行业周期判断 - 互联网行业在经历约3年“降本增效”的收缩阶段后，财务状态普遍得到良好调整，目前正再次回到扩张周期 [2] - 新一轮扩张周期的重点投入方向集中在AI、出海及即时零售三个领域 [2] 扩张策略评估 - 对围绕国内消费市场的扩张策略持谨慎态度，因宏观环境和行业渗透率均不足以支撑足够大的增量空间 [3] - 相对看好出海类扩张，因其能打破国内消费市场的天花板，但需关注出海载体是虚拟产品、商品还是服务所对应的不同难点 [3] - 最看好AI及泛科技类扩张，其发展与中国国内消费市场天花板关系不大，且是中国互联网行业以往相对忽视的领域，目前即使最激进的国内互联网公司在AI投入上相比海外大型科技公司仍有较大提升空间 [3] 资本市场估值逻辑 - 2023-2024年市场低迷期间，互联网估值方式演变为以EPS为主，未能即时贡献EPS的业务容易被市场忽视或给予负估值 [4] - 2025年由DeepSeek点燃的AI热情，已引发对阿里云、美图、快手可灵等业务的价值重估，基于AI叙事的重估逻辑未来仍会演化 [4] 线上交易平台现状 - 2025年电商大盘表现有韧性，受益于国补和即时零售带动，但预计2026年线上电商GMV同比增速或将放缓 [6] - 本地生活领域，2Q25外卖渗透率提升至约16%，高于2Q24的14% [6] - 电商平台竞争转向，在“反内卷”政策下，阿里和京东聚焦即时零售，拼多多聚焦出海，抖音聚焦AI [6] - 本地生活领域，3Q外卖竞争迎来亏损峰值，电商平台投入外卖的协同效应尚未有财务或经营指标充分证明 [6] 线上交易平台未来驱动力 - 出海成为新增量，预计出海电商将加速模式转型、全球分散与本地运营，外卖出海仍处早期，Keeta正开拓中东和巴西市场 [7] - 即时零售或成为大盘新增长点，能通过交叉销售为传统电商带来增量并推动高频品类线上渗透率提升，但因履约成本限制，前期利润增量不宜过高期待 [7] 旅游市场表现 - 国内旅游市场回归理性增长，多个假期旅游出行人次同比实现个位数增长，预计明年态势延续且酒店机票价格压力有望减轻 [9] - 出境航班量自年初起维持在疫情前85%以上水平，旅游旺季恢复更佳 [9] - 携程Trip.com品牌在中国香港、新加坡市场验证战略可行性，收获可观市场份额并实现盈利，并加速拓展日本、韩国等亚太国家及中东市场 [9] - 入境免签政策优化为Trip.com等平台创造更多获客机会 [9] 云计算与AI发展 - 国内AI需求全面旺盛，DeepSeek出圈点燃各行各业探索大模型应用的热情，大模型技术“质变突破”与性价比优化“量变积累”共同推动规模化落地 [11] - 云厂商成为早期受益者，大模型训练、推理及部署高度依赖GPU云服务，互联网、游戏、汽车、金融、政企等领域AI需求强劲，直接拉动GPU云服务及传统公共云服务需求 [11] - 中国云厂商正以基础设施扩容与核心技术输出为抓手积极抢占全球市场 [11] AI投入与国产化 - 中国云厂商上调AI资本开支预期，阿里巴巴提出“三年3800亿AI基础设施建设计划”，并计划将2032年全球数据中心能耗规模提升至2022年的10倍 [12] - AI算力核心环节，国产芯片应用已成为行业大势所趋 [12] - 模型迭代、AI需求变化、投入预期及生态构建是驱动头部科技大厂估值分化的关键变量 [12] AI对线上平台的影响 - AI驱动算法和交互方式升级重构搜索，推动AI搜索时代，Google推出AI Overview后总搜索量同比提升 [14] - 生成式AI融入推荐算法或首先利好行业第二第三平台，因大模型能基于较少数据深度理解用户兴趣 [14] - 媒体是AI影响最深行业之一，生产力工具正革命内容生产，Google Veo系列、快手可灵处于视频生成第一梯队，美图聚焦图像生产力工具，行业初期为增量非存量竞争 [14] AI应用长期展望 - Agent被视为AI应用的终极形态，具有极高用户粘性和潜在空间，模型、数据、商业化生态是竞争关键 [15] - 假设基于类CPS模式的效果广告将成为ToC Agent主要变现方式，Google和腾讯因是海量交易生态的流量入口而卡位特别 [15]