全球宏观与货币政策环境 - 美国1月非农就业人数录得13万人，远超市场预期，导致交易员将美联储降息预期推迟至7月[1] - 白宫维持鸽派论调，总统经济顾问哈塞特表示美联储仍有充足降息空间，并预测AI将推动生产力与经济增长，今年GDP增速有望达到4%-5%[1] - 对冲基金大佬大卫·艾因霍恩认为市场解读非农数据有误，预计今年降息次数将远超两次，并看好黄金与利率下行交易[1] - 美国财长贝森特表态，美联储新主席沃什将保持央行独立性，不会迅速缩表，缩表决策或需长达一年时间[1] 居民资产配置趋势 - 在低利率环境中，美国居民资产配置正从现金、存款等低风险资产转向权益类资产[2] - 日本长期低利率下居民仍保持低风险偏好，但活期存款占比提升，存款活化程度增强[2] - 2025年以来中国居民存款搬家趋势持续，12月末非银存款占比升至10.6%，公募基金规模同比增速达14.9%[2] - 结合央行宽货币环境持续，预计存款活化与资产配置重构进程将延续[2] 银行业动态 - 2025年12月中国新发贷款加权平均利率已降至3.15%，后续下降幅度将收窄，新发贷款利率有望低位企稳[2] - 2026年扩内需将成为货币政策重点，央行或与财政部协同，通过再贷款+财政贴息等方式发力[2] - 银行存款“流失”对金融体系流动性影响可控，反而推动银行负债多元化与中收增长[2] 交通运输行业 - 快递板块需求韧性强劲，行业龙头中通快递通过发售低息可转债回购股份以提升股东回报[2] - 航空春运需求强劲，预计2026年民航旅客运输量将达9500万人次[2] - 航运领域，原油运输受益于OPEC+增产，散运市场复苏预期升温[2] 有色金属行业 - 黄金因海外宏观不确定性与美元信用走弱，中长期走势被持续看好[3] - 铜精矿紧缺支撑铜价，同时国内需求逐步回暖[3] - 铝行业供弱需强格局凸显，价格上行预期明确[3] 建筑装饰行业 - 行业受益于发债数据向好，2026年专项债发行前置力度加大，城投债净融资额改善[3] - 超长期特别国债发力，为基建项目筑牢资金基础[3] - 央企订单稳健，钢结构、装饰幕墙等细分板块表现亮眼，“建筑+新质生产力”转型加速[3] 整体趋势展望 - 全球低利率环境仍将延续，海外降息节奏的不确定性与国内稳增长政策共振下，各类资产与行业将持续迎来结构性机会[3] - 居民资产配置重构与行业边际改善的趋势也将进一步深化[3]

报告行业投资评级 - 强于大市（维持）[1] 报告核心观点 - 低利率环境持续，关注居民资产再配置进程[2] - 参考美日历史经验，低利率是推动居民资产配置结构调整的基础性诱因，但资金流向、规模与节奏的关键取决于居民对宏观经济发展的预期信心与经济运行的实际环境[2][76] 根据相关目录分别总结 一、 低利率环境持续，关注居民资产再配置进程 - 国内货币政策宽松环境凸显，5年和1年期LPR处于历史低位，2025年12月31日较年初均下调10BP[6] - 存款挂牌利率持续下行，以工商银行3年期定期存款为例，2025年5月最新挂牌利率较2022年9月下降135BP[6] - 居民资产再配置进程持续，“存款搬家”趋势明显，2025年12月末非银存款占比达到10.6%，较年初上行1.2个百分点[8] - 公募基金规模持续扩容，2025年11月末公募基金规模达37.0万亿元，同比增长15.7%[8] 二、 美国经验：低风险资产占比下行，权益类资产占比显著提升 - **长周期结构变化**：1987-2024年，美国居民金融资产占比从62.6%提升至69.5%[11]。金融资产中，股权类资产占比从33.2%显著提升至51.1%，低风险资产（现金及存款、定期存款、货币基金）占比从23.8%下降至14.6%[11][12]。非金融资产（主要为房地产）占比从37.4%下降至30.5%[11] - **降息周期内的行为特征**：在历次降息周期（除2020年疫情特殊时期），现金和存款等低风险资产普遍出现规模下降或增速持续下滑[2][52]。资金流向受资产预期收益率、宏观经济及居民风险偏好共同影响[2] - **资金流向分析**： - **股权资产**：长期受青睐，标普500/纳斯达克指数/道琼斯工业指数自1990年至今年化收益率分别为9.02%/12.5%/8.67%[53]。完善的养老金体系（如DC计划）与资本市场形成正向循环[26][53] - **房地产资产**：在部分降息周期（如2001-2003年）因利率下行、政策支持（如《美国梦首付法案》）成为资金重要流向，房价指数回升[35] - **保险养老金资产**：受益于制度完善，在降息周期中增速维持高位[26] 三、 日本经验：低风险偏好贯穿始终，权益类配置小幅抬升 - **长周期结构特征**：1994-2023年，日本居民金融资产占比从44.2%提升至63.6%[55]。金融资产配置呈现显著低风险偏好，2023年末现金及存款占比52.9%，保险及养老金占比25.3%，两者合计超过75%[55]。