投资评级 - 对华利集团的投资评级为“推荐”，并维持该评级 [3][6] 核心观点 - 报告核心观点为“老客户订单波动，新工厂盈利改善” [1] - 公司2025年第三季度收入出现阶段性波动，单季营业收入为60.19亿元，同比微降0.34% [6] - 公司前三季度实现营业收入186.80亿元，同比增长6.67%，归母净利润24.35亿元，同比下降14.34% [6] 财务表现与预测 - 主要财务指标预测显示，营业收入预计从2024年的240.06亿元增长至2027年的316.49亿元，但2025年收入增长率预计放缓至5.61% [2] - 归母净利润预计从2024年的38.40亿元降至2025年的33.18亿元（同比下降13.61%），随后在2026年回升至39.36亿元（同比增长18.62%） [2] - 毛利率预计从2024年的26.80%降至2025年的23.30%，之后逐步改善至2027年的24.60% [2] - 摊薄每股收益（EPS）预计从2024年的3.29元降至2025年的2.84元，之后在2027年升至3.91元 [2] 经营状况分析 - 2025年前三季度运动鞋销售量为1.68亿双，同比增长3.04%，但第三季度单季销售量同比下降3.6%至0.53亿双，主要受部分老客户短期订单调整影响 [6] - 新客户拓展顺利，Adidas品牌快速放量，ON、HOKA等新势力品牌维持稳健增长 [6] - 2024年投产的4家运动鞋量产工厂中，已有3家在2025年第三季度实现盈利 [6] - 公司第三季度单季毛利率环比第二季度提升1.11个百分点，显示新工厂运营逐步成熟带来改善 [6] - 截至第三季度末，公司存货周转天数为58天，同比下降6天，显示周转效率提升 [6] 估值指标 - 基于2025年10月30日A股收盘价56.76元，对应市盈率（PE）预测分别为2025年19.96倍、2026年16.83倍和2027年14.51倍 [2][3] - 市净率（PB）预测从2024年的3.80倍逐步降至2027年的3.16倍 [2] - 市销率（PS）预测从2024年的2.76倍逐步降至2027年的2.09倍 [2]

投资评级 - 维持“推荐”评级 [3] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩持续创新高，营收和归母净利润均实现强劲增长，单三季度营收同比增长33.25%至63.01亿元，归母净利润同比增长92.87%至9.66亿元 [7] - 业绩增长主要受AI加速卡、交换机、光模块、服务器及相关配套产品需求提升，以及存储类封装基板产品订单和收入增加驱动，PCB业务产能利用率处于高位，封装基板业务产能利用率环比明显提升 [7] - 公司新增产能如南通四期预计在2025年第四季度连线，泰国工厂已连线试生产，将为未来业绩增长提供保障，预计2025至2027年归母净利润分别为33.19亿元、41.2亿元、48.2亿元，对应每股收益分别为4.98元、6.18元、7.23元 [7] 主要财务指标预测 - 预计营业收入从2024年的179.07亿元增长至2027年的312.44亿元，增长率从2024年的32.4%逐步放缓至2027年的13.2% [2] - 预计归母净利润从2024年的18.78亿元增长至2027年的48.20亿元，2025年利润增速预计高达76.8%，随后放缓至24.1%和17.0% [2] - 毛利率预计持续改善，从2024年的24.8%提升至2027年的28.0%，净利率从10.5%提升至15.4% [2][9] - 估值方面，预计市盈率从2024年的80.89倍下降至2027年的31.51倍，市净率从10.39倍下降至5.65倍 [2] 2025年三季报业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营收167.54亿元，同比增长28.39%，归母净利润23.26亿元，同比增长56.30% [7] - 单三季度毛利率为31.39%，同比提升5.99个百分点，环比提升3.8个百分点，广州广芯工厂产能利用率提升带动毛利率显著改善 [7] 业务运营与产能扩张 - PCB业务总体产能利用率处于高位，封装基板业务因存储市场及应用处理器芯片类产品需求增长，工厂产能利用率环比明显提升 [7] - 南通四期预计在2025年第四季度连线，泰国工厂已连线试生产，两者将具备高多层、HDI等PCB工艺技术能力，助力PCB业务产能进一步释放 [7] - 公司已在无锡为PCB业务算力相关产品购置土地，预计未来将分期投入 [7]

区域经济有哪些新进展、新使命、新提法？ —— "十五五"规划建议解读 证证证证证证证证证 证证证证证证 证证证 区域经济有哪些新进展、新使命、新提法？ —— "十五五"规划建议解读 2025 证 10 证 30 证 核心观点 证证证 证证 证证证证证证 www.chinastock.com.cn 证证证证证证 证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证 热点洞察系列研究报告 证010-8092 -8096 证zhangjun _yj@chinastock.com.cn 证证证证证证证证S013052307 0003 证证 证010-8092 7737 证zhangdi_yj@chinastock.com.cn 证证证证证证证证S0130524060001 证证证 证13671057587 证luziyuan_yj@chinastock.com.cn 证证证证证证证证S0130525070001 证证证证 证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证 2 ⚫ 证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证证 证证证证证证 证证证证证证证证证证证证证 证证证证证证证证证证证 ...

