中东冲突对全球能源与供应链的影响 - 近期美以伊冲突导致国际油价剧烈震荡，伊朗4月17日开放霍尔木兹海峡后油价跌逾10%，但不到24小时又恢复管控，局势反转 [1] - 4月22日早盘，WTI原油失守89美元/桶（日内跌0.75%），布伦特原油失守98美元/桶（日内跌0.49%）[1] - 冲突核心风险不仅是油价上行，更是供应链受限及其引发的连锁反应，可能推升全球通胀并冲击农业、化工及制造业 [1] 供应链危机与市场定价 - 自2月28日冲突爆发以来，通过霍尔木兹海峡的油轮数量已降至正常水平的十分之一以下，运输成本和保险费用大幅攀升，供应严重受阻 [6] - 供应链危机影响深远，例如阿曼等地铝厂停产，重启成本相当于新建工厂的三分之二且耗时以年计 [2] - 若化肥运输受阻导致4月份无法正常施肥，南亚和非洲今年出现粮食短缺的可能性非常高 [6][7] - 市场对这场供应链危机及其连锁反应的定价“远远不足” [2][5] 中国能源安全与产业韧性 - 中国能源结构多元化，进口来源除霍尔木兹海峡外，还有俄罗斯、非洲等多个渠道，发电结构中煤电仍占相当比重，并有核能、风能等多种方式 [8] - 相比部分亚洲和欧洲经济体，中国凭借多元的能源结构、较强的储备能力和更完整的产业体系，整体韧性相对更强，在能源供应上受到的冲击较小 [2][8] - 中国拥有较大的石油储备量，构成了有效的缓冲垫，同时东南亚的一些订单开始转移到中国，对出口有益 [8] 石油美元体系与人民币国际化 - 中东冲突会削弱对石油美元体系的信赖程度，对美国的保护能力信任会打问号，美元地位长期看是弱化的 [10] - 短期内因战争导致对现金和美元的需求大增，但战后情况可能不同 [10] - 当前尚无全球货币可完全取代美元，因其资产规模最大且全球最大债市在美国，形成闭环，撼动此闭环非一日之功 [10] - 中东冲突是人民币国际化的巨大推动，伊朗要求用人民币结算对人民币在石油交易中扮演的角色是利好，预计会有更多国家选择用人民币结算，增加海外人民币持有量 [12] 美联储货币政策展望 - 在美以伊冲突危机背景下，美联储年内降息概率“几乎为零” [2][13] - 最新美国CPI数据在一个月内跳升了一个百分点，超出美联储容忍范围，且通胀预期再次形成，因油价平均涨幅接近40% [14] - 市场正定价30%～40%的加息可能，未来几个月更可能听到加息的声音，但目前最可能出现的情况是美联储既不加息也不降息 [2][14] - 一旦加息成为市场共识性预期，将引发美债市场较大规模抛售，并可能传导至股市等其他资产，但此次是非正常周期，经济可能同时面临通胀和下行压力，美国股市走势存在很大不确定性 [15] 黄金的长期配置价值 - 黄金长期看“只会买贵不会买错”，是对冲货币贬值风险的重要工具 [2][17] - 近期黄金下跌较多，部分原因是中东国家需要从储备中出售资产以支持财政开支、社会福利及战后重建，短期黄金受压可能持续一段时间 [18] - 在全球财政扩张与货币信用承压的大环境下，各国央行行为可能导致货币贬值持续20-30年，黄金是对冲此风险的最佳工具 [18] 全球石油需求预测 - 国际能源署（IEA）已将2026年全球石油需求预测由增长73万桶/日逆转为萎缩8万桶/日，并警告二季度需求恐现疫情以来最大季度降幅 [1] 冲突的广泛经济影响 - 霍尔木兹海峡运输受阻的冲击正从能源市场向航运、化肥、食品等更广泛领域传导 [1] - 天然气对发电至关重要，氦气等其他能源原材料同样不可或缺，供应受阻时间越长问题越严重 [6] - 石油出口受阻会影响化工中间产品，而化工产品几乎渗透到现代社会所有的生产和生活环节 [6]

文章核心观点 - 美伊冲突爆发后黄金价格从历史高点下跌并非其长期定价逻辑瓦解，而是由短期流动性危机引发的被迫抛售所致，这为投资者创造了“黄金坑”的配置窗口 [1][7][13] - 从历史规律看，石油危机期间黄金价格往往呈现“先抑后扬”的走势，当前市场环境与1973年及1979年两次石油危机初期相似，在流动性压力缓解后，滞胀逻辑将主导金价上行 [9][10][29] - 黄金的长期定价权已从传统的利率和美元指数，转向对全球美元信用体系的定价；美伊冲突无论结局如何，都可能加剧美元信用裂痕，特别是动摇“石油美元”体系的根基，从而驱动黄金的“第四波主升浪” [14][15][17][21] 根据相关目录分别进行总结 黄金价格近期表现与市场困惑 - 美伊冲突爆发后，现货黄金价格未涨反跌，自1月历史高点回撤约14% [1][2] - 截至21日下午，现货黄金报价4785美元/盎司，在特朗普暗示战事将结束后出现反弹 [2] - 市场观点出现分歧，一方认为黄金长牛逻辑瓦解，另一方则认为这是百年一遇的买点 [1] 短期下跌原因：流动性危机与被迫变现 - 金价下跌的核心原因在于市场“被迫变现”逻辑，而非黄金自身价值出现问题 [7] - 油价飙升和股市回调触发衍生品保证金追缴，迫使资金经理抛售流动性最佳的资产（如黄金）以补充保证金 [7] - 开战以来，全球黄金ETF已累计流出约108亿美元，这是流动性危机下的强制出售，而非投资者看空黄金 [8] - 战争推高通胀预期并压低降息预期，短暂提升了债券的相对吸引力，从情绪面打压了金价 [8] 历史规律：石油危机下的黄金“先抑后扬” - 回顾20世纪两次石油危机，黄金在危机初期均因流动性收紧和风险偏好下降而经历阶段性调整 [10] - 第一次石油危机（1973年）和第二次石油危机（1979年）中，黄金均在短暂调整后，随着滞胀从预期变为现实，价格突破前高并走出趋势性牛市行情 [10] - 历史规律表明，石油危机对黄金的作用是一条先抑后扬的曲线，而非单边直线 [12] 当前宏观环境与黄金配置窗口 - 压制金价的“更高利率维持更久”预期已被市场较充分定价，市场对美联储2027年3月加息预期概率已接近30%，短期利空边际上接近“出尽” [12] - 通胀预期已被上修，对比2025年末与2026年4月彭博一致预期数据，通胀相关预测中枢明显抬升 [12] - 在“通胀中枢抬升 + 经济弱复苏”的组合下，实际利率往往易下难上，这构成了黄金的主线逻辑 [12] - 当前深度回撤被视为将短期风险集中释放后的“黄金坑”，是配置窗口逐步打开的时机 [13] 长期定价逻辑转变：从利率到美元信用 - 过去十年，黄金与美债利率、美元指数的相关性已明显减弱，其定价核心转向“储备价值”，即全球对美元体系的信任程度 [14][15] - 自2016年起，黄金已历经三波主升浪，均与美元信用受损相关：第一波源于中国贸易崛起与人民币结算渗透；第二波源于2022年俄乌冲突后外汇储备安全性受质疑；第三波源于2025年美国财政赤字扩大损害美联储独立性及美元公信力 [16] - 三次主升浪的逻辑一脉相承，均反映了美元信用裂痕的扩大 [17] 第四浪触发逻辑：美伊冲突与“石油美元”体系危机 - 美伊冲突的终局可能成为压垮“石油美元”体系信心的关键，该体系依赖军事-货币-能源三角闭环维系美元霸权 [18][21] - 冲突初期油价上涨和石油贸易扩大短期强化了美元结算需求，对金价构成阶段性掣肘，这解释了战争打响后黄金未立即大涨的原因 [18] - 无论美国选择撤军（削弱安全承诺）还是伊朗获得霍尔木兹海峡收费权（削弱美国地缘主导权），都可能撕裂“石油美元”闭环，进一步扩大美元信用裂痕 [19][20] - “第四浪”并非遥远远景，而是一个取决于冲突走向与政策选择的近端命题 [23] 验证市场转向的两组关键信号 - 第一组信号关注流动性压力是否缓解，核心观察黄金ETF资金流向能否企稳，被动去杠杆力度是否减弱；当ETF净流入重新转正，意味着短期最重的抛压已释放 [25] - 第二组信号关注滞胀与美元信用叙事能否接管定价，核心观察通胀预期是否持续上修，以及“石油美元”体系信心是否因霍尔木兹局势而遭重估；全球央行重新加速增持黄金或油价倒逼美联储放弃加息预期将是关键驱动 [26] - 在当前框架下，深度回撤更像是一次集中释放短期风险的清洗，中长期定价权正缓慢回归滞胀逻辑与美元信用重估 [26] 历史启示与当前机会 - 历史表明，最好的买点往往出现在市场最恐慌的时刻，例如1973年和1979年石油危机初期，在流动性收紧的至暗时刻布局黄金的投资者最终获得了最丰厚的回报 [28][29] - 尽管存在108亿美元的ETF流出、保证金追缴和利率预期压制等短期抛压，但全球央行持续购金、通胀预期上修以及石油美元信用裂痕扩大等长期驱动因素并未改变 [30] - “第四浪”是否到来，将由滞胀交易的持续性与美元信用裂痕的扩张速度给出最终答案 [31]

