证券研究报告|行业研究周报 [Table_Date] 2026 年 5 月 9 日 [Table_Title] 避险情绪与通胀对冲双轮驱动，金属价格上涨 [Table_Title2] 有色-基本金属行业周报 [Table_Summary] 报告摘要: ►贵金属：避险情绪与通胀对冲双轮驱动，金价逆宏 观压力强势突围 本周 COMEX 黄金上涨 2.12%至 4,723.70 美元/盎司， COMEX 白银上涨 6.59%至 80.84 美元/盎司。SHFE 黄金上涨 2.17%至 1,038.22 元/克，SHFE 白银上涨 9.40%至 19,840.00 元/ 千克。 本周金银比下跌 4.19%至 58.44。本周 SPDR 黄金 ETF 持 仓减少 56,981.37 金 衡盎 司 ， SLV 白 银 ETF 持仓增加 200,055.90 盎司。 周一，美国 3 月工厂订单月率 1.5%，预期 0.5%，前值由 0.00%修正为 0.3%。 周二，美国 4 月标普全球服务业 PMI 终值 51，前值 51.3。美国 4 月 ISM 非制造业 PMI 53.6，预期 53.7，前值 54。美国 3 月 J ...

2026 年 05 月 09 日 4 月行业信息回顾与思考 策略专题研究报告 证券研究报告 策略组 分析师：牟一凌（执业 S1130525060002 ） mouyiling ＠gjzq.com.cn 分析师：沈心怡（执业 S1130525070002 ） shenxinyi＠gjzq.com.cn 楼市"小阳春"能否带来地产链的景气回升 楼市"小阳春"能否带来地产链的景气回升： 总结：4 月一线城市在优质供给释放与二手房"以价换量"中迎来楼市的"小阳春"，结合各城市当前库存去化周期 来看，本轮楼市"由点及面"的全面复苏较难实现。本轮地产的改善更接近于核心城市的阶段性企稳回升，而非全国 层面的周期反转，房企投资依旧低迷，地产链景气度的改善仍需政策支持。 数据基于公开数据整理，可能存在信息滞后、不全面的风险。 敬请参阅最后一页特别声明 1 1）4 月楼市回顾：核心城市成交面积显著回暖，迎来楼市"小阳春"，但全国层面分化加剧。4 月房地产市场呈现典 型的结构性修复特征，一线城市成为主要亮点。新房成交面积同比增速由负转正，较前值大幅改善；二手房成交延续 高景气，上海、广州网签量创近 10 年同期新高。相比之下，全国 ...

报告行业投资评级 - 建议偏多配置铝相关投资 [1] 报告的核心观点 - 无论中东冲突缓解或持续，对铝价影响都偏利好，维持偏乐观看待铝价观点，建议逢低配置多单 [78] 各目录总结 行情回顾 - 4月铝价先上涨后回落，3月28日晚伊朗袭击铝业致30日铝价跳涨，后市场情绪降温、国内库存高企使铝价震荡整理；4月13 - 17日美封锁海峡但谈判使美元指数走弱、风险偏好回归，LME铝价突破前高，内盘铝价因高库存表现偏弱；17日晚伊朗外长表示海峡通行开放，铝价走弱，后续特朗普表态及沃什言论、贸易商违规开票等使内盘铝价回吐涨幅并进一步回落，LME铝价也回吐涨幅 [7] 宏观与铝基本面分析 美联储利率决议 - 2024 - 2025年多次降息，2026年部分会议利率不变，6月16 - 17日预期利率不变，后续时间利率情况未知 [12] 欧洲央行利率决议 - 2024 - 2025年多次降息或维持利率不变，2026年多次维持利率不变，后续时间利率情况未知 [14][16] 海外宏观指标 - 展示美国联邦基金利率、PCE物价指数、国债收益率、CPI、CCFI及SCFI综合指数、波罗的海运费指数等指标数据 [18] 国内宏观指标 - 展示GDP当季同比、社会融资规模增量、居民及政府部门杠杆率、财新PMI及制造业PMI、人民币汇率、外汇储备、CPI及PPI同比、存款准备金率等指标数据 [20][22] 我国出口 - 