投资评级 - 对招商积余维持“推荐”评级 [3][6] 核心观点 - 公司2025年前三季度收入和利润均实现双位数增长，物管业务坚持多元赛道布局，资管业务维持高出租率并优化运营 [6] - 基于此，维持公司2025-2027年归母净利润预测分别为9.37亿元、10.44亿元、11.33亿元 [6] 主要财务表现 - **收入增长**：2025年前三季度实现营业收入139.42亿元，同比增长14.65% [6]；预测2025年全年营业收入为189.13亿元，同比增长10.14% [2] - **利润增长**：2025年前三季度归母净利润为6.86亿元，同比增长10.71% [6]；预测2025年全年归母净利润为9.37亿元，同比增长11.51% [2] - **盈利能力**：2025年前三季度毛利率为11.55%，较去年同期提高0.25个百分点 [6]；预测2025年全年毛利率为11.93% [2] - **每股收益**：预测2025年每股收益为0.88元，对应市盈率为12.91倍 [6][7] 物业管理业务 - **管理规模**：截至2025年9月末，物业管理面积达3.67亿平方米，在管项目2410个 [6] - **新签合同**：2025年前三季度物管业务新签年度合同额30.23亿元，较2025年上半年末明显增加 [6] - **市场化拓展**：新增项目中，市场化拓展项目新签年度合同额27.81亿元，占比91.99% [6] - **业态布局**：公司持续深耕办公、园区、政府等优势赛道，同时市场化住宅业态新签年度合同额同比增长38% [6] 资产管理业务 - **管理规模**：截至2025年9月末，在管商业项目72个（含筹备项目），管理面积397万平方米 [6] - **出租率**：公司持有物业总体出租率为94% [6] - **运营优化**：资管业务持续优化运营服务品质，提升租客结构质量 [6]

主要财务指标预测 | | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 1,817 | 2,200 | 2,600 | 3,500 | | 收入增长率 | 15.6% | 21.1% | 18.2% | 34.6% | | 归母净利润（百万元） | 202 | 257 | 345 | 510 | | 利润增速 | -20.9% | 27.3% | 34.0% | 47.7% | | 毛利率 | 34.2% | 36.4% | 36.5% | 37.1% | | 摊薄 EPS(元) | 0.47 | 0.60 | 0.80 | 1.18 | | PE | 71.30 | 56.02 | 41.79 | 28.29 | | PB | 4.89 | 4.63 | 4.32 | 3.90 | | PS | 7.93 | 6.55 | 5.54 | 4.12 | 公司点评报告 · 电子行业 Q3 营收创新高，整合资源加速扩张 —— 2025 年三季报点评 2025 年 10 月 31 日 风险提示：下游需求恢复 ...

投资评级 - 报告对新乳业（股票代码：002946）维持“推荐”评级 [3][6] 核心观点 - 公司2025年前三季度业绩稳健，营收84.3亿元，同比增长3.5%，归母净利润6.2亿元，同比增长31.5% [6] - 低温业务延续双位数快速增长，新品收入占比创新高，DTC渠道和山姆渠道合作顺利 [6] - 产品结构升级叠加费用优化，25Q3归母净利率同比提升1.4个百分点至7.8% [6] - 短期看，25Q4低温业务及新渠道布局有望延续良好增势，常温业务有望改善，资产减值损失预计优于去年同期 [6] - 长期看，公司深耕低温赛道，坚持“鲜立方”战略，产品结构升级和数字化能力将推动盈利能力持续提升 [6] 主要财务指标预测 - 营业收入预计从2024年的106.65亿元增长至2027年的124.16亿元，增长率从2025年的3.9%提升至2027年的6.0% [2][8] - 归母净利润预计从2024年的5.38亿元增长至2027年的9.74亿元，2025年增速为31.44%，随后逐步放缓至15.79% [2][8] - 毛利率预计从2024年的28.36%稳步提升至2027年的29.10% [2][8] - 摊薄每股收益（EPS）预计从2024年的0.62元增长至2027年的1.13元 [2][8] - 市盈率（PE）预计从2024年的27.23倍下降至2027年的15.04倍 [2][8] 2025年第三季度业绩表现 - 25Q3单季度营收29.1亿元，同比增长4.4%，归母净利润2.3亿元，同比增长27.7% [6] - 25Q3单季度扣非归母净利润2.4亿元，同比增长21.9% [6] - 25Q3毛利率为28.4%，同比微降0.4个百分点，主要因会计科目调整及原奶成本红利边际减弱，但还原可比口径后预计仍实现增长 [6] - 25Q3销售费用率为15.1%，同比下降0.2个百分点，管理费用率为2.9%，同比下降1.1个百分点，显示费用效率提升 [6] 资产负债表与现金流预测 - 公司现金及现金等价物预计从2024年的3.96亿元显著增长至2027年的36.61亿元 [8] - 归属母公司股东权益预计从2024年的30.55亿元增长至2027年的49.11亿元 [8] - 资产负债率预计从2024年的64.6%改善至2027年的55.3% [8] - 经营活动现金流预计2025年为11.76亿元，2026年及2027年分别提升至16.06亿元和16.67亿元 [9]

