未经许可，不得转载或者引用。 投资要点 本周细分板块涨跌幅排序： SＷ摩托车及其他(+1.7%) >SW商用载客车（+1.4%）>SW汽车(+0.2%) =SW乘用车(+0.2%) > SW商用载货车(-0.3%) 。本周已覆盖标的 春风动力、旭升集团、长城汽车、恒帅股份、德赛西 威 涨幅前五。 本周团队研究成果： 外发零部件、智能化、商用车2026年策略报告。 本周行业核心变化： 1） 2025年12月12日国家市场监督管理总局发布《汽车行业价格行为合规指南（征求意见 稿）》 ； 2） 中央经济工作会议召开，优化"两新"政策实施； 3） 隆鑫通用公告与智元机器人 合作，双方重点聚焦工业制造、智能出行两大核心赛道，建设L2级、L3级产品产线，加快研发 更适合于摩托车和通机制造场景的"具身智能装备"和"具身智能产品"； 4） 黑芝麻智能与元戎 启行达成深度合作，共推高阶辅助驾驶技术量产落地； 5） 文远知行与Uber宣布联合迪拜道路 与交通管理局（RTA），在迪拜通过Uber App正式上线Robotaxi公开运营服务。 Q4重视AI智能车投资机会 本周汽车行业表现如何？ 本周SW汽车跑赢大盘，子行业中摩托车及 ...

未经许可，不得转载或者引用。 投资要点 重卡：2026年出口＞内销，电车/天然气车＞油车，核心关注出口龙头。 复盘：2025年重卡内销+出口共振向上，全年景气向好。 25年预计内销81.4万辆，同比 +35.2%，预计出口33.2万辆，同比+14.3%，预计批发114.3万辆，同比+26.7%，内外销均高于 年初市场预期，全年景气向好。拆分内销来看，我们估算25年政策拉动16.9万辆，自然需求 64.6万辆，同比+12%，内销景气度并非全由政策拉动，自然需求亦有企稳回升。重汽H/潍柴/ 福田全年业绩兑现良好，重汽A/解放/中集不及年初预期，卡车股全年表现偏弱，其中重汽H/ 潍柴表现较好。 展望：2026年出口＞内销，电车/天然气车＞油车。 政策维度，我们预计年底国四及以下保有 量仍有47-48万辆，26年政策或将延续，但政策效果边际递减；内销上，我们认为政策拉动量 将下滑而自然需求量将持续增长，26年总量将较为平稳，而结构上，26年预计电动重卡渗透率 将持续提升至30%-35%，30年之前天花板预计为40%-50%，26年预计气价下行油价企稳，天然 气重卡渗透率将提升；出口方面，25年非俄地区出口持续高景气， ...

未经许可，不得转载或者引用。 投资要点 过去十年智驾的复盘总结（2015-2025年） 我们认为过去十年智驾产业处于0-1导入期阶段（按照产业生命周期理论）且具备以下规律： 硬件&软件螺旋式向上迭代发展！每一次能力大升级都是思维方式的颠覆！迭代规律：做减法 思路！越简单越好！技术领先&成本领先同样重要！具体可以分为3个阶段： 2015-2017年（第一阶段）：0-1阶段前期的主题投资阶段（mobileye）。 一二级市场只要涉足 智驾领域标的都给予了高估值溢价。市场研究以科普为主，实际产业陷入了技术路线之争： 1）是直接干L4还是从L2开始慢慢迭代；2）单车智能VS V2X谁是未来主导？3）纯视觉VS多 传感器融合谁是未来主导？2018-2019年智能化进入产业寒冬期，国产替代不及预期（M-博世 组合几乎垄断了初级L2市场）。 2020-2022年（第二阶段）：智能化0-1阶段后期 VS电动化1-10前期阶段共振阶段。 真正能兑 现业绩的公司（特斯拉）行情较好，以硬件为主。产业发现特斯拉对智能化也进行了颠覆式 E/E架构升级，带来了大算力芯片上车，【域控制器】成为最火热的关键词，以及市场和产业 均聚焦于L2+ ...

