涉及的行业与公司 * 公司为SICC（天岳先进，股票代码688234SS），主营业务是碳化硅衬底[1] * 行业涉及半导体材料，特别是碳化硅衬底制造，终端市场包括电动汽车、AI眼镜和AI服务器等[1][5] 核心财务表现与运营状况 * 3Q25收入为3.18亿元人民币，环比下降18%，同比下滑14%，较高盛预期和彭博共识低37%[1][2][3] * 3Q25毛利率恢复至20.6%，环比提升800个基点，主要得益于产品组合向8英寸碳化硅衬底升级，带动毛利润环比增长34%至6600万元人民币[1][2][3] * 由于新产品的研发和销售费用增加超出预期，以及收入规模缩小，3Q25营业费用率上升至34%，导致营业利润亏损4200万元人民币，净亏损1000万元人民币[1][2][3] * 高盛将2025-2027年每股收益预测分别下调86%/9%/7%，主要反映激烈的价格竞争和公司在新产品上的投入[5][10] 未来增长驱动因素与预期 * 预计2025-2027年收入复合年增长率将达到65%，主要驱动力是产品组合升级（8英寸收入贡献预计在2027年达到92%）和终端市场扩张（从电动汽车拓展至AI眼镜、AI服务器）[1][5] * 随着产品组合升级，预计混合毛利率将在2027年恢复至37.6%，更大的收入规模将使营业费用率在2027年正常化至12.6%，从而推动营业利润率在2027年达到24.9%[5][10] * 公司全球市场份额预计从2025年的12%增长至2027年的19%[11] 估值与投资建议 * 高盛维持"买入"评级，但目标价从111元人民币下调至101元人民币，对应36.7%的上涨空间[10][17] * 新目标价基于35.8倍2029年预期市盈率（此前为36.6倍），并采用12.5%的股权成本折现至2026年[10][11] * 新目标价隐含的2026年预期市盈率为101.6倍，处于公司历史交易区间（平均147倍，±1标准差为119-175倍）的低端[11][14] 潜在风险 * 下行风险包括6英寸衬量产进度慢于预期、在高功率应用领域的渗透速度放缓、碳化硅衬底市场竞争加剧、上市历史短导致估值波动、关键设备获取受阻或产能供应紧张[16]

报告行业投资评级 - 行业评级为In-Line，即分析师预计该行业未来12 - 18个月的表现与相关广泛市场基准一致 [6][66] 报告的核心观点 - 新推出的AI眼镜产品如Oakley Meta HSTN和小米眼镜可能进一步推动智能眼镜半导体需求增长 [1][6] - 鉴于Ray - Ban Meta眼镜的成功，对AI眼镜的未来更加乐观，AI眼镜的诸多功能尤其是AI LLM交互提供了潜在成功的要素 [2] - 随着AI眼镜产品不断推出，眼镜场景有望成为AI LLMs的主要应用场景之一，推动其半导体供应链的盈利增长 [23] 各部分总结 近期AI眼镜产品发布及技术规格 - 更多科技公司涉足AI眼镜领域，苹果计划在2026年底推出首款AI眼镜，2025年已开发众多原型；近期还有Rayneo X3 Pro、Rokid眼镜等产品推出，通过嵌入微投影仪可将AI响应可视化 [8] 小米AI眼镜特点 - 采用双芯片设计，结合高通AR1和 Bestechnic的BES2700，平衡图像处理和电源效率，电池续航8.6小时 - 配备1200万像素索尼IMX681 CIS，支持2K视频录制 - 搭载小米自研AI模型，支持图像识别、实时翻译、支付宝集成、小米汽车语音控制等功能 [12] Oakley Meta HSTN新特性 - 价格从399美元起，7月11日开始接受预购 - 支持3K超高清视频录制 - 典型使用场景下电池续航8小时，待机长达19小时，充电20分钟可达50%电量 - 具备IPX4级防水 [13] 中国IC设计公司的本地化机会 - 高通的AR1仍是高端AI眼镜的领先SoC，但中国IC设计公司正在挑战现状，Bestechnic的BES2800嵌入NPU用于边缘AI，全志科技的RISC - V芯片（V821/V881）通过避免ARM授权降低成本超30%，因SoC占物料清单成本约40%，成本优化或使AI眼镜更具价格优势 [20] 大中华区半导体股票影响 - 高通在AI眼镜行业处于领先地位，其内置ISP使相机功能无缝衔接，随着SoC成本优化，AI眼镜可能更实惠 - 联发科因在耳机SoC的前沿设计，维持“增持”评级；OmniVision和Himax可能是关键受益者；系统级封装有望成为提高智能眼镜半导体组件密度的关键技术，可能使环球晶圆受益 [5][23] AI/AR眼镜关键投资论点和预测 - 预计2024 - 2028年AI眼镜SoC总可寻址市场（TAM）的复合年增长率为80% - 预计2028年AI眼镜中CIS的TAM将增长至2.73亿美元 - 预计2028年AR设备中LCOS的TAM将达到1.53亿美元 [33][27][35] AI眼镜催化剂日历 - 2025年6月下旬Rokid眼镜开始交付客户 - 2025年7月华为举办产品发布会 - 2025年7月11日Oakley Meta开始接受预购 [42]