公司资本补充 - 大家财险开启成立以来首次增资 拟增资15亿元 由全资股东大家保险集团以自有资金认缴 增资后注册资本金将从40亿元扩充至55亿元 [1] - 增资目的为支持改善资产结构 保持偿付能力充足 加快业务经营转型 [1] - 增资议案已获2025年第二次临时股东会议审议通过 认购价格为每1元注册资本对应人民币1元 增资后股东大家保险集团持股比例保持100%不变 [2] 偿付能力与资本状况 - 截至2025年三季度末 公司综合和核心偿付能力充足率均为205.34% 较二季度下降0.06个百分点 满足监管要求 [2] - 2025年三季度末实际资本为27.95亿元 较二季度末增加0.99亿元 主要受投资收益及公允价值变动影响 [3] - 2025年三季度末最低资本增加0.49亿元 其中保险风险最低资本11.87亿元 信用风险最低资本3.60亿元 市场风险最低资本4.41亿元 [2][3] - 2024年第四季度审计后综合（核心）偿付能力充足率较审计前下降17.43个百分点 主要原因为财富金融大厦由在建工程转为投资性房地产 导致最低资本增加 实际资本下降 [4] 现金流与资产结构 - 截至2025年三季度末 公司累计净现金流出2.18亿元 2024年全年净现金流出7.90亿元 [3] - 截至2025年三季度末 公司总资产为148.13亿元 同比增长5.1% [3] - 2024年末总资产142.43亿元 其中可供出售金融资产33.41亿元 投资性房地产22.06亿元 无形资产22.04亿元 应收款项类投资13.26亿元 [3] - 投资性房地产22.06亿元在2024年首次出现 占总资产比例超过15.49% 主要系大家财险财富金融大厦 [3] 经营业绩与盈利 - 2024年公司实现扭亏为盈 保险业务收入94.26亿元 净利润0.25亿元 2023年保险业务收入85.03亿元 净利润-3.45亿元 [5] - 2025年前三季度保险业务收入80.95亿元 同比增长16.6% 净利润0.75亿元 [5] - 公司综合成本率从2023年的105.04%优化至2025年前三季度的100.79% 两年时间实现近5个百分点的降幅 [1][6] 业务结构转型 - 公司业务转型聚焦挖掘非车险业务新增长点 重点发力意健险、农险等非车业务 [1][6] - 2024年车险保费收入64.17亿元 占总保费收入比例为68% 车险签单保费占比为68.35% [6] - 截至2025年三季度末 车险签单保费49.87亿元 占前三季度签单保费比例下降至62.05% [6] - 2025年三季度 非车险业务占比提升至38.3% 意健险、法律险、农险等板块表现良好 成为公司业务增长的重要支撑 [6]

