公司的收入增长预计将持续超越行业整体水平，这主要得益于一个行业贝塔和 三个阿尔法因素。贝塔层面，公司收入的 60%来自于低温奶（包括低温鲜奶和 低温酸奶），该品类在过去及未来的复合年均增长率预计为中个位数及以上， 增速快于行业整体规模呈收缩态势的常温奶板块。阿尔法层面，首先是空白市 场的快速开拓。依据始于 2022 年底的五年规划，公司正积极从华西大本营和 华东样板市场向全国扩张，填补华北、华南等相对空白的区域，低基数使得这 些市场能贡献更高增速。其次是强大的产品创新能力，公司要求各子公司在每 个考核期内推出十款新品，以巩固产品力的可持续优势。最后是 DTC 渠道占比 的持续提升。在高线城市，DTC 渠道表现为即时零售（如盒马、叮咚）和会员 店（如山姆），该渠道能有效撬动高品牌忠诚度用户的复购，实现更快的收入 增长和更高的利润率；在低线城市，则体现为送奶上户和社区奶站。 在利润端， 盈利能力有望持续提升，主要源于三方面。第一，DTC 渠道占比提升，该渠道 费用率低，能直接优化利润率。第二，产品结构优化，这包括新品占比持续维 持在 10%以上带来的利润贡献，以及品类结构的改善——毛利率更高的低温奶 业务增速快于 ...

贝壳2026年中期业绩电话会议纪要关键要点 一、涉及的公司与行业 - **公司**：贝壳找房（BEKE）[1] - **行业**：房地产中介服务、家装、租赁[1][2] 二、核心观点与论据 1. 战略转型：从规模扩张转向人效驱动 - 2026年中期经调整净利润达48亿元，同比增长49%[2] - 经营性现金流由-31亿元转正至50亿元[2] - 增长引擎从增加门店和人员切换至提升人效，兑现幅度超出市场预期[3] - 活跃经纪人数同比下降7.5%，门店数量基本零增长[3] 2. 二手房业务效率显著提升 - 贝联店均单量同比增长约25%至26%[3] - 链家经纪人的人均单量同比增长50%[3] - 非链家业务二手房单量同比增长30%[3] - 覆盖城市市场网签单量仅增长10%，贝壳实现约20个百分点的超额增长[3] - 市占率因此提升，完全由单店效率驱动[3] 3. 毛利率与成本控制成效 - 2026年中期毛利率提升至26%，第二季度单季毛利率达28%，同比增加6.7个百分点[4] - 营业成本同比下降约18%[4] - 三项费用同比减少6亿元[4] - 存量业务固定成本从高点17亿元降至约11亿元[4] - AI技术提升人均工作效率，降本趋势中期内可持续[4] 4. 非房业务盈利改善 - **租赁业务**：贡献利润率从10%以下提升至15%[4] - 第二季度在管房源突破77万套，同比增长40%，全年预计达90万套左右[4] - **家装业务**：主动收缩规模，收入下降约30%，但贡献利润率创历史新高至39.6%[4] - 战略调整焦点从规模转向利润增长[4] 5. 收入下滑原因分析 - 整体收入同比下降12%，非竞争力减弱[5] - 原因一：主动收缩利润率较低的家装业务规模[5] - 原因二：租赁业务会计准则切换为净额法[5] - 原因三：存量房和新房成交单量两位数正增长且高于行业，但成交均价同比下滑约百分之十几[5] - 价格企稳后，收入和利润弹性将更显著[5] 6. 风险出清与减值影响 - 2026年中报计提超过4亿元减值，主要针对融创相关剩余2.8亿元应收账款[5] - 融创相关应收坏账已100%处理完毕，未来无此项扰动[5] - 剔除融创系减值影响，运营利润将多增23亿元，运营利润率从约10%提升至14%以上[5] - 第三季度业绩大概率优于第二季度[5] 7. 第三季度业绩预期 - 收入端：受会计口径调整和家装收缩影响，同比可能仍为个位数负增长或接近持平[6] - 利润端：non-GAAP利润率有望从二季度10%左右提升至10%以上[6] 8. 股东回报与估值 - 公司账面现金流充裕，上半年经营性现金流强劲[6] - 股票回购积极，下半年股东回报可能有持续动作，分红值得期待[6] - 当前股价约45元，自5月以来基本持平，未充分反映效率与利润提升成果[7] - 中期业绩证明盈利能力改善，构成“戴维斯双击”的业绩基础[7] - 核心一线城市房价进一步企稳后，业绩弹性将更显著[7] 三、其他重要但可能被忽略的内容 - 贝联店均单量增长25%-26%，链家人均单量增长50%，远超行业10%网签增速[2][3] - 二手房固定成本从17亿降至11亿且具持续性[2] - 家装业务贡献利润率39.6%为历史最高[2][4] - 融创相关坏账100%计提完毕，利好3Q业绩[2][5] - 预计3Q26 non-GAAP利润率将超10%[2][6]

