核心财务表现 - 2025年第四季度总营收为920.96亿元，同比增长4.1% [1] - 2025年第四季度Non-GAAP净利润为-150.80亿元，前一年同期为盈利98.49亿元 [1] - 收入端略高于彭博一致预期，利润端低于彭博一致预期 [1] 核心本地商业（外卖与到店酒旅） - 核心本地商业四季度营收为648.35亿元，同比下降1.12% [2] - 该分部经调整经营亏损为100.46亿元，前一年同期为盈利129.00亿元 [2] - 外卖配送服务收入236亿元，同比下降9.93%；佣金收入238亿元，同比下降1.20%；在线营销服务收入131亿元，同比增长2.29% [2] - 四季度外卖市场竞争降温，外卖收入增速继续低于单量增速，但收入增速环比有所提升（降幅收窄） [1][2] - 本季度外卖UE（单位经济效益）亏损有所收窄，相对竞争对手保持显著优势，预计一季度UE减亏将更为明显，二季度或继续改善 [1][2] - 长期看行业非理性竞争不可持续，公司在高客单市场份额稳固，预计未来市占率有望继续回升，外卖利润率有望回归合理水平 [1][2] - 到店酒旅四季度GTV增速有所回落，其中到店增速高于酒旅增速，收入增速低于GTV增速，环比降速但仍有两位数增长 [2] - 到店酒旅本季度OPM（经营利润率）进一步下行，受宏观压力、市场下沉及外卖商户广告预算分流等多方面影响 [2] - 长期看，随着远期到店酒旅格局趋稳，OPM仍有望回到30%或更高水平 [3] 新业务 - 新业务（新口径）四季度营收为273亿元，同比增长19% [3] - 新业务经调整经营亏损为46亿元，亏损环比显著放大，主要受Keeta巴西开城投入影响 [3] - 预计一季度Keeta在GCC地区UE有望逐步减亏，巴西地区开城节奏放缓，后续将做UE优化，一季度有望显著减亏 [1][3] - 长期看，外卖出海远期利润空间广阔，Keeta远期的利润天花板或与国内相当 [1][3] - 维持2026年新业务整体亏损不超过2025年的判断 [1][3] 盈利预测与估值 - 预计公司FY26-FY28收入分别为4092.44亿元、4896.93亿元、5701.78亿元，增速分别为12.17%、19.66%、16.44% [3] - 预计公司FY26-FY28 Non-GAAP利润分别为-52.15亿元、189.39亿元、386.55亿元 [3] - 维持“买入”评级，给予目标价113.37港元，对应2028年16倍市盈率 [3]