报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 情景一大概率触发，油脂可能回落，近期供应增加及高估值回落担忧更具确定性，预计近期油脂回落为主 [1][2][9] 根据相关目录分别进行总结 近期油脂行情梳理 - 4月以来特朗普贸易政策引发全球商品动荡，原油大跌带动植物油整体下跌，马棕恢复性增产幅度较大，4月前期高频出口数据较好，市场预期印度等地补库，预计马棕4月库存仍处偏低位置，美豆油4月走势较强，因美国国内豆油库存低且预计生物柴油政策会大幅提高豆油用量，两者支撑下油脂企稳震荡 [4] 马棕4月出口或不及预期，增产累库或推动油脂下行 - 4月前30日马棕产量环增17.03%，4月产量或达近五年同期最高水平，出口环增3.6%-5.1%，扭转前期恢复趋势，按35万吨表观消费推算4月底库存或在175万吨左右，按3月份45万吨表观消费推算或在165万吨左右，若需求国放缓补库节奏，马棕累库将加快 [5] - 马棕估值与原油、马棕库存联系紧密，马棕库存与POGO通常成反比，若马棕库存恢复到170万吨一线，价差通常回落到200美元/吨附近，目前价差水平在400美元/吨，马棕累库可能触及170万吨水平背景下，油脂未来或有下行空间 [5] 美生柴政策中期或存利多，但短期供应压力仍需释放 - 未来棕榈油走出明确趋势需原油、产量、需求端提供新驱动，一是4、5月产量恢复明显走累库预期，或原油大幅回落需求下降估值受损，或两者叠加触发大幅下跌场景；二是棕榈油产量7月前未上量，适应需求，宏观经济企稳，大豆、菜籽种植出现天气问题，形成高位震荡场景，目前情景一大概率触发，油脂可能回落 [1][8][9] - 市场讨论供应端欧洲菜籽减产、产地菜籽库存较低及需求端美豆油生柴政策的利多，欧洲菜籽生长时间长，前期干旱达历史级别，近期降雨恢复，减产程度待考证，加拿大菜籽可外售库存按不同口径情况不同，盘面价格上涨反映国内供应偏紧，国内菜油库存较高，去库难度待考验，美豆油生柴政策预计形成每年50 - 100万吨级需求增加，具体细则及外国原料使用待官方确定 [2][9]

二 〇 二 五 年 度 豆油：国际豆油支撑油脂价格 李隽钰 投资咨询从业资格号：Z0021380 lijunyu@gtht.com 报告导读： 上周观点及逻辑： 棕榈油：上周油脂板块交投激烈，棕榈油强现实弱预期的交易博弈近两月后，市场认为累库故事交易 暂时充分，因此随着印度边际需求改善的新变量，棕榈油触底反弹，并随着美豆油情绪利好继续大涨， 棕榈油 09 合约周跌幅 3.00%。 豆油：4 月大豆压榨开机持续不如预期，豆油大幅去库，并且国际豆油现实紧张且 RVO 预期持续炒作， 支撑国际油脂价格，豆油 09 合约周涨 2.99%。 本周观点及逻辑： 棕榈油：市场关于马来 4 月后的累库预期及印度需求疑虑已经交易了近两个月，对此矛盾的交易资金 已经有所钝化，因此当马盘在 4000 林吉特获得有效支撑，连盘亦跟随反弹，并且围绕印度需求改善的新 边际变量和美盘持续买油抛粕展开新的交易，棕榈油获得阶段性反弹动能。基本面上看，马来 4 月产量预 计恢复至 155 万吨以上，且 UOB、MPOA 等高频数据均显示前 20 天马来产量增加在 16%-20%，这将托举 4 月产量上 160 万吨平台，ITS 出口大幅改善、目 ...