根据研报内容，以下是量化模型与因子的总结： 量化模型与构建方式 1. **模型名称：资产比较框架模型**[8][12] * **模型构建思路**：基于产业生命周期理论，将权益资产划分为五种风格阶段，通过全局比较确定优势资产，其属性即为未来市场主流风格[8] * **模型具体构建过程**：模型遵循 g>ROE>D 的基本优先级进行考察[8] * 首先分析主流资产（实际增速资产、预期增速资产、盈利资产）是否存在机会[12] * 若主流资产均无机会，则按拥挤度优先级（质量红利>价值红利>破产价值）考察次级资产[12] * 通过计算各风格下资产的“优势差”（类似于因子择时中的 Spread）来判断其趋势变化[25] * 优势差计算公式：$$优势差 = Top组均值 - Bottom组均值$$，用于刻画头部资产的趋势变化[25] 2. **因子名称：预期成长因子 (gf)**[9][25] * **因子构建思路**：基于分析师预期，选取预期净利润增速高的资产，关注未来增长潜力，无论产业周期阶段[9] * **因子具体构建过程**：使用分析师预期数据，计算行业的预期净利润增速 (g_fttm)，并比较其高低[9][27] 3. **因子名称：实际成长因子 (g)**[9][30] * **因子构建思路**：基于历史财务数据，选取业绩动量（即净利润增速变化△g）高的资产，集中于转型期和成长期的资产[9] * **因子具体构建过程**：使用历史财务数据，计算行业的净利润增速 (g_ttm) 及其变化（△g），并比较其高低[9][30] 实际成长策略具体采用 sue（标准未预期盈余）、sur（收入惊喜）、jor（盈利惊喜）等因子进行行业筛选[41] 4. **因子名称：盈利能力因子 (ROE)**[9][32] * **因子构建思路**：选取盈利能力高的资产，并在 PB-ROE 框架下考察其估值水平，集中于成熟期资产[9] * **因子具体构建过程**：计算行业的净资产收益率 (ROE)，并在 PB-ROE 框架下，使用回归残差法评估估值水平，选取高 ROE 且估值相对较低的资产[9][43] 因子具体构建为行业的 PB-ROE 回归残差[43] 5. **因子名称：质量红利因子 (DP+ROE)**[9][46] * **因子构建思路**：结合股息率 (DP) 和盈利能力 (ROE)，选取具有高质量分红特征的资产，集中于成熟期[9] * **因子具体构建过程**：对行业的股息率 (dp) 和净资产收益率 (roe) 进行打分，综合选取打分最高的行业[9][46] 6. **因子名称：价值红利因子 (DP+BP)**[9][49] * **因子构建思路**：结合股息率 (DP) 和市净率 (BP，即账面市值比)，选取具有高股息和低估值特征的资产，集中于成熟期[9] * **因子具体构建过程**：对行业的股息率 (dp) 和市净率 (bp) 进行打分，综合选取打分最高的行业[9][49] 7. **因子名称：破产价值因子 (PB+SIZE)**[9][52] * **因子构建思路**：选取市净率 (PB) 低、规模 (SIZE) 小的资产，关注其潜在的破产重组价值或壳价值，集中于停滞期和衰退期[9] * **因子具体构建过程**：对行业的市净率 (pb) 和规模 (size) 进行打分（低 PB 和小规模得分高），综合选取打分最低的行业[9][52] 模型的回测效果 1. **资产比较框架模型**，年化收益 27.06%[19]，2009年至2025年11月相对万得全A的超额收益分别为：2009年51%、2010年14%、2011年-11%、2012年0%、2013年36%、2014年-4%、2015年16%、2016年-1%、2017年27%、2018年7%、2019年8%、2020年44%、2021年38%、2022年62%、2023年10%、2024年52%、2025年(11月)8%[22] 因子的回测效果 1. **预期成长因子 (gf)**，近3月表现（截至2025年11月30日）：石油化工3.00%、乳制品1.49%、贸易Ⅲ3.20%、速冻食品14.08%、锂51.15%[38] 2. **实际成长因子 (g)**，近3月表现（截至2025年11月30日）：分立器件-9.40%、电池综合服务0.51%、锂电化学品51.88%、稀土及磁性材料-19.31%、其他家电14.93%[41] 3. **盈利能力因子 (ROE)**，近3月表现（截至2025年11月30日）：客车10.46%、白酒-4.26%、配电设备5.95%、非乳饮料-6.27%、网络接配及塔设12.18%[43] 4. **质量红利因子 (DP+ROE)**，近3月表现（截至2025年11月30日）：林木及加工145.24%、锅炉设备-8.71%、车用电机电控16.52%、锂电设备21.95%、网络接配及塔设12.18%[46] 5. **价值红利因子 (DP+BP)**，近3月表现（截至2025年11月30日）：安防-2.24%、日用化学品-8.29%、宠物食品-14.91%、服务机器人-24.98%、网络接配及塔设12.18%[49] 6. **破产价值因子 (PB+SIZE)**，近3月表现（截至2025年11月30日）：汽车销售及服务Ⅲ2.06%、燃气15.88%、棉纺制品10.97%、印染5.62%、建筑装修Ⅲ16.42%[52]

