投资评级 - 报告对九丰能源维持“买入”评级 [1][26] 核心观点 - 公司清洁能源一体化布局能穿越周期，新疆煤制气项目2028年投产后业绩增量贡献明显，同时布局高壁垒、高景气的特种气体品种贡献成长，是维持“买入”评级的主要依据 [26] 业务布局与发展战略 - 公司形成“一主两翼”业务格局，即以清洁能源（LNG、LPG）为核心主业，能源服务与特种气体为两翼协同发展 [7][12] - 清洁能源主业通过构建“海气+陆气”双资源池，为客户提供有成本竞争力的产品 [7][12] - 特种气体业务定位为航空航天特气，并积极拓展医疗、半导体等高壁垒下游领域，是公司新成长曲线 [7][23][25] - 公司参与投资新疆庆华二期煤制气项目（持有50%权益，对应年产20亿方天然气），旨在构建“权益气+长约气+现货气”的多元化上游资源池，形成“西部有权益气，东部有海气”的格局 [19] 历史与近期业绩表现 - **2025年业绩**：实现营业收入202.69亿元，同比减少8.06%；归母净利润14.8亿元，同比减少12.11%；扣非归母净利润13.62亿元，同比增长0.89% [7][13] - **天然气**：毛利10.08亿元，同比增长11.00%；LNG销量151万吨，吨毛利666元 [7][13] - **LPG**：毛利5.30亿元，同比增长6.46%；LPG销量205万吨，吨毛利259元 [7][13] - **LNG生产与服务**：毛利2.96亿元，同比减少15.51%；销量69万吨，吨毛利428元 [7][13][15] - **能源物流**：毛利1.67亿元，同比减少19.86% [7][15] - **特燃特气**：毛利0.69亿元，同比增长1.75% [7][15] - **2026年第一季度业绩**：实现营业收入44.98亿元，同比减少17.98%；归母净利润4.34亿元，同比减少14.16% [7][16] - **特种气体业务高增**：自有氦气产能（150万方/年）充分释放，氦气销量同比增长超过60%，毛利实现跨越式增长 [16] 重点项目进展与规划 - **新疆煤制气项目**：可行性高，庆华一期长期满负荷运行，为二期奠定基础；二期项目单位投资为5.75元/方，根据可研报告保守测算，年利润总额14.8亿元，全投资IRR为8.2% [21][22] - **特种气体项目**： - 海南商业航天发射场特燃特气配套项目（一期）已投产并稳定保障火箭发射 [7][23] - 已拓展山东海阳、甘肃酒泉等其他商业航天发射基地项目，并进入实施阶段 [23] - 与多家航天领域头部单位（如上海航天设备制造总厂、中国航天科技集团商业火箭公司等）签署供应保障协议 [24] - 拟投资18.42亿元建设某类同位素产品项目，进一步培育高壁垒资源型产品，拓展至医疗、OLED、半导体等产业领域 [25] 盈利预测与估值 - 下修2026-2027年归母净利润预测至16.6亿元和17.0亿元（原预测为18.0亿元和21.3亿元），新增2028年预测为26.4亿元 [26] - 预计2026-2028年营业收入分别为214.16亿元、260.43亿元、284.13亿元 [1][28] - 预计2026-2028年归母净利润同比增速分别为11.98%、2.73%、55.20% [1] - 基于2026年4月30日估值，对应2026-2028年市盈率（P/E）分别为19.4倍、18.9倍、12.2倍 [1][26]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7][26] 报告核心观点 - 公司清洁能源一体化布局穿越周期，新疆煤制气项目2028年投产后业绩增量贡献明显，同时布局高壁垒、高景气的特种气体业务贡献成长，维持“买入”评级 [7][19][26] 业绩与业务表现 - **整体业绩**：2025年公司实现营业收入202.69亿元，同比减少8.06%；归母净利润14.8亿元，同比减少12.11%；扣非归母净利润13.62亿元，同比增长0.89% [7][13] - **2026年一季度业绩**：实现营业收入44.98亿元，同比减少17.98%；归母净利润4.34亿元，同比减少14.16%；扣非归母净利润3.93亿元，同比减少16.03% [7][16] - **天然气业务**：2025年实现毛利10.08亿元，同比增长11.00%；LNG销量151万吨，吨毛利666元，同比改善40.62%；2026年一季度业务韧性持续凸显，陆气LNG产销及单吨毛利同比增长 [7][13][16][20] - **LPG业务**：2025年实现毛利5.30亿元，同比增长6.46%；LPG销量205万吨，吨毛利259元；2026年一季度受益行业供给偏紧，单吨毛利与总毛利大幅改善 [7][13][16][20] - **LNG生产与服务业务**：2025年实现毛利2.96亿元，同比减少15.51%；销量69万吨，吨毛利428元 [7][13][15][20] - **能源物流业务**：2025年实现毛利1.67亿元，同比减少19.86%，受计划性坞修影响 [7][13][15][20] - **特燃特气业务**：2025年实现毛利0.69亿元，同比增长1.75%；2026年一季度自有氦气产能（150万方/年）充分释放，氦气销量同比增超60%，毛利跨越式增长，并中标海南航天三年特气服务订单 [7][13][15][16] 业务布局与战略 - **三大业务协同**：公司形成清洁能源、能源服务及特种气体“一主两翼”的业务发展格局，清洁能源是核心主业，能源服务实现“强链”“补链”，特种气体是布局的新赛道 [7][12] - **上游资源拓展**：公司参与投资建设新疆庆华二期煤制天然气项目，持有50%权益（对应年产20亿方天然气），将构建“权益气+长约气+现货气”的多元化资源池，形成“西部有权益气，东部有海气”的格局 [19] - **煤制气项目基础**：项目已获国家发改委核准，预计年耗原煤1,179.60万吨，年用水量约2,231.6万立方米，已有43公里输气管线接入国家管网，一期工程运营成熟为二期奠定基础 [21] - **煤制气项目盈利预测**：根据可研报告，假设原料煤价285元/吨和140元/吨，天然气售价1.8-2.0元/方，水价6.42元/吨，电价0.54元/千瓦时，对应项目年利润总额14.8亿元，所得税后全投资IRR为8.2%，资本金IRR为15.8%；单位投资仅为5.75元/方，实际盈利有望超预期 [22] - **特种气体聚焦航天**：公司海南商业航天发射场特燃特气配套项目（一期）已投产，并积极拓展山东海阳、甘肃酒泉等其他发射基地项目 [23] - **特气客户合作**：公司与上海航天设备制造总厂、中国航天科技集团商业火箭有限公司、中国长征火箭有限公司、北京天兵科技及上海空间推进研究所等航天领域头部单位达成合作或中标订单 [24] - **拓展高壁垒资源**：公司控股子公司拟投资18.42亿元建设某类同位素产品项目，旨在服务医疗与大健康、OLED、光纤、半导体等产业，培育高壁垒资源型产品 [25] 财务预测与估值 - **盈利预测调整**：考虑国际能源价格波动及项目投资节奏，报告将2026-2027年归母净利润预测从18.0/21.3亿元下修至16.6/17.0亿元，新增2028年预测为26.4亿元 [7][26] - **营收与利润预测**：预计2026E/2027E/2028E营业总收入分别为214.16亿元、260.43亿元、284.13亿元，同比增长5.66%、21.61%、9.10%；预计同期归母净利润分别为16.57亿元、17.02亿元、26.42亿元 [1][26][28] - **估值水平**：基于2026年4月30日估值，2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为19.4倍、18.9倍、12.2倍 [1][7][26] - **关键财务指标预测**：预计2026E/2027E/2028E毛利率分别为11.90%、10.16%、10.07%；归母净利率分别为7.74%、6.54%、9.30%；ROE（摊薄）分别为13.05%、12.25%、16.78% [28]