宏观策略 - 核心观点：2026年初的中东军事冲突标志着“中东版”石油美元体系进入事实解体阶段，特朗普暗示可能将其重塑为“美洲版”石油美元体系[1][21]。“先破”的基础在于美国对霍尔木兹海峡的依赖已从1977年的35%降至2025年的仅8%，且美国已成为石油净出口国，撤军也符合其国内多方政治势力利益[1][21]。“后立”的挑战在于美国及委内瑞拉短中期增产能力无法弥补霍尔木兹海峡缺口，且中东产油国有撤资美元资产的风险[1][21]最终，石油美元体系重塑可能以牺牲美元地位为代价，使其从“唯一霸权货币”退居为“第一大流通/储备货币”[1][21] - 近期美股反弹原因：随着中东战争结束预期升温，全球风险偏好回归，标普500指数创历史新高，站上7000点[2][22]反弹主要源于波动率下降带动空头平仓，以及科技等受战争影响较小的行业在估值低位被逢低买入[2][22] - 美股前景展望：反弹持续性取决于中东局势与油价中枢[2][22]基准情景下，若油价可控且逐步回落，2026年美股表现或“复刻”2025年关税一次性冲击；若美伊谈判未迅速达成、油价中枢持续高位，美国经济滞胀风险将显著增大，可能令美股承压，重复2022年剧本[2][22] - 全球市场与宏观：地缘政治对资本市场的扰动趋于钝化，市场对流动性宽松溢价较高[3][23]原油期货显示年底布油仍有80美元/桶，即使冲突缓解，美联储降息空间或从此前的2-3次收缩至1-2次[23]美国经济数据喜忧参半，截至4月16日，2026年个人退税金额同比上涨16.2%，但力度可能仍显不足[22] 国内宏观与量化 - 经济状况：经济“开门红”趋势延续，一季度GDP同比5%[23][25]结构上分化明显：生产、出口和地产销售有韧性，而社零和地产投资承压[25]3月金融数据显示实体融资需求偏弱，新增人民币贷款2.99万亿元，同比少增6500亿元[29]3月出口同比2.5%，增速较上月明显回落[29] - 高频数据：截至4月19日当周，ECI供给指数为50.08%，需求指数为49.89%[25]4月前12天乘用车零售同比-20%[25]4月上半月，18城二手房成交面积达321.95万平方米，创年内新高[25]4月上旬监测港口货物吞吐量同比约0.7%[25] - 政策与流动性：特别国债开启发行，4月24日将启动20年期和30年期发行，首期规模分别为340亿元和850亿元，或带动政府债融资回暖[24][25]资金面宽松，DR001约1.22%，DR007下行至1.32%关口[24]短端利率下行带动期限利差走阔，久期策略性价比提升[7][24] 固收与债券市场 - 利率债观点：10年期国债活跃券收益率下行4.75bp至1.76%[7][29]利率下行源于内部基本面数据“喜忧参半”及债券曲线期限性价比的重定价[7][29]预计10Y-1Y和30Y-10Y利差有10bp下行空间，10年期和30年期国债收益率或分别下行至1.7%和2.1%[7][29]超长债修复动力源于通胀交易重塑及供给冲击担忧情绪下降[9][34] - 信用债与转债策略：信用债板块走势较好，但中短端品种已较为拥挤，建议沿久期方向“由短及长”布局[9]转债市场同步修复，风格上高价小盘占优，修复驻点建议及时做风格再平衡[6][28]下周转债平价溢价率修复潜力最大的前十名包括青农转债、国投转债等[6][28] - 市场数据：绿色债券本周新发行18只，规模约185.81亿元，较上周增加37.47亿元；周成交额638亿元，较上周增加52亿元[8][32]二级资本债本周新发行2只，规模600.00亿元；周成交量约2678亿元，较上周增加696亿元[8][33] 资产配置与市场展望 - A股与ETF资金流向：模型持续触发多重看多信号，Wind全A、纳斯达克、恒生科技等指数均触发买入或右侧信号[3][26]本周权益类ETF中，跨境主题指数ETF规模增长最多（256.63亿元），恒生科技ETF、卫星ETF等科技成长方向基金吸引力提升[26]石油ETF、煤炭ETF等规模减少，显示市场对能源担忧减弱，资金减配防守方向[3][26] - 行情研判：大盘指数临近前期筹码峰压力位，短期或有震荡，但中期仍有较大上涨机会[5]结构上，以创业板为代表的科技成长板块已创下新高，进攻方向可关注通信、科创芯片、储能电池、有色金属、卫星等[5][26]基金配置建议根据风险偏好选择积极进取型和多元均衡型ETF组合[5] - 大类资产配置观点：中国权益市场中期强势看涨；恒生科技触发局部底信号；国债市场缓慢爬升；黄金中期看涨；美股模型持续发出看涨信号[24] 行业与公司研究 - **迪威尔 (688377)**：2025年归母净利润同比增长39%符合预期[10]调整接单战略，减少承接价格竞争激烈的陆油订单[10]预计2026-2028年归母净利润分别为1.8/2.6/3.5亿元，对应PE 43/30/22X[10] - **中大力德 (002896)**：业绩稳健增长，持续深化机器人和全球化布局[10]下调2026-2027年归母净利润预测至0.76/0.85亿元[10]公司拥有人形机器人核心零部件（行星、谐波、RV减速器），具有稀缺性[10] - **通策医疗 (600763)**：业绩保持稳健增长，正畸/种植业务趋势企稳向上[10]调整2026-2027年归母净利润预期至5.51/6.18亿元，对应PE 33/30/27倍[10][11] - **陕西旅游 (603402)**：客流影响业绩表现[12]调整后预计2026-2028年归母净利润为4.9/5.5/5.9亿元，对应PE 21/19/18倍[12] - **晶泰控股 (02228.HK)**：首次实现年度盈利，2025年营收8.03亿元（+201.2%），归母净利润1.24亿元（扭亏）[13]药物发现解决方案收入5.38亿元（+418.9%），美国市场成为第一大收入来源（4.58亿元，+473.7%）[13]下调2026-2027年收入预期至11.0/15.0亿元，对应PS 37/27/19X[13] - **思源电气 (002028)**：国际业务突飞猛进[14]调整后预计2026-2028年归母净利润分别为46.1/63.8/87.0亿元，同比+46%/+38%/+36%，现价对应PE 36x/26x/19x[14] - **东方证券 (600958)**：拟合并上海证券，交易采取发行A股及支付现金组合方式进行[15]预计合并后申能集团仍为第一大股东[15]维持2026-2028年归母净利润预测64/69/74亿元[16] - **纽威股份 (603699)**：2025年归母净利润同比增长39%大超预期[17]上调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为19.5/23.5/28.4亿元，对应PE 20/17/14X[17] - **永辉超市 (601933)**：2026年Q1归母净利润同比+94%，但2025年关店381家导致亏损显著扩大[17]下调2026-2027年归母净利润预期至-4.4/3.1亿元，预计2028年为10.5亿元[17] - **杰瑞股份 (002353)**：Q1业绩超预期，天然气&燃气轮机均开始兑现业绩[18]维持2026-2027年归母净利润为39.5/56.6亿元，预计2028年为76.3亿元，对应PE约31/22/16x[18] - **东方雨虹 (002271)**：行业出清，经营见底回升[18]上调2026-2027年归母净利润预测并新增2028年预测为21.65/25.64/27.45亿元，对应PE 18/15/14倍[18] - **藏格矿业 (000408)**：Q1业绩好于预期，铜矿贡献核心利润[19]上调2026-2028年归母净利润预期至80.4/95.5/100.1亿元，同比+109%/+19%/+5%，对应PE 16x/13x/13x[20] - **金徽酒 (603919)**：业绩彰显韧性[20]维持2026-2028年归母净利润预测为3.63/4.14/4.84亿元，对应PE 25/22/19X[20] - **浙商证券 (601878)**：2025年归母净利润24.1亿元，同比+24.9%[20]上调2026-2027年归母净利润预测至28.39/30.76亿元[20]

核心观点与事件背景 - 2026年初的中东军事冲突及霍尔木兹海峡封锁，标志着“中东版”石油美元体系进入事实解体阶段[1] - 特朗普2026年4月初的演讲暗示可能放弃“中东版”体系，并重塑为“美洲版”石油美元体系[1][7][8] “先破”的条件：放弃中东版体系的基础 - 美国对霍尔木兹海峡依赖度大降：石油进口来自海湾国家的占比从1977年的35%降至2025年的8%[1][23] - 美国石油产能与地位转变：本国产量从2008年的500万桶/日提升至2025年的1359万桶/日，并于2019年实现1949年以来首次石油制品净出口[1][24] - 