摘要 2026H1 营收同比增长 19.9%创历史新高，净利润 8.73 亿元同比增长 24.9%，毛利率 32.2%环比回升，盈利能力在消化出口退税取消影响后 持续改善。 HNB 业务定位为核心增长引擎，2026 年收入目标 20 亿元，预计三季 度新客户新技术产品上市；战略优先级排首位，目标在 3-5 年内通过爆 品实现翻倍增长。 美国市场合规化趋势明确，FDA 开放合规口味上市路径，核心大客户已 进入 PMTA 第三阶段审核并要求提前准备产能，预计下半年贡献显著增 量。 欧洲市场推行高价值客户策略实现双位数增长；国内监管趋严推动供应 链向头部集中，公司凭借合规与规模优势有望进一步提升市占率。 雾化医疗定位为投资业务，多个管线获 FDA 受理，正积极推进股权融资 以实现自我造血并减少对母公司资金依赖，已有外部机构洽谈亿元级代 理权。 经营端大力推进降本增效，研发费用率降至 11.7%且聚焦 HNB 领域； 中期派息每股 20 港仙，凭借健康现金流维持稳定股东回报。 思摩尔国际 20260820 思摩尔 2026H1 业绩超预期：HNB 引擎发力与美欧合规红利释放 司的大客户对合规市场的恢复充满信心，并已要 ...

今世缘 2026年上半年经营分析电话会议纪要关键要点 一、纪要涉及的行业与公司 * 行业：白酒行业[2] * 公司：今世缘（江苏今世缘酒业股份有限公司）[1][2] 二、核心观点与论据 1 整体经营态势与业绩表现 * 2026年上半年业绩符合年初预测，即第一季度下降，第二季度及之后各季度实现增长[3] * 2026Q2白酒业务营收增幅为15%，公司总营收增长为14%[3] * 利润增长主要由营收增长驱动，同时费用管控和成本管控显现积极效果[3] * 2026年市场已进入一个不再持续下滑的稳态[20] * 预计下半年相较于2025年会有修复迹象，但恢复到2024年水平可能还需要两到三年时间[20] 2 产品线增长分析 * **淡雅系列**：为核心增长引擎，受益于百元以下价格带升级及政商务降级需求[2][5] * 淡雅系列在第一、二季度均实现增长[5] * 增长逻辑：部分消费者从公务宴请降级转向个人消费选择淡雅，同时百元以下消费者自然升级[5] * 当前市场势能预计短期内能维持，增长率从30%缓慢降至29%或28%的平缓斜率下降意味着增长趋势可延续[12] * **四开、对开系列**：高端单品份额稳定，Q2回升主因场景修复[2][4] * 市场份额相对稳定，增长更多是场景恢复所驱动[3] * 预计今年高价位产品有可能实现与去年持平[6] * **V3产品**：受益于场景恢复和份额提升双重因素[3] * 价格稳定在500元出头，已保持很长时间稳定[12] * 在整体营收中占比不高，对上半年整体报表正面影响尚不显著[5] * 商务宴请比例提升[2] * **特A+类产品**：上半年同比下滑约13%，主要归因于第一季度消费场景变化[4] * **特A类产品**：上半年保持增长[4] 3 消费场景与市场恢复 * 2026Q2消费场景恢复带动白酒业务营收增长[2] * 第二季度增长主要得益于去年同期消费环境变化导致的低基数[3] * 自2025年第二季度起，整体消费环境发生较大变化，政商务市场大幅下滑，影响延续至2026年第一季度[3] * 从2026年2月开始，市场进入新常态，同比基数下降[3] * 消费结构发生主动和被动变化，政商务宴请占比高的品牌受影响更大[6] * 与2024年相比，政商务业务下降幅度可能在20%上下，浮动范围约5%到10%[6] * 2026年宴席场次与2025年相比有所增加，公司宴席市场份额也在提升[7] * 行业宴席总场次增多，但单场次消费量在下降[7] 