文章核心观点 - 汽车行业正处于新旧逻辑切换的十字路口，电动化红利进入尾声，智能化和机器人产业处于黎明前或0-1阶段，当前存在三类主线投资机会并存 [7][8] - 第四季度应重视AI智能车投资机会，其中Robotaxi/Robovan等B端应用将先行，C端智能车紧随其后 [7][8] - 汽车板块配置应围绕三条主线展开：AI智能车、AI机器人以及红利与好格局板块 [8][9] 本周市场表现与行情复盘 - **板块涨跌**：本周SW汽车板块跑赢大盘，子行业中商用载客车表现最佳，涨幅为4.5%，其次是汽车零部件(1.8%)、汽车整体(1.4%)、商用载货车(0.5%)和乘用车(0.2%) [4][12][24] - **个股表现**：本周已覆盖标的中，涨幅前五的为中国重汽H、新泉股份、拓普集团、星宇股份、沪光股份 [4][12] - **板块排名**：本周A股汽车板块在SW一级行业中涨跌幅排名第10，港股汽车与汽车零部件板块在香港二级行业中排名第14 [18] - **估值水平**：SW汽车板块的PE(TTM)和PB(LF)分别处于历史81%和83%分位，其PE(TTM)为万得全A的1.3倍 [35][40] 本周行业核心动态 - **Robotaxi战略升级**：曹操出行举行发布会，提出“十年百城千亿”战略目标，并发布首个未来城市交通枢纽“绿色智能通行岛” [6][7][12] - **公司资本运作**：拓普集团正推进H股上市 [6][7][12] - **业务拓展**：德赛西威拟成立惠州市川行致远科技有限公司开展Robovan业务 [6][7][12] - **技术突破**：文远知行的一段式端到端ADAS方案在中国智驾大赛中问鼎 [6][7][12] 行业景气度与未来预期 - **乘用车市场**：在报废/更新政策加码下，预计2025年国内乘用车零售销量为2362万辆，同比增长3.8%，其中新能源乘用车销量预计1308万辆，渗透率达55.4% [49][50] - **智能化进程**：预计2025年L3（城市NOA）在新能源车中的渗透率将达到20%，L2+（高速NOA）渗透率将达到34%，车企智驾竞赛进入白热化阶段 [51][53] - **重卡市场**：预计2025年重卡上险量75.2万辆，同比+24.9%；批发销量105.4万辆，同比+16.9%，其中电动重卡销量预计20.2万辆，同比+162.7% [55][56] - **大中客市场**：预计2025年国内销量增长1.5%，出口销量增长20%，新能源出口增速更快 [58][59] - **机器人产业**：2025年被视为人形机器人量产元年，下半年B端订单将逐步落地，特斯拉Optimus Gen3定档2026年第一季度 [64] 当前板块配置主线与标的 - **AI智能车主线**： - **下游应用**：分为Robotaxi视角（一体化模式如特斯拉、小鹏；技术提供商模式如地平线、百度；出行平台转型如曹操出行）、Robovan视角（德赛西威）和C端卖车视角（小鹏、理想、华为系、小米等） [8] - **上游供应链**：包括B端整车代工（北汽蓝谷、广汽集团等）、以及检测、芯片、域控制器、传感器、线控底盘、车灯、玻璃等核心零部件供应商 [8] - **AI机器人主线**：零部件优选标的包括拓普集团、均胜电子、新泉股份、精锻科技、福达股份、旭升集团、爱柯迪等 [8] - **红利&好格局主线**：包括客车（宇通客车）、重卡（中国重汽、潍柴动力）、两轮车（春风动力、隆鑫通用）等板块 [9] 核心关注个股动态 - **整车类**：小鹏汽车11月交付3.67万台，环比-13%；理想汽车交付3.3万辆，环比+4%；比亚迪11月出口13万辆，同环比分别+369%/+57%，表现超预期 [66] - **零部件类**：拓普集团推进H股上市；德赛西威拟成立子公司开展Robovan业务；黑芝麻智能拟收购珠海亿智多数股权以拓展业务 [63][67] 年度金股组合调整 - **2025年下半年调整**：相比上半年，调入了理想汽车、星宇股份、春风动力，调出了德赛西威、伯特利、新泉股份，组合风格向高股息红利风格倾斜 [69][72] - **上半年组合回顾**：整体跑赢SW汽车指数，其中小鹏汽车、地平线机器人、拓普集团、伯特利表现超预期；上汽集团、德赛西威、宇通客车表现低于预期 [74][76]

