全球低利率环境成因 - 自然利率受人均技术水平和劳动力变化影响，工业革命后能源、电力、信息通信技术推动全要素生产率，但20世纪90年代以来技术促进作用达顶峰并下降 [5] - 发达经济体生育率走低因女性地位提升需平衡事业家庭，城市化推高房价和养育成本，老龄化通过边际消费倾向影响储蓄率和长期利率 [6] - 金融层面因投资者风险偏好变化，金融危机和公共卫生事件增加风险厌恶，推高无风险资产需求，大量外汇储备流向美国压低利率，收入不平等降低社会边际消费倾向压利率 [6] 中国低利率环境成因 - 实体层面技术追赶效率下降，自主创新不确定性高，人口自2022年进入负增长，2022至2024年减少85万人、208万人、139万人，劳动年龄人口比重2012年开始下降 [7] - 金融内部因投资者风险偏好收窄，房地产市场深度调整，购房逻辑转向负债最小化，预防性储蓄增加，2022和2023年住户存款增34.5万亿元，等于2014—2019年六年总和 [7] - 金融外部因人民币安全资产特质增强，经济基本面稳定通胀低保证购买力，经常账户顺差和近4万亿美元外汇储备应对货币危机，金融市场广度深度保证利率稳定，2024年外资净增持人民币债券468亿美元增4.2倍，持有余额超6400亿美元创历史新高 [8] 低利率对资产价格影响理论 - 低利率政策目标刺激通胀和经济复苏，但产生资产价格泡沫副作用，因基础货币投放导致流动性过剩可能脱实向虚 [10] - 低利率降低资金成本，增加购房需求，银行信贷和资产负债表渠道发挥作用，房地产估值对贷款利率敏感改善价格预期 [10] - 理论不完备因流动性可能进入僵尸企业，购房决策需考虑收益存在门槛效应，预期改变需居民收入改善前提，实证支持低利率刺激房价但数据非低利率时期 [10] 日美低利率政策救市比较 - 日本救市仅单一降息，东京圈房价1991年第一季度开始下跌，央行1991年7月贴现率从6%下调至5.5%，1991至1995年9次下调至0.5%，期间房价下跌39.5%，1995至1999年继续下跌28.7% [12] - 日本财政政策未出手甚至紧缩，1991年出台税改提高固定资产税率，金融机构破产财政资金未救助，认为问题仅限中小银行且经济基础未受影响 [12] - 日本泡沫损失惨重，房价下跌周期持续22年，1992至2004年银行业累计利润86.4万亿日元，坏账损失96.4万亿日元，净损失10万亿日元，1994至2004年企业累计破产18.3万家，僵尸企业占比从1989年4%升至2001年25.5% [13] - 美国救市全方位，2007年9月至2008年2月底美联储连续10次降息，联邦基金目标利率从5.25%下调至0～0.25%共500基点 [13] - 美国2008年9月7日接管两房，因两房2007年年报亏损数十亿美元面临破产，两房为住房金融体系关键机构 [14] - 美联储实施大规模资产购买计划，2009年3月18日宣布购买3000亿美元长期国债和8500亿美元机构债，共三轮量化宽松 [14] - 财政部救助计划包括布什政府问题资产救助计划7000亿美元购买担保金融机构问题资产，奥巴马政府金融援助计划1.5万亿美元清理银行有毒资产 [15] 低利率政策有效性要素 - 低利率政策能否促使房地产市场止跌回稳取决于降息速度、是否救助金融机构以及财政政策配合力度 [2] - 中国政策力度处于日美中间状态，需多方政策加力推动房地产止跌回稳，避免发生日本病 [2]