7月30日，中共中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作。当前中国经 济形势如何？下半年经济工作怎么干？相关领域改革怎么推？8月1日，国家发展改革委召开新闻发布 会，邀请有关负责同志就部分经济热点问题进行了解读。 面对外部压力，上半年经济怎么样？ 人民日报记者 刘志强 好于预期，高质量发展取得新成效 经济运行彰显强大韧性。上半年，内需继续发挥增长主动力作用，对经济增长的贡献率达68.8%； 外贸展现出强大韧性，进出口规模站上20万亿元台阶，出口增长7.2%；装备制造"压舱石"作用持续发 挥，装备制造业增加值增长10.2%；现代服务业加快发展，信息传输、软件和信息技术服务业增长 11.1%。 新动能加快发展壮大。人工智能的开源模型、创新药等创新成果不断涌现，智能无人飞行器制造、 智能车载设备制造等新兴产业茁壮成长。上半年，高技术制造业增加值增长9.5%，比规模以上工业整 体快了3.1个百分点。 "今年以来经济运行成绩来之不易，为实现全年经济社会发展目标任务奠定了比较好的基础，也增 强了我们的信心。"周陈介绍了下一步国家发展改革委的工作重点： 持续发力、适时加力实施好已部署的各项政策举措。坚定 ...

工业稳则经济稳。今年上半年，31个省份规上工业增加值全部实现了同比增长，其中，福建、安徽、河 南、湖南实现8%以上的增长；8个工业大省利润增速高于全国平均水平，其中，河南、湖南、湖北、江 苏实现两位数增长。各地因地制宜发展新质生产力，推动科技创新和产业创新融合发展，新产业、新业 态较快发展。 在东部地区，浙江省人工智能核心产业企业营业收入增速明显快于规上企业，其中，算力服务、数据服 务、算法模型、智能终端营收均保持两位数增长。福建省规模以上高技术制造业增加值同比增长 16.8%，增幅比规模以上工业增加值高8.1个百分点。江苏省航空航天器及设备制造、光纤光缆及锂离子 电池制造、电子器件制造、电子元件及电子专用材料制造等行业均实现两位数较快增长。 从总量看，上半年，广东、江苏、山东、浙江、四川、河南、湖北、福建、上海、湖南位居全国前十。 广东实现地区生产总值68725.4亿元，继续稳居全国第一；江苏紧随其后，地区生产总值为66967.8亿 元；山东地区生产总值突破5万亿元，达到50046亿元；浙江地区生产总值为45004亿元；四川、河南地 区生产总值分别为31918.2亿元、31683.8亿元；湖北上半年地区生产 ...

对于经济运行态势，国家发展改革委国民经济综合司司长周陈表示，上半年我国经济在顶住外部压力、 消化累积风险的情况下，稳中有进、好于预期，高质量发展取得新成效，发展的"含金量"不断提高。 周陈说，近期多家国际机构上调今年全年我国经济增速预测，国际货币基金组织前几天大幅上调了预 测，表明对我国经济发展前景充满信心。7月份，生产经营活动预期指数为52.6%，在荣枯线上持续保 持扩张，说明制造业企业市场信心较为稳定乐观。 关于下一步经济工作，周陈表示，一方面，国家发展改革委将持续发力、适时加力实施好已部署的各项 政策举措，坚定不移实施扩大内需战略，坚定不移推动高水平科技自立自强，深化改革开放，加力建设 全国统一大市场，特别是继续推动稳就业稳经济若干举措陆续出台实施，保持政策连续性、稳定性，增 强灵活性、预见性，将外部压力转化为内生动力，稳住经济大盘。 ● 本报记者 欧阳剑环 8月1日，国家发展改革委多位有关部门负责人在新闻发布会上表示，今年"两重"建设项目清单8000亿元 已全部下达完毕；今年第三批690亿元支持消费品以旧换新的超长期特别国债资金已下达完毕，将于10 月份按计划下达第四批690亿元资金；在全方位扩大内需 ...