核心观点 - AI驱动算力基础设施与智能终端升级，催生数据中心液冷系统刚需，同时人形机器人产业正从0-1迈向1-10阶段 [2] - 液冷与机器人两大新兴领域与汽车零部件行业高度协同，汽零企业可凭借制造端系统总成能力及降本能力，从汽车热管理延展至数据中心液冷，从精密制造延展至机器人核心零件，从而形成行业的“第二/第三增长曲线” [2] - 具备技术同源、系统集成与降本能力、全球化能力的汽车零部件企业，将成为AI主线浪潮下的主要受益者 [3] 人形机器人产业趋势与市场阶段 - 人形机器人产业正经历从实验室研发到商业化落地的关键转折点，2026年将进入关键量产阶段 [49] - 特斯拉Optimus V3定型在即，硬件方案逐步收敛，计划年底启动百万级产线，标志着机器人板块开启从1到10的成长阶段 [12][40] - 2025年为人形机器人元年，产业订单边际变化显著，截至2025年11月28日，优必选Walker系列订单金额已达13亿元 [45] - 国内机器人产业百花齐放，已形成“科技巨头+车企+本体初创+高校系”多元格局，资本化进程加速，主要关注宇树、智元、优必选、小鹏等公司 [41] 特斯拉机器人进展与硬件方案 - 特斯拉机器人持续迭代，已形成“硬件架构收敛（线性+旋转执行器、多模态力触觉）+大模型/训练基础”双轮驱动模式 [12] - Optimus Gen 2行走速度提升30%，减重10公斤（从约73公斤降至约63公斤），并配备11自由度灵巧手 [54] - 预计2026年第一季度发布的Optimus V3将展示更拟人化运动、更强灵巧手和更轻量化设计，灵巧手自由度从11个提升至22个 [40][78] - 特斯拉计划在加州弗里蒙特工厂建立一条年产能达100万台的人形机器人生产线，远期目标年产100万台 [38][53] 机器人核心部件技术路径 - **灵巧手**：成为“价值量+技术迭代”弹性最大单元，技术路线加速向“腱绳/丝杠复合传动+高密度驱动+全域触觉”收敛 [12] 以特斯拉最新一代灵巧手为例测算，其价格预计超6万元，远期目标成本有望降至1.5万元左右 [81] - **丝杠**：特斯拉方案中，躯干驱动采用行星滚柱丝杠以承受高负载，灵巧手使用微型滚珠丝杠主要出于降本考虑 [61] - **减速器**：旋转执行器中，谐波和行星减速器早期被混合使用，例如特斯拉Optimus Gen 2需要12个行星减速器和14个谐波减速器 [69] 国产谐波减速器产品价格约为800-2000元，较海外（1500-3000元）具备成本优势 [65] - **传感器**：主要分为力传感器、视觉传感器、位觉传感器（IMU）、触觉传感器四类 [73] 其中六维力传感器价值量最高，成本约为1-3万元 [71] 机器人“大脑”与AI赋能 - 基于多模态大模型的“具身大脑”决定机器人智能上限与泛化能力，是人形机器人落地的关键瓶颈与核心价值所在 [85] - 目前“大脑”技术主要有三条主流路径：大脑+小脑分层技术路线（当前主流）、端到端VLA模式、世界模型技术路线（最前沿） [88] - 车企如特斯拉、小鹏在机器人大模型训练上具备先发优势，因其可复用智能驾驶的模型、数据、算力及供应链体系 [3][92] - 小鹏汽车跨界做机器人，其IRON机器人所搭载的“VLT+VLA+VLM”架构本质为智能驾驶系统XNGP的横向迁移 [103] 数据中心液冷市场机遇 - AI算力需求爆发推动数据中心单机柜功率密度增大，传统风冷散热已无法满足需求，液冷系统成为配套刚需 [2][105] - 