投资评级与核心观点 - 报告对美团-W（03690.HK）的投资评级为“推荐”，并维持该评级 [2] - 报告设定的目标价为115.00港元 [2] - 报告核心观点认为，美团2026年第一季度亏损大幅收窄，外卖UE（单位经济效益）减亏如期而至，预计第二季度将持续改善，印证了“最差时刻已过”的观点 [2][9] 2026年第一季度业绩表现 - 2026年第一季度实现营收910亿元，同比增长5.6% [2] - 第一季度经营利润为-65亿元，经调整净利润为-50亿元，亏损大幅收窄 [2] - 核心本地商业第一季度营收641亿元，同比增长0.1%，经营利润为-20亿元，经营亏损率大幅收窄至-3.2% [2][9] - 新业务第一季度营收270亿元，同比增长21.3%，经营利润为-21亿元，其中商品销售收入同比增长40.7% [2][9] 分业务分析与展望 核心本地商业 - 外卖业务：行业竞争回归理性，若竞争保持理性，预计第二季度外卖UE将大幅改善至-1元以内，个别月份可能接近盈亏平衡 [9] - 到店业务：业务壁垒稳固，依赖“物理世界信任”，拥有不可复制的评价体系、深度品类渗透和消费者保护机制，预计利润率短期保持稳定、长期有修复空间 [9] 新业务 - 小象超市：扩张提速，已进入55城，并在北京和宁波开出线下实体店 [9] - Keeta（海外业务）：香港地区在2025年第四季度UE已实现盈亏平衡，沙特等市场效率提升速度“快于成熟市场同期”，2026年将优先提升运营效率，暂缓新市场大规模扩张 [9] 人工智能（AI）与研发 - 第一季度研发开支为70亿元 [9] - 消费者端AI助手“小团”入驻APP底部导航栏中央，五一期间会话量较春节显著提升；“小团健康管家”整合药店与问诊数据落地垂直医疗场景；与腾讯元宝实现Agent-to-Agent协作 [9] - 商家端“智能掌柜”覆盖超过70万餐饮商户，“数字员工”已服务超过30万服务零售商 [9] - 尽管AI启动略晚，但目前研发投入明显加大，未来AI与业务的协同效应有望增强，其差异化优势在于全谱系本地生活数据积累 [9] 财务预测与估值 - 预测2026-2028年营业总收入分别为4013.52亿元、4378.30亿元、4698.41亿元，同比增速分别为10.0%、9.1%、7.3% [4] - 预测2026-2028年Non-IFRS净利润分别为-56.71亿元、283.85亿元、543.43亿元 [4][9] - 预测公司将在2027年实现归母净利润转正，达到182.39亿元，2028年增长至356.88亿元 [4] - 采用SOTP估值法，给予到店业务2026年10倍PE，即时零售业务2026年营收1.5倍PS，新业务2026年营收1倍PS，合计目标市值6178亿元，对应目标价115港元 [9] 主要财务数据与指标 - 公司总股本为61.75亿股，总市值约4936.61亿港元 [6] 1. 每股净资产为24.28元 [6] 2. 根据预测，2026-2028年每股收益（EPS）分别为-2.46元、2.95元、5.78元 [4] 3. 预测毛利率将从2025年的30.4%提升至2028年的36.8% [10] 4. 预测净资产收益率（ROE）将从2026年的-10.6%改善至2028年的20.7% [10]

投资评级与目标 - 首次覆盖，给予美团“增持”评级 [8] - 报告发布日（2026年6月4日）收盘价为78.60港元 [4] - 总市值为4853.25亿港元 [4] 核心观点与业绩总览 - 2026年第一季度业绩超预期：营业收入同比增长5.2%至910.4亿元，经调整净亏损为49.7亿元，较去年同期的109.5亿元大幅收窄，收入及利润均高于彭博一致预期 [8] - 投资建议核心逻辑：外卖市场竞争缓解导致单均经济（UE）亏损显著收窄，预计将持续减亏；新业务亏损环比明显改善，长期出海空间广阔 [8] - 财务预测：预计公司2026-2028年营业收入同比增长10.2%/13.4%/11.8%至4021.3/4560.7/5097.2亿元；归母净利润为-90.0/205.3/387.3亿元，对应2027/2028年市盈率估值分别为20倍和11倍 [8] 核心本地商业（外卖与到店）业务分析 - 2026Q1核心本地商业营收同比微降0.4%至640.6亿元 [4] - 外卖业务大幅减亏：经调整经营亏损为20.3亿元，环比2025Q4的亏损100.5亿元大幅改善，主要因补贴降温、下单量增速环比降低及每单亏损大幅改善 [3] - 外卖收入结构：配送服务收入同比下降6.5%至241亿元，商家服务收入同比微增0.2%至356亿元 [3] - 市场地位：在高客单市场份额稳固，整体市占率有望持续回升 [3] - 到店业务策略调整：主动放弃低效品类导致收入增速有所放缓，但休闲娱乐、健身及宠物服务等新型品类收入实现高增长，经营利润率环比保持稳定 [3] 新业务发展分析 - 2026Q1新业务收入同比增长21.3%至269.8亿元，主要由小象超市及海外业务Keeta增长驱动 [3] - 新业务亏损低于预期：经调整经营亏损为21.2亿元，环比2025Q4的亏损46.5亿元大幅收窄 [3] - 小象超市：覆盖城市持续增长，并在北京及宁波开设线下实体门店 [3] - 海外业务Keeta：各市场实现稳健增长，其中中国香港市场已达成扭亏为盈，各市场持续优化经营效率；沙特市场亏损环比收窄，但中东、巴西及其它市场运营效率仍有待提升以实现减亏 [3] 财务预测与估值摘要 - 营业收入预测：2026E/2027E/2028E分别为4021.27/4560.73/5097.19亿元 [2] - 归属母公司净利润预测：2026E/2027E/2028E分别为-89.95/205.34/387.28亿元，预计2027年实现扭亏为盈 [2] - 每股收益（EPS）预测：2026E/2027E/2028E分别为-1.46/3.33/6.27元 [2] - 市盈率（P/E）预测：2026E/2027E/2028E分别为-46.40/20.33/10.78倍 [2] - 市净率（P/B）预测：2026E/2027E/2028E分别为2.95/2.58/2.08倍 [2] - 净资产收益率（ROE）预测：2026E/2027E/2028E分别为-6.35%/12.69%/19.34% [2]

高盛对美团-W的评级与核心观点 - 高盛维持美团-W目标价116港元及"买入"评级 [1][2] - 公司管理层注意到外卖市场竞争格局正在改善 [1][2] - 管理层对实现长期单位经济效益复苏，最终达到每单1元人民币EBIT充满信心 [1][2] 公司业务财务预期 - 预计到2026年，公司到店、酒店及旅游服务的经调整EBIT利润率将稳定在25% [1][2] - 公司为即时零售业务设定的长期总交易额利润率目标为2% [1][2] 公司增长动力 - 公司旗下业务"Keeta"在中东、中国香港和巴西的业务不断拓展，预计将成为其下一个增长动力 [1][2]

投资评级与估值 - 报告对美团-W (03690.HK) 维持“买入”评级，目标价为113.06港元，当前股价为80.4港元，存在约40.6%的潜在上涨空间 [4] - 采用分部估值法计算公司合理估值为6,981亿港元，其中：外卖+闪购业务估值4,067亿港元（基于26年1.7倍PS），到店酒旅业务估值1,760亿港元（基于26年10.1倍PE），新业务估值1,154亿港元（基于26年0.8倍PS） [3][10][11] - 盈利预测更新：预计公司2026年至2028年每股收益分别为-1.56元、2.86元、4.87元，2026年预测较原-2.69元有所上调 [3] 核心观点与业务展望 - 