行业投资评级 - 报告未明确给出对石油化工行业的整体投资评级 [1][2][3] 核心观点 - 天然气需求在2025年显著放缓后，预计2026年将迎来修复，增速有望达到2% [6] - 短期（2025-2026年采暖季）因全球库存水平偏低，天然气价格预计表现坚挺 [8] - 中长期看，天然气年均需求增速预计在1.5%-1.7%之间，但LNG供应增长将导致供需逐步过剩，气价面临下行压力 [10][11] - 下游聚酯板块供需逐步收紧，景气度存在改善预期 [16] - 油价中枢有所回落，炼化企业成本存在改善预期，国内“反内卷”政策及海外炼厂收缩有望提升头部企业竞争力 [16] - 油价下跌空间有限，2026年预期维持中性水平，油公司经营质量提升 [16] - 上游勘探开发板块维持高景气，海上资本开支有望保持较高水平 [16] 本周观点及推荐 本周思考：天然气市场展望 - 2025年前三季度全球天然气需求增速仅0.5%（约100亿立方米），增长主要来自欧洲，亚洲需求基本持平 [6] - IEA预计2025年全球天然气需求增速低于1%，其中欧洲增长3%，非洲和中东增长约2%，亚洲和北美增速均低于1% [6] - 展望2026年，全球天然气需求增速有望修复至2%，亚太地区需求增速有望达到5%，增量占全球一半左右 [6] - 2025-2026年采暖季全球天然气库存水平偏低，美国库存高于5年均值，欧盟库存低于5年均值，日韩库存处于5年均值左右 [8][9] - 到2030年，全球LNG供应量预计增长近50%，液化能力较2024年增长3000亿方/年，美国和卡塔尔新投产能力占比超70% [11] - 基准情形下，到2030年LNG过剩量预计约为650亿立方米，2027年开始亚洲和欧洲气价可能逐步向美国天然气边际成本靠拢 [11] 投资观点 - 下游聚酯板块：重点推荐涤纶长丝优质公司桐昆股份、瓶片优质企业万凯新材 [16] - 炼化板块：建议关注大炼化优质公司恒力石化、荣盛石化、东方盛虹 [16] - 油公司：推荐股息率较高的中国石油、中国海油 [16] - 上游油服：推荐海上油服公司中海油服、海油工程 [16] - 化工板块：重点推荐乙烷制乙烯项目有相对优势的卫星化学 [16] 上游板块市场动态 原油价格与库存 - 截至2025年11月28日，Brent原油期货收于63.20美元/桶，周环比上涨1.02%；WTI期货收于58.55美元/桶，周环比上涨0.84% [20] - 美国商业原油库存量4.27亿桶，比前一周增长277万桶，较过去五年同期低4%；汽油库存2.10亿桶，较五年同期低3%；馏分油库存1.12亿桶，较五年同期低5% [22] - 美国炼油厂开工率92.30%，环比上涨2.30个百分点 [26] - 北美天然气价格期末收于4.86美元/百万英热，周环比上涨6.23% [28] 钻机数与产量 - 美国原油产量为1381.4万桶/天，环比下降2.0万桶/天 [29] - 美国钻机数544台，环比减少10台；加拿大钻机数188台，环比减少7台 [29] - 2025年10月全球钻机数共1800台，环比减少12台，同比下降164台 [31] 油服日费 - 自升式平台250英尺水深日费为76,976.75美元，361-400英尺水深日费为111,085.28美元，后者环比上涨152.13美元 [36] - 半潜式平台3001-5000英尺水深日费为146,800美元，环比持平 [36] 权威机构对原油市场的判断 IEA短期能源展望 - 2025年全球石油需求预计同比增长79万桶/天，2026年预计增长77万桶/天 [42] - 2025年第三季度全球石油需求增长反弹至92万桶/天，较第二季度的43万桶/天增长一倍多 [42] - 2025年全球石油供应预计同比增长310万桶/天，2026年预计增长250万桶/天 [42] - 9月份全球观察到的原油库存猛增7770万桶，达到2021年7月以来最高水平 [43] OPEC最新月报 - 预计2025年全球石油需求增长为130万桶/天，2026年为138万桶/天 [45] - 预计2025年非DoC国家石油供应量增长92万桶/天，2026年增长63万桶/天 [45] EIA短期能源展望 - 预计2025年全球石油消费量增加105万桶/天，2026年增加106万桶/天 [47] - 预计2025年美国原油产量达到1359万桶/天，2026年为1358万桶/天 [48] - 预计2025年原油均价为69美元/桶，2026年为55美元/桶；2025年美国天然气均价为3.50美元/百万英热，2026年为4.00美元/百万英热 [49] 炼化板块市场动态 炼油产业链 - 2025年10月国内炼油下游主要产品价差为1481元/吨，月环比上涨244元/吨，同比上涨528元/吨 [50] - 新加坡炼油主要产品综合价差为19.61美元/桶，周环比下跌7.03美元/桶 [53] - 美国汽油RBOB与WTI原油价差为17.96美元/桶，周环比上涨0.09美元/桶，低于历史平均的24.75美元/桶 [57] 烯烃产业链 - 东北亚乙烯CFR价格收于730美元/吨，环比持平 [59] - 石脑油裂解乙烯综合价差105.59美元/吨，周环比上涨8.52美元/吨 [59] - 