利率债 - 2025年7月18 - 25日央行净投放2123亿元，资金价格上行，DR001上行6.08BP至1.5174%，DR007上行14.56BP至1.6523%[16] - 同期利率债一级市场发行9398.05亿元，净融资额2091.69亿元，地方债募集资金3757.55亿元[22] - 国债收益率上行，1 - 10年期分别上行3.45 - 7.92BP，10Y - 1Y期限利差从31.62BP走阔至34.89BP[30][31] 信用债 - 2025年7月21 - 27日信用债发行12074.83亿元，环比减少1330.33亿元，净融资额 - 2477.24亿元[3][40] - 公司债发行只数占比最大，AAA级发行规模占总发行量77.67%，发行以1年期为主，金融业发行只数最多[3][43] - 城投债和中短期票据到期收益率整体上行，AA评级3年期城投债和AAA评级10年期中短期票据上行幅度最大[3][52] 大类资产 - 2025年7月18 - 25日美三大股指上行，道指、标普500、纳指周涨1.26%、1.46%、1.02%，欧洲三大股指多数上行[61] - 美债收益率分化，1、3年期上行，5、7、10年期下行，10Y - 1Y期限变动 - 5.00BP至31.00BP[67] - 美元指数周跌0.80%，非美货币走强，原油和黄金价格下跌，布伦特原油周跌1.21%，COMEX黄金期货周跌0.61%[72][73] 投资建议与风险 - 7月政治局会议或聚焦“稳增长”与“调结构”，政策“托而不举”，债市短期波动大，建议票息策略[6][77] - 面临地缘政治、美联储货币政策、海外经济增速、国内通胀、市场波动超预期等风险[8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年07月18 - 25日，国债收益率上行、期限利差走阔，央行净投放2123亿元，银行间和交易所资金价格整体上行，利率债一级市场净融资2091.69亿元，国债各期限收益率均上行，10Y - 1Y期限利差走阔至34.89BP [1][15][33] - 2025年07月21 - 27日，信用债到期收益率整体上行，一级市场新发行956只、规模12074.83亿元，净融资-2478.24亿元，公司债发行只数占比最大，AAA级发行规模占比77.67%，发行以1年为主，金融业发行只数最多 [2][48] - 2025年07月18 - 25日，欧美股指多数上行，美三大股指和欧洲部分股指上涨，亚太股指涨跌互现；美债收益率分化；美元指数周跌0.80%，非美货币走强；原油和黄金价格下跌 [3][62][72] 根据相关目录分别进行总结 利率债 - **流动性观察**：2025年07月18 - 25日，央行开展23438亿元逆回购操作，到期21315亿元，净投放2123亿元，银行间和交易所资金价格整体上行，如DR001上行6.08BP至1.5174%，GC001上行3.00BP至1.4130% [15][19][21] - **一级市场发行**：2025年07月21 - 27日，利率债一级市场发行9398.05亿元，到期偿还7306.36亿元，净融资2091.69亿元，地方政府债发行较前期增加 [27] - **二级市场交易**：2025年07月18 - 25日，国债和国开债现券收益率整体上行，国债1 - 10年期分别上行3.45 - 7.92BP，10Y - 1Y期限利差从31.62BP走阔至34.89BP；国开债1 - 10年期分别上行4.30 - 9.53BP，10Y - 1Y期限利差从23.82BP走阔至28.57BP [33][34] 信用债 - **一级市场发行**：2025年07月21 - 27日，信用债一级市场新发行956只，规模12074.83亿元，环比减少1330.33亿元，净融资-2478.24亿元，公司债发行只数占比最大，AAA级发行规模占比77.67%，发行以1年为主，金融业发行只数最多 [48][50] - **二级市场交易**：2025年07月18 - 