核心观点 - 公司2025年业绩承压，主营业务收入与净利润均同比下降，但火电板块因燃料成本下降盈利显著改善，新能源板块利润则出现下滑 [1] - 公司重组为红筹控股A股权架构，有望对估值形成支撑，机构基于2026年0.8倍市净率给予目标价4.39港元，并维持“增持”评级 [1] - 2025年公司分红率提升至70%，合计派息每股0.17元 [1] 2025年整体财务表现 - 公司实现主营业务收入490.3亿元，同比下降9.6% [1] - 实现归属于权益所有人净利润34亿元，同比下降11.9% [1] - 实现归属于普通股股东净利润29.1亿元，同比下降13.5% [1] - 各业务板块净利润：煤电14.1亿元，水电1.1亿元，风电18.1亿元，光伏4.8亿元，其他业务-4.1亿元 [1] 火电业务分析 - 火电净利润为22.7亿元，较2024年的15.6亿元大幅增长 [2] - 测算度电净利为0.045元，同比增加0.019元 [2] - 煤电电价为0.369元/度，同比下降0.024元 [2] - 度电燃料成本为0.233元，同比下降0.038元，是盈利改善主因 [2] - 点火价差为0.145元/度，同比增加0.015元 [2] 水电业务分析 - 水电净利润为3亿元，较2024年的5.1亿元下降，主要受累于降雨量减少 [2] - 测算度电净利为0.016元，同比下降0.011元 [2] - 电价为0.261元/度，同比微增0.001元 [2] - 利用小时数为3083小时，同比减少56小时 [2] - 与电投水电资产重组确认一次性税项3.6亿元，进一步影响水电表现 [2] 新能源业务分析 - 风电利润为29.4亿元，较2024年的31.8亿元下降；光伏利润为9.8亿元，较2024年的17.2亿元下降 [3] - 测算风电度电净利为0.096元，同比下降0.026元；光伏度电净利为0.037元，同比下降0.036元 [3] - 风电电价为0.411元/度，同比下降0.037元；光伏电价为0.371元/度，同比下降0.034元 [3] - 2025年新增风电装机187万千瓦，新增光伏装机345万千瓦 [3] - 风电利用小时为2029小时，同比减少25小时；光伏利用小时为1285小时，同比减少106小时 [3] 未来业绩核心假设 - 假设2026年火电电价下降0.02元，煤价下降10元/吨 [3] - 假设2026年新能源电价下降0.02元，风电新增装机容量280万千瓦，光伏新增装机容量223万千瓦 [3] 公司估值与评级 - 预计公司2026-2028年每股收益分别为0.18元、0.21元、0.25元 [1] - 预计2026年每股净资产为4.83元 [1] - 参考可比公司估值，给予公司2026年0.8倍市净率，按1港元兑0.88人民币汇率，对应目标价4.39港元 [1]