报告行业投资评级 - 看好保险行业 [3] 报告的核心观点 - 预计1H25 A股上市险企合计归母净利润同比增长12.1%至1926.25亿元，增速较1Q25提升10.7pct [3] - 预计1H25上市险企NBV增速亮眼，分红险产品推进成效超预期 [4] - 低基数下，预计1H25财险COR延续同比改善趋势 [5] - 权益市场同比改善，长端利率下行有望缓解1Q25 FVTPL债券公允价值下行压力 [6] 根据相关目录分别进行总结 归母净利润 - 预计1H25归母净利润表现：中国人保同比增长34.1%、中国人寿同比增长32.5%、新华保险同比增长26.0%、中国太保同比增长5.1%、中国平安同比下降4.7% [3] 人身险 - 预计1H25上市险企NBV增速表现：新华保险同比增长50.1%、中国人保同比增长40.6%、中国平安同比增长39.9%、中国太保同比增长29.5%、中国人寿同比增长10.9% [4] - 2024年以来上市险企将分红险转型上升至战略层面，中国太平、中国人寿分红险产品占比显著超出预期，转型进程超预期 [4] 财险 - 1 - 5M25财险公司原保险保费收入达7805亿元，同比增长5.2%，赔款支出金额为4255亿元，同比下降2.3% [5] - 1H25自然灾害造成的直接经济损失为541.1亿元，同比下降41.9% [5] - 预计1H25上市险企COR表现：中国财险94.7%（同比下降1.5pct）、中国太保96.4%（同比下降0.7pct）、中国平安97.3%（同比下降0.5pct） [5] 投资端 - 2Q25沪深300指数/中证800指数/中证红利指数分别上涨1.3%/1.2%/0.0%，较2Q24表现分别提升3.4pct/4.5pct/0.5pct [6] - 2Q25港股表现较为波动，恒生指数/恒生科技指数分别上涨4.1%/下降1.7%，较2Q24表现分别下降3.0pct/3.9pct [6] - 截至6月30日，10年期国债到期收益率为1.65%，较3月末/24年末水平分别下降16.6bps/2.8bps [6] 投资分析意见 - 预定利率有望于Q3再次下调，带动新增负债成本优化，缓解利差损隐忧对估值的压制，持续推荐新华保险、中国人寿（H）、中国太保、众安在线、中国人保（H）、中国平安 [6] 重点公司估值 |股票代码|证券简称|收盘价|合并总市值|流通市值|25E PEV|PE(TTM）|PB（LF）| |----|----|----|----|----|----|----|----| |601628.SH|中国人寿|40.23|9,710|8,377|0.74|9.88|2.19| |601318.SH|中国平安|57.07|9,728|6,142|0.69|8.89|1.14| |601601.SH|中国太保|37.09|3,286|2,539|0.58|8.33|1.41| |601336.SH|新华保险|61.80|1,704|1,289|0.69|7.10|2.41| |601319.SH|中国人保|8.39|3,431|2,978|-|7.94|1.33| |2328.HK|中国财险|15.46|3,439|1,067|-|9.90|1.23| |1299.HK|友邦保险|68.80|7,313|7,313|1.28|13.78|2.33| |6060.HK|众安在线|19.56|330|320|-|50.57|1.46| |0966.HK|中国太平|16.22|583|583|0.27|7.84|0.82| |2628.HK|中国人寿|19.66|10,659|1,463|0.34|4.46|1.01| |2318.HK|中国平安|52.85|10,679|3,936|0.60|7.60|0.96| |2601.HK|中国太保|29.55|3,607|820|0.43|6.13|0.90| |1336.HK|新华保险|44.05|1,870|456|0.46|4.67|1.32| |1339.HK|中国人保|5.69|3,766|497|-|5.04|0.87| |6963.HK|阳光保险|3.66|421|127|0.31|7.15|0.63| [9]

1Q25业绩概览 - 公司归母净利润128.5亿元，同比增长43.4%，与业绩预告基本一致 [1] - 综合成本率(COR)94.5%，同比下降3.4个百分点，承保利润66.5亿元，同比增长183% [1] - 人保寿险新业务价值(NBV)可比口径同比增长31.5% [1] 财险业务表现 - 财险净利润113.1亿元，同比增长92.7%，显著拉动集团整体利润增长 [1] - 财险总保费1,804亿元，同比增长3.7%，其中车险/非车险保费分别为717亿元/1,087亿元，分别增长3.5%/3.8% [2] - 非车险增速分化：意健险(+6.5%)、农险(-4.1%)、责任险(-1.3%)、企财险(+1.2%)、其他险种(+11.3%) [2] - 财险总投资收益率1.2%，同比提升0.4个百分点 [3] 人身险业务动态 - 人保寿险净利润36.5亿元，同比下降4.4%；人保健康净利润24.3亿元，同比增长59.9% [1] - 人保寿险长险首年保费同比下降12.7%，但NBV增长主要得益于新业务价值率(NBVM)提升 [3] - 人身险首年期交保费分化：人保寿险(-48.8%) vs 人保健康(+47.1%)，反映医疗健康需求回升与短期储蓄需求回落 [3] 投资与资本状况 - 投资收益122亿元，同比增长390%，公允价值变动亏损4.72亿元（上年同期收益20.7亿元） [1] - 期末净资产2,793亿元，环比增长3.9%，债券贬值影响68.5亿元，保险合同金融变动额+61.7亿元 [3] - 