涉及行业或公司 * 中国宏观经济 [1] 核心观点与论据 * 中国2025年第四季度实际GDP同比增长4.5%，全年增长5.0%，恰好达到政府“5%左右”的增长目标 [1] * 12月经济活动数据显示生产强劲但内需疲软，工业增加值同比增长5.2%，但社会消费品零售总额仅增长0.9%，固定资产投资同比骤降13% [1] * 固定资产投资的大幅下滑需谨慎解读，高盛此前研究表明，近期固定资产投资下降的60%无法用经济基本面解释，且高频追踪数据并未显示投资相关指标显著放缓 [1] * 媒体报道称中国政府计划将2026年实际GDP增长目标设定为“4.5-5%”，若属实，这将与高层官员近期表态一致 [5] * 高盛认为“4.5-5%”的目标并不意味着政策制定者追求4.5%的增长，而是为实现略低于5%的实际增长（如其预测的4.8%）提供灵活性，并为应对重大负面冲击留出政策空间 [5][7] * 财政部宣布了温和的宽松措施，包括为小微企业银行贷款提供最高2年1.5个百分点的利息补贴、一项5000亿元人民币的民间投资担保计划，以及扩大消费贷款、服务业贷款和设备升级的利息补贴计划 [7] * 高盛认为这些财政措施的规模和影响可能较小 [7] 其他重要内容 * 在总理1月9日承诺采取财政和金融措施组合提振内需，以及央行于1月15日进行温和信贷宽松（包括下调各类再贷款利率25个基点并扩大再贷款额度）之后，财政部于1月20日宣布了上述额外政策 [7] * 这些财政措施旨在支持高科技领域的民间投资并刺激消费 [7] * 文档末尾附有大量高盛近期关于中国宏观研究的报告、团队演示材料及网络研讨会回放链接，主题涵盖股市与消费、数据追踪评论、房地产价格、信贷、贸易及宏观展望等 [8][9]

涉及行业或公司 * 宏观经济（中国）[1] 核心观点与论据 * **2025年经济增长达标但结构分化**：中国2025年GDP增长5%，符合预期，但经济呈现根深蒂固的K型分化[1][4] 25Q4 GDP同比增长4.5%（花旗/市场预期：4.6%/4.5%），环比增长稳定在1.2%[4] * **增长动力主要依赖外需和生产端**：2025年全年净出口贡献1.6个百分点，25Q4仍达1.4个百分点[5] 12月工业产出同比增长5.2%（花旗/市场预期：5.6%/5.0%），超出预期，主要由制造业（增长5.7%）驱动[11][12] 港口货物吞吐量在2026年初保持低个位数增长，预示外需可能持续[6][10] * **内需持续疲软未见企稳**：12月社会消费品零售总额同比增长0.9%，创下除疫情年份外的新低[5][20] 2025年全年固定资产投资同比下降3.8%，为有记录以来最低，12月单月估计同比下降16.0%[5][13] 房地产领域未见企稳迹象，70个城市中无一报告二手房价格企稳或回升[5][14][21] * **新经济动能强劲但部分领域承压**：高技术产业工业产出12月同比增长11.0%，全年增长9.4%，显著高于整体工业产出增速[14] 集成电路产出增长12.9%[14] 但新能源汽车产出增长放缓至8.7%，为2020年中以来最低，受内需疲软和2026年新出口许可要求影响[14] 反内卷政策对部分新经济领域价格的影响可能开始显现[14] * **通缩压力边际缓解**：25Q4 GDP平减指数收窄至-0.7%，名义GDP增长稳定在3.8%[5] * **居民信心依然低迷**：2025年城镇居民可支配收入增长4.3%，消费支出仅增长3.8%，储蓄率达36.5%，高于2019年疫情前的33.7%[23][27] 消费者信心自2022年以来持续低迷[23] * **2026年政策展望：宽松但非激进**：维持2026年GDP增长4.7%的预测[1][6] 预计政策宽松但非激进，包括约1万亿元人民币的增量财政资金、20个基点的利率下调及50个基点的存款准备金率下调[6] 近期（25Q1）仍有可能进一步降准/降息[1][6] 持续的房地产疲软可能引发新一轮稳定该行业的增量政策努力[1][6] * **宏观潜在突破点**：可能来自汇率（预计6-12个月内人民币温和升值至约6.8）和人口等长期议题（2025年出生人口792万，较2024年的954万大幅下降）[7] 其他重要但可能被忽略的内容 * **分项投资全面恶化**：12月投资增长全面进一步下滑，房地产投资同比下降36.5%，制造业投资同比下降10.5%，基础设施投资同比下降12.2%[14] * **基建与资本支出企稳可能在前方**：年底政策会议已承诺遏制下滑，且有政策工具可用，如5000亿元人民币的准财政资金及其杠杆效应，以及央行新扩大的再贷款工具[14] * **零售销售结构分化**：12月，与以旧换新相关的商品销售依然疲弱（家电同比收缩18.7%）[22] 必需品销售走软（食品增长放缓至3.9%，为2023年6月以来最低）[22] 零售服务销售在2025年增长5.5%，自9月以来有所加速[23] * **重工业部门出现轻微企稳迹象**：在温暖天气及建筑PMI较早回升的背景下，水泥产出同比收缩收窄至-6.6%，粗钢产出同比收缩收窄至-10.3%[14]

