【 宏观】决 胜于"价" ——2026年宏观年度展望 中长期来看，我国经济具有较大增长潜力。 2025年宏观经济总量稳定，但结构分化明显，供、需分化，量、价分化。所以内需偏弱仍是需要2026年政策解 决的问题，而物价指标就是关注内需变化的核心指标，稳增长关键在于稳价格。 资产重构，决胜于"价"。 通胀预期对于居民财富管理至关重要。 全球经济、货币体系重构，导致黄金、美元、美债等资产的定价框架也发生变化。 风险提示： 大国博弈超预期；全球地缘风险；美国政策的不确定风险；监管政策变化风险；国内政策力度不及预期。 >>以上内容节选自国泰海通证券已 经发布的研究报告： 决胜于"价" ——2026年宏观年度展望 ，具体分析内容（包括风险提示 等） 请详见完 整版报告。 总量 【策略 】中国转型牛 ，远望又新峰—— 2026年中国权益资产投资策略展望 中国"转型牛"的升势远未结束，放大牛市思维股市还有新高。 2025年起，中国股市迎来大发展的周期，资本市场改革与经济结构转型交相辉印是"转型 牛"的典型特征，上证指数十年再次站上4000点是"转型牛"的重要一步，也不会止步于此。 中国股市的底层逻辑转换，体现在股票定价上过去 ...

Equity – Asia Research Presentation: 供需模型—电价企稳，26年估值+业绩双提升 Supply and Demand Model: Stabilizing Electricity Prices, Dual Growth in Valuation and Performance by 2026 吴杰Jie Wu j.wu@htisec.com 4 Nov 2025 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券 研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请 参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 国泰海通证券2026年度策略会 投资要点 火电：越北方，新能源比例越高，火电分时稀缺性好，价格易涨难跌。近期连南方现货电价也开始上涨，因 为过低的火电电价导致电厂盈利能力大幅下滑甚至亏损。未来我们或将 ...

投资评级 - 投资评级为“买入”，并维持该评级 [6] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩因雅砻江来水偏枯而暂时承压，单季度营收和净利润同比下滑 [1] - 公司控股水电装机增长带动发电量提升，但电价下降导致毛利率小幅收窄 [2] - 参股的雅砻江水电受来水偏少和高基数影响，三季度发电量同比显著下降，但中长期水风光一体化项目稳步推进 [3] - 基于三季度来水情况，报告下调了公司2025-2027年的盈利预测，但预计未来几年归母净利润将保持增长 [5] 公司业绩表现 - 2025年第三季度实现营业收入4.29亿元，同比下降11.3%；归母净利润17.6亿元，同比下降16.96% [1] - 2025年前三季度累计归母净利润42.2亿元，同比下降4.54% [1] - 前三季度公司主营业务毛利率为50.8%，较去年同期下降约1.9个百分点 [2] 控股资产运营 - 前三季度控股水电发电量48.6亿千瓦时，同比增长17.9%；其中第三季度发电量26.29亿千瓦时，同比增长18% [2] - 前三季度控股水电平均上网电价同比下降6.5%，主要因主汛期市场化售电价格较低 [2] 参股资产运营（雅砻江水电） - 2025年前三季度雅砻江水电营业收入193.38亿元，同比下降3.2%；归母净利润80.3亿元，同比增长0.8% [3] - 第三季度雅砻江水电营业收入71.72亿元，同比下降16.7%；归母净利润31.14亿元，同比下降12.6% [3] - 第三季度雅砻江发电量约283.1亿千瓦时，同比下降约16%，主要受来水偏少（8月中下旬来水量偏少5-8成）及去年同期高基数（24年三季度发电量同比+24.6%）影响 [3] - 估算第三季度雅砻江不含税上网电价约0.255元/千瓦时，较去年同期下浮约0.002元/千瓦时 [3] - 雅砻江水风光一体化基地多个项目（如卡拉、孟底沟水电站、柯拉二期光伏等）正在开发建设中 [3] 参股资产运营（大渡河水电） - 大渡河流域水电站2025年计划投产136.5万千瓦，2026年计划投产215.5万千瓦，装机提升将为公司投资收益增长奠定基础 [4] 盈利预测与估值 - 预测2025-2027年归母净利润分别为48.9亿元、51.5亿元、53.3亿元（前次预测值为50.8亿元、53.4亿元、56.2亿元） [5] - 对应市盈率（PE）分别为14.8倍、14.1倍、13.6倍 [5] - 预测2025年营业收入为160.697亿元，同比微降0.12% [5][12] - 预测2025年每股收益（EPS）为1.00元 [5][12]

