报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 复盘典型原油价格冲击总结资产交易规律 美债利率先通胀交易后衰退交易 期限利差取决于货币政策和财政预期 信用利差先阔后修复 美元初期受支撑中后期回归基本面 黄金初期受支撑后取决于实际利率 [3][109][111][114][116][118] - 本次原油冲击核心CPI同比或横盘震荡 美联储加息门槛高 基准情形维持利率不变 就业市场不确定 偏鸽或降息 鹰派或加息 [3] - 资产价格方面 预计美债利率先上后下 期限利差短期低位中期走阔 信用利差低位震荡 美元指数95 - 102区间震荡 黄金或在通胀不及预期或经济有压力时修复 [3] 根据相关目录分别进行总结 历次原油冲击中的资产表现 1973年中东战争与第一次石油危机 - 大通胀背景下 1973年10月前通胀受财政扩张和美元贬值抬升 1973年末至1974年 价格管制废除和原油冲击使通胀加速上行 美联储先收紧后放松利率 [8][9][10] - 美债利率 战争前加息尾声 1974年一季度通胀上行利率大幅上行 三季度衰退信号显现利率回落 [15] - 信用利差 1973年震荡 1973年10月沙特石油禁运后走阔 1974年12月美联储转向后收窄 [18] - 美元 1973年前三季度被抛售 四季度见底回升 1974年回归利差定价 [22] - 黄金 1974年通胀飙升 实际利率负值 黄金走升 1975年通胀回落 黄金价格回落 [29] 1979年伊朗革命与第二次石油危机 - 1976 - 1978年经济修复 通胀反弹 1979年伊朗革命致油价上涨 美联储加息 经济衰退后放松又收紧 [30][32] - 美债利率 跟随货币政策节奏 1979年中上行 1980年3、4月衰退时下行 三季度经济复苏后上行 1981年四季度衰退时回落 [34] - 期限利差 1979年上半年上行 7、8月压缩 [35] - 信用利差 跟随衰退预期交易 1980下半年至1981上半年震荡 1982年中因墨西哥债务危机上行 [39] - 美元 1977 - 78年贬值 1979年能源冲击初期支撑 后减弱 1980 - 1982年加息和预期带动拉升 [41] - 黄金 1979 - 1980年初因加息落后和地缘政治上涨 [43] 1990年海湾战争 - 1990年8月战争爆发时美国处于降息周期和信贷紧缩 战争后美联储先不变 10月下旬经济放缓和预算决议后恢复降息 [45][46] - 美债利率 8月随油价上行 8月底后与油价短暂脱离 11月持续走低 [51] - 期限利差 冲击后走阔 因经济放缓和宽松预期 [52] - 信用利差 1990年8月走阔 1991 - 1992年高位 1993年回落 [56] - 美元 1980年代升值后贬值 1990年8月危机短期获支撑 后因经济和利差因素贬值 1991年2月触底反弹 [58][59] - 黄金 1990年8月短期支撑 后震荡 因军事行动和苏联售金 [62] 2011年利比亚内战 - 2011年原油冲击时美国经济修复 失业率高 美联储保持低利率 [65] - 美债利率 3月油价上涨利率下行 经济数据强于预期震荡 二季度经济放缓利率下行 [66] - 信用利差 上半年稳定 下半年欧债危机等因素走阔 [74] - 美元 一季度疲软 5月企稳 三季度反弹 [78][79] - 黄金 延续牛市 一季度上涨 三季度加速 四季度见顶 [85] 2022年俄乌冲突 - 2022年冲突时美国疫后修复 通胀上涨 货币政策正常化 冲突后加息节奏调整 [87][88] - 美债利率 加息后上行 四季度通胀放缓和加息放缓信号后回落 [88] - 信用利差 2021年底走阔 2022年2月加速 3月修复 四季度下行 [97] - 美元 一季度受冲突支撑 二三季度强势 四季度升值逆转 [99][100] - 黄金 2月冲突后受支撑上涨 二三季度加息后暴跌 四季度加息放缓和央行购金支撑反弹 [106] 原油冲击中资产交易规律 - 美债利率 先通胀交易后衰退交易 经济下行压力大时可能无明显通胀交易 [109] - 期限利差 取决于货币政策和财政预期 加息环境和意愿强则压缩 宽松预期则走阔 原油冲击伴财政不确定也易走阔 [111] - 信用利差 多先阔后随美联储宽松修复 2011年因涨幅小和流动性充裕变化不大 [114] - 美元 初期受地缘和能源结构支撑 中后期回归基本面和利差定价 [116] - 黄金 初期受地缘和抗通胀支撑 后取决于实际利率走势 [118] 本次原油冲击与历史比较与展望 - 宏观环境不具备通胀持续上行和货币大幅收紧基础 美债利率调整时间或短 [120] - 本次冲击发生于住房通胀和工资增速下行周期 核心通胀或横盘 原油通胀效应受关税、住房、工资因素对冲 [123] - 美国经济受原油冲击 消费短期受退税支撑 后续承压 就业市场韧性待检验 企业资本支出周期是韧性所在 [136][137][139] - 预计核心CPI同比横盘 美联储加息门槛高 基准维持利率不变 偏鸽或降息 鹰派或加息 [143] - 资产价格 美债利率先上后下 期限利差短期低位中期走阔 信用利差低位震荡 美元指数95 - 102区间震荡 黄金或修复 [145]