4 渠道库存与动销 * 渠道库存约3个月，低于预期上限（三个月至三个半月）[2][8] * 年初至今库存略有增加，但半年度末库存相较一季度末小幅下降[7] * 一季度存在加库存现象，二季度稳中有降[8] * 部分业绩表现较差区域，经销商可能因任务压力大而库存稍高[8] * 公司希望库存保持相对均衡，不给经销商过大压力[8] * 公司认为产品各环节需要储存时间保证品质，未来去库存空间有限，最多再减少一个月库存[9] * 若2026年完成100亿销售目标，动销规模与2024年相比仍将下降接近15%[7] 5 成本与费用管控 * **成本端优化**： * 通过供应商阶梯价策略与包材工艺改进实现可持续优化[2][16] * 引入阶梯价格策略，对愿意降价的供应商给予优先采购地位[16] * 通过材质替换和工艺改进节约成本，如寻找不影响美观的包装材料替代方案[16] * 成本下降可持续，但大幅下降态势不可持续，未来下降空间有限[16] * **费用端优化**： * 压缩低效活动，利润权重考核显著增加[2][17] * 大幅压缩如旅游等无效或低效活动[17] * 费用小幅节省能对利润产生显著正面效应[17] * 降本增效工作从2024年已着手进行基础性工作，2026年是效果集中体现年[17] * 省内市场竞争格局总体稳定，竞争态势更趋于理性[18] * 各企业面临较大利润压力，难以进行无限制非理性投入[18] * 竞争焦点从短期价格战转向提升产品性价比、打造产品特色、吸引消费者等方面[19] 6 未来展望与行业预判 * 行业真正的拐点可能要到2027年第一季度才能确认[6] * 行业将进入相对平稳新常态，后期波动幅度减小，可能呈现L型走势[2][6] * 2027Q1存在渠道补库压力，可能带来几个百分点的压力[10][11] * 2027年一季度与2026年一季度相比，整体表现预计基本持平，但仍存在一定压力[10] * 公司坚持实事求是，不为百亿目标进行人为业绩调控[2][20] * 预计三、四季度经营情况能基本延续二季度态势，总体向好[10] * 2026年中秋消费情况预计比前年更好，假期安排有利于家庭消费场景[10] * 节假日对整体消费影响有限，预计最多在三到五个百分点[10] 三、其他重要但可能被忽略的内容 1 回款与财务数据 * 截至2026年6月底，应收账款同比有较大幅度增长，但环比下降符合季节性行业规律[9] * 预交款方面，一季度末和六月末同比水平都比较高，显示公司未给渠道施加很大回款压力[9] * 2026年公司新增对收款情况的考核，但权重较低，主要目的是控制未来收款风险，而非资金压力[9] 2 区域市场拓展 * 当前市场环境下，任何区域都很难在短期内取得重大突破，市场拓展是久久为功的过程[14] * 趋势形成需要观察先验信号，如增长斜率是否连续小幅提升[14] * 赞助中超联赛在宣传层面影响很大，但对整体业绩实际支撑不十分明显，可能为V3产品在2025年带来几千万元增量销售[14] 3 V系列产品规划 * V系列产品政策相对稳定，价格趋于平稳[12] * V3上市时原计划定价720元左右，实际成交价稳定在500元出头[12] * 价格稳定同时销量仍在增长，市场份额提升[12] * 公司将继续沿现有路径推进，核心宣传营销策略基本保持不变[12] * V9产品将维持现有力度正常推进[13] 4 公司经营原则 * 公司长期坚持"做最好的自己"，不过多关注外界，专注于自身节奏[20] * 对于百亿目标，公司强调实事求是，能做到则做，不会为了达成目标而进行人为调控[20] * 各项举措将以稳健和实事求是为原则[20]