即时配送业务（外卖+闪购）亏损收窄超预期，行业补贴收缩、竞争趋于理性，公司运营效率优势有望扩大单位经济效益（UE），预计未来季度利润将逐渐修复 [2][7] - 2026年第一季度，即时配送业务日单量同比增长8%至约7300万单，但受宏观和补贴影响，外卖平均订单价值（AOV）下降，该业务季度亏损约62亿元，单均亏损已收窄至1元以内（环比第四季度的约1.8元显著改善）[7] - 预计2026年第二季度外卖业务有望实现盈亏平衡，4-5月已实现盈利，预计第二季度及全年即时配送业务亏损分别约为8亿元和87亿元 [7] - 到店酒旅业务短期面临宏观挑战及竞争扰动，但公司在核心类目优势稳固，预计第二季度交易总额（GTV）同比增长10%，收入同比增长9%，经营利润率（OPM）维持在25%左右，长期利润率有望回升 [7] - 新业务（包括海外外卖Keeta等）2026年第一季度亏损21亿元，好于预期，公司优先优化运营效率，暂缓新市场扩张，预计2026年全年新业务亏损83亿元 [7] 财务预测与运营数据 - 收入增长预测：预计公司2026年至2028年营业收入分别为4,021.21亿元、4,546.47亿元、4,957.53亿元，同比增长率分别为10.21%、13.06%、9.04% [3] - 利润拐点预期：归属母公司净利润预计在2026年亏损96.11亿元后，于2027年扭亏为盈至176.33亿元，2028年进一步增长至300.40亿元 [3] - 盈利能力改善：毛利率预计从2025年的30.43%逐步恢复至2028年的36.08%，净利率预计从2025年的-6.40%改善至2028年的6.06% [3] - 季度业绩展望：预计2026年第二季度营业收入为1,014.94亿元，同比增长10.5%，调整后营业利润预计为12.00亿元，实现转正 [8]

投资评级 - 维持“推荐”评级 [3][8] 核心观点 - 美团2026年一季度业绩显示外卖盈利修复超预期，二季度外卖业务有望达到盈利拐点，长期看外卖盈利修复节奏明确 [1][8] - 核心本地商业一季度经营亏损大幅收窄至20亿元，经营亏损率3.2%，优于市场预期，预计二季度外卖UE将明显改善 [8] - 新业务收入快速增长，经营效率持续提升，小象超市扩大覆盖至55城，海外业务Keeta聚焦现有市场经营效率提升 [8] - 公司业绩改善确定性较强，预计2026-2028年收入分别为4083亿元、4808亿元、5629亿元，经调整净利润分别为-3亿元、274亿元、395亿元 [8] 财务预测与估值 - 预计2026-2028年营业收入增长率分别为11.9%、17.8%、17.1% [2] - 预计经调整净利润在2026年接近盈亏平衡（-3亿元），2027年、2028年分别大幅增长至274亿元、395亿元 [2][8] - 基于2026年6月4日收盘价，对应2027年、2028年经调整市盈率分别为15倍、11倍 [2][8] - 预计2027年、2028年每股收益分别为4.44元、6.39元（基于经调整净利润） [2] 2026年第一季度业绩详情 - 总营收910亿元，同比增长5.6%，基本符合市场预期 [8] - 经营亏损65亿元，低于市场预期28%，经调整净亏损50亿元，低于市场预期27% [8] - 核心本地商业收入641亿元，同比微增0.1%，经营亏损收窄至20亿元 [8] - 新业务收入270亿元，同比增长21.3%，经营亏损收窄至21亿元，亏损率环比改善至7.8% [8] - 期末现金及现金等价物1170亿元，短期投资633亿元，流动性充裕 [8] 业务分项分析 - **核心本地商业（外卖与到店）**：外卖行业补贴回归理性，美团运营效率的结构性优势凸显，管理层预计二季度UE将明显改善 [8] - **新业务**：食杂零售（小象超市）及海外业务（Keeta）运营效率提升是亏损收窄主因，小象超市加强供应链与线下门店布局 [8] - **到店业务**：一季度收入稳健增长，公司预计短期利润率稳定，长期存在修复空间 [8] 财务指标预测汇总 - 预计毛利率将从2025年的30.43%提升至2026年的36.06%，并在此后保持稳定 [10][12] - 预计净资产收益率将从2025年的-15.46%改善，至2027年、2028年分别达到12.70%、16.62% [10][12] - 预计经营活动现金流在2026年转正为192亿元，并于2028年增长至596亿元 [12]