3月中国出口同比增2.5%，进口增27.8%，贸易顺差511.3亿美元；美国关税裁定及反制措施；出口表现受春节订单透支效应影响但仍保持高增速，持续高增概率较大 [25] 国产铝土矿 - 价格稳中有跌，山西、河南等地矿山复产但矿业问题难解决，近两月供应偏弱、品位下降，倒逼氧化铝企业增加进口矿配用比例 [27] 进口铝土矿 - 几内亚散货矿价格回落，3月铝土矿进口量环比增28.47%、同比增32.81%；4月运费先降后升；5月几内亚达成和解协议；进口矿出货难度增加，矿价走弱，高位海运费缓冲下行压力，市场传言几内亚出台出口限制措施待证实 [32] 氧化铝 - 4月底建成产能11582万吨，环比增120万吨，运行产能9195万吨，环比减180万吨，国产现货加权指数为2703.8元/吨，较上月跌94.5元/吨；4月有减产和新投产能情况；5月预计价格呈底部震荡态势 [35] 电解铝 - 4月底建成产能4555万吨，环比升8万吨，运行产能4499万吨，环比升19万吨，4月运行产能稳中有升，海外投复产为主；5月我国运行产能预计继续稳中有升，海外有投复产同时中东产能面临减产风险 [38] 电解铝进口 - 3月国内原铝进口量约25.5万吨，环比增26.5%，同比增14.8%，出口量约1.5万吨，环比增45.9%，同比增65.4%，净进口24.0万吨，环比增25.4%，同比增12.7%；欧盟实施碳边境调节机制，美国关税政策有调整；5月海外减产加剧、溢价冲高，预计吸引部分电解铝转向，但我国净进口量预计维持高位 [41] 电解铝成本与利润 - 成本主要是电力、氧化铝、预焙阳极，成本小幅上升，4月下半月铝价回落使利润明显收窄 [43] 铝下游需求 汽车 - 3月汽车产销环比增长、同比下降，新能源汽车产量同比下降、销量同比增长，渗透率43.2%；出口增长；政策收紧和需求提前释放使产销下滑，后续将边际好转，出口预计维持强势 [50] 房地产 - 4月LPR维持不变，1 - 3月房地产开发投资、施工、新开工、竣工、销售等指标同比下降；十五五规划调整房地产定位，各地优化调控政策，市场迎来小阳春但整体偏弱 [53] 基建 - 十五五规划提出积极财政政策，1 - 4月地方政府新增专项债发行规模1.33万亿元，发行进度高于2024 - 2025年，资金投向多领域，有利于带动需求上升 [56] 家电 - 3月空调、冰箱、洗衣机产量同比增长，出口有增有降；政府工作报告安排特别国债支持消费品以旧换新，政策收紧但需求表现超预期 [59] 光伏 - 3月光伏新增装机同比减少，1 - 3月累计装机同比减少；有430新政、531新政等政策；4月1日起取消光伏产品增值税出口退税；5月国内装机和出口政策收紧压制需求，但组件订单环比好转 [62] 铝材出口 - 3月我国铝材出口44.79万吨，环比增10.3%，同比减7.3%，进口2.07万吨，环比减8.4%，同比减27.4%，净出口42.73万吨，环比增11.3%，同比减6%；美国关税政策有调整；5月海外溢价冲高但中东运输受限，出口受抑制 [65] 库存 - 4月铝锭等待拐点出现，展示铝棒、上期所、社会、LME铝库存相关数据 [66] 铝价走势展望 行情分析 - 供应方面，4月我国电解铝运行产能稳中有升，海外投复产为主，5月我国预计继续稳中有升，海外有投复产同时中东产能有减产风险；进口方面，海外减产使溢价冲高，部分电解铝转向，但我国净进口量预计维持高位；需求方面，4月需求偏弱，各领域情况不同；价格走势方面，中东冲突无论缓解或持续对铝价都偏利好，建议逢低配置多单 [78]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 看商品做权益本质是寻找商品价格 - 业绩 - 股价闭环，是景气度投资，需遵循优选长短期相关性强、利润对商品价格相关性强、扣非净利率弹性大的品种等原则 [3][4] - 