报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 宏观面趋于平淡，供应端受产能天花板制约总体稳定，国庆前备货需求前景限制下行空间，但仅靠下游部分追涨补货难以弥补需求缺口，同时社会库存环比继续累库，仓库出货量处于近年低位及升现货商贴水表现，价格或承压震荡运行；美联储9月降息落地后宏观面驱动减弱，不过美国采购经理人指数由跌走平，国内反内卷政策持续推进，整体宏观面仍偏多，供需上，上游氧化铝供应过剩+国内电解铝紧平衡，10月在旺季背景下预计仍有小幅上行动能，11 - 12月或再度进入宽幅震荡状态；未来一周铝价或仍以承压整理为主，沪铝2511支撑约20500，阻力约20900 [11] 各部分总结 中线行情分析 - 中线趋势判断为大区间震荡，逻辑是美联储9月降息落地后宏观面驱动减弱，但美国采购经理人指数由跌走平，国内反内卷政策持续推进，整体宏观面仍偏多，供需上，上游氧化铝供应过剩+国内电解铝紧平衡，10月在旺季背景下预计仍有小幅上行动能，11 - 12月或再度进入宽幅震荡状态，20000以下可考虑持中期多单 [5] 品种交易策略 - 上周策略回顾：未来一周沪铝2511支撑约20800，阻力约21400，轻仓持多 [7] - 本周策略建议：未来一周沪铝2511支撑约20500，阻力约20900，短线交易；现货企业套期保值建议适量增配库存 [8] 总体观点 - 铝土矿市场：近期几内亚铝土矿价格因雨季带来的季节性发运收紧，雨季结束后若无突发事件冲击，矿价预计将出现季节性回调，但下方支撑明显，70美元/吨或成为重要支撑位；4季度国产矿石产量迎来边际修复，但因环保整治及监察趋严，整体供应难有大幅改善 [9] - 氧化铝市场：截止9月12日，国内氧化铝建成产能约11255万吨，运行产能约9680万吨，产能利用率约86.23%，上周85.21%，目前产能利用率处于2022年来高位；8月下旬来冶炼利润小幅回落，不过目前现货价格已下跌至高边际成本，氧化铝厂减产风险提高 [9] - 产量（电解铝）：截至2025年9月，国内电解铝建成产能已接近4500万吨的政策天花板，运行产能达4410万吨，开工率高达98%，进一步增产空间有限；四季度新增产能仅来自中铝青海的10万吨（云南指标转移）及新疆农六师铝业的25万吨置换项目，全年净增量预计不足50万吨；2025年全年国内电解铝产量预计为4396万 - 4450万吨，同比增速降至1.5% - 2.3%，四季度产量或维持高位但难有显著增长 [9] - 进出口：目前电解铝进口理论亏损约1800元/吨，上周约亏损1400元/吨；今年3月来铝出口整体回升，目前整体处于近年区间偏高水平，虽然下半年出口增速预计大概率较上半年回落，但预计整体韧性仍在 [9] - 需求（铝型材）：本周国内铝型材行业开工率环较上周升0.6个百分点至54.6%；建筑型材开工率维持低位运行，工业型材在9月传统旺季背景下，近期企业反馈新增订单较前期增多，给予开工率支撑，目前多数企业尚未确定国庆放假安排，四川、山东部分企业反馈计划放假3天左右 [10] - 需求（铝板带箔）：本周铝板带龙头企业开工率环较上周降0.4个百分点至68.2%，短期内铝板龙头企业开工率预计仍将持稳或震荡上行；铝箔龙头企业开工率继持稳71.9%，头部企业增速放缓的态势已清晰显现，短期内在旺季效应支撑下，铝箔龙头企业开工率预计将维持72 - 75%的震荡 [10] - 需求（铝线缆）：本周铝线缆行业开工率持稳65.2%，各家头部生产状态处于忙碌状态，随着时间临近国庆假期，在刚需生产背景下，预计下游厂家采购力度将进一步放量，预计下周开工率缓慢向上 [10] - 需求（合金）：本周原生铝合金板块开工率较上周降0.2个百分点至57.4%，行业产能释放略有收敛；再生铝龙头企业开工率较上周升0.4个百分点至55.9%，主要受益于原料采购压力缓解及订单温和回暖，短期行业开工率将保持小幅上涨趋势，但原料紧缺和政策因素将持续压制产能恢复弹性 [10] - 