核心财务表现 - 2026年上半年销售运动鞋1.04亿双，同比减少8.99% [2] - 实现营业收入人民币109.25亿元，同比减少13.71% [2] - 实现归属于上市公司股东的净利润人民币9.53亿元，同比减少42.98% [2] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为人民币8.37亿元 [3] - 非经常性损益大幅增长，主要系其他非流动金融资产公允价值变动 [3] 盈利能力与成本控制 - 2026年上半年毛利率为17.73%，主要因订单下滑导致产能利用率降低，新工厂产能释放未达预期 [2][5] - 期间费用率为6.15%，受汇率波动影响，汇兑损失增加推高财务费用 [2] - 公司正有序推进降本增效措施，新工厂运营逐步成熟，管理层每月检讨工厂运营效率 [5] - 公司发展策略兼顾合理规模增长与盈利水平，动态调整产能投放节奏以降低利润率波动风险 [6] - 针对表现不及预期的工厂，通过调整产能资源配置、提升产能利用率、推进新技术开发与精益生产来改善 [6] 订单与市场展望 - 2026年下半年，部分品牌基于经济不确定性预告订单保守，但存在紧急追加订单可能 [4] - 公司持续推进客户多元化战略，动态调整客户结构与产能资源配置，增强业绩韧性 [4] - 管理层对下半年业绩保持谨慎乐观 [4] - 平均单价变化与客户组合、产品组合变动相关，与营收及毛利率变动趋势相关性很小 [7] 产能规划与资本开支 - 未来3-5年主要将在印尼新建工厂并尽快投产 [8] - 产能弹性可通过员工人数和加班时间控制，每年具体配置根据订单情况调整 [8][9] - 公司现金流良好，2026年6月末合并报表未分配利润约人民币95亿元 [9] 股东回报与分红政策 - 公司重视股东回报，历年分红比例较高：2021年约89%，2022年43%，2023年约44%，2024年约70%，2025年达76% [9] - 2026年半年度利润分配预案，现金分红金额占净利润比例达122% [9] - 公司利润分配政策兼顾股东利益与发展需要，在满足资本开支和运营资金后尽可能多分红 [9]

2026年中报业绩与财务表现 - 2026上半年公司收入152.4亿元，同比增长2.8% [1] - 归母净利润18.2亿元，同比下降4.5% [1] - 毛利率同比提升0.9个百分点至50.9%，得益于成本优化 [2] - 销售费用率同比提升1.5个百分点至30.5%，其中广告开支占比增加2.2个百分点至11.2%，主因奥运赞助和营销活动及专业运动签约投入增加 [2] - 其他销售费用率下降0.7个百分点至19.2%，体现渠道优化和降本增效成果 [2] - 管理费用率下降0.5个百分点至4.7%，主因去年同期计提凯胜商誉减值7239万元 [2] - 实际税率大幅下降7.5个百分点至25.8%，主因去年同期含1.15亿元预提税 [2] - 归母净利率微升0.2个百分点至11.9% [2] - 经营性现金净流入9.54亿元，同比下降60.4%，主因付现费用增加、新增库里合作预付款及政府补贴减少超5000万元 [2] - 净现金同比增加2亿元至193.91亿元，现金充沛 [2] 品类与渠道表现 - 分品类收入增速：鞋类同比+0.6%，服装同比+11.8%，配饰同比-17.7% [3] - 跑步/篮球/综训/运动时尚流水增速分别为-3%/+5%/-13%/0% [3] - 专业跑鞋上半年总销量突破1480万双 [3] - 签约马拉松运动员上脚飞电家族系列跑鞋累计拿下304个冠军，于中国马拉松男子百强榜单中以28席蝉联占有率第一 [3] - 篮球品类期内引入库里及CurryBrand合作 [3] - 综训品类推出航天凉感温控科技、COOL沁凉科技 [3] - 分渠道收入增速：批发增长+1.7%，直营增长+4.2%，电商增长+5.1% [3] - 公司自有库存成本总额增加10%，库销比4个月，存货周转天数同比+4天至65天 [3] - 应收账款周转天数同比+2天至16天 [3] - 门店总数7579家（比去年底净减30家），其中经销门店净增38家、直营门店净减66家，同比去年增加45家（+0.6%） [3] 管理层指引与未来展望 - 受二季度以来消费需求走弱、终端折扣加深、下半年营销投入加大等因素影响，全年收入目标下调为低单位数增长（原高单位数增长） [4] - 净利润率目标下调为中到高单位数水平（原高单位数水平） [4] - 预计公司2026-2028年归母净利润为23.0/23.9/28.5亿元（前值为25.8/30.5/34.3亿元），同比-21.7%/+3.9%/+19.2% [4] - 