行业与公司 * 行业为可转债及固收+投资市场 涉及可转债发行公司及投资者[1][2][11] * 公司类型包括波动性较大的公司 尤其定增等融资方式受限的企业[1][2] 核心观点与论据 可转债产品特性 * 可转债是权益融资工具 发行时记为债券 股价上涨后可转换为股票[1][2] * 能将公司不确定性转化为溢价 对波动大的公司有吸引力[1][2] * 包含赎回 回售 下修三大条款 分别保护发行人和投资者利益[1][4][5] * 赎回条款触发条件为股价连续30个交易日中15日不低于转股价130%[5] * 回售条款触发条件为股价连续30个交易日低于转股价70%[7] * 下修条款允许公司调整转股价以提高转股意愿[5][8] 投资策略与估值 * 转债具非对称回报特性 伽马值使上涨敏感度高 下跌敏感度低[19][20] * 有效因子包括动量（越大越好）和波动率（越高越好）[2][27] * 估值指标包括溢价率 债底溢价率 YTM 隐含波动率[1][14] * 隐含波动率是期权定价估值指标 不代表股票预期[1][14] * 双低策略（低价格+低溢价率）在择券中有效[39] * 价格中位数可用于判断市场：高于122元减少关注 低于114元可买入[38] 市场认知误区 * 看好股票不等于应买转债 直接买股或衍生品可能更合适[15][22][29] * 转债与普通债券市场关联性小 可忽略利率变化影响[28][29][30] * 信用评级不重要 低评级转债往往提供更高收益补偿[31][32] * 下修博弈策略胜率和盈亏比不理想 不值得深入研究[36] 风险控制 * 退市风险可通过定量分析评估 如市值跌破1元概率低于5‰则风险可控[33][35] * 股票市场信息传递快于信用评级调整 应跟踪正股表现[33] * 流动性冲击时转债可能被拖累 但通常持续8-17个交易日 之后可抄底[28][29] * 增量资金进入高溢价大盘偏债品种时可能是卖出信号[41] 其他重要内容 条款运作细节 * 触发赎回后通常给1个月转股期 历史上较少被执行[6] * 小型公司可能首次触发赎回时不执行 等待更长时间[10] * 下修需经非配售持有人三分之二投票通过 持有人不能投票[8][9][11] * 下修不仅用于避免回售 也用于维护配售股东利益[8][11] 研究分析方法 * 技术分析比财务指标更有效 需区分上行 下行 震荡趋势[26] * 可使用BS公式拆解驱动力：德尔塔（正股关系） 西塔（时间价值）[18] * 适合研究者需具数学背景 编程能力 或善于捕捉心理漏洞[42][43] 历史与案例 * 2024年有公司因临时负面消息导致股价下跌 引发机构被动卖出[34] * 可参考2023年《希腊字母与EasyBull Plus》和2021年《被遗忘的CTA》报告[40]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 近期权益市场波动率下降，处于历史低位，不同市值和行业股票波动率分化明显；2023 年 1 月至 2025 年 6 月可转债市场短期波动率振幅大、周期性明显，与正股波动轨迹紧密关联；2025 年 1 月以来可转债隐含波动率先升后降趋稳；转债市场在权益市场低波动环境下呈现多维度分化特征；投资者可优先关注大盘绩优、主体评级较高的转债品种，对中小盘转债保持谨慎，依据风险偏好和投资期限合理配置 [2][3][5][85][86] 根据相关目录分别进行总结 近期权益市场波动率概况：整体低位运行，大盘股波动率较低，小盘股波动率较高 - 权益市场近期波动率回复平稳：以 2023 年 1 月 1 日 - 2025 年 6 月 6 日为样本区间，观测多周期波动率，权益市场近期波动率较 2024 年 10 月下降，上证 50 近一个月、一季度、半年波动率分别约为 1.0%、1.52%、2.94%，沪深 300 分别约为 1.1%、1.64%、3.16% [12] - A 股整体盘面波动率呈周期性特征：A 股市场波动率走势阶段性分化，长期波动率普遍高于短期，近期小幅度下降至历史低位，呈现“低波动、高轮动”行情；不同市值板块中，大盘股波动率最低，中盘股其次，小盘股最高，如近一个月大盘、中盘、小盘股平均波动率分别为 3.06%、4.1%、5.01% [17][18] - 各行业波动率显著分化：市场震荡，各行业波动率和行情表现分化明显，计算机行业波动率最高，银行行业最低，两者近一个月波动率相差 4.6% [29] 近期转债市场波动率概况：短期震荡明显，不同维度转债波动率分化显著 - 2023 年 1 月至 2025 年 6 月可转债市场整体波动率情况：近 4 周可转债整体平均波动率振幅大于近 12 周和近 26 周，周期性明显；截至 2025 年 6 月 6 日，近 4 周、12 周、26 周波动率分别为 1.74%、2.30%、2.82%；2025 年 5 月以来可转债与对应正股平均波动率均呈波动下降趋势；2025 年 1 月以来可转债隐含波动率先升后降趋稳，6 月 6 日为 29.49% [3][46][50] - 不同维度分类的可转债波动率水平分析： - 按总市值分类：200 亿元以上市值可转债波动率低、走势平稳，50 亿元以下市值波动率高、波动频繁，(50,200)亿元市值区间介于两者之间 [53] - 按债券评级分类：AAA 级可转债波动率长期最低，AA - 及以下评级波动率高且价格波动剧烈，原因包括债底保护、投资者结构和风险定价机制等 [62] - 按转股溢价率水平分类：负溢价率可转债波动率大幅震荡，转股溢价率在（0,30%）和 30%以上的可转债波动率平稳且走势一致 [68] - 按剩余期限分类：（0,2）年剩余期限可转债波动率振幅最小，(4,6)年剩余期限振幅最大且处于较高水平 [72] - 按转债价格分类：转债价格在（100,130）元区间波动率最平稳且水平低，100 元以下和 130 元以上振幅较大 [79] 当下转债布局需侧重大盘绩优股 当前权益市场与转债市场“股弱债稳、结构分化”，投资者可优先关注大盘绩优、主体评级较高的转债品种，对中小盘转债保持谨慎，依据风险偏好和投资期限合理配置 [85][86]