报告投资评级 - 评级：增持（维持） [1] 核心观点 - 公司作为国内财税AI+SaaS龙头企业，深耕G端税务二十余载，B端业务通过“AI+财税”融合，有望打造第二增长点 [1][8] - 核心逻辑在于公司凭借在G端（金税三期、四期）的深厚积累，在B端利用“犀友”财税垂域人工智能平台引领智慧财税，市场空间广阔 [8][9] 公司概览 - 公司是国内领先的数智财税服务平台厂商及数字政务和税费治理综合解决方案服务商，业务分为数智财税和数字政务两大板块 [8][22] - 发展历程以G端业务起家，2002年推出省级集中处理软件，2010年及2017年中标金税三期核心项目，2022年中标金税四期项目，2024年“犀友”大模型通过算法备案 [25][27] - 股权结构集中，实控人张镇潮通过直接和间接方式合计持有公司53.86%的股份，管理层稳定且在公司任职均超过20年 [28][31] - 营业收入稳定增长，2021-2024年营收从16.05亿元增长至19.45亿元，CAGR为6.6%；2025年前三季度营收14.26亿元，同比增长11% [34][35] - 净利润存在波动，2021-2024年分别为2.30亿元、1.43亿元、0.83亿元、1.13亿元，2025年前三季度为1.10亿元，同比-5% [33][35] - 毛利率整体稳定，2021-2024年分别为59.3%、58.6%、55.6%、55.2%，2025年上半年为59% [37][39] - 费用控制良好，研发投入强度高，2025年前三季度研发费用率为23.6% [37][39] - B端数智财税业务占比不断提升且毛利率较高，营收从2021年的8.65亿元增长至2024年的11.77亿元，CAGR为10.8%，占总营收比重达60.5%；该业务毛利率由2021年的69%增长至2024年的72% [40][41] B端业务：AI引领智慧财税 - 市场基础广阔，中国中小微企业数量从2019年的约3440万家增长至2023年的5300万家，预计到2028年将达到约8540万家 [9][100] - 税务监管日趋精细化，推动中小微企业对合规税优服务的需求增长，但内外部高质量供给不足 [9][48][52] - 公司打造“犀友”财税垂域人工智能平台，实现AI与财税融合，提供涵盖中小企业、代账机构和创新业务的多场景服务 [9][55][59] - AI产品显著提升效率，公司发布的“数智工场”Agentic平台在试点中将幻觉率降至10%以下，实操效率是传统会计的10倍，准确率超90%，人力成本降低60% [11][73] - 据第三方数据，财税Agent应用后，2024年一般纳税人常规合规服务平均净服务时间由56.6小时减少至20小时左右，效率提升约60% [11][73] - B端经营成果显著，截至2025年上半年，平台活跃企业用户达1180万户，较年初增长10.28%；付费企业用户达778万户，较年初增长10.04% [10][74] - 用户客单价存在波动，2023年、2024年、2025年上半年综合客单价分别为185元、158元、84.71元 [10][74] - 市场竞争方面，主要财税SaaS企业（如金蝶、用友）产品侧重不同但用户留存率均较高，行业呈现高毛利与高费用率并存的特征 [10][86][87] - 市场空间巨大，据预测，到2028年国内聚焦财税场景的AIBM生态服务行业市场规模将达3907.3亿元，2023-2028年CAGR达74.9% [11][100] G端业务：政策驱动稳步前行 - 政策环境利好，金税工程从一期到四期持续向精细化演变，推动企业财税数字化，为行业创造需求 [12][102][104] - 公司产品实现“AI+数字政务”，助力税务数字化转型，并完成了大数据标准产品和中间件技术的信创化建设 [12][107] - 公司在G端业务卡位清晰，持续中标税务局项目，例如2025年10月和12月分别中标金额为4598.85万元、3267.83万元和6015.8万元的税务局项目 [12][112] - 公司数据价值服务开拓顺利，2025年上半年该业务实现营业收入9102.39万元，同比增长17% [114] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为22.56亿元、29.24亿元、34.93亿元 [13][119] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.75亿元、3.63亿元、5.59亿元 [13][119] - 预计公司2025-2027年摊薄每股收益分别为0.43元、0.89元、1.38元/股 [13][119] - 当前股价对应2025-2027年PS分别为15.58倍、12.02倍、10.06倍 [13][119] - 维持“增持”评级，认为公司优势在于G端的政策理解、B端的AI技术应用，以及AI技术迭代有望优化其成本结构 [119]

公司业务表现 - 2025上半年数智财税业务实现营业收入6.21亿元 同比增长11.95% [1] - 平台活跃企业用户达1180万户 较年初增长10.28% [1] - 平台付费企业用户达778万户 较年初增长10.04% [1] AI技术应用进展 - AI驱动产品及服务回款收入占数智财税业务销售回款比例达26.59% 较2024年报约20%占比提升 [1] - 亿企赢实现多场景数智员工商业化验证及销售 包括数智会计、数智合规顾问等产品 [1] - 依托"犀友"财税垂域大模型实现财税实务、合规税优、经营赋能三层价值体系数智化升级 [1] 市场拓展成果 - 在非税客户市场入围人社部数据治理服务项目 [1] - 在综合治税和成品油分析监控数字政府市场取得突破 [1] - 与云南、新疆、广西、浙江、上海等多个区域落地项目合作 [1] 行业发展前景 - 公司为国内财税信息化服务商龙头 有望受益深化财税体制改革成长机遇 [1] - 实现G端+B端双轮驱动成长模式 [1] - AI+财税技术融合有望打开长期成长空间 [1]