人民财讯11月4日电，长源电力（000966）11月4日发布10月电量完成情况，10月完成发电量21.49亿千 瓦时，同比降低32.25%。其中火电发电量同比降低42.48%，水电发电量同比增长689.27%，新能源发电 量同比降低36.22%。1—10月累计完成发电量294.81亿千瓦时，同比降低10.55%。其中，火电累计发电 量同比降低12.70%，水电累计发电量同比增长12.96%，新能源累计发电量同比增长2.42%。 ...

中国发展网讯10月31日，四川省政府新闻办在四川新闻发布厅举行"决胜'十四五'续写新篇章"系列主题新闻发布会第八场。会上，四川省铁路和机场建设办 公室专职副主任兼发展改革委副主任黄志围绕四川"十四五"时期基础设施建设主要成就作介绍。 "基础设施是经济社会发展的重要支撑，'十四五'以来，四川一手抓传统基础设施建设，一手抓新型基础设施建设，实施了一大批标志性的重大项目。"发布 会上，黄志用5组数据和"四张网"介绍了四川基础设施发展的"成绩单"。 5组数据可以简要概括为"11353"。 第2个"1"是全省水电装机即将历史性突破1亿千瓦、位居全国第1，全国每100度水电中有30度来自四川。 "3"是指全省拥有国家重大科技基础设施10个、位居全国第3。四川建有全球海拔最高的宇宙线观测站，发现了人类迄今为止最亮伽马射线暴，开启了"超高 能伽马天文学"时代；有地下最深的锦屏实验室，世界最强流深地核天体物理加速器成功出束；还有能量最高的环流器装置，新一代"人造太阳"引领未来能 源变革。 "5"是指全省已建成5G基站24.8万个、位居全国第5，实现了千兆网络乡乡通、5G网络村村通、工业园区万兆光网全覆盖，信息化建设底座不断夯实 ...

投资评级 - 对国投电力维持“买入”评级 [5] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩受雅砻江来水偏枯影响，但火电与新能源板块受益于煤价下滑，整体表现稳健 [1][3][4] - 雅砻江水风光一体化基地建设稳妥推进，多个项目正在开发，有望实现梯级发电效益最大化 [2] - 基于当前情况，略调整盈利预期，预计公司2025-2027年归母净利润将保持增长 [4] 2025年三季度业绩表现 - 2025年第三季度营业收入148.8亿元，同比下降14% [1] - 2025年第三季度归母净利润27.2亿元，同比下降3.9% [1] - 2025年前三季度归母净利润65.2亿元，同比下降0.9% [1] 水电业务分析 - 雅砻江水电2025年第三季度营业收入71.72亿元，同比下降16.7%；归母净利润31.14亿元，同比下降12.6% [2] - 2025年第三季度雅砻江发电量约283.1亿千瓦时，同比降低约16%，主要受来水偏少及去年同期高基数影响 [2] - 2025年第三季度雅砻江水电不含税上网电价约0.255元/千瓦时，较去年同期下浮约0.002元/千瓦时 [2] 火电与新能源业务分析 - 公司火电2025年第三季度发电量131.65亿千瓦时，同比下降18.5% [3] - 公司光伏2025年第三季度发电量17.1亿千瓦时，同比增长约32.98% [3] - 剔除雅砻江水电利润贡献，公司其他业务板块2025年第三季度归母净利润约11亿元，较去年同期增长约1.2亿元，主要受益于煤价下降 [3] - 秦皇岛5500大卡煤价2025年7-9月均价约为672.1元/吨，同比下降约20.8% [3] 盈利预测与估值 - 预计公司2025年归母净利润71.3亿元（前值68.5亿元），2026年76.2亿元（前值75.2亿元），2027年81.3亿元（前值82.4亿元） [4] - 对应2025-2027年市盈率分别为16.2倍、15.1倍、14.2倍 [4] 财务数据摘要 - 预计公司2025年营业收入535.49亿元，同比下降7.39% [4][10] - 预计公司2025年毛利率为38.59%，净利率为13.32% [10] - 公司当前股价14.4元，A股总市值约1152.65亿元 [5][6]