乙烯与石脑油价差169.62美元/吨，周环比上涨8.17美元/吨，低于历史平均404美元/吨 [62] - 东北亚丙烯CFR中国价格收于750美元/吨，周环比上涨3.45% [65] 聚酯产业链市场动态 产品价格与价差 - 亚洲PX市场收盘827.37美元/吨，周环比下跌0.22% [82] - PX与石脑油价差为266.40美元/吨，周环比上涨7.05美元/吨，低于历史平均382美元/吨 [82] - PTA-0.66*PX价差为244元/吨，周环比上涨1.17元/吨，低于历史平均767元/吨 [87] - 涤纶长丝POY价差为1215元/吨，周环比下跌40.28元/吨，低于历史平均1395元/吨 [89] 产业链竞争格局 - 看好聚酯产业链的上下游一体化企业，盈利环节预计从PX向PTA转移 [91] - 拥有PX-PTA-涤纶长丝完整一体化产业链的企业将保持明显竞争优势 [91]

行业投资评级 - 看好石油化工行业 [3] 核心观点 - 天然气需求在2025年显著放缓后，预计于2026年修复，气价呈现短期坚挺、长期承压的“短多长空”格局 [5][6] - 原油供需存在走宽趋势，预期油价有下行空间，但在OPEC+减产和页岩油成本支撑下，未来将维持中高位震荡 [5] - 炼化盈利在油价回调下有所改善，聚酯产业链供需逐步收紧，行业景气度存在改善预期 [5][18] 天然气市场分析 - 2025年前三季度全球天然气需求增速仅0.5%（约100亿立方米），IEA预计2025年全年增速低于1% [5][6] - 展望2026年，全球天然气需求增速有望修复至2%，其中亚太地区需求增速有望达到5%，增量占全球一半左右 [5][6] - 2025-2026年采暖季全球天然气库存水平偏低，尽管2026年LNG供应将显著提升，但在需求修复和低库存背景下，短期气价表现相对坚挺 [5][8] - 中长期看，IEA预计2024年至2030年天然气年均需求增速在1.5%至1.7%之间 [5][11] - 到2030年，全球液化天然气供应量将增长近50%，液化能力比2024年增长3000亿方/年，美国和卡塔尔新投产能力占比超70% [5][12] - 在基准情形下，新增LNG供应无法完全消化，到2030年预计LNG过剩量约为650亿立方米，预计2027年起亚洲和欧洲气价将向美国天然气边际成本靠拢 [5][12] 上游板块 - 截至2025年11月28日，Brent原油期货收于63.20美元/桶，周环比上涨1.02%；WTI期货收于58.55美元/桶，周环比上涨0.84% [5][23] - 美国商业原油库存量为4.27亿桶，较前一周增长278万桶，但比过去五年同期水平低4% [5][25] - 美国钻机数544台，周环比减少10台，同比减少38台；自升式平台日费部分规格上涨152.13美元，使用率环比上涨1.4285% [5][34][42] - 原油供需存在走宽趋势，预期油价存在下行空间，但在OPEC+联盟减产和页岩油成本支撑下，未来仍将维持中高位震荡走势 [5] - 上游油服板块已呈现回暖趋势，但日费水平仍处于较低水平，预期未来随着全球资本开支上行，钻井日费有较大提升空间 [5] 炼化板块 - 截至2025年11月28日当周，新加坡炼油主要产品综合价差为19.61美元/桶，较前一周下跌7.03美元/桶 [5][60] - 美国汽油RBOB与WTI原油价差为17.96美元/桶，较前一周上涨0.09美元/桶，低于24.75美元/桶的历史平均水平 [5][65] - 乙烯价差为105.59美元/吨，较前一周上涨8.52美元/吨，远低于404美元/吨的历史平均 [5][69] - 丙烯与丙烷价差为53.00美元/吨，较前一周下跌8.30美元/吨，远低于255美元/吨的历史平均 [5][76] - 油价回调下，炼化盈利有所改善，国内炼化产品价差水平虽有所提升，但目前仍处在较低水平，预期随着经济复苏盈利能力有望逐步提升 [5] 聚酯板块 - 截至2025年11月28日当周，PX与石脑油价差为266.40美元/吨，较前一周上涨7.05美元/吨，低于382美元/吨的历史平均 [5][95] - PTA-0.66*PX价差为244元/吨，较前一周上涨1.17元/吨，远低于767元/吨的历史平均 [5][101] - 涤纶长丝POY价差为1215元/吨，较前一周下跌40.28元/吨，低于1395元/吨的历史平均 [5][102] - 聚酯产业链整体表现一般，需要继续关注需求变化，中长期看随着行业新增产能将于近两年进入尾声，预期行业将逐步有所好转 [5] - 拥有PX-PTA-涤纶长丝完整一体化产业链的企业将保持明显竞争优势 [106] 投资分析意见 - 下游聚酯板块供需逐步收紧，景气存在改善预期，重点推荐涤纶长丝优质公司桐昆股份、瓶片优质企业万凯新材 [5][18] - 油价中枢有所回落，炼化企业成本存在改善预期，建议关注大炼化优质公司恒力石化、荣盛石化、东方盛虹 [5][18] - 油价下跌空间有限，2026年整体预期维持中性水平，推荐股息率较高的中国石油、中国海油 [5][18] - 上游勘探开发板块维持高景气，继续看好海上油服公司业绩提升，推荐中海油服、海油工程 [5][18] - 美国乙烷供需维持宽松格局，看好乙烷制乙烯项目相对优势，重点推荐卫星化学 [5][18]