25日，城投债和中短期票据到期收益率整体上行，城投债AA评级3年期上行幅度最大为12.27BP，中短期票据AAA评级10年期上行幅度最大为11.99BP [58] - **一周信用违约事件回顾**：2025年07月21 - 27日，1家企业信用债违约，鸿达兴业股份有限公司“鸿达退债”于7月24日违约，债券余额3.37亿元 [60][62] 大类资产周观察 - **欧美股指多数上行**：2025年07月18 - 25日，美三大股指上行，道指周涨1.26%、标普500指数周涨1.46%、纳指周涨1.02%；欧洲三大股指多数上行，德国DAX指数周跌0.30%，法国CAC40指数周涨0.15%，英国富时100指数周涨1.43%；亚太股指涨跌互现 [62][63] - **美债收益率分化**：2025年07月18 - 25日，1、3年期美债收益率分别上行1.00BP、2.00BP，5、7、10年期分别下行1.00BP、3.00BP、4.00BP，10Y - 1Y期限变动-5.00BP至31.00BP [65] - **美元指数走弱，非美货币走强**：2025年07月18 - 25日，美元指数周跌0.80%，英镑兑美元周涨0.21%，欧元兑美元周涨0.99%，美元兑日元周跌0.77%，美元兑人民币周跌0.11% [70] - **周内原油下行，黄金价格下跌**：2025年07月18 - 25日，COMEX黄金期货价格周跌0.61%，伦敦现货黄金价格周跌0.35%；布伦特原油价格周跌1.21%，WTI原油价格周跌3.24% [72] 投资建议 - 7月中央政治局会议或聚焦“稳增长”与“调结构”双主线，稳增长扩内需、提振消费，发挥存量政策效用、适度推出增量政策；调结构推进反内卷与统一大市场，细化相关措施 [4][76][77] - 房地产市场供需两端或多维施策，供给端明确标准、加大收储，需求端放松购房门槛 [77] - 资本市场鼓励长线资金入市，完善退市制度、强化监管，推动金融与科技融合 [78] - 民生领域稳就业成核心，通过项目创造岗位、扩大基层岗位和企业扩招缓解就业压力 [79] - 稳外资与扩开放应对关税重构压力，加强知识产权保护、落实外资待遇、优化营商环境 [79] - 中长期布局衔接“十五五”规划，聚焦战略性新兴产业，推动清洁能源项目建设 [79] - 债市短期波动加大，建议以票息策略为主，灵活调整久期，抓住交易性机会 [4][80]

宏观经济形势 - 上半年GDP增速达5.3%，超出全年5%目标，社零增速达5%，通胀温和回升，经济稳中有进[4] - 居民消费乏力，房地产量价齐跌，出口边际回落，经济回升向好势头需巩固[4] - 下半年政府债预计再度靠前发力，社会融资成本预计进一步下移，“两新”“两重”领域有望受益[5] 六大信号 - 服务消费重要性加码，建议关注文旅、娱乐等板块[6] - 科技政策发力，芯片受限压力或减缓，建议关注计算机、芯片等板块[6] - “反内卷”关注上游资源整合，光伏、新能源产业链或受益[6] - 支持外贸行业，政策利好下外贸企业有望企稳[6] - 基建链迎城市更新机遇，交通、水利等领域可关注[6] - 资本市场改革持续，金融板块下半年或有表现，建议关注券商、保险[7] 配置建议 - 重点关注科技、服务型消费两条主线，可阶段性关注新能源、基建、金融相关机会[2]

报告核心观点 本次会议延续"稳中求进"总基调，构建"短期稳增长、中期调结构、长期谋突破"的三维政策体系，短期政策"稳货币+宽财政+强改革"组合明确，中期深化供给侧改革，长期"十五五"规划聚焦中国式现代化全局突破，推动经济实现质的有效提升与量的合理增长 [2][18] 事件 中共中央政治局7月30日召开会议，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作，决定今年10月在北京召开中国共产党第二十届中央委员会第四次全体会议 [1][7] 主要政策解读 财政货币协同发力，结构性工具精准滴灌 宏观政策要求"持续发力、适时加力"，货币"适度宽松"且保持"流动性充裕"，财政"更加积极"，二者协同避免单一政策副作用，形成稳增长合力，服务于提振内需和稳定实体经济 [2][10] 治理"反内卷"+产能优化 依法依规治理企业无序竞争，推进重点行业产能治理，规范地方招商引资行为，激发各类经营主体活力，推动科技创新和产业创新融合，推进全国统一大市场建设 [11] "十五五"前瞻，锚定中国式现代化，强调战略主动 明确10月召开二十届四中全会研究"十五五"规划建议，强调"十五五"是关键时期，会议既促进"十四五"收官，又为"十五五"规划编制锚定方向和夯实政策根基 [15] 后续建议关注 出口导向型行业 美国对华关税下调利好出口占比高的企业，如家电、消费电子、纺织龙头，订单及利润率修复预期增强 [3][21] 政策精准滴灌与全球科技共振下的高成长赛道 国产算力（GPU/服务器/光模块）、工业母机、国防军工等 [3][21] "十五五"规划主题性机会 关注与"十五五"规划相关的主题性投资机会 [3][21]

报告核心观点 - 2025年下半年中国经济增长受新旧动能转化和需求前置双重影响，GDP增速回落，广义通胀跌幅有望收窄，内需中投资需求疲弱压力突出，财政和货币政策预计进一步优化，房地产企稳和扩大内需是实现经济稳定增长的关键 [2] 需求前置与转型继续 - 2024年四季度到2025年上半年中国经济增速回升，主要变量是政府支出扩张、房地产销量基本止跌和“抢出口”带动出口和出口相关工业产出阶段性高增 [4] - 2025年下半年上述三个因素存在变化和向下趋势，政府融资前置和税收、卖地收入不及预期导致广义财政支出增速放缓，房地产销量和价格跌幅存在扩大风险，出口增速由正转负 [5] - 经济结构转型中需平衡新旧动能关系，加快释放新经济产业增长动能、提高新经济占比，同时房地产止跌企稳、减少旧部门对经济增长和内需的拖累，才能突出新经济产业对经济增长的拉动力 [7] 出口：中美贸易摩擦进入相持阶段 - 2025年上半年出口环境剧烈波动，中美关税摩擦导致双方货物贸易“近似断供”，中国对美出口大幅下跌，美国从中国进口部分商品占比高，短期内难找到供应替代 [33] - 5月10日中美日内瓦谈判后双方关税税率暂时性大幅回落，双方对自身承受能力有更清晰认识，短期内“全面脱钩”不现实，但需警惕美国强化技术封锁风险 [34] - 下半年双方贸易摩擦进入相持期，美国关税政策大概率保持10%的全面基准关税，对主要贸易逆差国家征收额外20%-50%关税，“232”调查关税大概率保留，此前以芬太尼问题和移民问题实施的关税可能根据合作进展取消，“301”调查关税可能保留 [35][36][38] - 预计“抢出口”和关税对8-12月出口增速拖累7-8个百分点左右，对GDP影响略超1个百分点，第三季度出口零增长，第四季度下跌7%，全年出口有望正增长0.9%，进口继续疲弱但跌幅收窄，全年下跌2.5%，货物贸易顺差对经济增长的贡献趋于下降 [39][40][41] 房地产和价格企稳是短期恢复消费增长的关键 - 2025年上半年商品消费增长势头回升，主要集中在消费补贴相关的耐用消费品领域，“以旧换新”政策对社零有支撑，但下半年社零增速放缓，2026年增长面临更多挑战 [70][71] - 房地产调整和主要消费品价格低位运行是拖累名义消费增速的主要原因，扣除房地产后居民平均消费率较疫情前下降幅度有限，非居住类人均消费支出的实际增速超过2019年实际增长水平 [84] - 非居住消费支出表现出较强韧性，“吃喝玩乐”消费增长水平超过疫情前，但消费“增量不增价”，房地产尚未企稳拖累居民收入和相关消费，改善居民消费需结束无效内卷与实现房地产市场企稳 [98][99] 从“投资于物”向“投资于人” - 2025年上半年固定资产投资同比增长2.8%，扣除物价影响实际增长5.3%，房地产投资持续收缩，带动相关建筑业和租赁商务服务业投资表现疲软，扣除房地产后非房地产固定资产投资同比增长6.7% [109] - 2025年上半年制造业投资同比增长7.5%，受益于设备更新、产业技术升级和居民商品消费需求增长，但受制于贸易摩擦、产能利用率和房地产收缩等问题，下半年制造业投资增速预计放缓至3.6%，全年增长5.2% [113][114][115] - 