股权类资产（股票和基金）占比为17.1%，较1994年仅提升4.3个百分点[55][58] - **低利率环境下的独特表现**：长期低利率甚至零利率、负利率环境并未导致存款明显外流，但存款活化程度提升，2025年3季度末活期存款占比达71.0%，较1992年1季度末提升44.8个百分点[64][73] - **影响因素分析**： - **宏观经济与居民信心**：长期经济低迷（1990-2020年平均增速仅0.76%）、通缩环境及深度老龄化（2024年末老龄化率29.3%）压制了居民风险偏好，是高储蓄率（IMF预测日本2026年国民储蓄率为30.1%）和低权益配置的核心原因[62][73][75] - **资本市场表现**：长期低利率未带来资本市场显著正向表现，日经225指数表现与宏观经济修复阶段性相关，例如2013年在量化宽松政策下指数上涨52.4%[66] - **资产配置动态**：当宏观经济改善、资本市场出现赚钱效应时，居民会增配权益资产，例如2023年居民持有股票和基金规模增速达22.9%，同期日经225指数上涨28%[67] 四、 总结：低利率影响居民资产配置行为，关注宏观环境的变化 - 低利率环境通过压制存款等固收类资产收益率，推动居民资金从存款端流出，是资产配置结构调整的基础性诱因[76] - 利率因素仅是居民资产再配置的前提条件，并非决定资金流向的核心变量[2][76] - 居民对宏观经济发展的预期信心与经济运行的实际环境，是主导“存款搬家”的资金流向、规模与节奏的关键，直接影响资产配置金融化的进程、结构与效率[76]

市场整体表现 - 基准指数周四早盘低开，受信息技术股疲软拖累，但部分消费驱动股提供支撑 [1] - 截至上午9:50，BSE Sensex指数报83,381.35点，较前一交易日收盘价83,817.69点下跌436.34点或0.52% [1] - NSE Nifty 50指数报25,639.85点，较前一交易日收盘价25,776.00点下跌136.15点或0.53% [1] - 市场技术面显示，Nifty指数处于盘整阶段，日内交易区间为25,600/83,100至25,800/83,900，关键阻力位在25,800/83,900点附近或50日简单移动平均线 [4] 行业与板块动态 - 信息技术行业面临抛售压力，主要由于市场担忧Anthropic的新自动化工具可能取代目前外包的IT服务，从而给印度IT公司带来显著的利润率压力 [2] - 大型国内消费驱动板块表现良好，例如RIL、Bharti、主要银行股和一些汽车股展现出韧性 [4] - 汽车行业继续受到低利率环境的支持，并且这种支持可能随着夏季临近蔓延至空调等细分领域 [6] 机构资金流向 - 2月4日，外国机构投资者转为净买家，购入价值29.8千万卢比的股票 [4] - 国内机构投资者延续买入态势，在当日交易中投资超过249千万卢比 [4] - 如果外国机构投资者停止抛售并转为边际买入的趋势形成，市场将获得支撑 [5] 个股表现 - Nifty 50指数中涨幅居前的个股包括：Hindustan Unilever上涨1.25%至2,400.60卢比，Jio Financial Services上涨0.67%至269.80卢比，Trent上涨0.62%至4,037.30卢比，ONGC上涨0.56%至268.45卢比，State Bank of India上涨0.54%至1,074.00卢比 [2] - Nifty 50指数中跌幅居前的个股包括：Hindalco下跌3.15%至934.60卢比，Tata Motors DVR下跌2.46%至366.20卢比，IndiGo下跌2.15%至4,854.00卢比，Shriram Finance下跌2.14%至977.40卢比，Bharat Electronics Limited下跌1.92%至430.75卢比 [3] 市场观点与展望 - 在增长导向的预算以及与欧盟和美国的贸易协议之后，印度增长将保持强劲，从而促进强劲的国内消费 [4] - 鉴于持续的全球不确定性和较高的市场波动性，建议交易者保持选择性和纪律性，在市场调整期间关注基本面强劲的股票 [5]

2025年，在存款利率下行、居民财富管理需求升级的背景下，理财市场规模显著增长，其大类资产配置 也出现新动向：大幅增配存款类资产以平抑波动。 展望2026年，受访市场机构和专家建议理财公司优化产品分层与资产配置，以多资产、多策略寻求收益 增强，提升对公募基金等工具产品的配置强度，并审慎增加权益资产暴露，以应对低利率环境下的收益 挑战。 2025年资本市场回暖，理财产品也逐渐加大含权产品布局。数据显示，截至三季度末，理财十大重仓公 募基金中，股票型基金、混合型基金占比较季初分别提升3个、0.4个百分点至4.1%、1.8%，债券型基金 持仓较季初下降5.2个百分点至81.8%，配置占比呈现明显的"跷跷板"效应。 "权益类资产配置下降主要是受到老产品整改扰动，如果处置老产品涉及相关权益类资产，很可能导致 总规模下降，这与股票持仓不直接相关。"王一峰称。 对公募基金仍将保持较高配置强度 33万亿元银行理财市场大幅增配存款类资产 近日，银行业理财登记托管中心发布的《中国银行业理财市场年度报告（2025年）》（以下简称《年度 报告》）显示，截至2025年末，银行理财市场存续规模为33.29万亿元，较年初增长11.15%。 ...