撤军中东符合特朗普背后政治势力（石油财团、军工复合体、MAGA派）的利益[1][27] “后立”的挑战：建立美洲版体系的困难 - 美委原油增产能力有限：美国在高供给情景下，2026年原油产能预计为1566万桶/日，委内瑞拉当前产能仅92万桶/日，短期无法弥补霍尔木兹海峡的供应缺口[1][28] - 存在中东产油国撤资美元资产的风险，可能抛售美股美债[1][30] - 重塑过程将导致离岸美元信用收缩，美元或从“唯一霸权货币”退居为“第一大流通/储备货币”[1][34] 体系影响与未来趋势 - 美元体系内外部约束上升，最终将受到“特里芬两难”反噬[1][36] - 全球货币体系从单一走向多极化的进程加速，非美货币在结算、储备等领域发展空间增大[1][37][38] - 美元信用削弱可能导致美元资产安全性溢价收窄，并推高美元利率中枢及波动率[1][37]

亚洲金融稳定与美元体系现状 - 中东地缘政治风险正严重扰动亚洲的金融与经济稳定 亚洲是金融市场最不稳定的区域之一[2] - 当前能源危机非常严重 可能引发社会动荡[5] - 亚洲开发银行已宣布向斯里兰卡提供紧急财政支援 首先聚焦于帮助生活困难的脆弱群体[5] 亚洲开发银行的应对策略与政策调整 - 亚开行已指示与所有借款国展开协商 以应对危机[5] - 中长期措施包括：推进经济和贸易伙伴的多元化、对基础设施和人力资本进行战略性投资、强化区域合作[5] - 亚开行已决定修订其能源政策 包括解禁核电贷款 并引入关键矿产供应链战略[5] 美元体系的地位与面临的考验 - 目前尚无能够替代美元的货币[2] - 全球约90%的外汇交易以美元进行 美元在外汇储备中的占比仍接近60%[2][7] - 中东战争导致的避险环境下 美元作为安全资产价值上升 但在去年的关税战争期间也曾出现逃离美元的情况[6] - 中期焦点在于：石油和天然气交易是否继续使用美元、海湾地区金融中心功能能否恢复、石油美元体系能否维持[6] - 市场对财政可持续性以及中央银行独立性等制度层面的信任正面临考验[6] 人民币国际化与去美元化进程的评估 - 中国的CIPS结算规模与SWIFT相比还不到1%[7] - 人民币在外汇储备中的占比仅为2%左右 原因在于其自由兑换性、资本流动自由等方面尚未得到充分满足[7] - 成为轴心货币需满足资本流动自由、流动性充裕的金融市场、稳健的宏观政策、制度稳定性等条件[7] - 仅拥有CIPS和上合组织等框架 并不足以使一种货币被广泛使用[7] 维护本国货币与经济稳定的核心 - 最大的保障是财政、金融等稳健的宏观经济管理 确保健康的经济增长可成为抵御不确定性和投机资本的盾牌[8] - 亚开行正支持亚洲各国推进此类改革[8] - 例如在柬埔寨 出现了通过普及数字支付、从美元转向本币的动向[8] 日元国际地位的现状与日本所需努力 - 在全球范围内 日元的存在感较低 各国首脑与财经界高层几乎不会主动提及[9] - 日元制度与市场基础设施并不逊色 但国家的经济实力减弱会导致货币存在感下降[9] - 日本需要实现财政可持续性、货币政策正常化 推进恢复市场功能的结构性改革 并开展提升竞争力的战略性投资[9] - 关键在于确保市场信任的同时 持续提高潜在增长率与实际工资[9]

核心观点 - 报告提出“新黄金”概念，认为以中国央企红利为代表的资产将成为未来全球长期资金投资的“新黄金”，其确定性优于传统的“老黄金”（即实物黄金）[1] - 这一判断基于全球“去美元化”叙事下央行储备资产的结构调整，以及全球长期资金的传统“固收”资产正面临AI挑战和主权信用裂痕，同时又迫于收益率要求无法大量配置黄金的背景[1] - 特朗普政府重建石油美元体系的政策尝试是影响黄金未来走势的关键变量，但无论其成败，均被认为对中国央企红利相关资产（“新黄金”）形成利好[1] 石油美元体系是全球资产配置趋势的关键变量 - 石油美元体系的内涵是美国以“安全承诺”为担保，让产油国将原油贸易顺差通过投资、采购等方式回流，转化为对美元地位和美国地缘利益的支持[10] - 重建石油美元体系是特朗普政府维持美元国际储备货币地位的重要政策目标，具体举措包括：打通中东地缘堵点（以伊朗为核心）、掌控西半球油气资源（如委内瑞拉）、促进俄乌和谈以协调产能控制油价[10] - 油价抬升可能引发美国国内通胀反复，但报告认为特朗普可参考70年代经验，通过行政手段（如国内限价、建立海外利润补偿机制）及财政补贴进行对冲[11] 如冲突后石油美元体系强化（小概率）：将弱化“老黄金”，但强化“新黄金” - 