资金流向方面，主力资金净流出124.69万元，大单买入607.99万元，占比9.02%，卖出732.68万元，占比 10.87%。 西昌电力今年以来股价涨18.13%，近5个交易日涨2.37%，近20日涨10.45%，近60日跌1.86%。 今年以来西昌电力已经5次登上龙虎榜，最近一次登上龙虎榜为5月23日，当日龙虎榜净买入-9392.95万 元；买入总计4485.82万元 ，占总成交额比4.87%；卖出总计1.39亿元 ，占总成交额比15.07%。 资料显示，四川西昌电力股份有限公司位于四川省西昌市胜利路66号，成立日期1994年6月18日，上市 日期2002年5月30日，公司主营业务涉及生产、开发电力产品及发、供、用设备,发电、供电、电力、电 子设计、安装、调试。电力科技开发、矿产品、金属材料。主营业务收入构成为：水电行业95.98%， 光伏新能源1.73%，电力工程1.54%，其他0.60%，工程设计0.15%。 11月4日，西昌电力盘中上涨2.29%，截至09:58，报14.27元/股，成交6742.69万元，换手率1.31%，总市 值52.02亿元。 分红方面，西昌电力A股上市后累计派现2.50亿元 ...

展望未来，随着"十五五"规划开启，新能源、新材料领域政策支持力度与行业景气度持续提升。龙江交 通凭借高速公路运营管理的稳固主业根基，叠加新能源与新材料"两翼"策略的深化推进，既有望依托清 洁能源资产降低产业链成本、提升盈利水平，也能抓住石墨产业发展机遇培育新增长极。后续公司将持 续紧跟政策导向，优化资源配置，推动战略落地，为股东创造更高价值，实现更高质量的可持续发展。 (CIS) 在主业稳健经营的同时，公司战略并购动作备受关注。据此前公告，龙江交通拟以自有资金通过公开挂 牌竞价方式，在1.5亿元挂牌价基础上、不超过1.57亿元评估价的范围内，收购控股股东黑龙江省高速公 路集团有限公司全资子公司水运公司100%股权。目前该事项已通过公司董事会、监事会和股东大会审 议，整体进展有序。 从标的资产看，水运公司核心资产为位于松花江下游的大顶子山水电发电厂，总装机容量6.6万千瓦， 自2007年投运以来上网电量持续供应国网公司，资产运营稳定。截至2025年7月末，水运公司净资产 2677.06万元，2025年1—7月实现营业收入1.63亿元、净利润2532.75万元，清洁能源属性显著。此次收 购不仅能为龙江交通新增优质 ...