监管政策核心内容 - 2025年末发布《非车险综合治理有关问答（一）》，为非车险“报行合一”政策提供详细补充，标志着财险全业务线费用管控进一步完善 [2][10] - 《问答》明确“见费出单”标准，保险公司须在收取保费后签发保单，保险中介代收保费不视为“见费出单”，但允许使用财政资金投保的党政机关业务凭政府文件灵活处理 [3][11] - 《问答》禁止分期缴费采用“前低后高”结构，要求后续各期金额一致或递减，最后一期不超过总保费除以缴费次数 [3][11] - 针对专项业务设定差异化规则：财政补贴性农险附加费率不得超过25%且不列支手续费；退货运费险等互联网业务自2026年7月1日起需实现实时结算或出单后2个自然日内定期结算 [3][11] 监管演进与行业影响 - 监管脉络为2018年车险率先“报行合一”，2023年人身险跟进，2025年非车险收官，推动财险行业进入“费率透明、费用合规”时代 [4][12] - 2025年出台的相关指引要求财险公司降低保费规模、增速、市场份额的考核权重，提升合规与效益指标占比，并需在精算报告中列示预定附加费率及手续费率上限 [4][12] - “报行合一”政策预计将导致部分无法适应费率透明化的中小保险中介退出市场 [8][16] - 随着2026年3月“见费出单”全面执行及7月互联网业务实时结算落地，非车险市场将逐步告别内卷，迈入高质量发展新阶段 [8][16] 头部险企经营表现 - 中国人保将非车险“报行合一”列为重点，2025年上半年人保财险综合成本率同比优化1.4%至94.8%，非车险综合成本率同比下降0.1%至95.7% [4][13] - 人保财险细分险类表现：企财险综合成本率同比下降9.5个百分点至90.1%；责任险和农险综合成本率分别为103.6%和88.4%，分别下降0.5%和0.6%；意健险费用率同比下降4.4% [4][5][13] - 平安财险2025年上半年健康险综合成本率降至89.8%，同比下降6.1个百分点，承保利润同比增长215.5% [5][14] - 太保财险2025年上半年非车险整体承保综合成本率为97.6%，同比上升0.4个百分点，但剔除个人信用保证保险影响后，非车险承保综合成本率为94.8%，同比下降2.3个百分点 [5][14] 行业整体承保表现 - 截至2025年9月底，行业综合成本率为97.59%，同比下降1.41个百分点，为近5年同期最低点 [6][14] - 行业成本结构：综合赔付率为72.21%，同比下降0.57个百分点；综合费用率为25.37%，同比下降0.84个百分点 [6][14] - 车险综合成本率为96.26%，同比下降1.26个百分点，是行业承保利润的主要来源 [6][14] - 非车险领域，除责任险、信用险、货运险和特险外，其余险类均实现承保盈利 [6][14] - 2025年上半年行业综合成本率整体呈下降趋势，但进入三季度后出现明显上升，较去年同期优化空间缩窄 [6][14]

核心观点 - 大家财险在完成历史包袱清理后，通过股东增资15亿元以强化资本实力，旨在优化资产结构并支持业务转型，同时公司经营已实现扭亏为盈，业务结构正从依赖车险向非车险业务调整 [1][2][8] 资本补强与资产优化 - 公司拟增资15亿元，由唯一股东大家保险以自有资金认缴，增资后注册资本将从40亿元增至55亿元，增幅达37.5% [1] - 此次增资是公司成立以来首次资本扩容，被视为集团对财险板块转型的明确背书 [1] - 增资时点公司综合偿付能力充足率为205.34%，远超监管红线，增资主要目的为优化资产质量 [1] - 15亿元实收资本进场旨在为资产负债表"排毒"，通过盘活存量空间，为增配高流动性、高收益的金融资产提供弹药 [2] 经营业绩改善 - 2024年公司实现净利润0.25亿元，成功扭亏为盈，2025年前三季度净利润进一步扩大至0.76亿元 [3] - 利润转正源于承保端"降本增效"，综合成本率从2023年的105.04%压降至2025年前三季度的100.79%，在不到两年时间内实现近5个百分点的成本降幅 [5] 业务结构转型 - 2025年前三季度，公司保险业务收入为80.95亿元，同比增长16.6% [7] - 业务结构正从依赖车险转向非车险，车险签单保费占比降至62.1%，较去年同期回落6.3个百分点 [7] - 意健险、农险等非车业务快速崛起，公司正试图摆脱对车险规模的路径依赖，寻求具备更高承保利润空间的新增长极 [7][8] 增资的战略意义 - 增资是对业务扩张的预见性防御，资本实力夯实能对冲非车险高速增长带来的资本消耗，并在投资端提升抗风险波动的底气 [8] - 待监管核准后，公司将以55亿元的资本金进入发展新阶段 [8]

