投资评级 - 报告未明确给出投资评级 [1] 核心观点 - 华润三九收购完成后，公司实际控制人变更为中国华润有限公司，融合工作顺利推进，有望带来积极变革 [3] - 公司研发管线储备丰富，创新生物药领域布局尚未充分定价，有望实现价值重估 [4] - 2025年H1公司营业收入42.88亿元（同比-1.91%），归母净利润7.75亿元（同比+16.97%），扣非归母净利润6.40亿元（同比-12.87%） [1] 财务表现 - 2025年H1医药工业收入38.79亿元（同比基本持平），医药商业收入3.86亿元（同比-14.88%） [2] - 2025年H1心血管及代谢收入21.20亿元（同比-2.98%），神经/精神收入7.67亿元（同比+0.56%），消化收入5.21亿元（同比+8.58%） [2] - 预计2025-2027年营业收入分别为86.60亿元、93.24亿元、100.81亿元，归母净利润分别为11.96亿元、13.31亿元、14.84亿元 [6] - 2025年H1公允价值变动收益0.77亿元（2024年H1为-0.88亿元），推测为金融资产价格波动所致 [2] 业务调整与战略 - 公司调整产品分类方式，按治疗领域划分为心血管及代谢、神经/精神、消化、其他适应症，更符合未来发展战略 [2] - 推进"疾病树"和"产品树"创新战略，聚焦心血管及代谢、神经/精神、消化三大核心领域，新增立项8项 [4] - 截至2025年中报，在研管线项目83项（创新药31项），临床试验阶段项目29项（II、III期21项） [4] 华润融合进展 - 2025年3月27日华润三九收购过户完成，公司成为华润三九旗下成员 [3] - 推进"百日融合"工作，包括运营管理优化、战略规划制定、渠道协同等 [3] - 借助华润三九KA平台深化与头部连锁药店合作，选取代表性产品入驻三九旗舰店 [3] 研发进展 - 获得3项临床批件：人脐带间充质干细胞注射液、脂肪间充质基质细胞注射液（全球首款基于基质细胞原理获批美国IND）、双靶点CAR-T细胞注射液 [4] - PD-L1/VEGF双抗实体瘤IIa期、结直肠癌IIb期临床试验顺利入组中 [4] - 培重组人成纤维细胞生长因子21注射液进入Ib期临床试验 [4]