报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 梳理铜铝比价历史演变与定价逻辑迭代，“铜博士”锚定全球流动性、地缘风险与货币信用，是避险和对抗通胀核心资产；铝兼具金融与工业属性，价格受宏观环境和实际需求影响 [3] - 1971年布雷顿森林体系崩溃后“铜博士”称号兴起，2002年后中国崛起使铜金融属性提升，铜铝比价趋势抬升 [3] - 2023年后全球“去美元化”凸显，铜资源配置属性加强；中美进入货币宽松，宏观和微观促进铜铝比值走强，2026年铜铝比4以上将成常态且可能创新高 [4] 各阶段总结 1997 - 2002年：亚洲金融危机 - 亚洲金融危机时，铜铝比从1.6 - 1.7降至1.1以下 [11] - 基本面：铜消费是高弹性资本品，危机时削减基建使铜消费下滑；铝是低弹性消费品，受影响小；亚洲铝供给自给自足、成本转嫁强，铜依赖进口受汇率冲击大；危机前铜库存足，主动去库存施压铜价 [11] 2002 - 2008年：中国加入WTO - 2002年后中国崛起使铜金融属性提升，铜铝比价从1.1左右升至3.6 [12][14] - 基本面：供应端铜供给弹性小、产能释放滞后，铝产业链投产周期短、本土产能扩张；成本端铜边际成本走高，铝成本曲线平缓；需求端中国经济模式使铜需求刚性强 [14] 2009 - 2011年：次贷危机后的救市 - 次贷危机使铜铝比价从3.4降至2.0，救市后从2009年升至2011年突破4达4.4 [16] - 基本面：供应端铜矿紧张、增速不及预期，铝产能过剩；需求端中国4万亿投资带动铜需求增长 [16] 2011 - 2016年：欧洲债务危机中国经济放缓 - 欧洲债务危机和中国经济转型使铜铝比从4.1降至3.1，2015年美联储加息使铜铝比从3.8跌至2.8 [18] - 基本面：前期高铜价刺激产能扩张，铜铝供应过剩；2015年中国供给侧改革改善铝供需预期 [18] 2016 - 2021年：新能源转型+公共卫生安全扰动 - 特朗普胜选后铜铝比从2.7修复到3.7，疫情后从3.3突破4 [20] - 基本面：新能源转型使铜铝需求双强 [20] 2021 - 2025年：能源危机后消费机构性改革叠流动性宽松 - 能源危机使铜铝比2021年底降至2.9，2022 - 2025年上半年震荡温和上涨，2024年5月短期突破4，2025年底再次突破4 [22] - 基本面：铝供需平稳，铜矿紧缺，消费端新能源等支撑铜需求 [23] 铜铝比价展望—“门罗主义”引发资源担忧 - 美国与委内瑞拉事件引发南美资源供应担忧，南美铜矿供应扰动将影响全球，但对铝市场影响小 [27] - 中国促内需、美国推动制造业回流，新能源等拉动铜铝消费，铜供应风险大，基本面支撑铜铝比值扩大 [28] - 宏观上，“铜博士”是避险和抗通胀资产，2026年中美货币宽松，全球“去美元化”使铜资源配置属性加强，推动铜铝比走高 [29]