文章核心观点 - 金融监管总局正式批复中国邮政集团有限公司经营保险代理业务，这是时隔两年后由监管总局直接批复的首家保险中介机构，也是其成立以来直接批复的首个保险兼业代理公司 [1][6] - 此次批复标志着中国邮政集团获得第二张兼业保险代理牌照，其保险业务布局已包括1张寿险牌照和2张兼业代理牌照 [1][9] - 批复的关键点在于代理保险业务的网点范围限定为“代理营业机构”，这与邮政集团庞大的代理网点网络及其与邮储银行的业务关系密切相关 [2][18] 监管批复要点 - 经营保险代理业务的范围与其他兼业机构一致，包括车险、责任险等财险业务，以及寿险、意健险等 [2] - 批复文件首次要求邮政集团提升代理保险业务管理能力，建立业务防火墙以保护金融消费者合法权益 [2] - 此次批复是继宝马经纪之后，时隔两年的首家获批中介机构，由监管总局直接批复一家兼业代理公司较为罕见 [1][6] 中国邮政集团的保险业务布局 - 邮政集团在保险业已拥有1张寿险牌照（中邮人寿）和2张兼业代理牌照（此次获批牌照及邮储银行牌照） [9] - 邮储银行早在2008年就已获批兼业代理保险资格，其代理网点高达3.1万家，是自营网点的四倍 [9][18] - 代理网点销售保险获得的手续费和佣金，在2024年度为64亿元 [20] 历史背景与业务调整 - 中国邮政自1987年就凭借数万个网点进入代理销售保险赛道，但早期保险兼业代理资格分散在各个邮政网点，集团本身并无牌照 [11] - 为避免与邮储银行同业竞争，邮政集团承诺不再从事保险兼业代理业务，导致自2010年起多家所属机构的兼业代理牌照被主动申请注销 [12][14] - 邮政集团早先拥有的约14家专业保险代理公司，部分已注销或出售 [15][17] 行业市场动态 - 保险中介市场机构数量持续减少，专代、经纪、公估等公司从2019年的2642家降至2539家，减少约103家 [4]

公司基本情况 - 公司为成都市国资委实际控制的国有财产保险公司，成立于2011年1月，注册资本金31.88亿元，是首家总部设在成都的全国性股份制法人财产保险公司 [2] - 2024年公司保费收入达29.6亿元，同比增长5.4%，利润总额为6380.8万元，同比增长25.3% [2] - 公司服务网络覆盖四川、贵州、陕西、重庆等9省市，设立分支机构140余家，实现四川省内机构全覆盖 [2] - 2024年公司为实体经济和社会民生提供各类风险保障总计5.13万亿元 [2] 业务发展战略 - 公司在巩固提升车险等传统业务的同时，大力发展农业保险、信用保证保险、责任险和意健险等特色业务 [2] - 公司创新保险产品和服务，主要围绕实体经济和产业发展、城市战略和区域规划、民生福祉和社会治理、绿色经济和乡村振兴等领域 [2] - 公司不断增强金融服务水平和能力，坚持特色化经营以提升核心竞争力 [2] 人才招聘计划 - 公司面向外部公开招聘正式员工共计54名，其中包括非一线岗位7名，一线查勘类岗位7名、柜面服务岗1名、消费者权益保护岗2名，销售序列岗位37名 [3] - 本次招聘提供岗位27个，工作地点涵盖四川省、陕西省、重庆市、甘肃省、云南省、湖北省、河南省等多个省市 [4][5][6] - 招聘岗位年薪范围广泛，例如总公司岗位年薪为10-15万元，销售序列中的渠道总监岗位年薪最高可达50万元 [4][5][6]

业绩回顾 - 三季度净利润同比大幅增长91.5%至158.1亿元，九个月净利润同比增长50.5%至402.7亿元，业绩符合市场预期 [1] - 公司净资产较年初增长12.3%至2899亿元 [1] - 三季度/九个月原保费收入分别同比增长3.0%/3.5%至1199.0亿元/4431.8亿元，增速稳定 [1] 保费收入与业务结构 - 车险业务保持稳定增长，三季度/九个月原保费收入分别同比增长2.7%/3.1% [1] - 非车险业务增长略快于车险，三季度/九个月原保费收入分别同比增长3.7%/3.8% [1] - 非车险中的意健险业务增速较高，三季度/九个月原保费收入分别同比增长11.5%/8.4%，主要得益于个人随车非车险业务的拓展 [1] 盈利能力与成本控制 - 九个月公司整体综合成本率同比改善2.1个百分点至96.1%，车险和非车险综合成本率分别改善2.0和2.5个百分点至94.8%和98.0% [1] - 三季度公司综合成本率同比下降3.4个百分点，主要由于去年同期基数较高 [1] - 非车险综合治理持续推进，行业竞争格局或进一步向头部集中，公司2026年综合成本率有望维持优秀水平 [1] 投资表现与资本实力 - 受益于资本市场走强，九个月公司总投资收益率同比提升0.8个百分点至5.4% [2] - 强劲的投资收益驱动了净利润和净资产的高增长 [2] - 公司综合偿付能力充足率环比提升8.7个百分点至244% [2] 战略发展与估值 - 公司展示业务出海战略，包括企业出海和产品出海两大主线，并已进行系统规划 [2] - 公司展望未来5年增量保费中有30%将来自于海外业务贡献 [2] - 公司目前交易于1.5倍/1.3倍2025年/2026年预测市净率 [2] - 基于投资表现超预期，研究员上调公司2025年/2026年每股收益预测25%/7%至2.14元/1.89元，并将目标价上调23%至19.1港币 [2]