小概率情形下，若特朗普能从美伊战争中抽身并维持美国在中东影响力，甚至通过“伊朗的亲美化改造”强化石油美元体系，这将利空“老黄金”[2][11] - 但此举可能促使“尝到甜头”的特朗普继续“南征北伐”，创造更动荡的地缘环境，从而凸显中国央企的“实物安全”属性，利好“新黄金”[2][11] - 报告列举了特朗普可能采取的进一步行动以强化美国对全球能源体系的控制，包括：控制格陵兰岛以构建北美能源闭环、施压古巴（其超过90%电力依赖进口燃油）、巩固哥伦比亚作为区域安全支点、削弱巴西能源独立性、深化美加能源一体化[16][17][18] - 在地缘动荡背景下，传统“金融避险国”（如瑞士、新加坡）的“实体”避险能力不足，而中国央企红利资产的“实物安全”属性将得到凸显[20][23] 如冲突后石油美元体系弱化（概率更大）：将对新、老黄金形成双双强化 - 更大的概率是，当前冲突过后，美国在中东影响力进一步下降，石油美元体系受挫，美元地位下降，这将同时对“老黄金”和“新黄金”形成利好[3][12] - “老黄金”主要受益于美元地位下行，“新黄金”则受益于人民币资产价值重估[3][45] - 报告通过详细类比1956年苏伊士运河危机后英国中东霸权的衰落，来推演美国影响力下降的可能路径[12][24] 苏伊士运河危机的历史类比 - 二战后，英国凭借在中东的军事存在维持“大国余晖”，其三大支撑是：“七姐妹”石油体系、控制“苏伊士”航道、以及英镑区的国际货币功能[24][26] - 1950年，“七姐妹”（5家美国公司、1家英国公司、1家英荷合资公司）在北美和共产主义阵营之外拥有约70%的炼油能力、接近100%的管道网络，以及超过60%的全球私人油轮船队[25] - 1950年，全球外汇储备中仍有55%以英镑形式持有，英镑区在全球贸易中占比约30%，英镑融资约占全球的36%[26] - 苏伊士运河危机（1956年）破坏了英国“大国余晖”的三大支撑，成为其落幕的“起点”，并成为后续OPEC和石油美元体系形成的起点，导致全球资本“美进英退”[12][24][37] - 危机后，英国深陷维持中东军事存在与英镑失血的恶性循环，1965年其中东驻军年成本约6000万英镑，而1959年至1966年累计贸易逆差达16.86亿英镑[36] - 美国趁机填补权力真空，并推动石油贸易计价向美元转换，伦敦“欧洲美元”离岸市场规模从1959年的10亿美元增长至1971年的500亿美元[37] - 1967年英镑贬值14.3%后，英国被迫宣布从苏伊士以东全面撤军，1972年英镑自由浮动，英镑区解体[38] - 1974年，美国与沙特达成秘密协议，沙特将美元作为石油出口唯一计价结算货币，中东石油出口国持有的美国国债占其对美投资比例从43%提升至1977年底的65%，石油美元体系确立[39] - 全球资本“美进英退”：外国持有的美国权益资产从1970年的272亿美元增至1990年的2438亿美元，美国固收资产从1970年的337亿美元飙升至1990年的7031亿美元[39][40]

热点思考：地缘冲突中，人民币何以“新高”？ - 3月以来，在地缘冲突推升油价的背景下，美元兑全球多数货币升值，但人民币逆势走强，离岸人民币升破6.81关口，创近3年新高[1][2][6] - 从一篮子货币看，CFETS人民币汇率指数加速回升，3月以来对CFETS篮子、BIS篮子、SDR篮子货币分别升值1.7%、1.8%、1.2%，其中CFETS篮子年化升值幅度约14.7%，较1-2月3.8%的年化升值幅度明显加速[2][11] - 这是“811”汇改以来人民币第二次与美元上演“双强”格局，同时，在逆周期因子抑制升值（3月使用幅度约126pips）的背景下，人民币兑一篮子货币走强较为罕见[2][16] 人民币升值背后的“韧性”原因 - **基本面优势**：中国经济周期底部已在2025年三季度出现并企稳向上，同时能源结构优势在地缘冲突中凸显，中国对油气依赖度仅27.5%，远低于全球的55.5%，且原油进口对霍尔木兹海峡依赖度仅24.7%，低于多数亚洲经济体[3][22] - **资金面支撑**：“结汇潮”延续，2月银行结售汇顺差仍高达552亿美元，3月结汇或仍维系较高强度，同时，中东冲突爆发后，权益市场主动型外资从美欧市场快速撤出，但中国市场外流相对平缓[3][34] - **外部压力温和**：由于加息预期不强及美元便利性溢价回落，本轮美元反弹相对温和，中东冲突爆发以来最高仅反弹2.1%，人民币面临的外部压力不大[3][41] 