核心观点 当前中国广谱利率水平已进入历史低位区间，金融脱媒正在发生，这为资本市场发展提供了有利条件，有望为股市提供充裕的流动性与估值支撑，A股已步入慢牛行情 [3][59] 引言：我国广谱利率水平已进入历史低位 - 中国的广谱利率水平自21世纪10年代后持续回落，至2024年底10年期国债收益率降至2%以下并低位震荡 [7] - 持续低利率环境导致的“金融脱媒”，有望成为资本市场加快发展的有利条件 [7] - 从实体经济看，低利率有助于降低企业融资成本，促进经济增长和企业盈利改善 [8] - 从金融体系看，利率下行挤压银行净息差，推动资金从银行体系流向非银领域，导致金融脱媒加剧，企业融资手段从贷款转向股债，居民投资从存款转向股、债、理财等多元化资产 [8] - 从货币政策看，低利率下信贷传导机制弱化，促使货币当局更关注资产价格，操作重点转向流动性管理，央行角色可能从“最后贷款人”增加“最后做市商”功能 [8] - 从资产价格看，低利率有助于抬升债券价格与股票估值 [8] 海外经验：低利率下的金融脱媒加速资本市场发展 美国经验 - 美国在2011-2021年处于为期10年左右的低利率平台期，政策利率与10年期国债收益率同时处于3%以下 [15] - **商业银行经营**：低利率时期资金从银行体系流出，金融脱媒发生 [17] - 资产端：利率快速下行期间（2008-2015年），商业银行信贷业务明显收缩，信贷资产占总资产比重由2008年的近80%持续下降，2014年最低降至69% [17] - 负债端：低利率环境下（2008-2021年），美国大额定期存款占总存款比重由2008年的30%左右持续下降至2021年的8% [17] - **居民资产配置**：低利率时期居民增配权益资产 [19] - 2011-2021年，居民部门金融资产中的股票和基金占比持续上升，由38.8%升至53.9% [19] - 同期，保险（养老金）比重由37.8%降至29.4%，现金存款、债券、贷款比重由23.0%降至16.4% [19] - **金融市场发展**：公募基金繁荣，被动投资加速 [20] - 2011-2021年，美国共同基金规模增加超15万亿美元，存量规模增速近130% [20] - 同期，ETF规模由1万亿美元左右增长至超7万亿美元，翻了6倍之多 [20] - 低利率下资金对费率敏感，2021年美国主动、被动股票型基金平均费率分别为0.68%、0.06%，被动投资费率优势明显 [20] - 2011-2021年美国股票型ETF合计净流入2.6万亿美元，贡献了全部ETF净流入的70% [20] - **大类资产表现**：股市走牛，债市震荡，成长与中小盘风格占优 [23][24] - 2011-2021年，纳斯达克指数累计涨幅达489.7%，同期CBOT 10年期美债涨幅30.9%，美元指数涨幅21.5% [23] - 风格上，2011-2021年MSCI美国成长指数涨幅达463.2%，而MSCI美国价值指数涨幅仅为150.6% [24] - 在10Y美债利率由5%下行至3%以下的过程中，中小盘风格占优，2002-2010年MSCI美国大盘、中小盘指数涨幅分别为4.2%、74.7% [24] 日本经验 - 日本大致在2000-2024年长期处于低利率环境中，政策利率与10年期国债收益率低于2% [27] - **商业银行经营**：信贷业务收缩，存款活化 [30] - 资产端：2000年初商业银行信贷资产占总资产比重在60%左右，至2021年末已降至42% [30] - 负债端：2000年初商业银行定期存款占总存款比重在60%左右，至2023年末降至23% [30] - **居民资产配置**：风险偏好缓慢修复，权益资产缓增 [32] - 2000-2024年低利率时期，日本居民持有基金与股权的比重提升了近10个百分点 [32] - 日本居民持有现金与存款的比重长期保持在50%以上 [32] - **金融市场发展**：基金业繁荣，被动投资发展，产品结构变化 [32][33] - 投资结构呈现“股基繁荣，债基萎缩”，股票型基金占比由2000年的不到30%持续增长至2024年的93.6%，债券型基金占比由超70%降至2024年的6.4% [32] - 被动投资加速，至2024年末ETF存量规模已接近90万亿日元 [33] - 产品上，货币储备基金（MRF）逐渐替代传统货币型基金（MMF）成为主流，至2024年MRF占全部债基比重达到97.1% [33] - **大类资产表现**：股市走牛，债市震荡，日元贬值，成长与中小盘风格占优 [35][40] - 2000-2024年，日经225指数累计涨幅达110.7%，同期日本10年期国债期货涨幅7.5%，日元相对美元贬值53.7% [35] - 日股走牛受益于日央行增持及外资流入，2013年QQE政策后，日央行持有ETF规模快速增长，至2020年占东交所市值最高达到5.7%，市值高达33.5万亿日元 [35] - 2012-2024年日经225指数与日元汇率的相关系数高达近90% [35] - 风格上，2009-2020年MSCI日本成长指数涨幅达133.8%，而MSCI日本价值指数涨幅仅为24.6% [40] - 同期，MSCI日本大盘、中小盘指数涨幅分别为53.7%、89.8%，中小盘风格更为占优 [40] 中国现状：金融脱媒正在进行，A股步入慢牛 - 中国的广谱利率水平自21世纪10年代后持续回落，2025年可以视为低利率平台期的第一年，10年期国债收益率在1.6%-2.0%的区间低位震荡 [44] - **商业银行经营**：出现信贷收缩、存款活化趋势 [48] - 资产端：2025年我国商业银行信贷资产占总资产比重较2024年下降0.6个百分点 [48] - 负债端：2025年我国商业银行居民和企业定期存款占总存款的比重全年下降了0.7个百分点 [48] - 社会融资结构：间接融资占社融存量规模的比重持续下降，2025年已降至65.1% [48] - **居民资产配置**：新一轮居民存款搬家正在发生 [50] - 自2024年下半年开始，居民存款同比增速与M2同比增速的差值不断加速向零收敛 [50] - 2025年新增非银存款规模6.4万亿元创新高，同比增长147% [50] - 存款流向方面，银行理财加速扩容，存续规模由2023年底破20万亿元，到2025年底达到近30万亿元，两年内增量规模超7万亿元 [50] - 居民储蓄直接入市潜力大，2025年末A股总市值/居民储蓄存款比值为65.1%，较2015年、2021年牛市高点分别仍有54.8%、24.3%的空间 [50] - **大类资产表现**：A股走牛，债市震荡，小盘成长风格占优 [53] - 2025年上证指数累计上涨18.4%，创业板指累计涨幅近50%，同期CFFEX10年期国债期货略跌0.9%，离岸人民币相对美元升值2.6% [53] - 风格上，2025年创业板指、万得双创为代表的成长风格涨幅超40%，上证指数、沪深300为代表的价值风格涨幅在20%以下，中证红利收跌1.4% [53] - 2025年万得微盘股指数涨幅超70%，中证2000收涨36.4%，而上证50上涨12.9% [53] - **货币政策**：对资产价格的关注度正在提升 [58] - 伴随融资结构转型，央行货币政策更加关注流动性管理及资产价格 [58] - 2024年以来，央行陆续开启二级市场国债买卖操作、创设两项新型货币政策工具支持资本市场、表态支持汇金公司发挥类平准基金作用等 [58] 研究结论与市场展望 - 经济学理论与国际经验均显示，持续低利率环境导致“金融脱媒”，并成为资本市场加快发展的有效条件 [3][60] - 对于中国资产而言，持续低利率环境带来的“金融脱媒”有望持续支撑权益资产向上 [61] - 长期视角下，建议关注兼具产业趋势和业绩支撑的高景气板块 [3][61] - 一是内外需共振下景气向上的科技成长板块（TMT/创新药等） [3][61] - 二是有望受益于行业需求回暖和技术升级的先进制造板块（新能源等） [3][61] - 三是受益于商品涨价预期的周期板块（有色金属/化工等） [3][61] - 四是部分优质红利资产仍具配置价值 [3][61]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周大类资产显著波动，源于对美联储下任主席人选前期过度“悲观”预期的反向修正，市场认为联储26年降息路径或维持克制，低利率环境必要且有效，避险资产短期波动后仍会增配，目前不具备联储货币政策转向条件 [1] - 海外不确定性增加引发国内风险类资产大幅波动，转债策略应“控回撤”，建议高低切并采用“哑铃”型配置，中期较难推导出转债整体估值压缩情景，核心在控回撤、重择时，兼顾配置节奏和结构 [1] - 下周转债平价溢价率修复潜力最大的高评级、中低价前十名分别为利群转债、本钢转债、国投转债、兴业转债、能化转债、希望转2、闻泰转债、鲁泰转债、盈峰转债、联创转债 [1][39] 根据相关目录分别进行总结 周度市场回顾 权益市场总体回落 - 本周（1月26日 - 1月30日）权益市场整体回落，两市日均成交额较上周放量约2615.81亿元至30365.33亿元，周度环比回升9.43% [9] - 各指数表现：上证综指累计下跌0.44%，深证成指累计下跌1.62%，创业板指累计下跌0.09%，沪深300累计上涨0.08% [6] - 行业表现：31个申万一级行业中10个行业收涨，4个行业涨幅超2%，石油石化、通信、煤炭、有色金属、农林牧渔涨幅居前，国防军工、电力设备、汽车、计算机、商贸零售跌幅居前 [12] 转债市场整体下跌 - 本周中证转债指数下跌2.61%，29个申万一级行业中9个行业收涨，2个行业涨幅超2%，石油石化、煤炭、建筑材料、农林牧渔、建筑装饰涨幅居前，家用电器、计算机、电力设备、商贸零售、国防军工跌幅居前 [13] - 本周转债市场日均成交额为902.09亿元，大幅缩量30.87亿元，环比变化3.31%，成交额前十位转债分别为双良转债、广联转债等，周度前十转债成交额均值达93.23亿元，成交额首位达179.39亿元 [13] - 约24.22%的个券上涨，约6.51%的个券涨幅在0 - 1%区间，13.28%的个券涨幅超2% [13] - 转股溢价率：全市场转股溢价率回落，本周日均转股溢价率42.75%，较上周下降12.58pcts，不同价格、平价区间表现有差异 [18] - 各行业溢价率变化：19个行业转股溢价率走阔，6个行业走阔幅度超2pcts，家用电器、传媒等行业走阔幅度居前，社会服务、石油石化等行业走窄幅度居前 [26] - 转股平价：13个行业平价有所走高，10个行业走阔幅度超2%，石油石化、通信等行业走阔幅度居前，家用电器、商贸零售等行业走窄幅度居前 [29] 股债市场情绪对比 - 本周转债、正股市场周度加权平均涨跌幅、中位数均为负，转债周度涨幅更大，正股市场交易情绪更优 [32] - 具体交易日：周一、周五正股市场交易情绪更佳，周二、周三、周四转债市场交易情绪更佳 [33][35] 后市观点及投资策略 - 维持前期观点，低利率环境必要且有效，避险资产仍会增配，不具备联储货币政策转向条件 [37][38] - 海外不确定性引发国内风险类资产波动，转债策略“控回撤”，建议高低切和“哑铃”型配置，中期较难推导出转债整体估值压缩情景，核心在控回撤、重择时，兼顾配置节奏和结构 [1] - 给出下周转债平价溢价率修复潜力最大的高评级、中低价前十名转债 [1][39]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周债市区间震荡 年初受春节影响基本面数据或3月公布 无明显交易主线 股票市场走向“慢牛” 债券缺乏明显趋势 2026年1月PMI数据显示制造业PMI下降 企业成本传导不畅 扩张受限 央行新设立非银机构流动性安排意在把控流动性 控制货币市场利率范围 展望后期 债券摆脱窄幅震荡催化少 需关注1月国债买卖和物价数据 若超预期 10年期国债收益率或回归1.8%-1.9%区间上沿 [15][16] - 本周大类资产显著波动 源于围绕美联储主席人选前期过度“悲观”预期的反向修正 市场认为联储26年降息路径或克制 整体维持前期观点 低利率环境必要且有效 避险资产短期波动后仍会增配 目前不具备联储货币政策转向条件 2026年美国经济面临五大需求扩张因素 或推动经济增速达2.5% 但导致通胀升至3%-3.5% 形成“再通胀”风险 [16][17] 各目录总结 一周观点 - 2026.1.26 - 2026.1.30 10年期国债活跃券250016收益率从上周五1.83%下行2bp至本周五1.81% [9] - 周度复盘显示周一至周五受政府债净缴款 工业企业利润数据 股市走势 央行流动性管理工具预期 美联储主席人选等因素影响 利率有不同变化 [10] - 2026年1月PMI数据公布 制造业PMI为49.3% 较上月下降0.8个百分点 各分项指数有升有降 表明企业成本传导不畅 扩张受限 央行新设立非银机构流动性安排意在把控流动性 控制货币市场利率范围 [15] - 本周大类资产显著波动 美股 贵金属 美债收益率短端显著调整 美元小幅修复 源于围绕美联储主席人选前期过度“悲观”预期的反向修正 市场认为联储26年降息路径或克制 [16] - 2026年美国经济面临财政支出加速 美联储持续降息等五大需求扩张因素 或推动经济增速达2.5% 但导致通胀升至3%-3.5% 形成“再通胀”风险 [17] - 美国11月耐用品订单环比初值上升5.3% 