政策要求2025年新建数据中心PUE低于1.3，进一步推动液冷技术普及 [105] - 市场规模广阔，根据高工产研储能研究所（GGII）数据，2024年中国数据中心液冷温控市场规模约160亿元，至2030年市场规模可达1100亿元 [105][108] - 液冷具备成本优势，冷板液冷和单相浸没液冷较风冷的全生命周期总成本（TCO）可分别降低15%和8% [105][116] 汽零企业切入液冷赛道的逻辑 - 从汽车热管理到数据中心液冷本质为“技术同源”，车端水冷零部件（泵、管、阀、冷却器、换热器）与数据中心液冷核心部件技术路线高度相似 [10][105][123] - 汽车零部件企业凭借规模化生产能力和成本控制能力，有望打破海外企业垄断，切入头部AIDC及液冷总成厂商供应链 [105] - 以应用冷板式液冷的GB200为例，其散热核心零部件（冷板、CDU、Manifold、UQD）价值量总和可达近10万美元 [105][119] - 部分汽零企业已获订单，例如拓普集团已获得15亿元液冷订单，飞龙股份已获得中国台湾地区客户及金融科技小量液冷用电子水泵订单 [123] 投资建议与核心公司 - **机器人赛道**：聚焦确定性及具备全球化能力的供应链，推荐拓普集团、中鼎股份、小鹏汽车、均胜电子、双环传动、爱柯迪、星源卓镁、旭升集团等 [4][8] - **液冷赛道**：推荐拓普集团、中鼎股份、银轮股份、飞龙股份等 [4][8] - **拓普集团**：公司广泛绑定全球优质新能源客户，机器人执行器卡位核心客户，并拓展液冷业务，截至2025年上半年相关订单达15亿元，预计2025-2027年归母净利润分别为28.13亿元、36.98亿元、46.50亿元 [128][130] - **中鼎股份**：热管理系统与液冷技术同源，已实现液冷业务从0到1突破，预计2025-2027年归母净利润分别为17.48亿元、18.91亿元、21.19亿元 [132][134] - **小鹏汽车**：机器人与智能车技术同源，公司积累可充分赋能机器人，预计2026年底其IRON机器人将率先实现量产，公司2025-2027年归母净利润预测分别为-13.62亿元、24.58亿元、62.20亿元 [136][138]

文章核心观点 公司正从一家汽车制造商转型为一家物理AI科技公司，其核心竞争力在于打造批量爆款的能力，并通过“增程+出海”双轮驱动C端智能车业务迈入新阶段，同时积极布局B端Robotaxi、机器人、飞行汽车等前沿领域，与大众集团的深度合作也使其成功升级为智能技术解决方案供应商，公司有望在2026年迎来Robotaxi与机器人的量产，开启新的增长曲线 [2][3][4][5][6][143] C端智能车：增程+全球化双轮驱动 - **核心竞争力是打造批量爆款能力**：公司选择修炼“批量爆款能力”，其内核在于打造平台化技术底座，通过SEPA2.0扶摇架构平台，在智能化、电动化和硬件一体化技术上建立领先优势，并基于此进行品类创新以占领用户心智 [16][17][18] - **2026年将迎来强劲新车周期**：公司计划在2026年推送7款新车，覆盖纯电及增程，目前已有X9、G7、P7+和G6等4款增程系列新车登录工信部公告 [2][22] - **增程技术以“长纯电续航”和“高效油电转化”为核心**：公司采用“大电池+大油箱”路线，例如小鹏X9 EREV搭载63.3kWh电池，CLTC综合续航达1602km，纯电续航452km，为截至2025年11月电池能量最大的增程车型 [26][30][32]，其第三代增程器油电转化率超3.6kWh/L，超过行业平均9% [26][32] - **全球化成为第二增长曲线，2026年开启新阶段**：公司全球化实现从“单点试水”到“万级交付”的跨越，2025年1-10月海外销量达34,716辆，同比增长107% [41][42]，在欧洲市场已成为中高端纯电中国品牌销量第一，2025H1注册量超8,000辆，并通过与麦格纳工厂合作启动本地化生产，在德国设立研发中心 [44] - **EREV市场渗透率有望显著提升**：预计到2027年，EREV（增程式电动车）渗透率区间或达到10%~15%，2025年下半年整体渗透率预计达到6%~10% [36] - **增程车型有望带来显著销量增量**：参照行业数据，预计公司15-25万元级EREV/EV销量比例为1.24:1，增程车型可能为对应车系带来1.6-2.4倍的销量增量 [37] B端Robotaxi：乘行业东风，形成差异化竞争 - **政策与技术驱动市场，2030年规模或达831亿元**：政策呈现“准入-测试-商业化”三部曲，2025年7月国家已放开部分城市商业化试点，预测2027年成为市场拐点，2030年Robotaxi市场规模或达831亿元，长期看具备替代庞大私家车出行市场的潜力 [3][50][51][57] - **公司破局方案：前装量产与双享模式**：公司计划于2026年推出3款Robotaxi车型，并在下半年实现前装量产车下线及试运营，打破行业改装成本高、规模小的困局 [3][70][78]，同时提出“全共享模式”（与高德等生态伙伴合作）和“私享模式”（向消费者发售L4级别自动驾驶汽车）两种商业模式 [73] - **技术基石：全栈自研的VLA 2.0大模型**：公司探索出第二代VLA（视觉-语言-动作）大模型，通过“芯片-算子-模型”全链路优化提供支撑，搭载3-4颗图灵AI芯片，有效算力达2250TOPS，并累积近1亿视频训练数据 [3][83]，实测显示，在复杂小路场景的平均接管里程较原有架构提高13倍（至260公里/次），且表现优于FSD V12.3.9 [87] 大众合作：升级为智能技术解决方案供应商 - **合作持续深化，范围不断扩大**：双方合作已从最初的G9平台车型联合开发，扩展至电子电气架构联合开发、核心图灵AI芯片的定点、供应链联合采购及充电网络合作 [4][93][95] - **2026年合作进入关键落地期**：公司与大众将在2026年第一季度合作SOP（开始量产）两款全尺寸纯电车型，并与大众在EE架构、充电网络达成深度合作 [4][97] - **深度赋能大众中国新车周期**：预计大众2026年在华销量或达260万辆以上，新能源渗透率超过10% [4][106]，一汽大众2026年起将推出的10款新能源车型中，有9款将采用与小鹏联合开发的CEA架构 [103][105] 机器人：核心竞争力源于与智能汽车业务的深度协同 - **五年技术沉淀，AI同源反哺**：公司机器人发展历经五年，其IRON人形机器人的感知硬件、决策软件及模型训练均与智能汽车AI技术同源，成果将反哺下一代智能汽车 [108][111][113] - **仿生身体与AI大脑深度融合**：IRON具备仿人脊椎、仿生肌肉、82个全身自由度及拥有22个自由度的灵巧手，在智能层面搭载“VLT+VLA+VLM”高阶大小脑组合，并首发搭载全固态电池 [5][120] - **2026年量产，优先落地商业服务场景**：IRON计划于2026年底量产，并优先在“导览、导购、导巡”等商业服务场景进行试点，例如在小鹏展厅、销售门店及宝钢等工业场景 [5][9][131] 飞行汽车：正式步入量产前夜 - **新一代产品进入试飞阶段**：垂直全倾转固定翼飞行汽车A868已进入试飞阶段，续航超500公里，最大航速360公里/小时，支持6人乘坐 [6][134] - **已获订单并计划交付**：截至2025年10月，小鹏汇天已收获7000个定金订单（数万元/单），计划于2026年下半年向全球交付 [6][140] 盈利预测与估值展望 - **营收与利润预测调整**：维持2025年营业收入预期为785亿元，同比增长92%，归母净利润预期为-14亿元，考虑到政策不确定性，下调2026~2027年营业收入预期至1058亿元和1519亿元，下调同期归母净利润预期至25亿元和62亿元 [7][152] - **估值体系向AI科技公司切换**：2025年科技节后，公司估值体系将完成由汽车公司向物理AI科技公司的切换，2026年Robotaxi与机器人的量产是重要驱动因素 [143][152] - **分部估值参考**：参考特斯拉的分部估值逻辑，公司的价值将来源于C端车辆销售、B端Robotaxi、大众技术合作、机器人等多个业务板块的贡献 [145][147][149][150]

