前歌礼制药（+45%）、三叶草生物（+30%）、来凯医药（+28%），跌幅居 前永泰生物（-8%）、药捷安康（-8%）、君圣泰医药（-7%）。医药板块表现特点：本周医药反弹较 强。 百利天恒聚焦主要肿瘤类型的治疗需求，已系统性构建涵盖多种治疗方式的全球创新候选药物管线，搭 建了HIRE-ADC（抗体偶联药物）、GNC（T 细胞衔接器）、HIRE-ARC（抗体放射性核素偶联药药 物）三大平台。截至25 年11 月，公司创新药物管线中共自研布局 17 款临床 ...

行业投资评级 - 医药生物行业投资评级为增持（维持）[1] 核心观点 - 报告核心观点为推荐显著滞涨的潜在创新药MNC龙头，重点推荐百利天恒等[1] - 医药板块本周反弹较强，A股医药指数本周涨幅3.3%，年初至今涨幅22.1%，相对沪深300超额收益分别为4.4%和4.5%[4] - 恒生生物科技指数表现突出，本周涨跌幅7.0%，年初至今涨跌幅88.8%，相对于恒生科技指数跑赢7.4%和58.7%[4] - 子行业配置建议排序为：创新药 > 科研服务 > CXO > 中药 > 医疗器械 > 药店等[4] 行情回顾与市场表现 - 本周医药子板块涨幅分别为：医药商业(+5.7%)、化学制药(+4.5%)、中药(+4.1%)、生物制品(+2.7%)、医疗服务(+1.8%)、医疗器械(+1.8%)[4] - A股涨幅居前个股：金迪克(+62%)、人民同泰(+61%)、诚达药业(+58%)；跌幅居前个股：*ST长药(-34%)、振德医疗(-11%)、福瑞股份(-8%)[4] - H股涨幅居前个股：歌礼制药(+45%)、三叶草生物(+30%)、来凯医药(+28%)；跌幅居前个股：永泰生物(-8%)、药捷安康(-8%)、君圣泰医药(-7%)[4] - 医药指数市盈率为39.36，较历史均值高0.92[6] 百利天恒深度分析 - 百利天恒聚焦肿瘤治疗需求，构建三大技术平台：HIRE-ADC、GNC、HIRE-ARC[20] - 截至2025年11月，公司拥有17款临床阶段候选药物，其中6款在美国开展临床试验[20] - 核心产品iza-bren（EGFR×HER3 ADC）已启动3项全球关键性注册3期临床、10项中国关键性注册3期临床[20] - iza-bren在肺癌领域一线联用奥希替尼显示优异疗效：ORR达100%，12个月PFS率92.1%，12个月OS率94.8%[26] - iza-bren用于TKI经治EGFR突变NSCLC的1/2期数据显示：ORR达68.0%，mPFS 12.5个月，mDOR 13.7个月[27] - 第二款核心产品T-bren（HER2 ADC）已在中美开展10余项临床试验，其中5项为注册III期研究[32] - T-bren在HER2阳性乳腺癌患者中ORR达86.7%，mPFS 18.0个月，18个月OS率85.5%[34] 行业研发动态 - 科伦药业恩扎卢胺片仿制药获批上市，为国内首个恩扎卢胺片仿制药[42] - 劲方医药KRAS G12D抑制剂启动III期临床，为全球第二款进入III期阶段的KRAS G12D抑制剂[4] - 本周有多款创新药/改良药获批上市，包括阿柏西普眼内注射液、艾加莫德α注射液、替尔泊肽注射液等[37][38] 投资配置建议 - 创新药领域重点关注：百利天恒、百济神州、科伦博泰生物、恒瑞医药、泽璟制药等[4] - PD1/VEGF双抗领域建议关注：三生制药、康方生物、荣昌生物等[10] - GLP1领域建议关注：联邦制药、博瑞医药、众生药业等[11] - CXO及上游科研服务建议关注：药明康德、奥浦迈、金斯瑞生物科技等[12] - 中药领域重点推荐：佐力药业、方盛制药、东阿阿胶等[13] - 医疗器械领域重点关注：联影医疗、鱼跃医疗等[14] - AI制药领域建议关注：晶泰控股等[15]