超市场预期 1月23日当周EIA原油库存减少229.5万桶 EIA汽油库存增加22.3万桶 EIA精炼油库存增加32.9万桶 [18] - 美国12月PPI同比上涨3.0% 核心PPI同比上涨3.3% 均超市场预期 1月24日当周首次申请失业金人数上升至20.9万人 1月17日当周持续领取失业金人数下降至182.7万人 美国3月降息概率略微上升 [22] - 美联储1月28日宣布维持联邦基金利率目标区间在3.5%至3.75%不变 暂停连续三次降息步伐 截至2026年1月30日 Fedwatch预期2026年3月降息25bp概率升至15.3% 4月降息概率升至32.8% 6月在4月已降息25bp前提下再降25bp概率达16.8% [26][28] 国内外数据汇总 流动性跟踪 - 2026/1/23 - 2026/1/30公开市场操作净投放3805亿元 [32] - 展示了货币市场利率对比 利率债两周发行量对比 央行利率走廊 国债 国开债 进出口和农发债中标利率和二级市场利率 两周国债与国开债收益率变动 本周国债期限利差变动 国开债 国债利差等数据 [33][36][39] 国内外宏观数据跟踪 - 钢材价格总体下行 有色金属期货官方价涨跌互现 [53] - 展示了5年期和10年期国债期货 焦煤 动力煤价格 同业存单利率 余额宝收益率 蔬菜价格指数 RJ/CRB商品及南华工业品价格指数 布伦特原油 WTI原油价格等数据 [55][58][61] 地方债一周回顾 一级市场发行概况 - 本周一级市场地方债共发行68只 发行金额4392.75亿元 其中再融资债券2070.03亿元 新增一般债392.03亿元 新增专项债1930.69亿元 偿还额1284.20亿元 净融资额3108.54亿元 主要投向为综合 [64][66] - 本周13省市发行地方债 发行总额排名前五为广东省 安徽省 江苏省 山东省和陕西省 共发行4392.75亿元 [69] - 本周5省市发行用于置换存量隐债的地方特殊再融资专项债 发行总额839.11亿元 自2026年1月1日至本周 全国共计发行2542.72亿元 [72] - 本周城投债提前兑付总规模为4.00亿元 全部来自重庆市 自2024年11月15日至本周 全国城投债提前兑付规模共计1206.47亿元 兑付规模最高省市为重庆市 [76][79] 二级市场概况 - 本周地方债存量55.39万亿元 成交量3651.57亿元 换手率为0.66% 前三大交易活跃地方债省份为四川 浙江和山东 前三大交易活跃地方债期限为30Y 10Y和20Y [82] - 本周地方债到期收益率全面下行 [84] 本月地方债发行计划 - 展示了地方债发行计划数据 [86] 信用债市场一周回顾 一级市场发行概况 - 本周一级市场信用债共发360只 总发行量3073.98亿元 总偿还量1517.09亿元 净融资额1556.89亿元 净融资额较上周增加121.94亿元 [88] - 本周城投债发行571.57亿元 偿还404.16亿元 净融资额167.40亿元 产业债发行2502.41亿元 偿还1112.92亿元 净融资额1389.49亿元 [91] - 按债券类型细分 短融净融资额629.80亿元 中票净融资额314.65亿元 企业债净融资额 - 68.05亿元 公司债净融资额621.45亿元 定向工具净融资额59.04亿元 [92] 发行利率 - 短融发行利率1.6195% 变化 - 3.01BP 中票发行利率2.1637% 变化8.41BP 公司债发行利率2.0425% 变化 - 3.83BP [99] 二级市场成交概况 - 本周信用债成交额合计5967.55亿元 [100] - 本周国开债到期收益率呈分化趋势 短融中票收益率呈分化趋势 企业债收益率总体下行 城投债收益率总体下行 [102][103][105] 信用利差 - 本周短融中票信用利差总体呈分化趋势 企业债信用利差总体呈分化趋势 城投债信用利差全面收窄 [108][111][114] 等级利差 - 本周短融中票等级利差呈分化趋势 企业债等级利差呈分化趋势 城投债等级利差全面收窄 [117][121][128] 交易活跃度 - 展示了本周各券种前五大交易活跃度债券 本周工业行业债券周交易量最大 [130][131] 主体评级变动情况 - 无锡市高新区创业投资控股集团有限公司等多家发行人主体评级或展望调高 [132]