格隆汇12月3日丨中国燃气(00384.HK)发布公告，2025年12月2日，公司与惠州亿纬锂能股份有限公司 ("亿纬锂能")订立战略合作协议，正式建立全方位、深层次的战略合作伙伴关系。双方将秉持"优势互 补、资源共享、互利共赢"的原则，携手在储能技术创新、生物质技术应用及绿色清洁能源等领域深化 布局，共同助力国家"双碳"目标落地。根据该协议，双方合作将聚焦三大核心领域： 业务协同，深化零碳布局。集团将紧密围绕零碳城市(园区)的打造，于"源－网－荷－储"全产业链进行 系统布局。在国家"碳达峰、碳中和"战略强力部署的新形势下，通过能源类资产的运营，致力实现电、 气、热、冷等多种能源系统之间的协同供应与闭环管理。集团提供贯穿建筑全生命周期的碳计量与节能 减排服务，并通过数字化管理平台打造智慧低碳工业园区，持续以数字化赋能，推动"物联网"与"多能 耦合"的有效结合。此举旨在逐步构建起独具集团特色的双碳业务生态圈，切实践行集团"绿色城市运营 商"的企业愿景。 项目开发与市场拓展：双方计划在工商业储能、移动储能、重卡换电及零碳园区等领域联合开发项目， 并逐步拓展至海外市场。按照规划，双方将在一年内实现1吉瓦时(GWh) ...

格隆汇12月2日丨蓝焰控股(000968.SZ)公布，本次控股股东与实际控制人之间产权层级减少系山西省人 民政府将山西省国有资本运营有限公司（简称"山西国资运营公司"）持有的华新燃气集团有限公司（简 称"华新燃气集团"）90%股权、晋能控股集团有限公司（简称"晋能控股集团"）90%股权划转至山西省 人民政府国有资产监督管理委员会（简称"山西省国资委"）直接持有。本次控股股东与实际控制人之间 产权层级减少不会导致公司直接控股股东及实际控制人发生变化。公司直接控股股东仍为山西燃气集团 有限公司，实际控制人仍为山西省国资委。本次控股股东与实际控制人之间产权层级减少不涉及要约收 购。 ...

以下为研究报告摘要： 东吴证券近日发布燃气Ⅱ行业跟踪周报：天气转冷&库存下降美国气价上涨、库存提取欧洲气价下行。 截至2025/11/28，美国HH/欧洲TTF/东亚JKM/中国LNG出厂/中国LNG到岸价周环比变动 +10.5%/-5.6%/-3.3%/-0.9%/-4.5%至1.2/2.4/2.8/2.9/2.8元/方。 供需分析：1）天气转冷&库存下降，美国天然气市场价格周环比+10.5%。截至2025/11/21，储气量周环 比-110亿立方英尺至39350亿立方英尺，同比-0.8%。2）提取库存，欧洲气价周环比-5.6%。2025M1-8， 欧洲天然气消费量为2884亿方，同比+4.6%。2025/11/20~2025/11/26，欧洲天然气供给周环比+25.1%至 102598GWh；其中，来自库存消耗42445GWh，周环比+145%；来自LNG接收站27866GWh，周环 比-6.3%；来自挪威北海管道气16241GWh，周环比-13.4%。2025/11/22~2025/11/28，欧洲燃气发电出力 下降，欧洲日平均燃气发电量周环比-7.4%、同比-23.9%至1329.2GWh。截至202 ...