公司港股上市计划暂停 - 百利天恒在距离原定11月17日港股挂牌仅5天时，突然宣布暂停全球发售 [1][2] - 暂停原因是与当前市场环境不佳及与牵头投行商议后，决定推迟全球发售，原招股计划失效 [2] - 公司从2024年6月公告筹划H股上市，历经递表、聆讯等环节，原计划发行863.43万股，定价区间为347.50港元至389.00港元 [2][4] 暂停上市的市场背景与原因 - 港股新股市场正经历“破发潮”，11月以来上市的5只新股中有3只首日破发，跌幅最高近20% [4] - 公司H股发行定价策略强硬，按上限定价甚至高于其A股当时约370港元的股价，而同行如恒瑞医药H股发行价较A股有27%折让 [4] - 机构投资者反应冷淡，基石投资者仅认购2.49亿港元，占总募资额7.81%，远低于恒瑞医药43%的基石认购比例 [5] - A股市场面临压力，公司科创板股价从9月高点414元跌至11月12日的360.85元，跌幅12.84%，且持股机构数量从520家减至138家，基金持股比例从50.5%降至30.43% [5][6] 公司的研发实力与财务表现 - 公司核心优势在于研发管线，拥有10种进入临床阶段的ADC候选药和4条多特异性抗体管线 [7] - 2023年12月，公司将核心ADC药物BL-B01D1授权给百时美施贵宝，获得8亿美元首付款及高达76亿美元的后续里程碑付款 [9] - 该笔授权费驱动2024年业绩爆发，营收达58.23亿元，同比增长936.31%，净利润为37.08亿元，实现扭亏 [9] - 创新药研发持续高投入，2025年前三季度研发费用为17.72亿元，同比增长超90%，导致前三季度净亏损4.95亿元 [9] - 公司与BMS合作的药物在9月30日达到重要临床里程碑，触发2.5亿美元付款，使三季度营收暴涨1625.08%至18.95亿元 [9] - 公司现金流充裕，除BMS付款外，2025年9月刚在A股完成37.64亿元的定向增发 [10] 公司战略与行业考量 - 公司港股上市目的并非解决资金压力，而是为长远布局，包括为全球临床试验募资、提升国际知名度以及通过市场化定价吸引国际投资者 [10] - 公司目标是到2029年成为“入门级跨国药企” [10] - 当前创新药板块处于回调期，港股投资者对未盈利药企日趋挑剔，公司选择暂停上市被视为等待更合适时机的理性决策 [10][12]

来源：东财财经头条 "我们正在中国香港进行IPO路演，但这段时间药企扎堆申报港股IPO，已形成了'堰塞湖'，基石投资者 和锚定投资者都快看不过来了，我们遭遇路演排队。"有赴港IPO药企人士对第一财经记者透露。 今年以来，港股医药二级市场的复苏，提振了企业们IPO融资热情。根据Choice金融终端数据，截至11 月14日，港股的医疗保健板块今年累计迎来了23家企业成功上市，而去年同期仅有8家企业上市。 当前，还有不少医疗保健企业正在排队上市。据第一财经记者统计，今年以来申请港股IPO的医疗保健 企业数量超过40家，如11月以来这短短半个月，申请的数量就有8家了。 随着拟IPO企业数量增多，如何寻找到合适的投资人，企业之间的竞争也变得激烈，而企业与机构投资 者之间也多了几分博弈。 博弈加大 有知情人士告诉第一财经记者，百利天恒这次在港股进行IPO，并非单纯融资，而是从公司长期战略发 展维度考量，希望吸引到那些看重公司长期价值、未来成长空间的投资人，而不是只在意短期价差的投 资人。 通常而言，港股新股发售分为基石配售、建簿配售和公开发售三个部分。基石配售、建簿配售均属于国 际发售，其中基石配售部分出售给发行人在公开 ...