文章核心观点 - 在3年期定期存款利率降至1.25%的历史低位背景下，预计2026年将有约57万亿元的到期定期存款从银行体系流出，并大规模转向理财产品等多元化金融资产，这一趋势正在重塑国内财富管理市场格局 [1][3] - 利率下行引发了一场围绕居民存款的“保卫战”，不同类型银行采取差异化策略：国有大行和股份行通过推广理财产品积极引导资金转化，而部分中小银行则试图通过上调存款利率或加强代销合作来留住客户，但面临巨大压力 [4][15][17] - 居民存款的迁徙存在明显的区域和客群差异，一线城市与县域的理财产品供给差距被放大，导致资金从县域中小银行流向大型银行及互联网平台，中年储户及存款金额较高的客户理财转化需求更为迫切 [8][10][12] 居民存款行为与需求变化 - 储户因存款利息收入大幅下降而被迫寻找替代投资渠道，例如张晴因3年期存款利率从3.1%降至1.8%，导致其40万元存款的年利息收入出现约5000元缺口，无法覆盖既定保费支出，因此寻求年化收益率至少3%的“保本”固收类理财产品 [2][5][6] - 银行客户经理观察到，自2026年元旦后，储户行为发生180度大反转，从被动接受存款转为主动询问年化收益率超2.5%的保本型理财产品，以维持原有生活开支安排 [7] - 存款到期金额超过20万元的居民理财需求更高，部分客户会将全部到期定存转投理财，中年储户普遍将30%的到期存款转投理财产品，以应对赡养父母、养育子女等开支，产品选择上优先考虑低风险的理财产品与固收类基金 [8] 银行应对策略与市场竞争 - 国有大型银行与股份制银行加大市场下沉力度，走进社区推广结构性存款和理财产品，并将更多“固收+”产品引入县域分支机构，以承接居民的存款转化需求，有银行设定零售存款规模同比增长10%的指标 [17] - 部分中小银行为留住存款选择“加息”，例如湖北麻城农商行将3年期存款利率上调5个基点至1.60%，江苏宝应农商行将3年期大额存款利率上调10个基点至1.80% [15] - 缺乏理财产品自主研发能力的中小银行面临更大挑战，一家中部地区农商行因未获理财子公司代销协议，仅有10余款存量自营产品，无法满足当地居民需求，导致存款外流，该行正积极寻求与理财子公司合作，计划代销年化收益超2%的固收类理财产品 [10][12][16] 区域市场差异与资金流动 - 一线城市与县域的理财产品供给存在显著差距，县域中小银行产品供给不足，导致当地居民通过互联网银行或委托一线城市亲友等方式，将资金转向收益率更高的产品，资金从县域持续流向大城市 [10][12] - 具体案例显示，一位县城居民将15万元到期存款进行分配：60%续存（利率1.6%），20%通过互联网渠道认购网商银行平均收益率2.32%的“稳利宝”，20%委托在上海认购收益率超2.5%的理财产品，综合期望收益率为2.2% [12] - 理财产品供给差距的缩小被视为中小银行留住本地存款的关键，有银行高管计划通过引入专业财富管理培训，提升客户经理的“陪伴式服务”能力，从根本上增强客户粘性 [13][16][17] 行业影响与规模预估 - 根据六大行2025年中报数据估算，2026年到期的定期存款规模约为57万亿元，且到期时段主要集中在年初，这些资金的流向将深度影响国内财富管理市场格局 [3] - 信银理财拟任总裁贺晋与中银理财董事长黄党贵均指出，在低利率环境下，居民财富从银行存款向多元化金融资产转移的趋势还将延续 [3][8] - 利率下行导致存款流失对中小银行稳健运营构成压力，一家西部地区农商行测算，若约20%的到期存款流失，其信贷投放能力与负债端流动性管理将受负面影响，该行已制定预案，若一季度存款流失超15%，将加快同业存单发行以填补资金缺口 [4][15][16]

行业趋势：银保渠道产品结构转型 - 银行客户经理在“开门红”期间营销重点从拉存款转向推销保险产品，特别是分红险和年金险 [1] - 该转变反映了在存款利率持续调降的背景下，保险产品提供长期锁定收益的优势 [1] - 银保渠道正重新崛起，成为银行和保险公司的重要业务增长点 [1] 产品分析：分红险成为主力 - 分红险成为银行客户经理力推的主力保险产品，采用“保证收益+浮动分红”模式 [1][3] - 该产品模式既能降低保险公司的刚性负债成本，又能让消费者有机会获得更高收益 [3] - 2026年头部保险公司“开门红”主打产品已切换为分红险，该产品在2025年已成为保险公司重点转型方向 [3] - 分红险的保证收益部分（如1.75%）与传统险差距不大，而浮动收益部分在风险偏好改善背景下更具想象空间，被视为“攻守兼备”的投资模式 [4] 销售策略与客户需求 - 