2025年上半年广义基建投资同比增长8.9%，增长主要来自绿色转型带来的电力相关投资和铁路、水利等领域的重大项目工程，下半年基建投资预计增长6.8%，全年增长7.7% [122][123][124] - 2025年上半年房地产销售跌幅整体收窄，但第二季度以来销量和价格跌幅有重新扩大趋势，下半年房地产投资预计仍将延续较大幅度下跌，全年商品房销售面积下跌5%到10%，房地产投资下跌10%，但市场下跌势头将趋于缓和，配合积极稳楼市政策有望加快企稳 [134][135][136] 稳增长政策还需加力 - 2025年广义财政赤字预计达12.2万亿元，广义赤字率升至8.7%，全年广义财政预算缺口预计8000亿元，主要来自税收收入和土地出让收入不及预期 [160][161][162] - 2025年上半年广义财政支出在政府债券融资支持下加速增长，一般公共预算支出重点向民生相关领域倾斜，政府性基金支出增长30.0%，新增政府债券总额达6.0万亿元，下半年政府债券融资对广义财政支出和经济增长的推动作用预计减弱 [164][166][167] - 展望下半年，广义财政支出增速预计放缓，若8000亿广义财政收入缺口无增量财政支持，全年广义财政支出增速将从预算的5.5%下降至3.5%，需补充新的财政资金保障财政支出平稳增长，潜在资金来源包括使用地方专项债未使用额度、扩大政策性金融工具使用范围、适当新增赤字或特别国债规模 [168][169] - 下半年财政资金使用预计持续向促销费、保障民生倾斜，专项债使用范围扩大，提振消费补贴资金分领域、分时段控制使用节奏，消费补贴覆盖商品品类扩围，可能向服务转移，财政资金继续保持对公共服务投入，扩大医疗、教育、养老等公共服务供给，结合应对人口老龄化战略扩大对居民部门转移支付 [170][172][173] 适度宽松的货币政策还需兼顾长期防风险 - 2025年上半年货币政策加强超常规逆周期调节，实施降准、降息等一揽子货币金融宽松政策，企业融资成本下行，新增信贷主要来自政府部门融资，私人部门信贷扩张需求依然较弱，但企业现金流有所改善，信贷投放结构上科技创新和绿色转型仍是重点，基建投资和制造业投资贷款增速放缓 [195][196] - 货币政策兼顾保持金融稳定，保持银行净息差基本稳定，防止银行存款内卷竞争和净息差进一步下滑，当前利率调整需相对审慎 [197] - 预计三季度以执行已出台政策措施为主，第三季度末和第四季度降准降息概率相对上升，预计年内降准50个基点，下调7天逆回购10-15个基点，引导1年和5年LPR利率下降15-20个基点，社会融资存量增速将从6月的8.9%小幅下降至年末8.6%，全年新增社融36.1万亿元，下半年将继续创新政策性金融工具扭转投资放缓趋势 [198] 人民币汇率表现较为稳定 - 2025年上半年人民币对美元汇率表现稳定，美元指数下跌10.8%至96.8，人民币对美元小幅升值1.9%至7.17，但对其他主要货币不同程度贬值，6月底人民币名义有效汇率指数为99.0，较去年底下降4.0% [212] - 下半年预计人民币对美元汇率相对稳定，若贸易谈判结果理想，人民币汇率升值势头可能释放，原因包括中美关税谈判期大概率延期、人民币对美元汇率和美元指数及A股市场表现同步但升值幅度小、美联储年底和明年降息是大概率事件且中美息差预期收窄、出口部门结余大量未结汇资金，2025年末人民币汇率可能温和保持在7-7.2附近 [213] 展望“十五五” - “十五五”需要4.5%以上中高增长水平和恢复广义物价正增长，2026-2035年年均增长4.4%，“十五五”经济平均增长4.7%，“十六五”经济平均增长4.2%，实现2035年人均GDP达2.5-3.5万美元左右的目标对名义GDP增速和人民币汇率提出隐含要求，“十五五”需实现价格由负转正甚至1%以上增长 [228][229] - “十五五”建设重点包括科技创新，继续推动新质生产力发展，加快攻克“卡脖子”技术，加强人工智能研发和应用，打造新兴支柱产业，推动传统产业技术改造和升级；统一大市场建设，与促进科技创新、扩大消费、新型城镇化建设等战略结合，破除地方保护主义和市场分割，转换政府职能，提升经济循环效率与资源要素流动性；民生福祉，增强社会民生保障与扩大内需战略结合，关注养老、生育、医疗等领域，增加居民收入，创新消费场景，加快服务业开放，支持服务消费重点领域发展，落实消费税改革，取消房地产限制性政策；绿色低碳，注重推动产业结构调整与绿色升级，加快清洁能源替代，提升传统能源使用效率，建立地方碳排放目标评价考核制度，完善全国碳排放权交易市场 [230][231][234][235]

