报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 12月铜价再攀新高，弱美元预期和产业面供给紧缺担忧推升铜价，新能源、电力及AI算力需求支撑仍存，铜价高位偏强运行；短期内铜价在宏观、基本面共同推动下高位震荡，随着宏观情绪逐步消化，高铜价拖累下游需求释放，铜价将进入高位震荡阶段，预计回调空间有限，中长期仍具上行空间 [5][92][93] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 12月沪铜主力突破10万元/吨大关，月涨幅12.6%，收盘价为98240元/吨 [5] - 宏观上美联储降息、重启扩表，政策存宽松预期，弱美元支撑金属上涨；矿端紧缺持续，加工费下滑，产业反内卷情绪升温，嘉能可旗下铜矿工会传出罢工可能，加剧供给紧缺担忧；传统淡季下游需求放缓，国内铜库存累库，区域供需结构性失衡推升铜价 [5] 宏观因素分析 海外宏观 - 美国11月CPI、核心CPI同比涨幅低于预期，通胀压力缓解，但联邦政府停摆使数据准确性成疑；11月非农就业人口增加但失业率升至新高，就业增长疲弱，劳动力市场降温 [11] - 美国12月综合PMI初值创六个月最低，制造业、服务业PMI初值不及预期及前值；三季度实际GDP大幅增长；12月美元指数持续走弱，国债收益率震荡走低 [15] 国内宏观 - 中国11月CPI同比涨幅扩大，PPI同比下降但环比上涨；2025年1 - 11月社融规模增量同比增多，11月新增社融、人民币贷款，M2 - M1剪刀差扩大，企业信贷回暖与政府债券放量支撑社融增速 [17] - 我国12月官方制造业、非制造业、综合PMI均回升，制造业产需两端明显回升，非制造业PMI重返扩张区间；1 - 11月固定资产投资同比下降，制造业投资增长，11月规模以上工业增加值同比增长，装备制造业和高技术制造业增长较快 [19] 基本面分析 矿端供给 - 2025年全球铜矿扰动频发，ICSG下调矿山供应增速；1 - 10月全球铜精矿产量累计同比增加但增速下降；截至12月26日，国内铜精矿港口库存同比下降，处于历年低位 [29] 冶炼端 - 铜矿紧缺使加工费下探历史低位，2026年铜精矿长单加工费较2025年大幅下降；12月国内南方粗铜加工费增加，进口CIF粗铜加工费持平，废产阳极铜产量增加，国内供应上升，冶炼厂阳极铜库存偏高，粗铜加工费维持高位 [31][32] 精炼铜 - 12月我国电解铜产量环比、同比均增加，1 - 12月累计产量增幅为11.38%；12月检修冶炼厂实际影响量小，废产阳极铜供应增加使部分冶炼厂产量上升；硫酸价格走高弥补冶炼亏损，冶炼厂主动减产意愿不强；12月铜产能利用率环比上升 [35] 进出口 - 11月我国电解铜进口总量环比、同比均下降，出口总量环比、同比大幅增加；进口主要集中在非洲，出口大幅增长因LME - COMEX价差走扩和出口窗口打开；11月以来出口窗口持续打开，进口利润为负 [39] 废铜 - 11月我国废铜进口量环比、同比均增加，主要进口来源地为日本、泰国和韩国；12月铜价上涨使含税精废价差持续走扩 [44] 加工环节 - 铜价高位抑制下游订单，精铜杆、再生铜杆开工率承压；11月精铜制杆企业开工率环比上升、同比下降，12月铜价创新高将抑制开工率；11月再生铜杆开工率环比、同比均下降 [45] - 11月铜板带、铜管、铜箔、铜棒开工率分别为68.39%、63.82%、86.30%、50.18%；铜价回落后下游企业释放订单带动开工率回升；铜板带订单恢复但未达旺季水平，铜管开工受空调排产等影响，铜箔企业开工率连续7个月上升；12月初铜价创新高预计压制部分企业开工 [49] 终端需求 - 1 - 11月我国电网工程投资增速稳定，电源工程投资放缓；风电、光伏累计新增装机量同比增加，11月新增装机仍保持较快增速 [53] - 11月我国房地产新开工、竣工面积、销售面积同比均大幅下跌，12月100大中城市成交土地规划建筑面积和30大中城市商品房成交面积低于往年同期，房地产仍处于磨底阶段 [57] - 11月我国汽车产量同比增加，新能源汽车产量、销量同比大幅增加，新能源汽车高景气度延续；2026年预计新能源汽车产销仍将维持高位；10月全球新能源汽车销量环比减少、同比增加，整体维持高位 [60] - 11月我国家电产量增速有所放缓，在国内两新政策发力下，预计家电产量将继续保持稳定增速 [61] 库存 - 截至1月2日，上海期货交易所铜库存月环比增加；截至12月31日，国内铜社会库存月环比增加，12月铜价上涨使下游消费走弱，库存累库幅度增加 [64] - 截至12月31日，COMEX铜库存月环比增加，LME铜库存月环比减少，全球铜显性库存持续增加 [71] 升贴水 - 12月铜价大涨，下游观望，持货商调降升水出货，沪铜现货升水大幅下行；LME铜现货/3个月转为小幅升水，月内纽伦铜价差持续走低 [75] 内外盘持仓 - 截至12月31日，沪铜期货持仓量先升后降，12月日均成交量大增；截至12月24日，LME铜投资公司和信贷机构净多头持仓大幅减少；截至12月23日，COMEX铜资产管理机构净多头持仓持续增加 [77] 技术面分析 沪铜价格中枢不断抬升突破新高，节前突破10万元/吨后回落，后续10万元/吨关口将成为重要心理与技术分水岭，突破后将成为重要支撑位 [86] 后市展望 - 宏观上美国通胀风险放缓、就业市场疲软，美联储有降息空间，弱美元预期提振金属价格；矿端紧缺，加工费下滑，嘉能可旗下铜矿罢工可能加剧供给担忧；年末下游停产检修，高铜价抑制采购，冶炼厂发货使社会库存累库；1月精铜供应预期充足，库存累库趋势延续；中长期来看，全球能源转型、AI基建与电网升级带来增量需求，铜价仍具上行空间；美国袭击委内瑞拉加剧全球不确定性，铜价或维持高位宽幅震荡格局 [92] - 建议多单高位离场观望或逢低做多 [93]