下调目标价至18.7~19.7港元（前值为20.8~22.0港元），对应2026年18-19倍PE [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 报告核心观点 - 猪价低迷导致业绩承压，降本增效蓄力穿越周期 [6] 根据相关目录分别进行总结 事件与业绩概况 - 公司公告2026年半年度报告，2026H1实现营业收入594.10亿元，同比-22.3% [4] - 2026H1归属于上市公司股东的净亏损60.78亿元，同比由盈转亏（上年同期盈利105.30亿元） [4] - 基本每股收益-1.10元/股，业绩符合此前预期，亏损主要系生猪销售价格同比大幅下滑所致 [4] 出栏与猪价分析 - 2026H1公司累计销售商品猪3861.5万头，同比+0.6% [6] - 商品猪销售均价约10.4元/公斤，同比大幅下跌28% [6] - 单二季度销售商品猪2025.3万头，同比+1.3%，销售均价9.6元/公斤，环比下跌15%，同比下跌33% [6] - 测算公司2026H1养殖业务头均亏损约170元/头 [6] 养殖成本与生产成绩 - 生产成绩改善驱动养殖成本继续下降 [6] - 6月公司养殖完全成本优化至11.7元/kg，7月成本进一步下降至11.5元/kg [6] - 成本下降主要系猪群生产成绩不断改善，内部各场线成本离散度持续收敛所驱动 [6] - 预计后续在生猪健康管理强化、种猪育种投入加大、组织管理优化以及智能化研发与应用加强的背景下，公司有望进一步优化成本表现 [6] 屠宰业务表现 - 2026H1公司屠宰生猪1723.4万头，同比+51% [6] - 销售鲜、冻品等猪肉产品191.65万吨 [6] - 屠宰肉食业务实现营业收入220.6亿元，同比+14.0% [6] - 上半年业务毛利率提升至4.2%，主要得益于销售渠道的持续开拓，客户服务能力的增强与内部运营能力的提升 [6] - 预计后续将通过育种环节协同、产品结构优化与产能利用率提升等手段，进一步优化屠宰盈利能力 [6] 海外业务进展 - 海外业务已从轻资产输出服务发展到与当地企业共同经营、落地产能阶段 [6] - 已在有序推进与越南合资及自建的相关项目 [6] - 今年将进一步加大海外开拓力度，已派团队在菲律宾等多个国家和地区进行业务模式探索 [6] 盈利预测与估值调整 - 下调2026年盈利预测，调整2027-2028年盈利预测 [6] - 预计2026-2028年营业收入1214.93/1524.68/1451.60亿元，同比-15.7%/+25.5%/-4.8% [6] - 预计2026-2028年归母净利润-41.26/263.81/224.64亿元（前次预测为57.83/233.49/261.11亿元） [6] - 2027-2028年对应PE分别为9X/10X [6] - 下调2026年全年生猪销售均价假设至10.80元/公斤（原预测11.50元/公斤） [12] - 调整2027年商品猪销售均价假设至13.80元/公斤（原预测13.30元/公斤） [12] - 调整2027年生猪出栏量假设至9000万头（原预测9300万头） [12] - 调整2028年生猪出栏量假设至9000万头（原预测9600万头） [12] - 公司当前PB估值约2.85X，对标可比公司（平均PB约3.59）涨幅空间达26% [6][12] - 公司PB估值低于2022年以来平均水平（3.97X）约28% [15]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 报告核心观点 - 贝壳-W 2026年二季度业绩强劲超出预期，经营利润率稳步改善 [7] 业绩表现总结 - 26Q2 总交易额GTV 9338亿元，同比+6.3% [7] - 26Q2 存量房交易额6299亿元，同比+8.0% [7] - 26Q2 新房交易额2584亿元，同比+1.2% [7] - 26Q2 净收入245.4亿元，同比-5.7% [7] - 26Q2 归母净利润26.2亿元，同比+101.6% [7] - 26Q2 