文章核心观点 - 宇通客车2025年11月销量同环比显著增长，国内市场在“以旧换新”政策拉动下加速复苏，同时公司通过主动加库为后续订单交付做准备，四季度出口业务进入加速期，有望在12月创下新高，分析师基于对公司未来三年营收与利润增长的积极预期，维持“买入”评级 [2][3][4][6][7] 11月销量与生产情况 - 2025年11月公司总销量为4058辆，同比增长9%，环比增长33% [2][4] - 2025年11月公司产量为5188辆，当月增加库存1130辆，2025年1-11月累计增加库存1636辆，公司采用以销定产模式，短期大量加库可能是为后续放量订单的交付做提前储备 [2] 市场需求与产品结构 - 11月销量增长主要受国内需求提升驱动，特别是“以旧换新”政策拉动了国内公交市场需求的显著增长 [4] - 从产品结构看，2025年11月大客、中客、轻客销量分别为1838辆、1613辆、607辆，同比分别增长23%、29%、下降39%，环比分别增长23%、67%、5% [5] - 中客销量同环比增速均较快，当月销量占比达到39.75%，同比提升6.24个百分点，大中客车合计销量占比为85.00%，同比提升11.60个百分点 [5] 出口业务与海外进展 - 公司出口业务在2025年第四季度迈入加速期，四季度是公司的出口旺季，预计12月出口销量有望创造新高 [6] - 公司在海外市场取得积极进展，10月在巴基斯坦建设了KD工厂并斩获400辆大单，近期在比利时世界客车博览会上获得“年度最佳客车大奖”、“年度最佳巴士大奖”以及安全环保等多个奖项 [6] 财务预测与估值 - 分析师维持公司2025年至2027年营业收入预测为436亿元、499亿元、567亿元，同比增速分别为17%、14%、14% [7] - 维持公司2025年至2027年归母净利润预测为49.4亿元、59.2亿元、70.3亿元，同比增速分别为20%、20%、19% [7] - 对应2025年至2027年的预测市盈率分别为15倍、12倍、10倍 [7]

文章核心观点 - 汽车行业正处于新旧逻辑切换的十字路口，电动化红利进入尾声，智能化和机器人产业成为新的投资主线 [9] - 第四季度应重视AI智能车的投资机会，并建议在行业切换阶段关注三类主线：AI智能车、AI机器人、红利及好格局 [7][9] - 汽车板块本周表现跑赢大盘，其中汽车零部件子板块涨幅领先 [4][13] 本周市场表现与行情复盘 - **板块涨跌幅**：本周SW汽车零部件板块上涨3.7%，表现最佳，其次是SW汽车（+3.2%）、SW商用载客车（+3.0%）、SW乘用车（+2.6%）和SW商用载货车（+1.5%）[4][13] - **个股表现**：本周已覆盖标的中，涨幅前五为广汽集团、瑞玛精密、金龙汽车、零跑汽车、岱美股份 [4][13] - **市场排名**：本周A股汽车板块在SW一级行业中排名第11位；港股汽车与汽车零部件板块在香港二级行业中排名第7位 [18] - **估值变化**：本周SW商用载货车、乘用车、汽车、商用载客车、汽车零部件板块的市盈率（TTM）全部上升 [39] 本周行业核心动态 - **自动驾驶公司财报**： - 小马智行Q3财报显示，其城市级单车盈利已转正，Robotaxi千台目标将提前完成，并计划明年将规模扩大至3000辆 [6][13] - 文远知行Q3季度营收同比增长144.3%，其中Robotaxi营收同比增长761.0% [6][13] - **车企动态**： - 