投资评级与核心观点 - 报告维持对中国财险的“买入”评级 [1][5][7] - 基于DCF估值法的目标价为23.2港币，较前值21.0港币有所上调 [5][7][13] 3Q25整体业绩表现 - 3Q25公司实现净利润158.13亿元，同比增长91.5% [1] - 业绩驱动因素为承保表现改善和投资收益显著提升 [1] - 3Q25保险服务业绩为52.97亿元，同比大幅提升328% [1] - 3Q25投资业绩达到150.41亿元，同比提升60.2% [1] - 前三季度综合成本率（COR）为96.1%，同比下降2.1个百分点 [1] - 前三季度承保利润同比提升130.7%至148.65亿元 [1] - 前三季度未年化的总投资收益率为5.4%，同比提升0.8个百分点 [1] 车险业务表现 - 前三季度车险COR为94.8%，同比下降2.0个百分点 [1][2] - 车险业务承保利润同比提升65%至117.29亿元 [2] - 3Q25车险保费规模为760.54亿元，同比增长2.7% [2] - 3Q25车险保险服务收入为773.56亿元，同比增长4.0% [2] - 预计2025年车险COR为95.1%（2024年为96.8%） [2] 非车险业务表现 - 前三季度非车险COR为98.0%，同比下降2.5个百分点 [1][3] - 非车险承保利润扭亏转盈至31.36亿元 [3] - 3Q25非车险保险服务收入为595.25亿元，同比增长10.0% [3] - 3Q25非车险保费规模为438.46亿元，同比增长3.7% [3] - 意健险/农险/责任险/企财险保费同比增速分别为+11.5%/+1.3%/+0.5%/+3.4% [3] - 预计2025年非车险COR为99.0%（2024年为101.9%） [3] 投资业务表现 - 前三季度实现总投资收益359.0亿元，同比增长33.0% [4] - 公司适度增配优质权益类资产，截至1H25权益类资产占比为13.8%，高于2024年末的12.2% [4] - 其中FVTPL股票/FVOCI股票/基金配置比例分别为2.4%/6.8%/4.6% [4] - 盈利改善推动公司净资产环比提升3.1% [4] - 预计中国财险2025年ROE为16.6% [4] 盈利预测与估值 - 上调2025/2026/2027年EPS预测至人民币2.09/2.32/2.52元，调整幅度分别为+8.1%/+8.4%/+8.7% [5][11] - 预测2025年归母净利润为46,399百万元，同比增长44.22% [11] - 预测2025年毛保费收入为513,050百万元，同比增长5.73% [11] - 预测2025年总投资收益为33,348百万元，同比增长19.61% [11] - 预测2025年PB为1.28倍，PE为8.29倍，股息率为4.07% [11]

业绩表现 - 2025年上半年营收162.19亿元，同比增长31.01%，归母净利润75.49亿元，同比增长42.16% [1] - 加权平均ROE同比提升1.12个百分点至4.3% [1] - 投资业务净收入83.22亿元，同比增长71.9%，贡献调整后营收增量的98.31% [2] 业务驱动因素 - 金融资产规模达4340.59亿元，较2024年底增长20.64%，其中交易性金融资产3591.37亿元，增长19.02% [2] - 债券投资2045.89亿元，较2024年底增长19.25% [2] - 投资管理业务收入19.28亿元，同比增长6487.85%，主要因私募股权基金及另类投资项目估值增长 [2] 业务结构调整 - 资管业务净收入15.42亿元，同比下降42.7%，主要因出售Assetmark及2024年上半年高基数影响 [2] - 资管业务占调整后营收增量的-32.48% [2] 资产配置变化 - 交易性金融资产中股票环比增长5.1%，债券环比增长19.2% [3] - 其他债权投资环比增长26.1%，其他权益工具投资环比增长276.3% [3] 战略定位 - 资产负债表全面恢复扩表，有望把握机构与居民资金入市机遇 [3] - 权益及利率市场行情变化带动机构端与居民端资产负债表重配 [3] 盈利预期 - 上调2025-2027年EPS预期至1.91/1.93/1.95元（原预期1.42/1.42/1.42元） [1] - 目标价28.18元/股，对应1.33倍PB和14.76倍PE [1] 市场机遇 - 权益市场活跃度与行情持续向好成为业绩催化剂 [4]

1Q25业绩概览 - 公司归母净利润128.5亿元，同比增长43.4%，与业绩预告基本一致 [1] - 综合成本率(COR)94.5%，同比下降3.4个百分点，承保利润66.5亿元，同比增长183% [1] - 人保寿险新业务价值(NBV)可比口径同比增长31.5% [1] 财险业务表现 - 财险净利润113.1亿元，同比增长92.7%，显著拉动集团整体利润增长 [1] - 财险总保费1,804亿元，同比增长3.7%，其中车险/非车险保费分别为717亿元/1,087亿元，分别增长3.5%/3.8% [2] - 非车险增速分化：意健险(+6.5%)、农险(-4.1%)、责任险(-1.3%)、企财险(+1.2%)、其他险种(+11.3%) [2] - 财险总投资收益率1.2%，同比提升0.4个百分点 [3] 人身险业务动态 - 人保寿险净利润36.5亿元，同比下降4.4%；人保健康净利润24.3亿元，同比增长59.9% [1] - 人保寿险长险首年保费同比下降12.7%，但NBV增长主要得益于新业务价值率(NBVM)提升 [3] - 人身险首年期交保费分化：人保寿险(-48.8%) vs 人保健康(+47.1%)，反映医疗健康需求回升与短期储蓄需求回落 [3] 投资与资本状况 - 投资收益122亿元，同比增长390%，公允价值变动亏损4.72亿元（上年同期收益20.7亿元） [1] - 期末净资产2,793亿元，环比增长3.9%，债券贬值影响68.5亿元，保险合同金融变动额+61.7亿元 [3] - 财险核心/综合偿付能力充足率分别为216.3%/237.5%，环比提升5.3/4.9个百分点 [3] 未来展望 - 预计25-27年归母净利润分别为465/493/511亿元，同比增速8.4%/6.0%/3.6% [4] - 当前股价对应25-27年动态市净率(P/B)1.08/1.01/0.95倍 [4] - COR改善趋势有望延续，承保利润或大幅增长；人身险NBV增速或随需求回暖提速 [2][3]