经调后归母净利润31.8亿元，同比+75.4% [7] - 26Q2 毛利率28.6%，同比+6.7pct [7] - 26Q2 销售+管理+研发费用率合计16.2%，同比-1.5pct [7] - 26Q2 归母净利率10.7%，同比+5.7pct [7] - 26Q2 经调后归母净利率13.0%，同比+6.0pct [7] - 截至26Q2末，现金、现金等价物、受限资金和短期投资合计560亿元，同比+5.5% [7] 一二手房经纪业务总结 - 26Q2 存量房交易额6299亿元，同比+8.0% [7] - 链家、贝联GTV占比33%、67% [7] - 二手房收入70亿元，同比+4.5% [7] - 贡献利润32.4亿元，同比+20.6% [7] - 贡献利润率46.1%，同比+6.1pct [7] - 链家、贝联货币化率分别为2.57%、0.40%，环比+0.02、+0.01pct [7] - 26Q2 新房交易额2584亿元，同比+1.2% [7] - 链家、贝联GTV占比19%、81% [7] - 新房业务收入89.5亿元，同比+3.8% [7] - 贡献利润25.8亿元，同比+22.4% [7] - 贡献利润率28.8%，同比+4.4pct [7] - 货币化率达3.5%，环比持平 [7] - 26Q2 活跃门店数量5.78万家，同比-1% [7] - 活跃经纪人45.5万名，同比-8% [7] 家装家居及房屋租赁业务总结 - 26Q2 家装家居净收入31.9亿元，同比-30.1% [7] - 贡献利润12.6亿元，同比-13.9% [7] - 贡献利润率39.6%，同比+7.5pct [7] - 26Q2 房屋租赁业务净收入48.3亿元，同比-14.8% [7] - 贡献利润7.4亿元，同比+55.6% [7] - 贡献利润率15.3%，同比+6.9pct [7] 盈利预测调整总结 - 上调26-28年归母净利润预测值分别为50、55、58亿元（原值45、50、54亿元） [7] - 上调26-28年Non-GAAP净利润预测值分别为78、86、91亿元（原值73、83、88亿元） [7] - 现价对应26/27年PE分别为27、25倍 [7] - 对应26/27年PE（Non-GAAP业绩）分别为17、15倍 [7] 财务数据总结 - 2024年营业收入934.57亿元，同比增长20.16% [6] - 2025年营业收入945.80亿元，同比增长1.20% [6] - 2026E营业收入892.82亿元，同比增长-5.60% [6] - 2027E营业收入925.55亿元，同比增长3.67% [6] - 2028E营业收入984.66亿元，同比增长6.39% [6] - 2024年归属普通股东净利润40.65亿元，同比增长-30.91% [6] - 2025年归属普通股东净利润29.94亿元，同比增长-26.35% [6] - 2026E归属普通股东净利润49.96亿元，同比增长66.88% [6] - 2027E归属普通股东净利润54.80亿元，同比增长9.67% [6] - 2028E归属普通股东净利润58.11亿元，同比增长6.05% [6] - 2024年每股收益1.19元/股 [6] - 2025年每股收益0.90元/股 [6] - 2026E每股收益1.45元/股 [6] - 2027E每股收益1.59元/股 [6] - 2028E每股收益1.69元/股 [6] - 2024年ROE 5.70% [6] - 2025年ROE 4.51% [6] - 2026E ROE 7.13% [6] - 2027E ROE 7.50% [6] - 2028E ROE 7.64% [6]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”投资评级 [7] 报告核心观点 - 公司持续推进降本增效，26H2黄羽鸡行业景气回暖，公司或迎盈利释放；生猪养殖成本已跻身于行业第一梯队，头均盈利超额优势明显，看好公司中长期发展前景 [1] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 