星途ET5成为首款搭载地平线HSD的车型，于11月28日全球上市 [6][13] - 理想汽车2025年第三季度交付93,211辆，总收入273.6亿元，同比下滑36.2%，环比下滑9.5%；汽车销售收入258.7亿元，同比下滑37.4%，环比下滑10.4%；归母净利润为-6.2亿元，同比环比均由盈转亏 [6][8][13] 行业配置观点与投资主线 - **行业阶段判断**：汽车电动化红利进入尾声，智能化处于“黎明前的黑暗”，机器人创新处于产业0-1阶段 [9] - **三大投资主线**： 1. **AI智能车主线**：Robotaxi/Robovan先行，C端整车紧随其后 [9] - **下游应用核心标的**： - *Robotaxi*：一体化模式（特斯拉、小鹏汽车、千里科技）；技术提供商+运营分成模式（地平线机器人、百度、小马智行、文远知行）；网约车/出租车转型（曹操出行、滴滴、如祺出行等）[9] - *Robovan*：德赛西威、中邮科技、开勒股份等 [9] - *C端卖车*：小鹏汽车、理想汽车、华为系、小米集团等 [9] - **上游供应链核心标的**： - B端整车代工：北汽蓝谷、广汽集团、上汽集团等 [9] - 核心供应商：涵盖检测、芯片、域控制器、传感器、线控底盘、车灯、玻璃等多个环节，列举了如中国汽研、地平线机器人、德赛西威、舜宇光学科技、伯特利、福耀玻璃等公司 [9] 2. **AI机器人主线**：建议关注零部件优选标的，如拓普集团、均胜电子、新泉股份、精锻科技、福达股份、旭升集团、爱柯迪等 [9] 3. **红利&好格局主线**：包括客车（宇通客车）、重卡（中国重汽、潍柴动力）、两轮车（春风动力、隆鑫通用）等领域 [10] 行业景气度跟踪与预测 - **乘用车市场**：在报废更新政策加码背景下，预计2025年国内乘用车零售销量为2362万辆，同比增长3.8%；其中新能源乘用车销量预计为1308万辆，同比增长21.5%，渗透率达55.4% [52][53] - **智能化渗透率**： - L3（城市NOA）智能化：预计2025年在特斯拉、华为、小鹏等车企带动下加速普及，渗透率（占新能源汽车）将达到20% [54][56] - L2+（高速NOA）智能化：预计2025年在20万元以下车型加速普及，渗透率达到34% [54][56] - **重卡市场**：预计2025年国内重卡上险量75.2万辆，同比增长24.9%；出口量29.5万辆，同比增长1.6%；批发销量105.4万辆，同比增长16.9% [58][59] - **大中客市场**：在政策加码下，预计2025年国内销量增长1.5%，出口销量增长20% [61][62] - **机器人产业**：本周机器人指数上涨3.97%，年初至今上涨50.31% [66]；2025年被视为人形机器人量产元年，下半年B端订单落地边际变化显著 [66] 核心关注个股与年度金股调整 - **个股跟踪**：本周重点跟踪了理想汽车（发布Q3财报）、旭升集团（发布员工持股计划）、中鼎股份（与傅利叶战略合作）、优必选（中标项目）等公司的核心变化 [68][69] - **年度金股调整**：2025年下半年对年度金股组合进行了调整，相比上半年，调入理想汽车、星宇股份、春风动力，调出德赛西威、伯特利、新泉股份 [71] - **配置风格变化**：下半年投资组合中，降低了AI成长风格的权重，增加了高股息红利风格的权重 [74]