不同板块权益对商品价格领先程度不同，受流动性、宏观预期、市场风格等因素影响，各板块有不同特征和投资启示 [7] 根据相关目录分别进行总结 如何理解看商品做权益 长短期相关性 - 长期（10 年）有色板块和商品相关性较强，反映行业景气度影响大，不同板块股票和期货联动性有差异，如新能源、养殖、石油化工、黑色等板块 [9][11] - 短期（3 个月）商品市场和股票市场联动性更强，高频商品价格提供边际变化信息，外部事件冲击引发跨资产联动，各板块相关性有不同变化 [12][14] 营收与商品价格走势 - 基本金属、小金属和碳酸锂企业营收整体和商品价格相关性较强，生猪和头部养殖企业、SC 和三桶油、焦煤和对应头部企业在营收和商品价格方面相关性不错 [15][17] 从商品价格落地到业绩的能力 - 基本金属和贵金属龙头企业归母净利润和商品价格强相关，小金属和锂相对弱化，小金属股票多为高风偏品种，应避开业绩期 [22] - 非金属板块归母净利润和商品价格相关性较弱，生猪养殖企业受成本波动影响大，三桶油中海油归母净利润和 SC 强相关，甲醇纯碱和龙头企业业绩相关性约 0.6，焦煤及其相关板块为 0.9 [23] 利润的杠杆效应和风险收益的非对称性 - 权益被视为商品看涨期权，源于利润杠杆效应（商品价格上涨带来利润预期对数级增长）和风险收益非对称性（股票有限责任创造“下行保护”，保留“上行收益”） [27] 各品种的价格弹性以及扣非净利率弹性 - 基本金属、贵金属和焦煤市场下游标的对商品价格利润弹性强，有色和煤炭板块长周期股价强相关 [30] - 中海油、甲醇和纯碱归母净利润与商品价格相关性强，但利润弹性弱，生猪板块归母净利润弹性高于商品弹性 [30] 权益是否领先于商品 广为接受的说法 - 股票市场通常领先于期货市场，因包含更多预期，需分析不同板块权益对商品价格的领先程度 [7][34] 有色板块 - 节奏上多数周期与商品同步运行，周期高度上权益高点和低点往往领先商品，源于流动性和宏观预期变化，非产业周期反转预期，权益有明显杠杆效应 [7][37] 焦煤板块 - 股票价格和商品价格同向波动但涨跌幅不同步，无明显领先时滞关系，受市场风格影响大，投资应优选符合当下市场风格的品种及其对应映射 [38][43] 原油市场 - 中海油与 SC 无明显领先时滞关系，走势高度同步，大样本弱相关性因上市时间短，哑铃策略风格带动其走出超额收益 [44] 生猪映射 - 商品和股票市场拐点无稳定领先时滞关系，有商品先见顶和股票先见底的情况，牧原超额收益与沪深 300 相关但大盘难解释股价波动，生猪有困境反转和景气度双重逻辑 [49][50]

| | 操作评级 | 2026年05月08日 | | --- | --- | --- | | 铜 | ★☆☆ | 肖静 首席分析师 | | | | F3047773 Z0014087 | | 铝 | な女女 | 刘冬博 高级分析师 | | 氧化铝 | ななな | F3062795 Z0015311 | | 铸造铝合金 文文文 | | | | 锌 | な☆☆ | 吴江 高级分析师 | | 铝 | 女女女 | F3085524 Z0016394 | | 镇及不锈钢 立☆☆ | | 张秀睿 中级分析师 | | 锡 | | F03099436 Z0021022 | | | な☆☆ | 孙芳芳 高级分析师 | | 碳酸锂 | ☆☆☆ | F03111330 Z0018905 | | 工业培 | な女女 | | | | | 010-58747784 | | | | gtaxinstitute@essence.com.cn | 【铜】 下午盘沪铜大幅增仓突破10.3万后，涨势接近10.5万。