投资评级 - 建议谨慎申购 [1][6] 核心观点 - 报告认为智汇矿业聚焦于中国西藏的锌、铅、铜采矿业务，在区域内具有一定市场地位，得益于有色行业上行周期及下游产业需求增长，公司未来营收有望快速增加 [2][3][6] - 然而，公司近三年财务数据波动较大，且根据招股价下限测算的市盈率在同业中处于中间水平，估值吸引力一般，因此建议投资者谨慎申购 [5][6] 招股详情 - 股票代码：2546.HK [1] - 上市日期：2025年12月19日 [1] - 招股价范围：4.1至4.51港元 [1] - 集资净额：约4.7亿港元 [1] - 每手股数：1000股，入场费约4555.5港元 [1] - 招股总数：约1.22亿股，其中公开发售占10%（约1220万股），国际配售占90%（约1.10亿股） [1] - 保荐人：国金证券（香港）、迈时资本 [1] 公司业务与市场地位 - 公司是一家矿业公司，专注在中国西藏进行锌、铅及铜的探矿、采矿、精矿生产及销售 [2] - 以2024年产量计，公司在西藏的锌精矿、铅精矿及铜精矿产量分别排名第五、第四及第五位 [2] - 2024年，公司在西藏的锌精矿、铅精矿及铜精矿产量分别占当地总产量的11.1%、4.2%及0.1% [2] - 截至2025年7月31日，公司露天矿场总矿石储量为1438.0千吨，地下矿场总矿石储量为10623.0千吨 [2] - 公司的蒙亚啊矿场每年可供应400.0千吨矿石供选矿厂进行精矿生产 [2] 行业需求前景 - **锌精矿**：中国作为最大消费国，需求受基建及镀锌行业推动，预计2025年至2028年需求复合年增长率为2.2% [3] - **铅精矿**：受再生铅替代影响，2018年至2024年国内需求呈下降趋势，但自2024年起，因再生铅原材料供应不稳定，其生产下降，预计再生铅替代影响将减弱，铅精矿需求或提升 [3] - **铜精矿**：受益于风力发电、光伏、新能源汽车等下游产业发展，预计2025年至2028年中国需求复合年增长率为2.8% [3] - 同期，国内铜精矿产量预计维持约2.2%的复合年增长率，但由于国内无法完全满足冶炼需求，进口量预计将以约3.1%的复合年增长率上升 [3] 公司财务状况 - **收入**：2022年、2023年、2024年及截至2025年7月31日止七个月，总收入分别约为人民币482.4百万元、546.1百万元、301.4百万元及256.6百万元 [5] - **毛利与毛利率**：同期毛利分别约为人民币174.6百万元、217.7百万元、104.5百万元及85.7百万元，毛利率分别为36.2%、39.9%、34.7%及33.4% [5] - **纯利与纯利率**：同期纯利分别约为人民币117.9百万元、154.7百万元、55.9百万元及51.7百万元，纯利率分别为24.4%、28.3%、18.5%及20.2% [5] 估值分析 - 以公司2025年1-7月利润51.7百万元人民币年化测算，完成发售后2025年预测每股收益（EPS）为0.20港币 [6] - 按招股价下限4.1港元测算，市盈率（PE）约为20.47倍 [6] - 报告认为该估值在同类型企业中处于中间水平 [6] - 报告中列举了可比公司估值作为参考：五矿资源（1208.HK）PE（2024年）为80.86倍，中国有色矿业（1258.HK）为19.74倍，紫金矿业（2899.HK）为25.31倍 [7]