国投电力发布三季报： 3Q25 实现营收148.76 亿元（ yoy-13.98%，qoq+18.29%），归母净利27.23 亿元 （yoy-3.94%，qoq+58.62%），归母净利润位于我们预期的22.30-27.62 亿元的上区间。1-9M25 实现营 收405.72 亿元（yoy-8.61%），归母净利65.17 亿元（yoy-0.92%），扣非净利65.01 亿元 （yoy+2.35%）。看好雅砻江水风光一体化发展，维持"买入"评级。 1-9M25 火电入炉标煤单价下行带动利润同比增长3Q25 公司火电上网电量同比-18.61%至123.20 亿千瓦 时，其中国投钦州发电/国投钦州二电/湄洲湾电力上网电量同比下降29.89/13.70/33.45%至 18.78/6.00/30.58 亿千瓦时，主要受到广西等南方省份来水同比偏丰，水电挤压火电发电量影响。1- 9M25，公司火电上网电量累计为331.10 亿千瓦时，同比-20.44%。由于2025 年中长期电力交易价格同 比下降，1-9M25 公司火电量价承压，但得益于市场煤价快速下降，公司沿海电厂现货煤采购比例较 高，入炉标煤单价同比大幅下降促 ...

投资评级 - 投资评级为“买入”，且为维持评级 [1] 核心观点 - 报告核心观点认为公司2025年利润同比高增与低估值并存 [1] - 公司水火互济，总体盈利水平较为稳健，PB(LF)为0.88倍，估值性价比高 [7] - 公司计划于“十五五”期间在襄阳市清洁能源及产业链上下游投资267亿元，有望为未来业绩带来成长性 [9] 财务表现与预测 - 公司3Q25实现营收50.28亿元，同比-9.99%，环比+16.65%；归母净利润13.80亿元，同比+33.26%，环比+129.92% [7] - 3Q25归母净利润超预期主要因处置联营企业长江证券获得投资收益14.38亿元；扣非归母净利润7.52亿元位于预期区间下限 [7] - 1-9M25实现营收135.21亿元，同比-12.24%；归母净利润23.36亿元，同比-5.07%；扣非净利润16.26亿元，同比-33.33% [7] - 报告上调公司2025-2027年投资净收益预测至17.47/3.87/4.67亿元，调整幅度分别为+531.25%/+8.41%/+6.87% [13][14] - 相应调整2025-2027年归母净利润预测至23.03/18.49/19.38亿元，调整幅度分别为+35.28%/-0.58%/-0.42% [13][14] - 预测2025年归母净利润同比增长26.97%至23.03亿元，2026年预测为18.49亿元 [6][13] 业务运营分析 - 水电业务：8月以来水电站所在清江流域来水同比大幅偏丰，8月/9月水电发电量同比分别增长140.49%/233.43%，带动3Q25水电发电量同比+9.90%至33.60亿千瓦时 [8] - 1-9M25水电发电量同比降幅收窄至20.63%；10月来水仍保持偏丰，预计4Q25水电发电量有望同比增长 [8] - 火电业务：3Q25火电发电量同比-11.41%至68.05亿千瓦时，主要受水电大发挤压火电发电空间影响 [9] - 1-9M25火电发电量同比-2.85%至183.85亿千瓦时；尽管2025年湖北省火电交易电价同比下降，但煤价下降弥补了部分负面影响 [9] - 新能源业务：1-9M25风电/光伏发电量分别为15.23/51.18亿千瓦时，同比-8.58%/+58.11%；因电力现货市场竞争激烈导致市场化电价下降幅度较大，新能源利润同比下降 [8] - 预计公司2026年新能源业务归母净利润为2.49亿元 [10] 估值与目标价 - 截至10月31日，公司收盘价为4.73元，市值为306.57亿元人民币 [3] - 当前市盈率（PE）为16.90倍（2024年），预测2025年PE为13.31倍 [6] - 当前市净率（PB）为0.91倍（2024年），预测2025年PB为0.87倍 [6] - 采用分部估值法，参考可比公司估值，给予公司2026年新能源业务PE 15.5倍、水电业务PB 2.1倍、火电业务PB 0.75倍 [10][21] - 基于分部估值得出目标市值为380.82亿元，目标价为5.88元，较此前目标价5.32元有所上调 [10][21]