投资评级 - 投资评级为买入，并维持该评级 [9] 核心观点 - 报告看好中国财险资负两端改善和估值上行空间，认为其具备稳健的基本面和盈利能力 [2] - 行业中长期集中度将持续上行，非车险推行报行合一利好整个行业盈利能力持续改善 [2][9] - 财险商业模式不受利差损的影响 [2][9] 财务业绩表现 - 2025年前三季度实现净利润402.7亿元，同比增长50.5% [6][9] - 前三季度实现综合成本率96.1%，同比下降2.1个百分点 [6][9] - 前三季度实现总投资收益359亿元，同比增长33%，未年化总投资收益率5.4%，同比上升0.8个百分点 [9] - 前三季度实现承保利润148.7亿元，同比增长130.7% [9] 保费收入分析 - 前三季度实现财产险保费收入4431.8亿元，同比增长3.5% [9] - 车险保费收入2201.2亿元，同比增长3.1%，增速基本保持稳定 [9] - 非车险中，意健险保费收入988.3亿元，同比增长8.4%，增长良好 [9] - 农险保费收入521.9亿元，同比下滑3.1%，可能受到计入节奏的影响 [9] 承保盈利能力 - 车险综合成本率94.8%，同比下降2.0个百分点 [9] - 非车险综合成本率98%，同比下降2.5个百分点 [9] - 承保盈利能力改善部分得益于2025年自然灾害发生的频率和烈度有所下降，而2024年同期极端天气对盈利造成明显负面拖累 [9] - 公司加快推进风险减量，持续优化费用和赔付管理，预计全年综合成本率将持续改善 [9] 投资表现与资产配置 - 投资表现较好的主要原因是公司在保持流动性安全边际的基础上，适度增配了具有长期价值的权益类资产 [9] 偿付能力与分红 - 截至三季报，中国财险核心偿付能力充足率为222.4%，相对2024年上升11.4个百分点，显著高于监管要求水平 [9] - 较高的偿付能力充足率为公司提供了更大的经营自主空间，也是未来进行持续分红的保障 [9]

投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以“维持” [8] 核心观点 - 报告看好中国人保后续资产负债双击空间，认为其财险业务是市场龙头，行业集中度将持续上行，承保能力持续改善；人身险业务中健康险增长良好、质量突出，占比提升将持续贡献利润，看好公司资负两端改善和估值上行空间 [2][12] 2025年三季报业绩总览 - 公司2025年前三季度实现归属净利润468.2亿元，同比增加28.9% [6][12] - 人保财险实现综合成本率96.1%，同比下降2.1个百分点 [6][12] - 人保寿险新业务价值同比增长76.6% [6] 驱动利润增长因素 - 投资收益表现良好，未年化总投资收益率为5.4%，同比上升0.8个百分点，总投资收益达862.5亿元，同比提升35.3% [12] - 人保财险承保利润为148.7亿元，同比增长130.7% [12] 财产险业务表现 - 前三季度财产险保费收入为4431.8亿元，同比增长3.5%，保持稳定增长 [12] - 车险保费收入2201.2亿元，同比增长3.1% [12] - 非车险业务中，意健险保费收入988.3亿元，同比增长8.4%，而农险保费收入521.9亿元，同比下滑3.1% [12] - 综合成本率改善得益于自然灾害发生频率和烈度下降，以及公司推进风险减量、优化费用和赔付管理 [12] 人身险业务表现 - 人保健康实现期缴新单85.1亿元，同比增长62.8%，净利润78.6亿元，同比增长41% [12] - 人保寿险期缴新单同比增长33.8%，新业务价值实现同比可比口径76.6%的高速增长 [12] 内含价值预测 - 报告预测公司整体内含价值将从2024年的3488.09亿元增长至2025年的4174.42亿元和2026年的4534.23亿元 [17] - 各主要子公司（人保寿险、人保健康、人保财险）的内含价值均呈现增长趋势 [17]

