投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 核心观点 - 华能水电2025年第三季度业绩符合预期，营业收入同比增长6.30%，归母净利润同比增长4.34% [7] - 公司发电量增长显著，主要受益于新水电站投产及来水偏丰，同时新能源发电量高速增长，为未来提供成长空间 [7] - 公司通过定增建设澜沧江上游水电项目，远期开发潜力大，有助于提升水风光一体化价值和整体发电效益 [7] 财务表现 - 2025年前三季度营业总收入为206.41亿元，同比增长6.3%；归母净利润为75.39亿元，同比增长4.3% [6][7] - 2025年全年预测营业总收入为267.98亿元，同比增长7.7%；预测归母净利润为92.80亿元，同比增长11.8% [6][7] - 2025年前三季度毛利率为60.7%，高于2024年全年的56.1%；预测2025年全年毛利率为57.6% [6] - 2025年前三季度发电量为962.66亿千瓦时，同比增加11.90%；上网电量为954.90亿千瓦时，同比增加12.02% [7] 业务运营 - 水电业务：TB水电站和硬梁包水电站全容量投产，以及澜沧江流域糯扎渡断面来水偏丰0.9成，推动前三季度糯扎渡发电量达182.98亿千瓦时，同比大增33.47% [7] - 新能源业务：光伏发电量达43.44亿千瓦时，同比大幅增长63.80%；尽管祥云风电场发电量因风况偏弱同比减少14.42%至2.73亿千瓦时，但公司正加速水风光多能互补基地建设 [7] - 项目进展：定增资金用于建设托巴（TB）和如美（RM）水电站，RM水电站作为小湾电站以上唯一具有年调节性能的水库，装机容量大、电能质量优，对下游梯级水电站补偿效益显著 [7] 估值指标 - 当前股价对应2025年预测市盈率为20倍，2026年及2027年预测市盈率均为19倍 [6][7] - 当前市净率为3.2倍，股息率为1.97% [2]