公司2026年上半年实现营收91.3亿元，同比+9.3%，归属净利润亏损0.72亿元，同比-148%，EPS-0.09元 [7] - 26Q2实现营收45.4亿元，同比+6.4%，归属净利润亏损2.27亿元，同比增亏，EPS-0.27元 [7] - 26Q2出栏黄鸡1.46亿只（yoy+6.9%），上半年出栏黄鸡约2.8亿只（yoy+7.1%） [7] - 26H1黄羽鸡完全成本微增至11.2元/kg左右，板块仍实现盈利 [7] - 26Q2出栏生猪57万头（yoy+23%），上半年出栏生猪约113万头（yoy+19%） [7] - 26H1生猪完全成本降至11.8元/kg以内，同比下降1元/kg [7] - 26Q1养猪产业实现微利，Q2猪价低迷致板块亏损，但公司头均亏损幅度仍低于行业平均水平 [7] - 上半年屠宰肉鸡约0.5亿只（yoy+19%），屠宰板块持续推进渠道建设，精加工占比持续提升 [7] 行业景气与公司优势 - 截至26Q2末，在产父母代种鸡存栏量同比下降约5.68%，供给收缩为后期行情提供支撑 [7] - 下半年受暑期餐饮、旅游及节假日等季节性市场因素催化，黄羽鸡行业景气有望回升，公司或迎盈利释放 [7] - 截至26Q2末，能繁母猪存栏量已降至3780万头，政策引导调控产能叠加行业持续亏损，或带动母猪加速去化，并进一步抬升后市猪价预期 [7] - 公司生猪养殖成本已跻身于行业第一梯队，预计后期成本仍有下降空间 [7] - 公司养猪产能布局靠近传统生猪高价位消费市场，售价有一定优势 [7] - 成本领先叠加售价优势，预计公司头均盈利有望长期领先 [7] 盈利预测与估值 - 预计公司2026~2028年归属净利润分别为5.7/13.9/16.4亿元，对应EPS分别为0.68/1.64/1.93元 [7] - 2026E营业总收入预计为20306百万元，同比增长8% [2] - 2026E归母净利润预计为574百万元，同比增长-1% [2] - 2026E PE为27.7，PB为1.6 [2] - 2027E营业总收入预计为23756百万元，同比增长17% [2] - 2027E归母净利润预计为1388百万元，同比增长142% [2] - 2027E PE为11.4，PB为1.5 [2] - 2028E营业总收入预计为26651百万元，同比增长12% [2] - 2028E归母净利润预计为1637百万元，同比增长18% [2] - 2028E PE为9.7，PB为1.3 [2]

啤酒主业表现 - 2026年上半年公司总收入同比增长1.2%至242亿元，啤酒业务收入同比增长2.2% [1] - 啤酒销量同比增长1.7%至660万千升，优于同业表现 [1] - 次高档及以上产品销量同比增长超过10%，销量占比提升至26%以上 [1][2] - 管理层预计次高档及以上产品销量占比中长期有望提升至30%-35% [2] - 啤酒业务单价同比增长0.5%，体现运营韧性 [2] 成本与利润压力 - 铝材等原材料价格上涨导致啤酒业务毛利率同比下滑1.0个百分点 [2] - 公司通过生产效率提升及内部降本增效消化成本压力 [2] - 上半年啤酒业务经调整EBITDA同比小幅增长0.7%，利润释放弱于预期 [2] - 剔除深圳总部相关收益后，上半年EBITDA同比下跌约1.2% [1] 白酒业务调整 - 2026年上半年白酒业务仍处于行业及渠道调整阶段 [3] - 公司聚焦根据地及核心重点市场，推进渠道精细化运营 [3] - 公司深耕终端动销，发力电商直营和即时零售等新渠道 [3] - 因调整节奏不确定性，下调了白酒板块收入预测 [3] 未来展望与股东回报 - 3季度以来台风及降雨对部分核心销售区域旺季需求形成扰动 [3] - 公司经营性现金流及净现金充裕 [3] - 管理层提到中长期派息率有望逐步提升至60%，并向70%方向推进 [3] - 股东回报有望持续改善 [3] 盈利预测与评级 - 下调2026-28年经调整净利润预测3-6% [1][3] - 下调目标价至32.00港元 [1][3] - 维持买入评级，华润啤酒仍是啤酒行业首选公司 [1][3]