点击注册小程序 查看完整报告 风险分析： 权益市场系统性风险；上网电价超预期下行，煤价超预期上涨，用电需求下滑，水电来水不及 预期；行业改革进度低于预期等。 本周行情回顾： 本周SW公用事业一级板块上涨0.89%，在31个SW一级板块中排名第23；沪深300上涨1.64%，上证综指上 涨1.4%，深证成指上涨3.56%，创业板指上涨4.54%。细分子板块中，火电上涨1.6%，水电上涨0.04%，光 伏发电上涨0.62%，风力发电下跌0.08%，电能综合服务上涨1.04%，燃气上涨3.27%。本周公用事业涨幅 前五的个股分别为恒盛能源（+12.43%）、德龙汇能（+11.15%）、大众公用（+10.17%）、ST金鸿 （+9.49%）、新疆火炬（+8.76%）；周跌幅前五的个股分别为联美控股（-7.57%）、上海电力 （-3.92%）、川能动力（-2.29%）、新天绿能（-1.79%）、新天然气（-1.51%）。 本周数据更新：本周动力煤价格整体有所下调 其中国内动力煤价格周环比稍有下降，秦皇岛港5500大卡动力煤（中国北方，平仓价）周环比下跌7元/ 吨。进口动力煤表现稍有分化，防城港5500大卡动力煤（印度尼 ...

新奥能源 20251201 摘要 新奥能源私有化对价提升，套利空间扩大至 25%左右，主要受益于奥股 份的红利价值支撑其估值上行，为投资者提供了潜在的短期收益机会。 私有化后新奥能源股东将获得整合后集团 50%的分红权利，股息率接近 7%，显著高于同行业 4%的平均水平，具备较强的长期投资吸引力。 私有化并购完成后，新奥能源 PE 水平将从当前 10 倍左右下降到 7 倍左 右，远低于燃气头部公司普遍 10-15 倍的估值水平，存在明显的价值回 归空间。 主流红利指数基金调整涉及近 800 亿资金，对调入股票如军信股份、新 奥股份、洪城环境等带来积极影响，提前披露已带来显著股价反应。 燃气行业上下游产业链一体化程度加强，龙头企业如新奥能源通过并购 整合扩大经营规模，在资本市场地位日益突出，具备长期投资价值。 国内天然气顺价持续推进，截至 2025 年 11 月底，67%的地级及以上 城市已进行居民用气顺价，平均提价幅度为 0.22 元每方，龙头公司价 差修复空间仍有 10%。 新奥能源并购完成后，预计利润达 97 亿元人民币，合并后明年利润预 计超 100 亿元人民币，对应香澳股份和新奥股份分别有近 7%和 ...

