涉及行业与公司 * **行业**：中国金融业（包括银行、保险、券商/资本市场）[1][5][8] * **公司**： * **保险**：中国平安（2318.HK）[2][17][20] * **银行**：宁波银行（002142.SZ）、民生银行（1988.HK）、建设银行（0939.HK）、中国银行（3988.HK）[2][18][20] * **券商/资本市场**：中金公司（3908.HK）、富途（FUTU.O）、港交所[2][19] * **其他**：人保财险（2328.HK）、人保集团（1339.HK）、奇富科技（QFIN.O）[20] * **相对表现可能落后的公司**：光大银行（601818.SS）、华夏银行（600015.SS）、招商证券（6099.HK）、新创建集团（1336.HK）[20] 核心观点与论据 * **总体展望：2026年企稳并回归正循环** * 预计中国金融行业在2025年触底后，将于2026年重新进入正循环，表现为新贷款和金融资产收益率逐步回升，高风险资产有序消化，信用成本稳定，资本市场活跃[1][5] * 2026年将是企稳之年，金融股将受益于多重有利趋势：1) 名义GDP增速较2025年整体平稳并有所提高；2) 政策支持从信贷转向财政，降低长期信用风险；3) 存量金融风险稳步消化，新风险形成下降；4) 对贷款增长和定价的政策干预减少（如淡化M2和社融目标增速）；5) 政策波动性降低[1][5][8][9] * **金融资产收益率有望回升，驱动盈利改善** * 关键信号是2026年下半年金融资产收益率回升，驱动因素包括贷款供给放缓、重新聚焦风险定价以及通缩压力缓解[2][10] * 预计银行业净息差将在2026年上半年触底，随后因滞后的存款重定价而反弹[2][12] * 保险公司将受益于投资利差改善[2] * 央行表述从“推动综合融资成本下降”转向“促进综合融资成本低位运行”，显示政策推动收益率下行的力度减弱[10] * 工业信贷增速和工业投资增速显著放缓（2025年11月放缓至同比1.9%）有助于降低长期信用风险，并支持PPI压力缓解[8] * **居民金融资产增长与资本市场活跃支撑非息收入** * 居民金融资产连续两年实现12%年均增长后，预计2026年将继续保持10%以上的健康增速[14] * 结合资本市场持续活跃的预期，以及新增居民金融资产提升在保险、基金和银行理财中的配置比例，有望支持中国银行业手续费收入实现高个位数增长[14] * 同时将推动保险保费实现中高双位数增长[2][14] * **金融风险继续有序消化** * 剔除政府债券后，信贷增速已放缓至6%，印证金融风险已从扩张转向消化和缓释[15] * 中国银行体系每年通过核销、出售和回收消化约人民币3-4万亿元不良贷款，预计高风险金融资产占比将在2027年进一步降至总资产的3%，低于2025年底接近5%的水平[15] * 房地产行业大部分信贷风险已被消化，过去四年金融体系、发行人、股东及供应链已消化约人民币7万亿元与房地产“死库存”相关的损失[15] * 约10%的制造业信贷可能面临风险，若在未来三年内消化，意味着工业贷款每年新增不良率约1.9%，即总贷款净新增不良率约20个基点[16] * 预计2026年信贷成本保持稳定[1][16] * **板块与个股偏好** * **保险为首选板块**：看好中国平安，因其在居民资产结构性增长、产品创新及康养服务方面具备优势，市场低估其长期增长潜力[2][17] * **银行板块稳健**：预计银行利润增速在2026年将更接近名义GDP增速，并可能在2027年超越名义GDP增速[17] * **宁波银行**为首选，预计收入和利润保持双位数增长[2][18] * 看好**民生银行**的扭转机会以及主要国有银行的稳健表现[2][18] * **券商与港交所存在阶段性机会**（尤其在2026年下半年）：受益于稳健宏观环境、风险消化、资本市场活动回暖及监管支持[19] * 预计2026年A股和港股日均成交额将保持高位，IPO数量将继续回升[19] * 