公司2025年三季度业绩概览 - 2025年第三季度公司实现收入50.4亿元，同比增长28.6%，环比下降10.1% [2] - 2025年第三季度公司实现归母净利润4.13亿元，同比增长11%，环比下降29.5% [2] 全地形车业务 - 2025年第三季度全地形车销量4.9万台，同比增长0.2%，环比下降15.7%，其中美国市场表现弱于非美市场 [3] - U10pro车型销量近1万台，表现超预期 [3] - 2025年第三季度全地形车平均销售单价为4.8万元，同比增长22.2%，环比增长5.6%，主要受益于产品结构优化 [3] - 公司参考竞争对手情况以决定第四季度是否提价，第三季度毛利率环比持平 [3] 摩托车业务 - 2025年第三季度燃油摩托车销量6.6万台，同比下降13.9%，环比下降23.8%，主要受国内市场疲软以及土耳其市场与KTM切换影响出口 [4] - 2025年第三季度摩托车平均销售单价为2.3万元，同比增长14.9%，环比增长8.0% [4] - 摩托车业务毛利率环比下滑，原因包括车型销量下降及市场价格竞争激烈 [4] - 新车150 AURA即将开始批量交付 [4] 极核业务 - 2025年第三季度极核销量达19.3万台，同比增长349%，环比增长24.2%，创下单季度销量新高 [5] - 2025年第三季度极核平均销售单价为0.35万元，环比增长2.2% [5] - 极核业务尚未扭亏，但利润率呈现改善趋势，渠道库存保持健康水平 [5] 公司整体盈利能力 - 2025年第三季度公司整体毛利率为26.1%，同比下降4.7个百分点，环比下降1.2个百分点 [6] - 毛利率下滑主要受美国关税影响、毛利率较低的两轮车收入占比提升以及摩托车业务毛利率下降共同导致 [6] - 2025年第三季度销售费用率为6.2%，同比下降1.6个百分点，环比上升0.8个百分点 [7] - 2025年第三季度管理费用率为4.1%，同比上升0.9个百分点，环比上升0.1个百分点 [7] - 2025年第三季度研发费用率为6.0%，同比下降1.0个百分点，环比上升0.6个百分点 [7] - 费用率环比上升主要因第三季度收入下滑，销售、管理、研发费用环比基本持平 [7] 盈利预测与估值 - 预测公司2025年至2027年归母净利润分别为18.7亿元、24.7亿元、27.4亿元 [8] - 对应2025年至2027年市盈率分别为19.0倍、14.4倍、13.0倍 [8] - 维持对公司“买入”的投资评级，基于其稳固的行业龙头地位及三大业务的协同增长 [8]

公司业务结构 - 公司业务涵盖全地形车、摩托车和电动两轮车三大板块，2024年收入占比分别为48%、40%和3% [4] - 全地形车业务2019-2024年收入从18.3亿元增长至72.1亿元，5年复合增长率32% [5] - 摩托车业务同期收入从11.5亿元增至60.4亿元，5年复合增长率39% [7] - 电动两轮车子品牌极核2024年销量10.6万辆，预计2025年可达60-70万辆 [9] 股价驱动因素 - 长期市值增长源于业务扩张（两轮-四轮-电摩）及产品周期向上 [4] - 短期股价受库存周期影响，关税是最主要外部变量 [4] - 海运费和汇率波动通过影响短期盈利间接影响股价 [4] - 2017年上市以来总市值增长13.3倍，年化收益率38% [4] 全地形车业务 - 全球市场规模95-100万辆，北美占比80% [5] - 公司2005年进入市场，2018年成为欧洲市占率第一 [5] - 2020-2022年全球市占率从5.8%提升至17.6% [5] - 2024年推出高端产品U10pro，ASP与单车利润翻倍增长 [5] - 对标北极星/庞巴迪，收入有5-6倍提升空间 [6] 摩托车业务 - 国内玩乐型摩托车市场2020-2024年销量从14万辆增至40万辆 [7] - 公司通过250SR、450平台等爆款产品带动增长 [7] - 海外市场空间4000-5000万辆，大排量约350万辆 [8] - 2020-2024年出口量从1.2万辆增至29.4万辆，4年复合增长率124% [8] - 渠道布局2000+家，绑定优质经销商 [8] 电动两轮车业务 - 极核品牌2020年推出，2024年销量10.6万辆 [9] - 预计2025年销量60-70万辆，渠道数量约1000家 [9] - 对标九号公司，未来3-5年有望实现300万销量规模 [9] - 远期目标收入近100亿元，再造一个摩托车业务 [9] 产品与技术 - 全地形车完成从ATV到UTV/SSV的产品矩阵覆盖 [133] - 摩托车平台从250cc升级至750cc，技术实力显著提升 [7] - 2024年推出三缸发动机U10pro，动力性能领先竞品 [149] - 2025年将发布Z10系列，定位高端性能SSV市场 [150] 市场与渠道 - 全地形车北美经销商600+家，较北极星1400家仍有差距 [134] - 非美地区经销商2000+家，已领先竞争对手 [134] - 摩托车海外渠道快速扩张，核心市场绑定优质经销商 [8] - 极核渠道类似九号早期阶段，单店效率有提升空间 [9]