公司上市申请与历史沿革 - 2026年1月19日，苏州玖物智能科技股份有限公司向联交所主板提交上市申请，联席保荐人为中金公司与花旗银行 [1][19] - 公司曾于2022年2月计划在科创板上市并与东方证券签订辅导协议，但于2025年12月终止了该上市辅导程序，其间共提交10期辅导进展报告 [2][22] - 2019年至2021年，公司完成四轮融资，共募集资金1.76亿元，投后估值达15亿元，但此后四年未获新的外部融资 [2][22] 公司股权结构与股东变动 - IPO前，王宏军、图南投资、玖优智能及聚创智能构成一组控股股东，合计持有公司39.34%的投票权，王宏军为公司董事长、执行董事兼首席执行官 [4][24] - 公司第二大股东为戴军，其持有公司13.36%的股份，戴军同时是创业板上市公司罗博特科的实控人、董事长兼CEO [1][4][19][24] - 递表前不久，两名股东减持股份：2025年6月，尚融创新以1.05亿元转让459.05万股；2025年9月，戴军以6000万元转让105万股 [4][24] 关联方关系与交易数据差异 - 报告期内（2023年、2024年及2025年前三季度），公司与关联方罗博特科存在持续关联交易，但双方披露的交易数据存在重大差异 [1][8][19][28] - 根据公司招股书，2023年、2024年及2025年前三季度向罗博特科的销售收入分别为1942.4万元、0.9万元、1473.1万元，占当期总收入比例分别为9.39%、0.00%、3.59% [8][28] - 根据罗博特科定期报告，2023年至2025年向公司的采购额分别为25.86万元、4732.02万元、1207.50万元，2023年及2024年双方披露数据的绝对差额分别为1916.54万元、4731.12万元 [8][28] - 截至2024年末，公司招股书显示对罗博特科的应收账款账面余额为9.9万元，而罗博特科报告显示对公司的应付账款余额高达3827.24万元，差异极大 [8][28] 财务表现与现金流状况 - 报告期内，公司分别实现收入2.07亿元、3.66亿元、4.10亿元，录得净利润0.09亿元、0.33亿元、0.25亿元，2024年净利润同比增长257.37% [11][31] - 报告期内，公司经营活动现金流量净额分别为0.79亿元、-1.50亿元、-0.03亿元，与净利润严重不匹配，2024年现金流由正转负 [14][33] - 截至2025年9月末，公司定期存款、现金及现金等价物合计1.22亿元，计息银行贷款高达2.18亿元，较2023年末飙升7倍，资金缺口接近1亿元 [18][36] 存货与收入确认政策 - 公司存货余额高企，截至2024年末为8.22亿元，较2023年末增加8843万元（增幅12.05%），截至2025年9月末为6.64亿元，占流动资产比例61.74% [14][33] - 报告期内，公司存货周转天数分别为1090天、1044天及729天，远超同行水平 [14][33] - 公司收入确认政策为：销售智能具身产业机器人解决方案的收入于产品最终验收时确认，交货后的验收期一般为6至18个月 [9][14][29][33] - 各报告期期末，已交付但未验收的“交付货物”余额分别为6.46亿元、7.66亿元、5.96亿元，分别占总存货余额的87.98%、93.18%、89.71% [14][33] 业务模式与回款风险 - 公司采取分期收款，全额付款通常须待最终验收及验收后12个月的质保期结束后支付，从交付到收回全部款项平均等待时长约为24个月，最长可能达30个月 [1][18][20][36] - 截至2025年9月末，公司应收账款坏账准备余额为0.62亿元，较2024年末激增2.6倍 [18][36] - 2025年12月，公司因买卖合同纠纷起诉仕净科技全资子公司，涉案金额1875.5万元，而仕净科技已被列为失信被执行人，被执行总金额达1.41亿元 [18][36] 公司治理与信息披露问题 - 公司招股书存在多处低级错误，例如在“附录35关连方交易”部分将“与关连方的结余”错误列示为“贵集团主要管理人员的报酬” [10][30] - 公司前任上市辅导机构东方证券曾因在对公司辅导过程中未能勤勉尽责，于2024年6月被江苏证监局采取出具警示函的行政监管措施 [4][24] - 公司董事长王宏军与关联方罗博特科关系密切，曾连续11年担任罗博特科董事，并直接和间接持有罗博特科及其关联方股份 [6][7][26][27]

核心观点 - 利润和营收仅是表象，盈利质量才是决定公司价值的核心 [2][3] - 健康的盈利结构应为核心业务贡献主要收入和利润，依赖非核心业务则盈利质量低下且难以维系 [3][4] - 现金流是利润的终极试金石，净利润与经营性现金流长期背离可能预示利润质量差 [10][11] 增长逻辑分析 - 净利润增幅远高于收入需警惕非经常性收益注水，如资产出售、补贴等不可持续收益 [3] - 利润增速跑输收入可能是成本费用失控或行业竞争加剧 [3] - 案例：某传媒2018年净利润增长20%但营收下降35%，利润主要来自出售子公司股权，次年退市股价跌超90% [4] - 案例：某通讯类企业2019年净利润增长500%但营收仅增20%，利润主要来自一次性收益2.1亿元 [4] 经营质量分析 - 毛利率体现产品或服务核心竞争力，持续高且稳定说明有定价权或成本优势 [4][5] - 三项费用率异常升高反映运营效率低下，可能是盲目扩张或管理混乱 [5] - 案例：某退市公司毛利率大幅波动且销售费用率畸高，反映核心业务不稳和运营低效 [7] 成本结构分析 - 最大成本项是盈利杀手，需分析其未来趋势及公司应对策略 [8] - 案例：某手机部件厂商2021年原材料成本占比近90%，毛利率从18%骤降至8%，全年亏损25亿元 [9] - 关注指标包括营业成本占比、原材料成本占比、研发费用率等 [9] 现金流验证 - 经营性现金流反映真金白银流入，净利润与现金流长期背离可能是应收账款高或存货积压 [10] - 案例：某环保企业2017年净利润4亿元但现金含量仅32%，应收账款周转天数从90天增至180天 [11] - 关注指标包括净利润现金含量、应收账款周转天数、存货周转天数等 [11]