文章核心观点 - 美伊冲突爆发后黄金价格从历史高点下跌并非其长期定价逻辑瓦解，而是由短期流动性危机引发的被迫抛售所致，这为投资者创造了“黄金坑”的配置窗口 [1][7][13] - 从历史规律看，石油危机期间黄金价格往往呈现“先抑后扬”的走势，当前市场环境与1973年及1979年两次石油危机初期相似，在流动性压力缓解后，滞胀逻辑将主导金价上行 [9][10][29] - 黄金的长期定价权已从传统的利率和美元指数，转向对全球美元信用体系的定价；美伊冲突无论结局如何，都可能加剧美元信用裂痕，特别是动摇“石油美元”体系的根基，从而驱动黄金的“第四波主升浪” [14][15][17][21] 根据相关目录分别进行总结 黄金价格近期表现与市场困惑 - 美伊冲突爆发后，现货黄金价格未涨反跌，自1月历史高点回撤约14% [1][2] - 截至21日下午，现货黄金报价4785美元/盎司，在特朗普暗示战事将结束后出现反弹 [2] - 市场观点出现分歧，一方认为黄金长牛逻辑瓦解，另一方则认为这是百年一遇的买点 [1] 短期下跌原因：流动性危机与被迫变现 - 金价下跌的核心原因在于市场“被迫变现”逻辑，而非黄金自身价值出现问题 [7] - 油价飙升和股市回调触发衍生品保证金追缴，迫使资金经理抛售流动性最佳的资产（如黄金）以补充保证金 [7] - 开战以来，全球黄金ETF已累计流出约108亿美元，这是流动性危机下的强制出售，而非投资者看空黄金 [8] - 战争推高通胀预期并压低降息预期，短暂提升了债券的相对吸引力，从情绪面打压了金价 [8] 历史规律：石油危机下的黄金“先抑后扬” - 回顾20世纪两次石油危机，黄金在危机初期均因流动性收紧和风险偏好下降而经历阶段性调整 [10] - 第一次石油危机（1973年）和第二次石油危机（1979年）中，黄金均在短暂调整后，随着滞胀从预期变为现实，价格突破前高并走出趋势性牛市行情 [10] - 历史规律表明，石油危机对黄金的作用是一条先抑后扬的曲线，而非单边直线 [12] 当前宏观环境与黄金配置窗口 - 压制金价的“更高利率维持更久”预期已被市场较充分定价，市场对美联储2027年3月加息预期概率已接近30%，短期利空边际上接近“出尽” [12] - 通胀预期已被上修，对比2025年末与2026年4月彭博一致预期数据，通胀相关预测中枢明显抬升 [12] - 在“通胀中枢抬升 + 经济弱复苏”的组合下，实际利率往往易下难上，这构成了黄金的主线逻辑 [12] - 当前深度回撤被视为将短期风险集中释放后的“黄金坑”，是配置窗口逐步打开的时机 [13] 长期定价逻辑转变：从利率到美元信用 - 过去十年，黄金与美债利率、美元指数的相关性已明显减弱，其定价核心转向“储备价值”，即全球对美元体系的信任程度 [14][15] - 自2016年起，黄金已历经三波主升浪，均与美元信用受损相关：第一波源于中国贸易崛起与人民币结算渗透；第二波源于2022年俄乌冲突后外汇储备安全性受质疑；第三波源于2025年美国财政赤字扩大损害美联储独立性及美元公信力 [16] - 三次主升浪的逻辑一脉相承，均反映了美元信用裂痕的扩大 [17] 第四浪触发逻辑：美伊冲突与“石油美元”体系危机 - 美伊冲突的终局可能成为压垮“石油美元”体系信心的关键，该体系依赖军事-货币-能源三角闭环维系美元霸权 [18][21] - 冲突初期油价上涨和石油贸易扩大短期强化了美元结算需求，对金价构成阶段性掣肘，这解释了战争打响后黄金未立即大涨的原因 [18] - 无论美国选择撤军（削弱安全承诺）还是伊朗获得霍尔木兹海峡收费权（削弱美国地缘主导权），都可能撕裂“石油美元”闭环，进一步扩大美元信用裂痕 [19][20] - “第四浪”并非遥远远景，而是一个取决于冲突走向与政策选择的近端命题 [23] 验证市场转向的两组关键信号 - 第一组信号关注流动性压力是否缓解，核心观察黄金ETF资金流向能否企稳，被动去杠杆力度是否减弱；当ETF净流入重新转正，意味着短期最重的抛压已释放 [25] - 第二组信号关注滞胀与美元信用叙事能否接管定价，核心观察通胀预期是否持续上修，以及“石油美元”体系信心是否因霍尔木兹局势而遭重估；全球央行重新加速增持黄金或油价倒逼美联储放弃加息预期将是关键驱动 [26] - 在当前框架下，深度回撤更像是一次集中释放短期风险的清洗，中长期定价权正缓慢回归滞胀逻辑与美元信用重估 [26] 历史启示与当前机会 - 历史表明，最好的买点往往出现在市场最恐慌的时刻，例如1973年和1979年石油危机初期，在流动性收紧的至暗时刻布局黄金的投资者最终获得了最丰厚的回报 [28][29] - 尽管存在108亿美元的ETF流出、保证金追缴和利率预期压制等短期抛压，但全球央行持续购金、通胀预期上修以及石油美元信用裂痕扩大等长期驱动因素并未改变 [30] - “第四浪”是否到来，将由滞胀交易的持续性与美元信用裂痕的扩张速度给出最终答案 [31]

晨会纪要 证券研究报告 2026 年 04 月 20 日 核心结论 分析师 【策略】资产的信号（20260415）：康波的回眸：PPI 涨价能传导到 CPI 吗？ 建议继续重视 2026 年 4 张"看涨期权"的投资机会——①受益于油价中枢 上移的能源板块（石油/化工/煤炭/新能源链）；②大宗商品超级周期中最后 完成"价值填坑"的农业板块（白糖/粮食）；③受益于跨境资本回流以及美 联储 QE 预期的中国消费核心资产（地产/白酒）；④受益于弱美元和中国消 费基本面修复的离岸资产（恒生科技）。 【策略】黄金的"黄金时代"系列（一）：黄金"第四浪"，将至 继续布局 4 张"看涨期权"，重视黄金"第四浪"左侧机会。如果美国不能 短时间内重启霍尔木兹海峡，或者在流动性压力下选择 QE，都会导致美元 信用裂痕再次扩大，黄金第 4 波"主升浪"行情有望启动。 【商贸零售】2026 年西部消费红利专题（二） 新增餐饮链、黄金珠宝、美容护理等优质个股，夯实安全边际的同时，把握 估值修复带来的超额收益机会，消费红利专题二中标的平均股息率约 4%+、 2026 年平均 pe17X （截至 2026 年 4 月 17 日），推荐海天 ...