投资评级 - 对大唐发电维持“推荐”评级 [3] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩实现高增长，尽管前置计提了资产减值 [1] - 第三季度归母净利润为21.33亿元，同比增长61.18% [5] - 盈利能力显著提升，第三季度毛利率和净利率分别为20.94%和10.43%，同比分别提升7.70和3.86个百分点 [5] - 现金流状况改善，第三季度经营活动现金流量净额为141.59亿元，同比增长29.20% [5] - 成本端受益于煤价下行，第三季度秦皇岛5500大卡动力煤市场价同比下跌204元/吨 [5] - 预计2025-2027年归母净利润分别为68.55亿元、72.96亿元、75.05亿元，对应市盈率分别为10.31倍、9.69倍、9.42倍 [5] 财务表现与预测 - **营收表现**：2025年前三季度实现营收893.45亿元，同比下降1.82%；第三季度单季营收321.52亿元，同比下降1.62% [5] - **利润增长**：2025年前三季度归母净利润67.12亿元，同比增长51.48%；第三季度单季归母净利润21.33亿元，同比增长61.18% [5] - **盈利能力**：预计2025年毛利率为17.7%，较2024年的14.9%提升2.8个百分点；预计2025年净利率为8.9%，较2024年的5.6%提升3.3个百分点 [2][6] - **未来预测**：预测2025年至2027年营业收入分别为1238.86亿元、1267.15亿元、1280.05亿元，增长率分别为0.3%、2.3%、1.0% [2][6] - **每股收益**：预测2025年至2027年摊薄每股收益分别为0.37元、0.39元、0.41元 [2][6] 运营与业务分析 - **发电量结构**：2025年第三季度煤电、风电、光伏、水电上网电量分别为555.33亿千瓦时、41.95亿千瓦时、24.59亿千瓦时、138.78亿千瓦时，同比变动幅度分别为-0.5%、+23.1%、+40.1%、+11.7% [5] - **上网电价**：第三季度公司平均上网电价为0.409元/千瓦时，同比下降0.021元/千瓦时 [5] - **成本控制**：第三季度财务费用为10.84亿元，同比下降22.62% [5] - **资产减值**：第三季度计提资产减值12.06亿元，2024年同期未计提；前三季度共计提资产减值14.78亿元 [5] 财务状况 - **资产负债率**：2025年三季度末公司资产负债率为66.22%，较年初下降4.80个百分点 [5] - **现金流预测**：预测2025年经营活动现金流为331.17亿元，投资活动现金流为-263.06亿元，筹资活动现金流为38.06亿元 [7] - **股东权益**：预测归属母公司股东权益将从2024年的765.61亿元增长至2027年的982.17亿元 [6]

宏观动态报告 季节性不是主要原因 ——2025 年 10 月 PMI 分析 2025 年 10 月 31 日 国家统计局 10 月 31 日发布数据：2025 年 10 月份，制造业采购经理指数（PMI） 为 49.0%，比上月下降 0.8 个百分点，制造业景气水平有所回落。建筑业商务活动 指数为 49.1%（前值 49.3%）；服务业商务活动指数为 50.2%（前值 50.1%）。 核心观点：本月 PMI 指数的较大程度下滑虽然有节假日季节性因素，但高于季节 性波动的下降让我们仍然需要注意内生动能不足，政策对价格和需求的支撑或逐步 退散，值得注意的是制造业 PMI 连续 7 个月收缩，追平了 2015 年 8 月后的连续收 缩时间最长纪录。本月企业纵然大幅减少采购，并降低生产，但产成品库存去库程 度仍然不及采购和原材料库存的减少。我们认为政策现在避免需求和生产过度依赖 补贴，以及经济下行压力之间平衡。虽然短期内扩大财政投资和消费补贴仍是平抑 经济波动的较好途径，但提升居民主动消费意愿才是根本。相关措施已经在"十五 五"规划建议中有所体现。积极的一面是我国出口的强劲或能继续延长，10 月 30 日，习主席和美 ...

行业投资评级 - 维持当前评级 [1] 报告核心观点 - 报告为对“十五五”建议规划的点评 [1] 分析师信息 - 报告分析师为顾熹闽 [1] - 社会服务行业首席分析师顾熹闻，拥有8年证券研究经验，曾获2022年社会服务业最佳分析师等奖项 [4]

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