自由港印尼Grasberg推迟全面复产一年的消息影响市 场,目前铜在供应诺同时存在精矿供应增速下调紧俏与冶炼产出受制湿法炼铜原料风险及 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 美伊达成协议概率加大，海外经济走弱风险变小；中东冲突使供应端缩减影响持续，4月海外电解铝产量同比降幅大，5月预计维持下降，为铝价提供强支撑；国内地产政策边际宽松，铝下游开工偏稳，5月铝水比例预计进一步抬升，进口亏损维持偏大利于国内铝材出口，有望带动铝锭去库和铝价企稳回升；本月沪铝主力合约运行区间参考23600 - 25200元/吨，伦铝3M运行区间参考3350 - 3650美元/吨 [12] 根据相关目录分别进行总结 月度评估及策略推荐 - 供应端：4月电解铝产量同比增长1.7%、环比减少2.9%，5月预计回升，同比增幅约3.3%；4月铝水比例季节性提升但稍弱于预期，5月预计小幅抬升；4月海外电解铝产量同比下降10.1%，5月预计维持较大幅度同比下降 [12] - 库存&现货：截至5月7日，国内铝锭社会库存148.4万吨，较4月初增加7.1万吨，保税区库存7.1万吨，较4月初增加2.3万吨，铝棒库存27万吨，较4月初减少5.6万吨，LME铝库存35.8万吨，较4月初减少5.6万吨；国内铝锭现货贴水分化，LME市场Cash/3M升水强势 [12] - 进出口：2026年3月中国原铝进口量25.5万吨，环比增加5.4万吨、同比增加3.3万吨，出口量1.5万吨，环比增加0.5万吨、同比增加0.6万吨，净进口量24万吨，环比增加4.8万吨、同比增加2.7万吨；4月沪铝现货进口亏损维持偏大，利于出口 [12] - 需求端：4月国内铝材高频开工率环比3月抬升，5月在传统旺季和出口需求改善预期下有望延续抬升；5月家用空调排产较去年同期实际产量下滑2.6%，冰箱排产增长1.9%，洗衣机排产下滑1.7%，降幅边际缩窄 [12] 期现市场 - 期货盘面：2026年4月铝价冲高回落，沪铝主力合约月内跌1.79%至24430元/吨，伦铝3M收涨1.3%至3480美元/吨；中东局势反复和美伊推进谈判使外盘铝价高位运行，国内铝价在铝锭持续累库背景下稍弱 [20] - 期限价差：4月铝价冲高回落，期货月间价差表现震荡 [23] - 现货基差：4月国内华东、中原地区现货贴水环比收窄，华南现货贴水进一步走扩，华东现货升贴水稍弱于往年 [27] - 地区升贴水价差：4月中原、华东现货相对走强 [32] - LME升贴水：LME铝Cash/3M升水高位震荡 [35] 利润库存 - 电解铝冶炼利润：4月原铝冶炼利润震荡，5月初利润回落，仍维持高位 [42] - 电解铝库存：5月7日铝锭库存148.4万吨，较4月初增加约7.1万吨；5月初保税区库存7.1万吨，较4月初增加2.3万吨 [47] - 铝棒库存：5月初铝棒库存27万吨，较4月初减少5.6万吨；加总铝锭和铝棒库存，较4月初增加约1.5万吨 [50] - LME库存：LME铝库存35.8万吨，较4月初减少5.6万吨，仍处于数年相对低位；2026年3月LME原铝注册仓单中来自印度的铝占比降至7.4%，来自俄罗斯的铝占比提升至91.8% [53][56] 成本端 - 铝土矿价格：4月国内铝土矿价格持稳，海外铝土矿价格同样偏稳 [61] - 氧化铝价格：4月国内氧化铝价格下滑，进口氧化铝价格重心下移 [64] - 电解铝冶炼成本：4月阳极价格震荡抬升，动力煤价格上扬 [70] 供给端 - 氧化铝：2026年3月氧化铝运行产能环比下滑，开工率维持80%左右，月度产量同比增长4.3%，同比增加9.0% [75] - 电解铝：4月电解铝产量同比增长1.7%、环比减少2.9%，5月预计回升，同比增幅约3.3%；4月海外电解铝产量224.1万吨，同比下降10.1%，5月预计维持较大幅度同比下降 [78] - 铝水比例：4月铝棒加工费震荡走高；4月国内铝水比例环比提升1.7个百分点至75.3%，表现上升但略微不及预期，4月电解铝铸锭量同比减少3.4%、环比减少9.0%；5月铝材出口需求预计回暖，铝水比例预计小幅提高0.5个百分点 [81] - 电解铝分省产量：2026年3月各省电解铝产量较2月环比增加 [84] 需求端 - 下游开工率：2026年3月中国铝棒产量142.7万吨，同比下降4.2%，前3月累计产量389.4万吨，同比减少约5.2%，3月铝棒开工率环比提升，较去年同期低4.1个百分点；4月铝型材开工率延续较快回升，但仍低于去年同期，铝板带箔开工率反弹，仍低于去年同期；3月原铝合金锭开工率回升，3月铝杆开工率季节性反弹，3月再生铝合金开工率回升，4月铝锭与铝合金价差震荡扩大 [91][92][95][98] - 终端需求：3月国内汽车产量降幅收窄、家电产量总体增长，地产数据边际改善，3月新开工、竣工面积降幅缩窄；5月家用空调排产2028万台，较去年同期实际产量下滑2.6%，冰箱排产856万台，较去年同期实际产量增长1.9%，洗衣机排产727万台，较去年同期实际产量下滑1.7% [101] 进出口 - 原铝进出口：2026年3月中国原铝进口量25.5万吨，环比增加5.4万吨、同比增加3.3万吨，出口量1.5万吨，环比增加0.5万吨、同比增加0.6万吨，净进口量24万吨，环比增加4.8万吨、同比增加2.7万吨；4月铝锭现货进口亏损维持偏大 [106] - 铝锭进口来源：2026年3月份铝锭进口主要来自俄罗斯、印度、印度尼西亚、澳大利亚、马来西亚等，其中来自俄罗斯的进口量占比达82% [110] - 其他进出口：2026年3月未锻轧铝及铝材出口量48.5万吨，同比减少4.9%，1 - 3月累计出口145.6万吨，同比增长6.5%；3月再生铝进口量19.7万吨，环比增加5.9万吨、同比增长7.6%，1 - 3月累计进口量52.6万吨，同比增长3.9%；3月中国铝土矿进口量2177.9万吨，进口矿占比80.8%，1 - 3月累计进口铝土矿5796.9万吨，同比增长23.6%；3月中国氧化铝出口量20.9万吨，进口量33.8万吨，净进口量12.9万吨，1 - 3月累计净进口量23.6万吨，去年同期为净出口61.3万吨 [114][117]

以下文章来源于CFC商品策略研究 ，作者CFC商品策略研究 01 最明确的共识：对铝的供应短缺与价格上涨形成强烈乐观预期 与会分析师普遍看多铝，并认为其上涨潜力未被充分定价，这构成了当前市场最强烈的共识。从基本面看，铝被描述为"2000年以来 最紧张的一次"，供应缺口显著。按过往经验，若大宗商品减少10%的供应，价格可能上涨50％-60%，而铝价仅上涨不到20%。欧盟 CBAM碳关税的推出，改变了全球金属贸易流。高碳排放地区的金属出口欧洲受阻，导致低碳地区（如加拿大）的铝锭更多地流向美 国，加剧了欧美市场的紧张。这使得LME铝价已不能完全反映欧美市场的现货升水，地区性的供需失衡为价格提供了结构性支撑，这 也创造了有史以来最好的全球套利的机会 尽管产业界（如冶炼厂）因看涨而选择观望或减少套保，但金融资本（如美国对冲基金）当前交易的重点仍在"需求逻辑"上，导致铝 的"极度短缺"这一基本面叙事尚未完全主导价格。这种认知差，在产业信心和贸易结构转变的背景下，可能成为未来价格爆发的潜在 催化剂。 02 硫磺（硫酸）成本抬升构成广泛且深远的"隐性"冲击 CFC商品策略研究 . 