2025.11. 15 本文字数：2506，阅读时长大约4分钟 作者 | 第一财经 林志吟 "我们正在中国香港进行IPO路演，但这段时间药企扎堆申报港股IPO，已形成了'堰塞湖'，基石投资 者和锚定投资者都快看不过来了，我们遭遇路演排队。"有赴港IPO药企人士对第一财经记者透露。 今年以来，港股医药二级市场的复苏，提振了企业们IPO融资热情。根据Choice金融终端数据，截至 11月14日，港股的医疗保健板块今年累计迎来了23家企业成功上市，而去年同期仅有8家企业上市。 但这一切，突然暂停。对于延迟发售原因，百利天恒称是"鉴于目前的市场情况"。 目前有传言称，包括基石投资者在内的认购，并没有达到一个比较理想水平。"听说因为价格，投资 人想要占便宜，公司不愿意。"有医药投资人对第一财经记者说。 当前，还有不少医疗保健企业正在排队上市。据第一财经记者统计，今年以来申请港股IPO的医疗保 健企业数量超过40家，如11月以来这短短半个月，申请的数量就有8家了。 随着拟IPO企业数量增多，如何寻找到合适的投资人，企业之间的竞争也变得激烈，而企业与机构投 资者之间也多了几分博弈。 博弈加大 11月12日，明星药企百利天恒 ...

指数及ETF表现 - 截至2025年11月14日10:28，中证医药及医疗器械创新指数(931484)上涨0.31% [1] - 指数成分股三生国健上涨4.64%，甘李药业上涨3.28%，九典制药上涨1.83%，康龙化成上涨1.52%，长春高新上涨1.24% [1] - 医疗创新ETF(516820)上涨0.26%，冲击3连涨，最新价报0.39元 [1] 行业积极进展 - 阿斯利康宣布Baxdrostat三期临床试验成功，该药物在12周内可显著降低难治性高血压患者的24小时平均收缩压，且疗效覆盖心血管事件高发的清晨时段 [1] - Baxdrostat作为高选择性口服小分子药物，通过抑制醛固酮合成发挥降压作用，为高血压治疗提供新路径 [1] - 2025年第三季度医药行业业绩有所改善，医疗设备板块显现拐点，收入端同比实现正增长，归母净利润降幅明显收窄 [1] - 创新药企已从研发探索期进入管线密集收获期，在政策支持、研发落地与国际化推进下呈现显著增长态势 [1] CXO板块表现 - 2025年前三季度CXO板块表现优异，医疗研发外包营收同比增长12.2%，归母净利润同比增长56.8% [2] - ADC CDMO、多肽CDMO等领域增长明显 [2] - 全球医疗投融资回暖带动以海外业务为主的临床前CRO增速提升 [2] - 企业"在建工程"规模回升反映对未来信心增强，产能扩张为后续成长奠定基础 [2] 指数构成信息 - 医疗创新ETF紧密跟踪中证医药及医疗器械创新指数 [2] - 该指数从医药卫生行业上市公司中选取30只盈利能力较好且具备一定成长性和研发创新能力的证券作为样本 [2] - 截至2025年10月31日，指数前十大权重股合计占比64.12%，包括药明康德、恒瑞医药、迈瑞医疗等 [2]

百利天恒（688506.SH）H股上市计划在敲钟前五天生变。 11月12日晚，百利天恒宣布延迟原定于11月17日在港交所的上市计划，而此时公司已通过港交所聆讯， 引入了百时美施贵宝、奥博资本等基石投资者，公开招股已录得超过17倍超额认购，超30亿港元集资额 或已悉数到账。 这已是该公司第三次冲击港股，本次从9月29日递表到10月21日通过聆讯，可谓一路高歌猛进，却在敲 钟前五天突然主动叫停。尽管公司官方解释为"由于现行市况"，但考虑到其持续扩大的研发投入及前两 次申请失效的坎坷经历，此次急刹车无疑为上市前景蒙上阴影。 临门一脚刹车 百利天恒此次港股IPO的突然推迟，正值其招股进入最后阶段。按照原计划，公司香港公开发售于11月 7日至12日进行，预计于11月14日前公布发行价格，11月17日正式挂牌交易。 与百时美施贵宝的交易给百利天恒带来了显著的财务支持。在交易达成几个月后，8亿元首付款已经到 账。今年10月12日，公司公告称已触发第一笔2.5亿美元的近期或有付款条件，将于近期收到款项。 从时间节点看，公司几乎走到了上市过程的最后一里路。此次IPO的阵容堪称豪华。高盛、摩根大通和 中信证券担任联席保荐人，公司 ...