地缘冲突对人民币中长期升值逻辑的强化 - **新能源出口优势**：地缘冲突抬升全球能源安全溢价，各国能源政策或转向“安全优先”，中国在新能源车、电池（出口份额57.3%）、光伏组件（出口份额71.5%）、风电装备（出口份额18.2%）等领域的优势有望进一步打开国际市场，通过出口增长支撑人民币[4][47] - **结算格局多元化**：地缘冲突与金融制裁或重塑全球结算安全认知，削弱石油美元垄断，中国跨境贸易中人民币使用占比一度升至35%，央行与沙特、阿联酋、卡塔尔等主要产油国建立的货币互换规模已达4.5万亿元，为人民币扩大在能源贸易中的计价、结算与储备功能打开空间[4][58] - **全球资产配置再平衡**：地缘冲突或推动资金降低对美欧资产的集中配置，转向多元化布局，2025年调查显示全球主权财富基金对中国投资兴趣已明显上升，地缘冲突带来的“分散化需求”可能加速这一进程，从而吸引资金流入支撑人民币[5][66]

报告行业投资评级 - 石油石化行业投资评级为强于大市（维持）[1] 报告的核心观点 - 场景一发生概率有望提升，预期油价中枢将抬升，美以伊冲突难快速结束，存在阶段性升温风险，冲突对中东炼厂和石油产品供应影响持续，预计短期布伦特油价90 - 100美元/桶，中期难回60美元/桶，预期在80美元/桶左右，若伊朗控制霍尔木兹海峡，美元和石油绑定程度或削弱，人民币与石油挂钩或走强，油价中枢抬升，不同地区购油价格有差异，国内油企跨区套利机会增多[5] - 建议关注持续发力国内油气资源勘探、增储上产目标明确、海外市场开拓潜力较大的油企，如中国海油、中国石油、海油工程、中曼石油、洲际油气；后续化工品价格中枢有望抬升，相关企业盈利加速修复，建议关注荣盛石化、恒力石化、万华化学、宝丰能源、广汇能源[8] 相关目录总结 国际油价走势及影响事件 - 美以伊冲突爆发后国际油价迅速走高，各国抢购俄油使其价格涨势显著，中东阿曼油3月中旬涨超170美元/桶、较布油溢价超50美元/桶，目前阿曼油价回落至和布油接近，整体国际油价仍处高位续涨趋势[4] - 3月有多起影响国际油价的事件，如特朗普称对伊朗军事行动可能持续约4周、伊朗称完全控制霍尔木兹海峡等[4] 冲突对油品供应的影响 - 美以伊冲突爆发后，霍尔木兹海峡经历首次真正意义上的封锁，石油运输受阻，周边海湾国家炼厂、油田和能源设施遇袭，原油、油品、LNG供应均受影响，中东海湾国家原油减产量至少1000万桶/日，中东约400万桶/日的炼油产能停产或面临风险，卡塔尔和阿联酋部分工厂停产，3月全球LNG供应减少580万吨，2月27日 - 3月31日中国LNG和欧洲TTF价格分别上涨42.5%和53.5%[12] - 特朗普表示希望“夺取伊朗的石油”，并可能占领哈尔克岛，该岛承载伊朗90%原油出口量，若美军袭击该岛能源设施，伊朗油供应或受较大影响[12] 地区石油供应情况 - 中东油气资源供应受阻，亚太地区首当其冲，韩国和印度石油供应紧缺问题或最先凸显，但美国宣布滞留海上俄油被允许为期30天制裁豁免，印度可购买俄油弥补部分缺口[18] - 中国对中东油进口依赖度较高，但库存储备丰富、进口渠道多元，主营炼厂采取主动降负荷的防御性策略，能化品中对中东进口依赖度较高的品种所受影响相对大[18] 炼厂及能化品情况 - 美以伊冲突爆发后，亚洲炼厂开工率明显下降，我国主营和独立炼厂开工率从2月27日到3月27日分别下降10.2pct和4.7pct，日本炼厂开工率从2月27日到3月20日下降9.8pct[19] - 能化品价格全线高涨，但毛利分化，油制品利润走低甚至转亏，煤制品毛利走扩，一体化装置利润良好，需外采原料的炼厂利润承压，需求刚性的产品价格跟涨更有效，冲突或导致超1000万吨乙烯产能受影响，乙烯价格涨幅居前[19]