银行客户经理根据客户资金使用期限推荐不同产品：长期（三至五年以上）不着急用钱的客户推荐能锁定利率的保险产品；短期（三年内）需用钱的客户推荐银行理财或债券基金 [2] - 银行主推两类保险产品：固定收益率（如2%）的增额终身寿险，适合风险承受低、短期需用钱的客户；固定收益率+分红（如1.75%+浮动）的分红险，适合能接受轻微波动、追求长期增值的客户 [3] - 客户选择保险产品的主要动因是到期存款利率大幅下降，例如有客户三年期50万元定存到期后续作利息直接“腰斩” [2] 产品收益与结构示例 - 以招商银行推荐的“宏盈人生臻藏版终身寿险（分红型）”为例，客户一次性交齐保费50万元，有3年储备期，3年后可赎回 [2] - 该产品收益分为固定收益和不确定的分红收益，宣传每年总收益率在3.2%左右（复利） [2] - 根据保险计划书演示：第5年账户总利益约54.72万元，第10年约64.11万元，第15年约75.11万元，第20年约88.02万元 [2] - 该产品前3年无“利息”，若3年内赎回可能会亏损本金 [2] 对金融机构的影响 - 对银行而言，向客户推荐分红险产品可以拓展非利息收入，并与客户维系长期服务关系 [4] - 对保险公司而言，2026年“开门红”业绩或表现亮眼，分红险在此次活动中占据核心地位 [3]

文章核心观点 - 2026年1月A股市场出现超预期的强劲上涨，其背后存在六大未被市场充分认知的预期差，这些因素共同推动了市场行情并压低了利率环境，使得权益资产（特别是通过均衡配置方式参与）在当前环境下具备显著的相对性价比 [4][6][7][46][50][61] 市场表现与预期差总结 - 2026年1月，在宽基ETF累计净卖出超7000亿元的背景下，Wind全A指数仍上涨超7%，创近十年次佳月度表现 [4] - 市场超预期上涨源于六大预期差 [7] 预期差一：美元走弱与资金回流 - 美元指数单日大跌1.3%，跌破96，创2022年以来新低，显示美元秩序松动 [9] - 美元走弱导致人民币汇率持续升值，2025年12月单月出现7000亿元人民币的天量结汇，创历史新高，大量资金回流境内 [8][16] - 美元走弱推动黄金价格走强，并带动全球资金分散化投资非美市场，包括加仓中国 [12][18] 预期差二：低利率与存款再配置 - 前所未有的低利率环境催生了高息存款到期后的强烈再配置需求 [20] - 从2025年第一季度开始，固收+基金规模显著增长，全年从不到1.7万亿元飙升至2.7万亿元以上，暴增超1万亿元 [26] - 长期限定期存款到期潮是周期结果，推动资金寻找更高收益资产 [20] 预期差三：理财模式变革 - 2025年全市场银行理财平均收益率降至1.98%，跌破2%，标志着居民实际无风险利率进一步下行 [30] - 银行理财子公司“留存收益”释放完毕，“理财打榜”模式式微，导致R1、R2等级理财产品难以为继，纯债理财收益率预期下台阶 [32] - 理财业务模式大变局迫使行业向固收+及多资产产品转型，成为股市增量资金来源 [32] 预期差四：保险产品转型 - 2026年保险“开门红”主力品种转为分红险，销售情况大幅超预期 [33][35][37] - 相比传统险，分红险配置权益资产的比例平均高出2-3%，且更倾向于交易性目的持有（TPL） [37] - 在新增保单增速提高、权益配置比例上行、政策要求新增保费30%投资A股等多因素叠加下，险资加仓A股力度加大 [37] 预期差五：市场结构与行为变化 - “基金赛道化”、“电商销售平台实盘驱动化”、“内容平台股神化和带货右侧化”等因素，在缺乏有效做空机制的背景下，加剧了市场极致化走势和板块抱团 [39][40][43] - 2025年第四季度公募基金重仓股进一步向CPO等板块集中 [43] - 公募基金抱团行为是社会属性的结果，不完全受薪酬或业绩考核新规影响 [44] 预期差六：股市相对性价比 - 在低利率环境下，股市在大类资产中的相对性价比凸显，成为“不得不去”寻找机会的领域 [46][50] - 尽管优质股权投资大时代延续，但2026年投资难度将加大，赔率下降，缺乏安全垫的投机者亏损概率增大 [50][51] 行业热点与资产表现 - 有色金属（申万）行业年初以来涨幅超过30% [14][16] - 黄金股ETF（159562）年初以来涨幅超50%，一度接近涨停 [14] - 与有色和商品相关的ETF在1月规模合计激增接近千亿元 [15] - 金价与油价之比处于历史次高位，仅次于2020年疫情期间，显示油价具备一定安全边际 [56]