核心财务表现 - 2025年前三季度营业收入4230.1亿元，同比增长7.8% [1] - 2025年前三季度保险服务收入3859.2亿元，同比增长5.9% [1] - 2025年前三季度净利润402.7亿元，同比大幅增长50.5% [1] - 承保综合成本率96.1%，同比优化2.1个百分点 [1] - 总投资收益率（非年化）5.4%，同比提升0.8个百分点 [1] 保险服务收入与业务结构 - 车险保费收入2201.2亿元，同比增长3.1% [1] - 非车险保费收入2230.6亿元，同比增长3.8%，占保费总收入比例达50.3% [1] - 意健险保费988.3亿元，同比增长8.4%；企财险保费148.7亿元，增长5.1%；其他险种保费255.1亿元，增长4.5% [1] - 农险保费521.9亿元，同比下降3.1% [1] - 各季度保险服务收入增长稳健，Q1/Q2/Q3单季同比增速分别为6.1%、5.2%、6.6% [1] 承保盈利能力 - 承保利润148.7亿元，同比大幅增长130.7% [2] - 车险业务承保利润117.3亿元，同比增长64.8% [2] - 非车险业务承保利润31.4亿元，同比扭亏为盈（去年同期承保亏损6.8亿元） [2] - 车险综合成本率94.8%，同比优化2.0个百分点；非车险综合成本率98.0%，同比优化2.5个百分点 [2] - 综合成本率96.1%领先于同业，平安财险和太保财险分别为97.0%和97.6% [2] 投资业绩与盈利驱动 - 总投资收益359.0亿元，同比增长33.0% [2] - 盈利大幅增长由承保利润提升和投资业绩释放共同推动 [2] - 公司适度增配优质权益类资产，配置结构优化放大了资本市场上涨的正向效应 [2] 未来展望与预测 - 公司加快推进“保险+风险减量服务+科技”新商业模式，强化精算定价和精细化管理 [3] - 预计全年综合成本率有望维持同比改善趋势并保持同业领先 [3] - 上调2025-2027年归母净利润预测至503亿元、589亿元、690亿元 [3] - 当前股价对应2025-2027年市净率分别为1.33倍、1.20倍、1.08倍，处于历史较低水平 [3]

投资评级与估值 - 维持中国财险“增持”评级，给予2025年P/B为1.6倍，目标价22.82港元 [1] - 维持2025-2027年EPS预测为2.14元、2.40元、2.55元 [1] 财务业绩表现 - 2025年前三季度净利润同比增长50.5%，得益于承保盈利及投资服务业绩共同改善 [1] - 2025年前三季度承保利润为148.65亿元，同比增长130.7% [1] - 2025年前三季度总投资收益为359.00亿元，同比增长33.0% [1] - 截至25年第三季度归母净资产较年初增长12.3% [1] 保费收入分析 - 2025年前三季度财险保费收入同比增长3.5% [2] - 车险保费收入同比增长3.1%，受益于汽车保有量稳健增长及车均保费企稳回升 [2] - 非车险保费收入同比增长3.8%，主要受益于意健险增长驱动 [2] 承保业务质量 - 2025年前三季度综合成本率（COR）同比改善2.1个百分点至96.1%，得益于巨灾赔付减少及强化费用管控 [2] - 25年第三季度单季COR为99.1% [2] - 车险COR为94.8%，同比改善2.0个百分点 [2] - 非车险COR为98.0%，同比改善2.5个百分点 [2] - 公司目标为实现2025年车险COR在96%以内，非车险COR在99%以内 [2] 投资表现与资产配置 - 2025年前三季度实现未年化总投资收益率5.4%，同比提振0.8个百分点 [2] - 投资业绩受益于资本市场上涨及公司配置结构优化，适度增配优质权益类资产 [2] - 权益市场超预期回暖及费用率显著改善被视为股价催化剂 [2]