公司上市计划变动 - 百利天恒于11月12日公告，决定延迟原定于11月17日的H股全球发售，并退回香港公开发售的申请股款 [1] - 公司表示延迟上市的决定是“鉴于现行市况”，反映出其对当前港股市场环境持谨慎态度 [1] - 此次延迟上市使百利天恒成为首家在上市前倒数三个工作日暂停IPO的药企 [1] - 公司强调，延迟上市“完全不影响”其企业发展及药物开发进程 [1] H股上市历程与计划 - 百利天恒于2024年6月公告筹划H股上市，7月首次递交招股书，12月获中国证监会备案，但年底的首次港交所聆讯未通过 [3] - 公司在2025年1月和9月连续两次递交招股书，最终于10月通过聆讯 [3] - H股上市计划拟全球发售863.43万股股份，其中国际发售占九成，发行价区间为每股347.5港元至389港元，预计募资总额超30亿港元 [3] - 公司表示港股上市是其国际化战略的关键一步，旨在支持中国内地以外地区的生物药开发、建立全球供应链及支持海外业务运营 [3] 公司A股表现与财务数据 - 百利天恒于2023年1月在科创板上市，募资9.9亿元，主要用于创新药物研发 [1] - 上市首月，公司股价较24.7元/股的发行价上涨超200%，成为当月A股市场最受关注的个股之一 [1] - 截至11月13日，公司A股报收372元/股，涨3.09%，最新总市值1536亿元 [1] - 2025年上半年，由于没有一次性的授权许可收入，公司营收为1.71亿元，同比下降96.92%，扣非净利润从上年同期的46亿元转为亏损超11亿元 [6] - 截至2025年第三季度末，公司现金及现金等价物为55.46亿元 [6] 公司业务与研发管线 - 尽管公司强调其目标是成为跨国药企，但目前主营业务依旧是化药与中成药，尚未有商业化的创新药收入 [6] - 核心创新药管线产品Iza-bren（BL-B01D1）是一款靶向EGFR与HER3的双特异性抗体偶联药物（ADC），已进入III期临床阶段 [6] - BL-B01D1的美国权益由百利天恒和百时美施贵宝（BMS）共同拥有，百利天恒拥有该产品在中国及全球其他地区的独家权益 [6] - 公司在2025年欧洲肿瘤内科学会（ESMO）年会上公布了Iza-bren针对多种实体瘤的研究数据，但截至目前尚未有III期临床数据公布 [6] 港股市场环境 - 2025年初起，港股市场已有87只新股IPO上市，IPO募资总额超2400亿港元，位居全球交易所首位 [4] - 截至11月11日，共有16家A股上市公司成功登陆港股市场，超80家排队，超300家公司递表，创年度历史新高 [4] - 近期港股“炒新”有降温趋势，标志性案例为赛力斯在上市首日一度跌超10%，最终尾盘拉涨才将跌幅抹零 [4] - 11月6日，小马智行、文远知行、均胜电子在港股上市，首日跌幅分别为9.28%、9.96%、8% [5] - 专家观点认为，近期港股多只新股破发，高估值发行遇冷，资金面对高定价创新药企趋于谨慎 [5] - 年内已有11家药企搁置了港股发行，体现了风险偏好收缩 [5] 行业动态与投资者 - 近期向港交所递表的医药公司依旧不少，11月6日至11月11日期间，安序源科技、英矽智能、迈瑞医疗、真实生物、海纳医药和科兴制药均向港交所递表 [5] - A+H是2025年的一股潮流 [3] - 百利天恒的H股基石投资者阵容包括百时美施贵宝（BMS）、奥博资本、富国基金等 [3]