2025年第三季度财务表现 - 营收273.6亿元，同比下滑36.2%，环比增长9.5% [2] - 车辆销售收入258.7亿元，同比下滑37.4%，环比下滑10.4% [2] - 归母净利润-6.2亿元，Non-GAAP净利润-3.6亿元，同比和环比均由盈转亏 [2] - 总体毛利率16.3%，同比下降5.2个百分点，环比下降3.7个百分点 [3] - 汽车销售毛利率15.5%，同比下降5.4个百分点，环比下降3.9个百分点 [3] 盈利能力与运营分析 - 剔除MEGA召回预估成本影响，2025年第三季度车辆毛利率为19.8% [3] - 研发费用29.7亿元，同比增长15.0%，环比增长5.8% [3] - 销售、一般及管理费用27.7亿元，同比增长17.6%，环比增长1.9% [3] - 批发销量9.3万辆，单车收入27.8万元，单车毛利4.3万元 [3] 战略与组织调整 - 公司将从2025年第四季度起回归创业公司管理模式 [5] - 新模式聚焦深度对话、用户价值、效率提升和识别关键问题 [5] - 自研M100芯片为具身智能定制设计，正进行大规模系统测试，预计2026年商用 [5] - M100芯片目标性能功耗比至少为当前高端芯片的3倍，将适配下一代VLA自动驾驶系统 [5] 盈利预测与估值 - 下调2025-2027年营业收入预期至1134/1381/1912亿元 [6] - 下调2025-2027年归母净利润预期至9/16/64亿元 [6] - 预计2025-2027年每股收益为0.4/0.7/3.0元，对应市盈率为164/88/22倍 [6] - 维持公司“买入”评级，主要考虑AI转型前景 [6]

行业总量表现 - 2025年10月重卡产量10.4万辆，同比+78.4%，环比+2.6% [3][14] - 2025年10月重卡批发销量10.6万辆，同比+60.0%，环比+0.6% [3][13][14] - 2025年10月重卡终端销量7.0万辆，同比+56.6%，环比-15.9% [3][13][14] - 2025年10月重卡出口销量3.3万辆，同比+43.8%，环比+4.8% [3][13][14] - 2025年10月行业整体库存增加0.09万辆，其中企业库存减少0.23万辆，渠道库存增加0.32万辆，行业总库存系数为1.8，处于合理水平 [3][14][29] 行业结构分析 - 2025年10月工程车终端销量0.74万辆，同比+63.0%，环比-14.9%；物流车销量6.26万辆，同比+55.9%，环比-16.0% [3][14][36] - 2025年10月工程车/物流车销量占比分别为10.5%/89.5%，工程车占比同比+0.4个百分点，环比+0.1个百分点 [3][14][36] - 2025年10月天然气重卡销量2.1万辆，同比+137.6%，环比-10.0%，渗透率达30.1%，同比+10.3个百分点，环比+2.0个百分点 [3][14][37] - 2025年10月牵引车中天然气重卡渗透率达48.4%，同比+12.18个百分点，环比+3.20个百分点 [3][14][37] 市场竞争格局 - 2025年10月国内整车终端销量市占率：一汽解放21.5%、东风汽车17.9%、中国重汽17.9%、陕重汽11.0%、福田汽车13.8% [4][14][50] - 与2024年全年相比，福田汽车终端市占率提升3.4个百分点，一汽解放、东风汽车分别下降2.2、2.8个百分点 [4][14][50] - 2025年10月国内整车出口市占率：中国重汽45.8%、一汽解放18.8%、陕重汽18.0%、东风汽车9.3%、福田汽车5.4% [4][14][54] - 与2024年全年相比，中国重汽、福田汽车出口市占率分别提升4.9、1.5个百分点，陕重汽下降3.7个百分点 [4][14][54] - 2025年10月潍柴发动机终端配套量1.4万台，同比+64.7%，环比-11.0%，市占率20.5%，环比提升1.1个百分点 [5][15][61] - 2025年10月潍柴在陕重汽、中国重汽、一汽解放的配套率分别为58.1%、46.9%、23.0%，环比分别+3.7、-0.4、+1.8个百分点 [5][15][69] 投资建议 - 看好国四政策刺激下全年板块行情，推荐中国重汽A/H、潍柴动力，重视一汽解放、福田汽车的业绩改善弹性 [7][15][75]