投资评级 - 维持“推荐”评级 [1][3][8] 核心观点 - 美团2026年一季度外卖业务盈利修复超预期，核心本地商业经营亏损大幅收窄至20亿元，经营亏损率为3.2%，优于市场预期 [1][8] - 预计二季度外卖业务有望达到盈利拐点，长期外卖盈利修复节奏明确，到店业务聚焦高质量增长，海外业务效率持续提升，公司业绩改善确定性较强 [8] - 预测2026-2028年收入分别为4083亿元、4808亿元、5629亿元，经调整净利润（亏损）分别为-3亿元、274亿元、395亿元 [8] - 基于2026年6月4日收盘价，对应2027/2028年经调整市盈率分别为15倍和11倍 [2][8] 2026年第一季度业绩 - 实现营业收入910亿元，同比增长5.6%，基本符合市场一致预期 [8] - 经营亏损65亿元，低于市场一致预期28%；经调整净亏损50亿元，低于市场一致预期27% [8] - 截至一季度末，现金及现金等价物为1170亿元，短期投资余额为633亿元 [8] - 持有战略投资包括理想汽车12.73%股权、智谱3.86%股权及宇树科技7.61%股权 [8] 核心本地商业分部 - 一季度收入641亿元，同比增长0.1%，交易金额韧性增长得益于年度购买频率增加及服务间交叉销售 [8] - 分部经营亏损收窄至20亿元，经营亏损率3.2%，亏损大幅优于市场一致预期 [8] - 外卖业务：行业补贴回归理性，美团运营效率的结构性优势凸显；管理层预计二季度单均经济模型将明显改善，并进一步拉开竞争优势；下半年改善节奏取决于竞争环境，长期单均经济模型有望回归合理水平 [8] - 到店业务：一季度收入保持稳健增长；公司将继续巩固核心品类竞争优势，为商户构建数字化基础设施；预计短期内利润率保持稳定，长期存在修复空间 [8] 新业务分部 - 一季度收入270亿元，同比增长21.3% [8] - 分部经营亏损收窄至21亿元，经营亏损率环比改善至7.8%，主要得益于食杂零售及海外业务运营效率提升 [8] - 小象超市：扩大地域覆盖，截至一季度末已覆盖全国55座城市；加强供应链能力，积极布局线下实体门店 [8] - 海外业务（Keeta）：在所有市场保持稳健增长，其中中国香港和沙特市场运营效率提升；在其他中东市场及巴西市场效率改善更快；今年将更关注现有市场的经营效率提升而非扩张新市场 [8] 财务预测 - **营业收入**：预计2026-2028年分别为4083亿元（同比增长11.9%）、4808亿元（同比增长17.8%）、5629亿元（同比增长17.1%）[2][8] - **经调整净利润**：预计从2025年的亏损186亿元，收窄至2026年亏损3亿元，并于2027年、2028年分别实现盈利274亿元（同比增长8275.5%）和395亿元（同比增长44.1%）[2] - **每股收益（基于经调整净利润）**：预计2026-2028年分别为-0.05元、4.44元、6.39元 [2] - **盈利能力指标**：预计毛利率从2025年的30.43%提升至2026年的36.06%，并在此后保持约35.5%的水平；净利率预计从2025年的-6.40%改善至2028年的5.78% [10][12] - **估值指标**：基于经调整净利润，预计2027/2028年市盈率分别为15倍和11倍；市净率预计从2025年的2.8倍逐步降至2028年的2.1倍 [2][12]