报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4] 报告的核心观点 - 2025Q1公司营收和归母净利润超预期，预计Q2营收增速7 - 9%、归母净利润增速10 - 15% [4] - 近期市场调整反映对家电行业未来景气度下行担忧，但忽视公司稳健增长竞争力和分红收益率吸引力 [4] - 家电内销受益国补刺激，虽下半年国补收紧，但公司凭竞争力仍将增长；家用空调价格战短期不影响盈利能力；美国关税影响出口，公司全球产能调整将逐步见效，海外业务成长潜力好于国内 [4] - 公司工业业务在暖通空调及多元化领域竞争力强，中央空调出口、热泵出口增长，收购业务协同性有望发挥，新能源光伏储能有成长性 [4] - 考虑公司竞争力和成长性，预计未来家电行业景气度下行时仍能稳健增长，2024年分红率提升，当前估值对应2025年分红收益率高，维持盈利预测 [4] 根据相关目录分别进行总结 二季度业绩展望 - 2025Q1公司营业收入1278亿元，同比+20.5%；归母净利润124亿元，同比+38.0%，超市场预期 [4] - 预计2025Q2家电行业整体收入增速环比放缓，公司受影响但仍保持较好增速，预计营收增速+7 - 9%，归母净利润增速+10 - 15% [4] 如何看股价近期调整 - 2021 - 2022年公司业绩低于市场预期，利润小幅增长，PE估值下降；2023 - 2024年业绩超预期，利润10%以上增长，PE估值提升 [4] - 2025年家电行业景气度下降，收入增速放缓，Q1公司收入、利润增速超预期 [4] - 近期市场调整反映对家电行业未来景气度下行担忧，忽视公司稳健增长竞争力和分红收益率吸引力 [4] 如何看家电行业景气度下行 - 内销方面，受益国补刺激，冰箱、洗衣机消费升级，空调零售量增长快；下半年国补收紧，补贴刺激边际效应减弱，9月面临高同比基数，但公司凭竞争力仍将增长 [4] - 家用空调市场竞争激烈，美的以华凌品牌降价抢份额，618后价格回升，产业链一体化效率使短时间价格战不影响盈利能力 [4] - 4月以来美国关税影响出口，公司全球产能调整需时间，美国自6月23日起对八大类钢制家电加征50%关税，不排除公司到美国建大家电生产基地，全球产能调整将逐步见效，海外业务成长潜力好于国内 [4] 忽视了工业业务成长性 - 公司在暖通空调及相关多元化领域竞争力强，保持较高增长 [4] - 中央空调出口持续高增长，热泵出口2025年恢复性高增长，收购瑞士Arbonia集团气候部门有助于欧洲热泵市场发展 [4] - 公司收购东芝中国电梯业务，电梯与中央空调协同性有望发挥，新能源光伏储能有成长性 [4] 公司估值与分红收益率 - 截至2025年6月30日，美的集团A股市盈率（TTM）为13.2，A股市盈率（预测）为12.8，低于近10年平均值；2025年7月2日，A/H股折价率为6.8% [6] - 家电板块长期上涨驱动力来自全球竞争力和高分红收益率，中国无风险利率下行，家电龙头现金流好、分红率高且稳步提升，行业资本支出偏低，未来有能力提升分红率；2024年美的集团分红率达69.3%，同比+7.7pct [10] 家用空调情况 7 - 8月空调内销排产下调 - 2025年5月空调内销出货量1413万台，同比+13.4%，低于市场预期 [17] - 受内销终端市场增长不及预期影响，6 - 9月空调内销排产量较去年出货实绩分别+29.3%、+8.1%（之前预期+22.8%）、 - 19.2%（之前预期 - 9.2%）、 - 7.8% [17] 家用空调线上零售均价下行，市场竞争加剧 - 空调零售市场竞争加剧，线上零售价自年初下降，线下较稳定，618临近线上竞争将加剧 [37] - 线上零售均价自2025年1月逐月下降，5月跌至2606元/台，同比 - 1.0%、环比 - 0.1%，华凌等品牌定价偏低 [37] - 小米品牌自2024年第三季度提高盈利能力，零售均价偏高，性价比不明显，线上零售额份额近一年维持在14%左右，若提升份额需降价 [37] - 2019 - 2021年空调市场竞争激烈，2022 - 2024年行业竞争格局转好，本轮价格下降是美的借助华凌品牌提升市场份额导致，年初以来华凌价格下降，份额稳步提升，5月线上零售额占比达10.7% [37] 家用空调出口：中国出口下滑，未来海外生产将大幅提升 - 2024年全球家用空调出货量2.5亿台，中国企业生产占比83%；2025年6 - 9月家用空调出口排产较去年出货实绩分别同比 - 18.3%、 - 16.3%、 - 8.3%、 - 16.6% [45] - 2024年中国空调（除零件）出口额167亿美元，同比+23.9%，北美占比14%；2024年对南美洲出口同比+43.6%，2019 - 2024年CAGR为18.4%，出口额占比提升3.5pct至10.6% [47] - 中国大陆空调出货量占全球41.8%，海外生产的空调出货量中，中国大陆企业占比13.6%，家电龙头具全球化供应链能力，美国关税影响下，针对美国出口将主要通过海外生产基地 [52] 中央空调与热泵情况 中央空调内销有压力，但出口保持增长 - 2023年全球中央空调销售额5217亿元，呈稳步增长趋势，中国城镇化和工业化带动需求增长，2020年后美国制造业回流和全球数据中心建设带动需求 [54] - 内销受地产市场偏弱、工业投资放缓影响，2024年内销额1215亿元，同比下滑3.8%；2025年1 - 5月内销规模512亿元，同比增长1.5%，市场表现一般，家用中央空调市场竞争加剧 [58] - 中国企业全球竞争力提升，出口连续多年快速增长，2024年出口额232亿元，同比增长39.8%；2025年1 - 5月出口额109亿元，同比增长30.9% [62] 国内推动热泵行业高质量发展、出口见底反弹 - 内销方面，2024年表现一般，2025年有望受益于《推动热泵行业高质量发展行动方案》，2024年内销额144亿元，同比微增0.4%；2025年1 - 5月内销额58亿元，同比 - 3.0%，政策发力有望支撑销售，对应1000亿级市场空间 [64] - 出口方面，欧洲热泵补贴政策波动导致过去两年去库存，2025年1 - 5月出口同比增长21.2%，实现恢复性高增长，未来部分国家补贴重启有望延续改善；2025年4月美国热泵市场需求好转，2024年出货量412万台，同比+14.0%，2025年4月单月同比+18.9%，1 - 4月累计同比+10.6% [70][73] 公司财务预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|409,084|455,615|488,208|523,709| |收入增长率|9.5%|11.4%|7.2%|7.3%| |归母净利润（百万元）|38,537|44,148|49,208|54,619| |利润增长率|14.3%|14.6%|11.5%|11.0%| |摊薄EPS（元）|5.03|5.76|6.42|7.12| |PE|14.4|12.5|11.2|10.1|[5] 资产负债表、利润表、现金流量表等详细财务预测数据见附录[79][81]