21世纪经济报道记者 韩利明 在H股香港公开发售的最后一日（11月12日），A股上市公司百利天恒（688506.SH）公告称，鉴于当前市场情况，公司决定延迟H股 的全球发售及上市。据悉，本次H股香港公开发售于11月7日至12日期间开展，原计划股票于11月17日在香港联交所挂牌交易。随着 上市计划推迟，百利天恒已同步提示投资者可通过网上白表服务申请退款，相关款项将于11月17日退还。 事实上，百利天恒的H股上市筹备已历时一年有余。早在2024年7月10日，百利天恒便向香港联交所递交了发行上市申请，并分别于 2025年1月21日、9月29日两次重新递交申请。据此前公告披露，本次H股全球发售基础发行股数为863.43万股，其中香港公开发售 86.35万股（可重新分配），占比约10%；国际发售777.08万股（可重新分配），占比约90%，初步确定发行价格区间为347.50港元至 389.00港元。 图片来源：百利天恒公告 2019年至2022年间，百利天恒研发投入从1.81亿元增加至3.75亿元，占营业收入的比例从15.03%上升至53.32%。高额的研发投入导致 公司扣非归母净利润连续四年出现赤字。 为缓解资金困局 ...

医保政策动态 - 国家医保局于10月15日至24日密集召开四场按病种付费分组方案3.0版调整座谈会，70余位来自医疗机构、行业学（协）会及技术指导组的代表参加[1] - 座谈围绕医保支付政策、分组方案调整、医院内部管理及三医协同发展等主题进行，医保局表示将建立常态化意见收集机制以回应临床关切[1] 药品研发与审批进展 - 石药集团帕妥珠单抗注射液的上市申请获国家药监局受理，该产品按治疗用生物制品3.3类申报，适应症为HER2阳性乳腺癌[1] - 以岭药业全资孙公司万洋衡水制药的盐酸美金刚化学原料药上市申请获批准，该药用于治疗中重度至重度阿尔茨海默型痴呆[4] - 智飞生物全资子公司冻干水痘灭活疫苗的临床试验申请获药监局受理，受理之日起60日内无否定意见即可开展临床试验[10] - 长春高新子公司百克生物吸附无细胞百（二组分）白破联合疫苗（成人及青少年用）获药物临床试验批准通知书，接种对象为10周岁及以上人群[11] 医疗器械与特医食品获批 - 华森制药获得产品甘亦美®的《特殊医学用途配方食品注册证书》，该产品为10岁以上需严格限制脂肪等患者研发的特医食品[2] - 联影医疗全资子公司取得彩色多普勒超声诊断系统医疗器械注册证，产品系列覆盖超高端至经济型市场，支持全身、心脏、产科等多种应用场景[3] 公司资本运作与融资 - 科伦药业获准在中国银行间市场交易商协会注册40亿元超短期融资券，有效期2年，主承销商为中信银行[6][7] - 百利天恒决定延迟H股全球发售及上市，原因为现行市况，公司将退回香港公开发售的申请股款，此为公司在2024年7月、2025年1月递表失效后的再次申请调整[8] 药物授权合作 - 齐鲁制药与来凯医药订立独家许可协议，获授AKT抑制剂LAE002在中国地区的研发及商业化权利，来凯医药将负责完成HR+/HER2-乳腺癌III期临床试验[9] - 来凯医药有权获得最高总计20.45亿元的首付款及里程碑款项，并有权就LAE002在许可区域内的未来净销售额收取十余个百分点至二十余个百分点的销售分成[9] 股东股份变动 - 北大医药持股5%以上股东北大医疗管理有限责任公司解除质押3461.54万股，占其所持股份比例的51.52%，占公司总股本比例的5.81%，本次解除后其累计质押股份数为0股[5] - 爱朋医疗股东章泓精选1号计划以集中竞价及大宗交易方式各减持不超过126.048万股，合计不超过公司总股本的2%，减持原因为自身资金需求[11] - 亨迪药业股东宁康企管、倍康企管及雷小艳拟合计减持不超过2.33%股份，减持方式为大宗交易或集中竞价，原因为股东自身资金规划[12] 公司治理与财务事项 - 北大医药董事长、总裁徐晰人因涉嫌刑事犯罪被批准逮捕，目前由董事陈岳忠代行董事长职责，常务副总裁余孟川代行总裁及法定代表人职责，公司称控制权未变化且运作正常[13] - 百花医药拟使用19.10亿元资本公积金弥补亏损，亏损原因主要为前次重大资产重组的商誉减值影响，公司已通知债权人可在公告披露之日起45日内要求清偿债务或提供担保[14]