报告投资评级与核心观点 - 报告对凯盛科技维持“买入”评级 [1][7] - 报告给予公司目标价为13.66元人民币 [5][7] - 报告核心观点：公司2025年收入增长主要受益于显示材料业务驱动，看好其UTG、高纯石英砂等新产品新产能逐步释放，将带动未来收入和盈利增长 [1] 2025年财务业绩总结 - 2025年全年实现营业收入58.80亿元，同比增长20.15%；实现归母净利润1.29亿元，同比下降8.20%，低于报告预期的2.65亿元 [1] - 2025年全年实现扣非归母净利润0.91亿元，实现扭亏为盈 [1] - 2025年第四季度单季实现营业收入15.70亿元，同比增长19.00%，环比增长1.62%；归母净利润为-0.01亿元 [1] - 2025年公司综合毛利率为18.06%，同比提升1.09个百分点 [2] - 2025年公司期间费用率为14.36%，同比下降0.43个百分点 [3] - 2025年公司经营性净现金流为4.76亿元，同比大幅增长229.59% [3] - 2025年末公司带息债务率为36.58%，同比下降0.53个百分点 [3] 分业务板块表现 - **显示材料业务**：2025年收入为46.26亿元，同比增长31.40%，增速较2023年的4.71%和2024年的7.65%明显提速；毛利率为17.89%，同比提升0.46个百分点 [2] - **应用材料业务**：2025年收入为11.39亿元，同比下降2.16%；毛利率为16.13%，同比提升0.21个百分点 [2] - **主要子公司**：深圳国显2025年实现收入39.48亿元，同比增长28.18%；实现净利润1.50亿元，同比增长9.78% [2] - **国际化业务**：2025年实现境外收入23.44亿元，同比增长14.01%，其中平板、笔电等消费类核心业务国际市场收入同比增长20% [2] 新产品与新产能进展 - **UTG（超薄柔性玻璃）**：公司研发的30微米UTG是国内唯一覆盖“高强玻璃-极薄薄化-高精度后加工”全产业链的产品，已供应头部企业多款旗舰手机，并正向AI眼镜、航天柔性太阳能电池等前沿应用延伸 [4] - **UTG产能**：年产1500万片的UTG二期项目已基本建成，预计2026年4月完全达到使用状态 [4] - **高纯石英砂**：2025年销量同比增长167% [4] - **稀土抛光粉**：2025年销量同比增长23% [4] - **半导体材料**：年产5000吨半导体二氧化硅生产线项目已建成试生产，中间产品硅溶胶和高纯超细球形二氧化硅已有小批量订单 [4] 盈利预测与估值 - 基于2025年经营数据及考虑下游需求可能受材料涨价影响，报告下调了公司收入和毛利率预测 [5][12] - 预测公司2026-2028年归母净利润分别为2.0亿元、2.6亿元、3.4亿元（较前次预测值3.3亿元、3.8亿元分别下调38%、32%） [5] - 预测2025-2027年归母净利润复合年增长率（CAGR）为43.4% [5] - 基于预测，公司2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.21元、0.28元、0.36元 [11] - 采用PEG估值法，考虑到公司新产能即将投产并开拓新应用场景，且已导入部分核心客户供应链，给予公司2026年1.5倍PEG，对应目标价13.66元 [5] - 可比公司Wind一致预期均值对应2026年1.0倍PEG，公司估值高于平均水平 [5][13] 财务预测与关键假设调整 - **营业收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为68.37亿元、77.68亿元、88.08亿元，同比增长率分别为16.27%、13.62%、13.39% [11] - **毛利率预测**：预计2026-2028年毛利率分别为18.80%、19.71%、20.92% [11][12] - **关键假设调整**：将2026年营业收入预测从78.51亿元下调至68.37亿元（下调12.9%），将2026年毛利率预测从21.14%下调至18.80%（下调2.3个百分点），主要因近期原燃料价格大幅上涨可能影响下游需求及增加成本 [12]