**涉及的公司与行业** * 公司：华友钴业[6] * 行业：能源金属（钴、镍、锂、铜）[4][6] **核心观点与论据** **1 公司整体业绩与估值展望** * 2025年基本面表现一般，但湿法镍成本优势奠定利润基础，钴价反转带来利润增量[4] * 预计2026年整体业绩可达100亿元以上[4] * 按15倍或16倍市盈率估值，公司市值有望达到1,600亿至1,700亿元[4] * 市场目前对其估值偏低，但随着基本面改善，股价存在上涨弹性[16][18] **2 镍业务：成本优势显著，供应扰动或推升价格** * 核心竞争力在于印尼湿法镍项目的显著成本优势[7] * 湿法工艺综合成本远低于火法，即便镍价处于15,000美元附近，也能保持每吨3,000美元以上净利润[7] * 公司湿法产能为18万吨/年，可实际超产至23-24万吨/年，对应权益量约12万吨/年以上[2][7][8] * 印尼政府调整RKA D配额审批制度（三年制改一年制），若明年配额不及预期，可能引发供给端扰动，推动镍价上涨[9] * 印尼项目提供15年企业所得税免除，假设市场底部，预计能贡献接近30亿元的归母净利润[2][10] **3 钴业务：供需紧张，价格预计上行** * 钴市场供需紧张，预计2026年钴价将继续上行[2][4] * 公司钴业务重心转向印尼湿法冶炼副产品，自供比例已超过刚果金[12] * 按权益量计算，印尼镍湿法冶炼可产生约1.2万吨钴[12] * 刚果金对钴出口实行配额制，每年配额约1,080吨[12] * 公司今明两年自有钴权益产量预计为1.3万吨左右[2][12] * 刚果金配额制导致全球供需偏紧，未来两三年内全球钴价可能维持高位甚至进一步上涨[2][12] **4 锂业务：周期反转，成本优化带来增量业绩** * 碳酸锂市场已进入反转行情，需求超预期和供给端低于预期将支撑价格继续上行[2][4] * 预计2026年碳酸锂价格中枢将高于目前水平[2][4] * 公司在津巴布韦新建硫酸锂工厂，提升回收率至80%，并降低运输成本[2][15][17] * 预计2026年碳酸锂当量产能将提升至6万至8万吨，后年达到12万吨[2][3][15] * 综合成本将从7万元每吨降至6万元每吨[3][15][17] * 若碳酸锂价格按10万元每吨计算，该项目可带来20亿至30亿元增量业绩[3][15] * 预计到2027年，公司碳酸锂权益矿产量将达到12万吨左右[5] **5 铜业务：降本增效，提升利润** * 公司在刚果金拥有10万吨铜冶炼产能[4][13] * 自有矿资源逐步枯竭，从2026年起基本没有自有矿石供应，将主要依靠铜冶炼加工[13] * 正在建设光伏加储能项目以降低电力成本，已投运10兆瓦光伏项目，计划明年上半年完成25兆瓦一期工程[13] * 预计铜冶炼利润将从今年相对较低的位置提升至每吨1,500美元左右，总体每年的利润可达5亿至6亿元[4][13] **6 未来增长项目与产能规划** * 与淡水河谷合作的Pomalaa项目预计在2026年底前投产，2027年放量[10] * 与淡水河谷合作的Sotavakka项目计划在2027年建成投产，2028年放量[10] * 到2028年，公司湿法镍产能将从目前的18万吨增加到36万吨，权益比例将提高至61.5%左右甚至更高[10] * 2027年至2028年间陆续投产印尼新的镍钴项目，将持续贡献增量[4][16] **其他重要内容** **公司发展历程与产业链布局** * 成立于2002年，最初以中药谷粗加工为主[6] * 2006年前后进军刚果金铜钴业务[6] * 2018年前后开始布局印尼镍矿[6] * 2021年开始收购锂矿，2022年完成津巴布韦阿卡迪亚锂矿收购[6] * 目前已实现上游铜、钴、镍、锂资源与下游三元前驱体及三元正极材料的一体化布局[6] **具体项目进展** * 津巴布韦和澳大利亚铁矿项目已完成氯化锂产线试运行，将大幅降低成本并提高产量[2][4] * 2025年津巴布韦锂矿项目碳酸锂当量产销预计约4万吨，但几乎没有贡献利润，综合成本含税约7万元每吨[15]