外资在华研发投入 - 2013年后10年间在华规模以上外资工业企业研发经费增长超86% 有效发明专利数增长336% [1] - 外资研发中心为发展新质生产力开拓国际视野 积聚国际资源 吸引国内外高端人才并带来先进技术和管理经验 [1] - 外资企业是国内研发机构嵌入全球创新网络的重要接口 在信息技术 生物医药 新材料 新能源等领域与全球产业链创新链联系紧密 [1] 中国市场吸引力 - 中国拥有全球最大中等收入群体 消费市场容量大层次多 制造业产业链供应链完备 [2] - 外资企业将高技术产业作为发力点 大众汽车在合肥建立研发中心使产品更快响应中国需求 [2] - 2023年上半年电子商务服务业 航空航天器制造业 化学药品制造业实际使用外资分别增长127.1% 36.2% 53% [3] 外资企业转型与升级 - 外资企业由"市场导向型"向"创新驱动型"转变 巴斯夫上海基地升级为综合研发生产销售中心 [3] - 安赛乐米塔尔与湖南钢铁合作建设汽车用钢全球研发中心 [3] - 外资企业深度融入中国经济体系 成为高水平对外开放的见证者和参与者 [2] 国际合作与产业链融合 - 扩大国际科技交流合作是实现双循环的重要选择 [4] - 外资企业通过深耕中国市场更紧密融入中国产业链 分享高质量发展红利 [4] - 中国持续吸引高端服务业和制造业外资流入 市场重要性稳步提升 [3]

核心观点 - 全球经济不确定性下中国经济向注重内需转型，基建板块成开启内需“第二格局”关键力量，在政策与市场需求驱动下迎来发展机遇，截止2025上半年投资完成额同比增近9%，兼具投资价值，投资应关注从“量”到“质”转变及相关龙头企业 [2][5][7] 国内基建领域热点 - 雅鲁藏布江下游水电工程启动，提升清洁能源供应能力、优化能源结构、带动投资需求，新成立的中国雅江集团未来有望整合更多水电资产 [3] - 海南自由贸易港建设获政策支持，吸引资本和人才，其建设需完善基础设施，与旅游等产业相关的基建将快速发展 [3] - 城市更新行动是城镇化新阶段战略，从“增量扩张”转向“存量提质”，带动上下游产业增长，为基建投资提供新增长点 [4] 全球经贸不确定性下的内需转变 - 贸易摩擦倒逼经济结构转型，基建投资作为内需驱动型产业重要性凸显 [5] - 内需格局从居民消费向国内基建转变，基建投资可拉动上游产业、刺激消费和产业升级 [6] - 国内要素大市场构建与基建形成协同效应，促进要素自由流动和高效配置，提升基建投资效率和回报 [6] - 基建板块有较高股息率和政策护城河，投资周期长但项目运营后现金流稳定，受经济周期波动影响小，大型基建企业有竞争优势 [6] 投资逻辑主线 从“量”到“质”的转变 - 战略性项目优先，如雅鲁藏布江水电工程等重大项目获优先支持 [9] - 短板与弱项补齐，城市更新等项目持续发力 [9] - 新型基础设施建设加速，5G等新基建板块为数字经济提供支撑 [10] - 绿色低碳转型，新能源基础设施等绿色基建成投资热点 [10] 聚焦高股息、政策护城河与技术领先的龙头企业 - 关注高股息率的建筑央企，其有稳定现金流、高股息率、资金实力和技术优势，分红稳定 [11] - 关注受益于城市更新的细分领域龙头，如在老旧小区改造等方面有核心技术和市场份额的上市公司 [11] - 关注新能源基建与绿色环保领域的先行者，如在新能源发电等领域有优势的企业 [11] - 关注具备“国内要素大市场”协同效应的企业，如物流和数字基础设施相关企业 [11]