行业投资评级 - 行业评级为“推荐”，且为“维持”[2] 核心观点 - 煤炭行业反内卷导致7、8、9月全国原煤产量同比分别下滑3.8%、3.2%、1.8%，秦港5500大卡动力煤现货价为820元/吨，月环比提升7%，煤价企稳回升有望对2026年长协电价谈判形成支撑[5] - 预计出现双重拉尼娜，迎峰度冬期间用电需求有望高增，风格轮动下建议关注电力板块投资机会[5] - 重点推荐红利标的国电电力，以及业绩表现亮眼、估值有望修复的皖能电力和新集能源，长期看好华润电力、申能股份，海风标的福能股份、中闽能源等[5] - 燃气板块重点推荐煤制气布局、业绩成长确定性强的九丰能源，冷冬利好城燃，建议关注昆仑能源、新奥能源等[5] 重点事件解读 - 国家发展改革委出台修订后的《输配电定价成本监审办法》等四个办法，提出以输送清洁能源电量为主的跨省跨区专项工程可探索实行两部制或单一容量制电价，旨在促进新能源消纳利用、保障电力安全保供并促进电网企业降本增效[8] - 生态环境部与国家能源局发布三项油气田温室气体自愿减排方法学，首次将自愿减排交易市场支持范围扩充到油气开采领域，推动甲烷回收利用，形成碳市场收益机制[9] - 全国自愿减排交易市场累计成交核证自愿减排量246.03万吨，成交额2.08亿元，随着油气领域纳入，交易规模有望进一步扩大[9] 本周行情复盘 - 本周环保（申万）行业指数上涨1.59%，公用事业（申万）行业指数上涨0.89%[5][10] - 公用事业子板块中，电力板块上涨0.65%，燃气板块上涨3.27%[5][10] - 2025年以来，环保板块累计涨幅16.94%，涨幅领先于沪深300；电力板块累计涨幅2.43%，涨幅落后于沪深300及创业板指[5][10] - 环保子板块中，综合环境治理上涨5.45%，水务及水治理上涨2.41%，大气治理上涨2.22%，环保设备上涨2.14%，固废治理下跌0.45%[15] - 电力子板块中，火力发电上涨1.60%，水力发电上涨0.04%，光伏发电上涨0.62%，风力发电下跌0.08%，核电平均下跌0.83%[15] 行业重点数据跟踪 - **煤炭价格与库存**：截至2025年11月28日，秦皇岛动力煤（Q5500）市场价格820元/吨，周环比持平，同比下滑0.6%；广州港印尼烟煤（Q4200）市场价格585元/吨，周环比下跌，同比下滑10.0%；纽卡斯尔动力煤现货价为113.75美元/吨，周环比上涨4.3%[24] - **水库水位与流量**：截至2025年11月28日，三峡水库水位为173.41米，同比上升3.26%，环比下降0.99米；入库流量7500立方米/秒，同比持平，环比下降2900立方米/秒；出库流量9530立方米/秒，同比上升37%，环比下降2270立方米/秒[26] - **硅料价格**：截至2025年11月26日，多晶硅（致密料）价格为52元/千克，周环比持平[35] - **天然气价格**：截至2025年11月28日，LNG到岸价为10.94美元/百万英热（4026元/吨），周环比下降4.42%，同比下跌28.0%；国内LNG出厂价为4312元/吨，周环比下跌0.90%，同比下跌3.9%[37] - **电力市场交易**：本周广东省发电侧加权平均电价最高达252.14元/兆瓦时，环比上升10.7%；2025年12月，广东省中长期交易综合价为372.54元/兆瓦时，同比下降7.1%，环比上升0.03%[41] - **碳市场交易**：本周全国碳市场碳排放配额（CEA）周成交量1004.82万吨，环比下降14.1%，成交均价58.25元/吨；2025年累计成交量1.87亿吨，累计成交额115.43亿元[47] 行业重点事件 - 河北省发改委印发《河北南部电网2026年电力中长期交易工作方案》，设定固定价差上浮不超4元/兆瓦时，燃煤机组浮动限价±20%[49] - 湖北省印发《储能体系建设方案（2025-2030年）》，目标到2027年全省储能装机达800万千瓦，到2030年达1700万千瓦[50] - 河南省五部门联合印发《金融赋能制造业绿色低碳发展试点措施》，提出拓展工业数据、排污权、碳排放权等环境权益抵质押融资[51][52]

