报告核心观点 - **核心观点**：当前债市处于长短端分歧的路口，期限利差再次走阔，为做平曲线提供了机遇。市场交易主要围绕三条逻辑展开：同业存款自律升级强化银行负债成本下行预期、通胀读数走强但尚难触发政策转向、进出口数据强劲但属于季节性扰动。策略上建议博弈银行负债降成本，并埋伏期限利差收窄[3][9]。 - **大势判断**：降息仍有可能，债市调整即为机会，对债市短中期均小幅看多[3]。 - **策略建议**：核心策略为“1年期低等级存单 + 3-5Y二永债 + 3Y国企地产债”。具体包括：继续配置1年期AA-存单；信用方面继续配置3-5Y二永债；地产债方面可配置3Y期高评级品种以防御波动[3][11]。 一、本周核心观点与债市策略 - **市场交易逻辑**：本周市场主要围绕三条逻辑主线交易：1) 通胀读数走强，CPI超预期与输入型通胀担忧升温，PPI降幅持续收窄；2) 进出口数据超预期强劲；3) 同业活期存款自律管理加强，银行降成本预期强化[9]。 - **同业存款自律升级**：市场利率定价自律机制要求高于OMO的同业活期存款规模在季度末占比不得超过10%-20%。此举有望带动银行负债成本中枢下行，并传导至同业存单等短端品种的发行成本，对短端利率形成支撑，使短端成为本周资金关注重点[3][9]。 - **通胀影响分析**：通胀读数走强触动市场神经，中长端收益率出现回调。但本轮压力更多来自供给侧驱动的输入型因素，而非需求全面回暖，上游成本压力或将更多挤压中下游企业利润，尚难构成央行收紧货币政策的充分条件[3][10]。 - **进出口数据解读**：进出口数据表现强劲对债市情绪形成扰动，但主要受春节前抢出口因素驱动，存在错位效应。3月数据可能出现自然回落，属于季节性扰动，对债市的利空影响相对有限[3][10]。 - **过去一周市场表现**：债市延续分化格局，短端表现相对强势，中长端出现较明显调整。低评级城投表现出一定韧性，二永债回调相对明显，资金成本有小幅上升[3][11]。 - **周策略组合表现**：2025年初至今，周策略累计收益3.83%，跑赢短债纯债指数收益率1.75%，以及中长债纯债指数收益率0.60%[13]。 二、典型策略测算与个券图谱 - **各策略收益测算**：截至3月12日，模拟组合显示，城投债以“拉久期下沉”策略表现最佳，本周综合收益达7.1bp，年初以来综合收益达350bp。产业债中“高等级短久期”和“拉久期下沉”策略相对较好。二永债中“短久期下沉”策略具有相对优势，本周综合收益为4.5bp[38][39]。 - **二永债比价与价值**：城投债与二级资本债的利差在3Y-5Y期限继续向二级资本债占优方向延伸，二级资本债存在系统性的低估。当前其收益率偏高源于三季度赎回新规扰动，修复有限，未来出现大利空因素概率偏低，反映了其投资价值被低估[30]。 - **曲线凸点与骑乘机会**：2年期地方政府债存在凸点，与国债利差11bp。4年期AAA-二级资本债和AAA城投债凸点较为明显，适合骑乘策略，目前与同期限国开债利差分别为34bp、22bp[32]。 - **高收益机会**：7年期高等级二级资本债距离止盈点位仍有35bp空间，适合风险偏好较高的投资人[32]。 - **个券综合收益分析**： - **城投债**：津城建收益率曲线在3-4年期较为陡峭，骑乘收益较高[42]。 - **煤炭债**：冀中能源3-4年期债券票息和骑乘收益较高[42]。 - **钢铁债**：河钢集团2年期债券可关注[42]。 - **地产债**：建发股份2-3年期票息和骑乘收益较高[43]。 - **银行债**：渤海银行4年期永续债骑乘收益可观；民生银行5年期二级资本债具有一定骑乘性价比[47]。