报告投资评级 - 投资评级为“增持” [1][5][9] - 综合PE与PS估值，给予合理价值人民币29.34元（折合港币33.34元） [9][38] 报告核心观点 - 公司保持高分红吸引力，稳步推进三大战略，借助科技赋能优化成本，核心利润保持增长 [2] - 循环业务稳健发展，科技应用提效降费，蝶城生态业务增长 [1][9] 2025年业绩情况 - 2025年全年收入为372.72亿元，同比增长2.7%（重述口径） [9][14] - 循环型业务收入为334.02亿元，同比增长8.5%，收入占比为89.7% [9][14] - 持续关连交易收入为22.39亿元，同比降低11.97亿元，占公司总收入比例降至6.0% [9][14] - 年内利润为7.73亿元，同比降低38.0%，主要因非经常性事项净损失同比增加5.64亿元 [9][14] - 核心净利润为21.28亿元，同比增长0.8%；剔除开发商业务影响后，核心净利润为17.08亿元，同比增长11.1% [9][14] - 2025年度每股分红1.497元（含税），以2025年末收盘价计算，股息率约为9% [9][14] 2025年经营与财务分析 - **分项收入表现**： - 社区空间居住消费服务收入232.34亿元，同比增长10.8%，总收入占比62.3% [9][15] - 商企和城市空间综合服务收入117.91亿元，同比降低4.1%，总收入占比31.6% [9][15] - AIoT及BPaaS解决方案服务收入22.47亿元，同比降低25.6%，总收入占比6.0% [9][15] - **毛利率分析**： - 2025年整体毛利率为12.2%，较2024年降低0.8个百分点 [16][22] - 社区空间居住消费服务毛利率为13.0%，同比下降1.4个百分点 [16] - 商企和城市空间综合服务毛利率为7.7%，同比提高0.4个百分点 [16] - AIoT及BPaaS解决方案服务毛利率为27.7%，同比增长0.9个百分点 [16] - **三大战略推进**： - **蝶城底盘扩张**：2025年在存量市场获取247个住宅项目，新签约年化饱和收入14.22亿元，同比增长21.1% [9][19]。截至2025年底，累计完成690个蝶城的底盘构建，占总在管项目数量的50.5%，累计完成300个蝶城的提效改造 [9][19]。蝶城生态下衍生业务快速增长，房屋修缮业务收入5.56亿元，同比增长67.1%；研选家自营装修业务新签约5.30亿元，同比增长26.6% [9][19][20] - **企服聚焦质量**：万物梁行在商办物业、丹田在学校及医院物业赛道保持专业领导力，在传统商企市场竞争中胜率为50% [20] - **科技深化应用**：2025年上线超1400个AI智能体并正式转正9名AI员工，实现管理费用同比下降1.98亿元，同比下降10.1% [20] - **关键业务规模**： - 住宅物业服务收入209.26亿元，同比增长8.9%，总收入占比56.1% [23] - 物业及设施管理服务收入106.67亿元，同比增长7.0%，总收入占比28.7% [25] 财务预测与估值 - **财务预测**： - 预计营业收入2026E/2027E/2028E分别为401.69亿元、439.90亿元、489.98亿元，同比增长7.8%、9.5%、11.4% [4][32] - 预计归属母公司净利润2026E/2027E/2028E分别为7.38亿元、8.01亿元、9.12亿元，同比增长6.3%、8.4%、13.9% [4] - 预计毛利率2026E/2027E/2028E分别为12.36%、12.59%、13.09% [32] - **估值方法**： - **PE估值**：预测2026年EPS为0.64元，给予30倍PE，对应合理价值18.97元 [33] - **PS分部估值**： - 基础物业业务（2026E收入375.75亿元）给予1.2倍PS，对应市值450.90亿元 [35][38] - AIoT&BPaaS业务（2026E收入25.95亿元）给予0.5倍PS，对应市值12.98亿元 [36][38] - 加总得分部估值463.88亿元，对应合理价值39.71元 [37][38]