库存（电解铝）：电解铝锭社会库存64万吨，较上周增约3%，较上年同期低约14%，整体延续7月中旬来的累库动作，本周累库主要仓库出库量下降，不过同期电解铝厂库存则出现回落，近期电解铝社库增幅预计有限；铝棒13.02万吨，基本持稳上周，较去年同期高约9%；LME铝库存再度走高，整体延续6月底累库格局，俄乌战争有通过谈判结束的迹象，此前市场的隐性库存逐步转变为显性，LME库存后续仍较大概率偏累库 [10] - 氧化铝利润：目前中国氧化铝行业完全成本平均值约2840元/吨，利润约200元/吨，上周约270元/吨 [11] - 电解铝利润：目前国内电解铝生产平均成本约17200元/吨，理论盈利约3600元/吨，上周盈利3700元/吨，利润处于较高水平 [11] - 市场预期：宏观面趋于平淡，供应端受产能天花板制约总体稳定，国庆前备货需求前景限制下行空间，但仅靠下游部分追涨补货难以弥补需求缺口，同时社会库存环比继续累库，仓库出货量处于近年低位及升现货商贴水表现，价格或承压震荡运行 [11] - 个人看法：同报告核心观点 [11] - 重点关注点：国内社库变化、几内亚矿端是否发生扰动事件、国内反内卷相关政策实施情况 [11] 重要产业环节价格变化 - 本周铝土矿持稳，随着几内亚雨季临近恢复，政策端扰动消息频出，而4季度长单价格还未尘埃落定，进口铝土矿供应端的增量成为市场关注的重点；煤价小幅走高，长假前备货推动，当前产能严格管控下，坑口价格抗跌，另外从季节性来看，当前南云单电价约0.382元，10月出现回升概率较高；本周氧化铝价格继续小幅回落，供需过剩+库存累库，现货价格承压 [12] 重要产业环节库存变化 - 本周国内港口铝土矿库存小幅回升，2025年初来持续累库至近年高位，8月后于近年高位整理，不过氧化铝厂的铝土矿库存仍在增加，根据DISR的预测，四季度澳洲铝土矿出口量预计持稳，国内铝土矿处于宽裕状态；氧化铝整体库存延续累库，增量主要来自电解铝厂和氧化铝厂库存，港口库存仍处于近年来低位；本周国内主流消费地电解铝锭库存64万吨，较上周增约3%，较上年同期低约14%，整体延续7月中旬来的累库动作，本周累库主要仓库出库量下降，不过同期电解铝厂库存则出现回落，近期电解铝社库增幅预计有限；铝棒13.02万吨，基本持稳上周，较去年同期高约9%；海外方面，LME铝库存再度走高，整体延续6月底累库格局，俄乌战争有通过谈判结束的迹象，此前市场的隐性库存逐步转变为显性，LME库存后续仍较大概率偏累库 [16] 供需情况 - 国内铝产业重要环节利润情况：本周国内氧化铝行业完全成本平均值预计约2840元/吨，利润约200元/吨，上周利润约270元/吨，氧化铝理论进口盈利约150元/吨，上周理论盈利120元/吨；电解铝生产成本约17200元/吨，上周约17500元/吨，理论利润约3600元/吨（上周3700元/吨）；电解铝理论进口亏损约1800元/吨，上周亏损约1400元/吨 [18] - 本周国内铝下游加工龙头企业开工率较上周小增0.1个百分点至62.2%，较去年同期低1.3个百分点；原生合金头部企业开工平稳但中小企业受需求波动开工回调；铝板带样本企业本周开工率微降；铝线缆开工率持稳；型材开工率小幅回升，主要因工业型材受汽车、光伏等订单支撑；包装箔需求刚性但增长乏力；再生铝行业开工率微升；预计下周下游铝加工周度开工率继续小幅回升 [22][23] 期现结构 - 沪铝期货价格结构偏弱 [28] 价差结构 - 本周铝锭与ADC12的价差约 - 2040元/吨，上周为 - 1940元/吨；目前原铝与合金价差处于近年来的中轴偏低水平，当前价差对电解铝影响中性偏强 [35][36] 市场资金情况 - LME铝品种资金动向：经历前4周持稳，最新一期基金净多头寸出现明显增长，主要与美联储9月降息有关，从点阵图来说，年内还有两次降息，整体市场仍偏强对待 [38] - 上期所电解铝品种资金动向：本周主力净多小幅回落，多空阵营均出现小幅减仓操作；以金融投机为主背景的资金净多头寸小幅减仓；以中下游企业为主背景资金由小幅净多转轻微净空头寸，近期基本处于多空胶着状态；从目前主力资金的表现来看，未来一周市场或震荡偏承压 [41]