报告投资评级 - 评级：增持（维持） [1] 核心观点 - 公司作为国内财税AI+SaaS龙头企业，深耕G端税务二十余载，B端业务通过“AI+财税”融合，有望打造第二增长点 [1][8] - 核心逻辑在于公司凭借在G端（金税三期、四期）的深厚积累，在B端利用“犀友”财税垂域人工智能平台引领智慧财税，市场空间广阔 [8][9] 公司概览 - 公司是国内领先的数智财税服务平台厂商及数字政务和税费治理综合解决方案服务商，业务分为数智财税和数字政务两大板块 [8][22] - 发展历程以G端业务起家，2002年推出省级集中处理软件，2010年及2017年中标金税三期核心项目，2022年中标金税四期项目，2024年“犀友”大模型通过算法备案 [25][27] - 股权结构集中，实控人张镇潮通过直接和间接方式合计持有公司53.86%的股份，管理层稳定且在公司任职均超过20年 [28][31] - 营业收入稳定增长，2021-2024年营收从16.05亿元增长至19.45亿元，CAGR为6.6%；2025年前三季度营收14.26亿元，同比增长11% [34][35] - 净利润存在波动，2021-2024年分别为2.30亿元、1.43亿元、0.83亿元、1.13亿元，2025年前三季度为1.10亿元，同比-5% [33][35] - 毛利率整体稳定，2021-2024年分别为59.3%、58.6%、55.6%、55.2%，2025年上半年为59% [37][39] - 费用控制良好，研发投入强度高，2025年前三季度研发费用率为23.6% [37][39] - B端数智财税业务占比不断提升且毛利率较高，营收从2021年的8.65亿元增长至2024年的11.77亿元，CAGR为10.8%，占总营收比重达60.5%；该业务毛利率由2021年的69%增长至2024年的72% [40][41] B端业务：AI引领智慧财税 - 市场基础广阔，中国中小微企业数量从2019年的约3440万家增长至2023年的5300万家，预计到2028年将达到约8540万家 [9][100] - 税务监管日趋精细化，推动中小微企业对合规税优服务的需求增长，但内外部高质量供给不足 [9][48][52] - 公司打造“犀友”财税垂域人工智能平台，实现AI与财税融合，提供涵盖中小企业、代账机构和创新业务的多场景服务 [9][55][59] - AI产品显著提升效率，公司发布的“数智工场”Agentic平台在试点中将幻觉率降至10%以下，实操效率是传统会计的10倍，准确率超90%，人力成本降低60% [11][73] - 据第三方数据，财税Agent应用后，2024年一般纳税人常规合规服务平均净服务时间由56.6小时减少至20小时左右，效率提升约60% [11][73] - B端经营成果显著，截至2025年上半年，平台活跃企业用户达1180万户，较年初增长10.28%；付费企业用户达778万户，较年初增长10.04% [10][74] - 用户客单价存在波动，2023年、2024年、2025年上半年综合客单价分别为185元、158元、84.71元 [10][74] - 市场竞争方面，主要财税SaaS企业（如金蝶、用友）产品侧重不同但用户留存率均较高，行业呈现高毛利与高费用率并存的特征 [10][86][87] - 市场空间巨大，据预测，到2028年国内聚焦财税场景的AIBM生态服务行业市场规模将达3907.3亿元，2023-2028年CAGR达74.9% [11][100] G端业务：政策驱动稳步前行 - 政策环境利好，金税工程从一期到四期持续向精细化演变，推动企业财税数字化，为行业创造需求 [12][102][104] - 公司产品实现“AI+数字政务”，助力税务数字化转型，并完成了大数据标准产品和中间件技术的信创化建设 [12][107] - 公司在G端业务卡位清晰，持续中标税务局项目，例如2025年10月和12月分别中标金额为4598.85万元、3267.83万元和6015.8万元的税务局项目 [12][112] - 公司数据价值服务开拓顺利，2025年上半年该业务实现营业收入9102.39万元，同比增长17% [114] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为22.56亿元、29.24亿元、34.93亿元 [13][119] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.75亿元、3.63亿元、5.59亿元 [13][119] - 预计公司2025-2027年摊薄每股收益分别为0.43元、0.89元、1.38元/股 [13][119] - 当前股价对应2025-2027年PS分别为15.58倍、12.02倍、10.06倍 [13][119] - 维持“增持”评级，认为公司优势在于G端的政策理解、B端的AI技术应用，以及AI技术迭代有望优化其成本结构 [119]