2025年保险、私募和公募基金等大型机构的股票类资产管理规模增加近人民币6万亿元[19] * 看好**港交所**（高质量贝塔标的）、**中金公司H股**（承销业务2025年港股IPO市场份额超20%）和**富途**（海外扩张、加密货币交易及财富管理布局）[2][19][20] 其他重要内容 * **潜在催化剂** * **银行**：2026年一季度季节性资金流入；LPR稳定或小幅下调；一季度信贷需求受“十五五”规划首年基础设施投资前置安排支撑；2025年全年业绩（预计2026年3月底公布）[21] * **保险**：强劲的2025全年业绩；2026年新业务价值强劲增长及质量改善；保险公司刚性负债成本持续下降；金融资产收益率稳定及股市情绪良好；有利的监管政策[21][22] * **券商**：证监会可能进一步放宽大型券商杠杆限制；放宽卖空及衍生品窗口指导；重大IPO及月度IPO数量明显加速；头部券商宣布更多并购[22] * **主要风险因素** * 贷款/金融资产收益率的下滑显著超预期，将导致信贷和资本配置进一步恶化，削弱金融体系吸收和消化风险的能力，并可能延缓工业行业的市场化产能出清[23] * **数据与预测** * 预计贷款和银行资产负债表增速将从2025年的6.2%和8%分别放缓至2026年的6%和7%[13] * 在稳健宏观环境下，信贷需求预计支撑约6%的贷款增速和7-8%的社融增速[11] * 叠加稳定且改善的投资利差，预计保险公司利润将实现双位数增长[14] * **报告来源与性质** * 报告为摩根士丹利研究部（Morgan Stanley Research）发布，标题为“China Financials: 2026 Outlook: Gradually back to a positive loop”，发布日期为2026年1月11日，行业观点为“Attractive”（具吸引力）[3][4][5][45] * 报告包含免责声明、披露章节及评级定义说明，指出摩根士丹利可能与所覆盖公司有业务往来或持有其证券[6][7][24][38]

行业前景与核心观点 - 中国金融业正进入相对良性的经营周期，预计将进入一个“低风险但有增长”的新时代 [1] - 新环境有利于金融风险的有序消化和金融资产收益率的稳定，支撑收入和利润增长的反弹 [1] - 在资产收益率企稳和风险溢价下降推动下，保险股预计将率先回到双位数市盈率 [1] 高风险资产清理成果 - 高风险金融资产已从2017年的62万亿元人民币（占总金融资产30.2%）大幅降至2025年的21万亿元人民币（占4.9%）[1][2] - 预计到2027年底，高风险金融资产将进一步降至约15万亿元人民币（占金融资产的3%左右）[1][4] - 银行业在2025-2027年期间预计每年需消化约1.46万亿元不良贷款，这一数字对银行而言是可控的 [6] 盈利能力与增长预期 - 在基准情形下，预计金融机构整体利润增长将回升至6-7%的可持续水平 [7] - 在牛市情形下，贷款和金融资产收益率可能在3-4年内回升50-70个基点，支持金融企业7-8%的收入增长和双位数利润增长 [7] - 6月份一般贷款利率为3.69%，较3月份仅下降6个基点，降幅明显小于同期LPR下调幅度，显示企稳迹象 [7] 保险行业 - 保险业有潜力成为继券商之后下一个回到双位数市盈率的主要金融板块 [1][11] - 持续稳健的资产负债表增长得到强劲保险销售的支持，而保险销售受益于家庭金融资产保持双位数增长 [11] - 结合稳定的金融资产收益率和较低的资金成本，将支持保险业健康的收入和利润增长 [13] - 在牛市情形下，保险公司ROE可能进一步恢复至14-15% [10] 银行与券商行业 - 整体银行收入和利润增长可能回到每年4-6%，一些中型银行将恢复双位数利润增长 [14] - 在较低资金成本和信贷成本帮助下，相关银行ROE可恢复到与同业更一致的水平 [14] - 中国券商目前已重新估值回到双位数市盈率，收益修正和ROE恢复将推动下一轮股价上涨 [14] - 在牛市情形下，A股市场日均交易量（ADT）预计将超过2万亿元人民币 [10][16]