财险核心/综合偿付能力充足率分别为216.3%/237.5%，环比提升5.3/4.9个百分点 [3] 未来展望 - 预计25-27年归母净利润分别为465/493/511亿元，同比增速8.4%/6.0%/3.6% [4] - 当前股价对应25-27年动态市净率(P/B)1.08/1.01/0.95倍 [4] - COR改善趋势有望延续，承保利润或大幅增长；人身险NBV增速或随需求回暖提速 [2][3]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 资产、负债双轮驱动净利润高增，1Q25公司净利润同比增长92.7%至113.12亿元，增速高于业绩预增公告中枢，保险服务业绩和投资业绩均表现亮眼 [5] - COR改善幅度超预期，承保利润同比高增183%，1Q25公司原保险保费收入和保险服务收入均有增长，COR同比下降3.4pct至94.5%，细分险种中车险和非车险COR预计均有改善 [5][8] - 投资表现亮眼，FVOCI权益占比提升，公司适度增配优质权益类资产，1Q25未年化总投资收益率同比增加0.4pct至1.2%，截至3月末，FVOCI权益占比有变化 [6] - 维持盈利预测，重申“买入”评级，公司利润增速亮眼，负债端改革成效持续显现，看好后续负债端的盈利能力及可持续性，维持对公司25 - 27年的盈利预测，截至4月29日，公司收盘价对应PB（25E）为1.03x [6] 财务数据及盈利预测 整体财务数据 - 2023 - 2027E营业收入分别为457,203、485,223、516,176、550,267、591,607百万元，同比增长率分别为7.7%、6.1%、6.4%、6.6%、7.5% [7] - 2023 - 2027E归母净利润分别为24,585、32,173、34,954、38,989、44,289百万元，同比增长率分别为 - 15.7%、30.9%、8.6%、11.5%、13.6% [7] - 2023 - 2027E每股收益分别为1.11、1.45、1.57、1.75、1.99元/股，净资产收益率分别为10.53%、11.72%、12.67%、13.74%、14.95% [7] - 2023 - 2027E市盈率分别为11.82、9.03、8.31、7.45、6.56，市净率分别为1.24、1.12、1.03、0.95、0.87 [7] 合并利润表数据 - 2023 - 2027E保险服务收入分别为457203、485223、516176、550267、591607百万元 [9] - 2023 - 2027E保险服务费用分别为 - 431991、 - 465392、 - 491399、 - 520552、 - 556110百万元 [9] - 2023 - 2027E分出再保险合同保险净损益分别为 - 6142、 - 5451、 - 5799、 - 6182、 - 6646百万元 [9] - 2023 - 2027E保险服务业绩分别为19070、14380、18978、23533、28850百万元 [9] - 2023 - 2027E承保财务损失分别为 - 10127、 - 9901、 - 9489、 - 11766、 - 14425百万元 [9] - 2023 - 2027E分出再保险财务收益分别为1246、1234、1313、1399、1505百万元 [9] - 2023 - 2027E不以公允价值计量且其变动计入损益的金融资产的利息收入分别为11710、11860、12052、12958、13999百万元 [9] - 2023 - 2027E其他投资收益分别为4077、15118、13426、14665、16870百万元 [9] - 2023 - 2027E信用减值损失分别为 - 423、911、364、372、379百万元 [9] - 2023 - 2027E其他收入分别为195、254、267、280、294百万元 [9] - 2023 - 2027E其他财务费用分别为 - 1151、 - 1193、 - 1217、 - 1241、 - 1266百万元 [9] - 2023 - 2027E其他营业费用分别为 - 2203、 - 1763、 - 1862、 - 1972、 - 2107百万元 [9] - 2023 - 2027E应占联营公司及合营公司损益分别为5530、7123、7479、7853、8246百万元 [9] - 2023 - 2027E汇兑收益净额分别为111、 - 8、 - 10、 - 12、 - 14百万元 [9] - 2023 - 2027E税前利润分别为28035、38015、41301、46069、52331百万元 [9] - 2023 - 2027E所得税费用分别为 - 3469、 - 5854、 - 6360、 - 7094、 - 8059百万元 [9] - 2023 - 2027E净利润分别为24566、32161、34941、38975、44272百万元 [9] - 2023 - 2027E归属于母公司股东的净利润分别为24585、32173、34954、38989、44289百万元 [9] 细分险种情况 车险 - 1Q25车险原保险保费收入/保险服务收入同比增长3.5%/2.8%至716.96/743.34亿元，预计受益于低基数及优结构策略持续显效，车险COR实现同比显著改善 [8] 非车险 - 1Q25非车险原保险保费收入/保险服务收入同比增长3.8%/11.7%至1087.25/464.07亿元，细分险种中，1Q25意健险/农险/责任险/企财险/其他险种原保险保费同比增长6.5%/ - 4.1%/ - 1.3%/ + 1.2%/ + 11.3%，预计受益于低基数及费用投入优化措施显效，非车险COR实现同比明显改善 [8]