公司业绩与财务预测 - 2025年上半年营业收入9.22亿元，同比增长13.25% [3] - 归母净利润7101.36万元，同比下降19.52% [3] - 下调2025-2026年盈利预测，新增2027年预测：归母净利润分别为2.12亿元、3.32亿元、4.98亿元 [2] - 对应每股收益（EPS）为0.52元、0.82元、1.22元 [2] - 当前股价对应市盈率（PE）为104.0倍、66.4倍、44.3倍 [2] 业务板块表现 - 数智财税业务收入6.21亿元，同比增长11.95% [4] - 数字政务业务收入3亿元，同比增长16.60% [5] - 数据价值服务及产品收入9102.39万元，同比增长17% [5] 用户与产品进展 - 平台活跃企业用户1180万户，较年初增长10.28% [4] - 平台付费企业用户778万户，较年初增长10.04% [4] - AI驱动产品及服务回款收入占数智财税业务销售回款比例26.59%，较2024年报约20%进一步提升 [4] 市场拓展与技术创新 - 依托“犀友”财税垂域大模型实现财税实务、合规税优、经营赋能三层价值体系数智化升级 [4] - 税务客户市场形成风险、稽查、信用、征管和基础数据服务5条主营产品线 [5] - 非税客户市场入围人社部数据治理服务项目，在云南、新疆、广西、浙江、上海等多区域落地项目 [5] 机构评级与预测 - 开源证券给予买入评级，认为公司为国内财税信息化服务商龙头 [1][2] - 最近90天内共4家机构给出评级，其中买入评级3家，增持评级1家 [8] - 过去90天内机构目标均价为30.08元 [8]

投资评级 - 维持"买入"评级，预计2025-2027年归母净利润为2.12、3.32、4.98亿元，对应EPS为0.52、0.82、1.22元/股 [5] - 当前股价54.20元对应2025年PE为104.0倍，2026年PE为66.4倍 [5] 核心观点 - AI产品商业化加速，数智财税业务中AI驱动产品收入占比提升至26.59%（2024年报为20%） [7] - B端付费用户达778万户（较年初+10.04%），平台活跃企业用户1180万户（较年初+10.28%） [7] - G端业务收入3亿元（同比+16.60%），其中数据价值服务收入9102万元（同比+17%） [8] 业务表现 数智财税业务 - 2025H1收入6.21亿元（同比+11.95%），"犀友"财税大模型实现三层价值体系升级 [7] - 亿企赢平台完成多场景数智员工商业化验证，涵盖数智会计、合规顾问等产品 [7] 数字政务业务 - 税务客户市场形成风险、稽查、信用等5条产品线，非税市场入围人社部数据治理项目 [8] - 在云南、新疆等地区落地综合治税和成品油监控项目 [8] 财务预测 - 2025年营收预计23.48亿元（同比+20.7%），2027年达35.85亿元（CAGR 24.1%） [9] - 毛利率持续提升：2025E 59.7% → 2027E 65.0%，净利率从9.0%提升至13.9% [9][12] - ROE显著改善：2025E 8.0% → 2027E 15.1%，三年翻倍 [9] 市场表现 - 近3个月换手率68.73%，总市值220.24亿元 [1] - 一年股价区间22.22-55.88元，当前股价接近区间上沿 [1]

财务表现 - 2025年第一季度营收11.73亿元，同比下降22.71%，归母净利润亏损3.15亿元 [1] - 2024年全年营收83.09亿元，同比下降33.93%，归母净利润1595.48万元，较2023年同期2.03亿元大幅下滑 [1] - 2024年第四季度营收25.32亿元，同比微降0.10%，归母净利润3480.28万元，同比增长113.44% [2] 业务分析 - 数字财税业务收入35.47亿元，同比下降40.23%，毛利率33.56%，下降8.99个百分点 [3] - 智慧产品业务收入23.10亿元，同比下降40.20%，毛利率17.49%，上升0.82个百分点 [3] - 网信业务收入23.89亿元，同比下降12.97%，毛利率15.33%，下降3.26个百分点 [3] - 销售费用率7.57%，管理费用率11.65%，研发费用率8.26%，分别上升1.33、3.19和1.01个百分点 [3] 技术研发与产品进展 - 完成爱信诺·信诺GPT 2.0、智能财税MaaS平台1.0和小诺咨询、AI开票等业务侧应用产品研发 [3] - 基本建成"1+1+N"财税产业大模型产品体系，AI开票、小诺咨询、AI导税、医保核销监管等场景实现落地应用 [3] 市场拓展与项目成果 - 高质量交付国家税务总局网络可信身份和网络安全防护体系建设一期项目，中标二期运维任务 [4] - 2024年落地10个智慧办税厅建设项目，新拓展7家部委信创业务 [4] - 保持数电票乐企业务全国市场占有率第一，服务国家电网、中国移动等大型企业税务数字化升级 [4] - 香港地区新增商经局、康文署等项目，合计金额超30亿港币 [4] - 中标乌干达税控与电子发票系统运维、马来西亚电子发票技术服务项目，实现2000余台税务终端出口交付，自营POS等产品出口量超90万台 [4] 行业环境与政策驱动 - 新一轮财税体制改革加速推进，将驱动财税IT需求释放，助力数电票在全国范围内推广 [2][5] - 数字经济持续发展和科技自立加速推进，为公司发展提供有利环境 [2] 发展策略与展望 - 公司坚定不移贯彻落实"一二三五八"发展思路，2025年基本面有望企稳回升 [2] - 全面推进世界一流数字财税专业领军企业建设，在全税管理、电子档案、财政票据等方向建立产业链标杆示范 [4]