12月1日，中国燃气（00384.HK）低开3.49%后，持续低迷震荡，盘中最大跌幅近6%。股价下跌主要因为公司公布的上半财年的营收和净利润均 出现下降，盈利能力的弱化仍引发市场担忧。 中国燃气营收和利润双降 近日，中国燃气发布截至2025年9月30日止6个月的中期业绩。报告期内，公司营收为344.81亿港元，同比减少1.8%；毛利为55.06亿港元，同比 下降6.0%；归母净利润为13.34亿港元，同比下降24.2%。 近日，部分港股公用事业板块公司在业绩公布后，引发股价出现明显下跌。 该业绩发布后，中国水务11月28日的股价跌近4%，12月1日的股价有所企稳。 中国燃气是中国最大的跨区域综合能源供应及服务企业之一，通过二十余年的发展，中国燃气成功构建了以管道天然气业务为主导，液化石油 气、液化天然气、智慧能源服务、燃气设备及厨房用具、网格私域"店商"新零售并举的全业态发展结构。 在管理层讨论与分析中，中国燃气表示，国内燃气行业在政策支持与市场挑战并存的环境下迎来深刻变革，集团主动参与国家推进城镇燃气管 道更新改造的基础建设工作，同时积极推动深化天然气价格机制改革，持续助力完善居民气价联动机制，夯实非居民气 ...

投资评级 - 维持“买入”评级 [2][6] 核心观点 - 公司1H FY2025/26业绩低于预期，归母净利润同比下跌24.2%至13.34亿港元，主要因新增接驳用户减少及工业用气增速下滑 [6] - 天然气零售销量增长乏力，毛差承压，但自由现金流创历史新高，达26.0亿港元，同比增长17.2% [6] - 增值业务与综合能源业务稳健成长，成为业绩新增长点，工商业用户侧储能同比高增693.5%至617.7MWh [6] - 公司下调2025/26-2027/28财年归母净利润预测至32.64亿、37.70亿、41.92亿港元，当前股价对应PE分别为14倍、12倍、11倍 [6] 财务数据及盈利预测 - 营业收入呈下降趋势，2024/25财年为792.58亿港元，2025/26E预测为763.68亿港元，同比降幅收窄至-3.6% [5] - 归母净利润稳步增长，2024/25财年为32.52亿港元，2025/26E预测为32.64亿港元，2026/27E及2027/28E增速分别为15.5%和11.2% [5] - ROE从2024/25财年的6.04%小幅下降至2025/26E的5.95%，随后逐步提升至2027/28E的7.25% [5] - 市盈率从2025/26E的14.4倍下降至2027/28E的11.2倍，市净率维持在0.8-0.9倍区间 [5] 业务表现分析 - 天然气零售销量174.1亿立方米，同比增长1.7%，但城镇燃气销气量同比下降1.5%，工业用气受钢铁、建材等行业拖累同比下跌1.1% [6] - 零售气毛差为0.58元/立方米，同比下跌0.01元/立方米，公司维持全财年0.55元/立方米目标，较2024/25财年有0.01元/立方米提升空间 [6] - 接驳业务新增居民用户67.63万户，同比下滑25.2%，新楼接驳用户占比达67.9%，接驳业务税前利润占比降至16.0% [6] - 增值业务收入20.2亿港元，同比增长0.3%，经营利润10.2亿港元，同比增长1.3%；售电量35.3亿度，同比高增25.5% [6] 现金流与融资成本 - 自由现金流26.0亿港元，同比增长17%，主要因资本开支规模下降 [6] - 融资成本下降至3.39%，较FY2024/25下降0.45个百分点，公司通过优化债务结构降低财务成本 [6]

股份回购方案 - 公司已审议通过股份回购议案 将使用自有资金及专项贷款以集中竞价交易方式进行回购 [1] - 回购资金总额为2亿元至3亿元 调整后回购价格不超过36.91元/股 [1] - 回购的股份将用于注销并相应减少注册资本 [1] 债权人申报安排 - 因回购注销导致公司总股本及注册资本减少 债权人有权要求清偿债务或提供相应担保 [1] - 债权申报时间为2025年12月2日起的45日内 可通过现场或邮寄方式进行申报 [1] - 已接到通知的债权人需在30日内申报 未接到通知的债权人需在公告披露后45日内申报 [1]