好的研报应该提供打破经验，观念，陈规或惯例的 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 自4月16日晚建议多单止盈后，沪铝连跌至今至60日均线支撑位，此前支撑沪铝走强因素停滞，一是市场交易重心转向，二是伦铝难破新高，但近期逻辑有边际变化，建议静待更好转向信号后逢低分批建仓 [4] - 长期紧平衡的供需逻辑仍未被冲击 [19] 根据相关目录分别进行总结 周度变化及展望 - 4月16日晚建议多单止盈后，沪铝连跌，主因市场交易重心转向和伦铝难破新高；近期逻辑有边际变化，资金情绪上避险资金五一前分批撤退，产业端接近下游接货心理价位且海外铝锭Premium企稳回升，基本面平衡表缺口扩大、价格中心上抬且库存预期5月中旬后去化 [4] 海外铝厂最新投产 - 五一期间巴林铝厂4号线停产，1 - 4号线均已停产，5 - 6号线低负荷运行，完全停产产能61万吨，压产产能30 - 40万吨 [10] - 2026年及远期海外电解铝有新建、扩产、复产、置换、压产、减产、停产等多种投产变动情况，年度合计净增产能148.24万吨 [11] 国内铝厂投产 - 2026年国内电解铝新增项目有置换、扩产、复产等类型，置换总计净增产能18.4万吨，新增合计净增产能111.9万吨 [15] 海内外供需平衡表 - 基于海外铝厂变动下调海外净增产量，参考外资机构下调海外需求增速11个BP；考虑高利润超产上调国内铝年度供应量；长期供需仍紧平衡 [17][19] 内外比价 - 海外铝锭premium欧洲和美国地区已小幅回升；因国内累库、海外缺口短期难回归，沪伦比值内外比价进一步跌落 [23] 下游&库存 - 下游开工率自2月底3月初缓慢回升，后续仍有回暖趋势 [39] - 截至本周一电解铝出库量18.5万吨，较节前增加2.9万吨；截至本周四社会库存148.3万吨，较节前增加3.4万吨；节前小幅去库为下游五一备货，去库拐点预期在5月中旬 [42]

有色商品日报 | 品 种 | 点评 | | --- | --- | | | 隔夜内外铜价冲高回落，国内精炼铜进口窗口打开，维系小幅盈利状态。宏观方面，美 国上周首次申请失业金人数回升至 20 万，低于预期值 20.5 万，续请人数创 2024 年 1 月 | | | 以来新低，就业市场整体保持稳定。美国国际贸易法院裁定特朗普援引 1974 年《贸易 | | | 法》征收的全球 10%关税缺乏法律依据，涉案关税于今年 2 月 24 日正式生效。美伊地缘 | | | 冲突再起波澜，伊朗称美违反停火空袭、已反击，美军称拦截伊发起的无端袭击。库存 | | 铜 | 方面，LME 库存增加 600 吨至 398325 吨；Comex 库存增加 1266 吨至 562338 吨；SHFE | | | 铜仓单下降 558 吨至 92441 吨，BC 铜仓单增加 1105 吨至 12016 吨。美伊局势再起波澜， | | | 影响昨晚铜价表现。从基本面来看，虽有国内持续去库的支撑，但海外高库存仍然是掣 | | | 肘，此前市场担忧硫磺短缺的问题导致供应扰动，若美伊达成协议，或导致该风险降低， | | | 降低基本面利多效应，持 ...

(原油) 夜盘油价收出长下影线。当地时间5月7日，一名美国高级官员表示，美军刚刚对伊朗的格什姆港和 阿巴斯港实施打击;随后特朗普在电话采访中称停火依然有效。另有报道称,美国正考虑最早于本 周重启护航行动。然而，伊朗方面表示，美军对伊朗船只的打击违反了停火协议。OPEC+中的7国决 定6月增产18.8万桶/日。自美伊开战以来，中东地区油田因遭袭停产及预防性停产，累计原油产量 削减已超过千万桶/日。美伊之间脆弱的信任关系及双方诉求的严重分歧，使得海峡航运恢复畅通的 关键难点迟迟无法解除,石油供应的恢复亦需更多时间。油价虽有大幅回撤,但并未跌破4月17日停 火消息利空影响下的前低。美伊局势反复，油价双向波动风险较大。 【责金属】 隔夜贵金属震荡。特朗普称对与伊朗达成框架协议持乐观态度，市场对于战争缓和前景同样乐观， 但霍尔木兹海峡依然封闭，美伊发生小规模交火，局势仍不稳定，责金属测试4月中旬反弹高点阻 力。数据方面关注今晚美国非农就业数据指引。 (铜) 隔夜铜价高位震荡，阴线调整，但仍有均线组合支撑。美伊短暂交火，影响油价；美股半导体板块 略有调整。晚间市场等待美国非农就业数据。国内SMM现铜沪粤延续升水状态，节中 ...