事件背景与现状 - 伊朗拟对通过霍尔木兹海峡的船只征收通行费，与阿曼的监督协议起草已进入最后阶段[1] - 伊朗已设立海上“收费站”机制，对油轮收费标准为至少每桶原油1美元，以人民币等货币结算[1][19] - 一艘运载200万桶原油的超大型油轮（VLCC）通行费将高达200万美元[1][19] - 伊朗将各国友好度分为5级，友好度高的国家可获得更优惠条件，韩国和欧盟等多国已就通行权进行政府间谈判[1][19] 历史先例与法律依据 - 伊朗从未批准《联合国海洋法公约》中关于霍尔木兹海峡的条款，缺乏现行法律条文允许其管控海峡[2][20] - 历史参照为土耳其根据《蒙特勒公约》管理博斯普鲁斯海峡，但该公约仅授权收取卫生检疫、航标和打捞等专项服务费，禁止单纯收取通行费[2][23] - 土耳其曾在2022年10月将海峡通行服务费基础定价上涨5倍至4.08美元/吨，2023年7月再次上调8.3%至4.42美元/吨[23] 潜在影响与市场效应 - 若实施长期收费，根据战前数据（日均140艘船运2000万桶石油），按每船200万美元计，年收入可达约1020亿美元，约占伊朗名义GDP的20%至25%[28][31] - 新的收费制度将推高全球油价与航运成本，原油价格将明显上行并维持高位地缘溢价[3][29] - 此举将加速石油贸易去美元化，人民币在海峡通行费及原油贸易中的结算占比有望快速提升[3][29] - 可能引发其他关键海峡效仿，冲击全球自由航行秩序[3][29] 地缘政治风险 - 伊朗在事实层面有能力管控霍尔木兹海峡船只通行，若实现收费将实质性突破国际海峡通行规则，加剧中东地缘冲突[2][27][29] - 开辟替代航线（如东西管道）乐观情况下最大日吞吐量为700万桶，仍无法满足全部需求，且对阿联酋、科威特等国帮助有限[29]

地缘政治与战争推演 - 市场最初对美以伊冲突抱有“速战速决”的幻想，美股跌幅仅3%～4% [4] - 更理性的推演认为，短期美国、以色列和伊朗之间难以停火，三者利益不一致 [5] - 美国希望速战速决以不影响通胀和中期选举；以色列希望借美国之力摧毁伊朗；伊朗不会接受非对等停战，并将霍尔木兹海峡作为终极撒手锏 [6] - 美国下一步可能攻占伊朗的“生命线”哈尔克岛以施加经济压力，但这可能打开潘多拉魔盒，导致美国陷入“扩大作战任务范围”和国内征兵的困境 [6] - 外部压力加剧，以色列和海湾阿拉伯国家合作委员会等盟友正“怂恿”美国升级冲突以消除伊朗威胁 [8] - 若美国单方面撤出，将导致其军事信誉丧失，可能直接冲击石油美元体系 [9] - 俄罗斯是此次中东战争的大赢家，可能通过情报、军事技术和经济支持确保美国陷入“泥潭” [9] 能源与通胀影响 - 伊朗可以凭借廉价的无人机和水雷轻易封锁霍尔木兹海峡，该海峡占据全球20%的能源供应 [2] - 霍尔木兹海峡的油轮通行量已比正常水平骤降97%，仅维持每天约60万桶的微弱流量 [11] - 考虑管道绕道后，波斯湾石油流量总损失估计高达每天1760万桶，相当于2022年4月俄乌战争冲击峰值损失的18倍 [11] - 高盛历史数据显示，大规模石油供应冲击发生四年后，平均产量降幅约为42% [11] - 自美伊战争爆发以来油价上涨不到40%，伊朗警告油价可能达到200美元/桶 [13] - 美国加油站成本已经飙升30% [2] - 美联储已将2024年核心PCE通胀预测较12月上调0.2个百分点至2.7% [11] - 华尔街已将美联储今年首次降息时间点推迟到9月，并有交易员开始押注加息 [11] 军事与护航能力 - 美国海军已私下告知航运业领袖，目前不具备在霍尔木兹海峡护航的能力 [12] - 当前部署在中东的林肯号和福特号航母打击群等兵力已全力投入打击和防空作战 [12] - 一个航母打击群的日运营成本约650～800万美元，持续护航行动的额外增量成本估计为每天1500～2500万美元，即每月4.5～7.5亿美元 [13] - 1987～1988年“坚定决心”护航行动对象仅11艘船，如今霍尔木兹海峡每天有约14艘油轮通行，加上其他船只，日通行量远超当年 [11] 金融市场与系统性风险 - 全球金融市场的风险存在共振效应，战争爆发前美国已有AI泡沫担忧和私募信贷风险两大风险交叉传染 [2] - 私募信贷是美国最令人担心的金融风险之一，这个“影子银行”系统规模已飙升至1.6万亿美元 [15] - 战事发酵前，黑石私募信贷基金遭遇创纪录的7.9%赎回申请，贝莱德也宣布限制旗下规模260亿美元的HPS企业贷款基金的赎回 [15] - 风险传导链路在于：利率上升导致中小企业偿债压力增大，同时AI与科技板块估值回调、融资窗口收窄，导致投资相关企业的私营信贷资产风险溢价上升，引发资金赎回 [16] - 市场参与者开始将当前复杂的私募信贷杠杆结构与2008年危机前的结构化信贷产品相比较，并嗅到了“2008年危机”的气息 [16]