核心观点 - 假日消费市场展现出强劲活力与增长潜力 对扩大内需和增强经济增长动能具有重要意义 同时呈现出品质化、多元化、便捷化等新趋势 未来需通过落实制度保障、创新场景、优化供给、提升体验等措施 进一步释放消费潜力 [1][2][3] 假日消费市场表现与宏观意义 - 元旦假期全国国内出游超1.4亿人次 总花费近850亿元 [1] - 冰雪游、避寒游人气高涨 [1] - 春节临近 在探亲返乡、旅游过年等需求叠加下 假日消费活力有望进一步释放 [1] - 假日消费对内需具有显著拉动作用 能够广泛辐射各行各业 对扩大内需、增强经济增长动能具有重要意义 [1] 假日消费呈现的新趋势 - **消费内容更重品质**：健康食品如低糖糕点、低脂零食、有机蔬菜销售火热 文旅消费更注重舒适感和体验感 高品质酒店、精品民宿热度提升 [1] - **消费场景更趋多元**：除传统热门旅游城市外 “奔县游”凭借高性价比及独特文旅体验火热出圈 各地依托非遗民俗、地方美食、自然生态等打造沉浸式文旅项目 推动消费场景向个性化、体验型转变 [1] - **消费体验更为便捷**：数字化、智能化技术应用广泛 旅游平台将人工智能技术运用于行程规划与产品预订 旅游景区利用AI、AR导览技术缩短排队时间、增强体验感 即时零售让年货、鲜花、礼盒半小时送达 [2] - **政策成效更加明显**：在国补政策推动下 家电、智能产品消费增长明显 海南离岛免税购物金额同比增长近130% 购物人数同比增长近61% 扩大入境免签等举措让“中国游”“中国购”持续走红 [2] 当前市场存在的挑战与制约 - 假日消费存在“潮汐”现象 旺季人满为患、淡季设施闲置 影响消费体验并制约行业可持续发展 [2] - 部分地区与行业存在消费供给同质化、质量参差不齐等问题 难以满足多元化、品质化需求 [2] - 劳动者“想休难休”“休不足”现象仍不同程度存在 难以充分释放休闲消费潜力 [2] 未来优化与提升的着力点 - **落实制度保障**：加快推动带薪休假制度落实 完善弹性休假、错峰休假机制 支持地方探索中小学春秋假及区域性节日假期 [3] - **创新消费场景**：鼓励各地深挖地域资源 将民俗、非遗、美食、生态等元素融入消费场景 创新“文旅+多业态”融合模式 支持利用5G、大数据、元宇宙等技术打造虚拟景区游览、数字非遗体验、AI互动等新型场景 [3] - **优化消费供给**：支持地方加力扩围实施消费品以旧换新 优化补贴商品范围与核销流程 推动汽车、家电、家装等大宗耐用消费品升级 鼓励开发非遗文创、地方特产等节日限定款商品 [3] - **提升消费体验**：完善县域交通与商业设施配套 提高中小景区公共服务能力 运用数字技术赋能智慧旅游 优化预约系统与导览体验 严查价格欺诈、强制消费等行为 [3]

核心观点 - 中国制造业活动在12月意外扩张 结束了连续八个月的收缩记录 主要受节前订单增加推动 但分析认为这可能是由月度财政支出波动带来的短暂回升 而非持续复苏的开始[1] - 尽管数据带来乐观信号 但房地产低迷和工业产能过剩等结构性阻力预计将持续 同时 刺激制造业而不进一步提振消费需求可能加剧通缩压力[3][7] 制造业PMI数据表现 - 12月官方制造业采购经理人指数(PMI)从11月的49.2升至50.1 超过50的荣枯线 并高于路透调查预测的49.2[2] - 生产分项指数从11月的50.0大幅跃升至51.7 新订单指数从49.2升至50.8 均为自3月以来最强劲表现[4] - 供应商交货时间改善 推动生产经营活动预期分项指数升至55.5 为2024年3月以来最高读数[4] - 新出口订单指数从11月的47.6微升至49.0 但仍处于收缩区间 表现疲软[5] 经济驱动因素与挑战 - 节前备货活动提振了信心 特别是农业、食品加工和食品饮料行业出现增长[6] - 周三发布的另一项私营部门PMI也显示12月活动略有扩张 主要由生产和内需驱动 而非海外订单[6] - 刺激制造业的同时 若不采取更多措施提振消费需求 可能加剧通缩压力[7] - 上周发布的单独数据显示 11月中国工业企业利润同比下降13.1% 为一年多来最大降幅 表明在全球经济放缓拖累出口的背景下 家庭消费并未弥补缺口[7] 政策背景与市场环境 - 政策制定者在2025年未推出重大额外刺激措施的情况下实现了全年约5%的增长目标 此次数据应能带来乐观情绪[4] - 官员们正寻求提振这个19万亿美元经济体的制造业 同时避免加剧通缩[1] - 面对美国总统特朗普的关税政策 官员们需要提振国内需求 减少对全球最大消费市场美国需求的依赖[5]

经济增长前景 - 经济学家预计第二季度经济增长约为7%，主要得益于9月22日生效的较低商品服务税税率引发的支出激增[2] - 第三季度开局强劲，10月数据显示商品服务税收入同比增长4.6%，达到五个月高点1.96万亿卢比[6] - 商品服务税削减预计将使FY26国内生产总值增长提高20-30个基点[9] 消费需求表现 - 10月份汽车、轿车和运动型多用途车销量达47万辆，较去年同期增长17%[7] - 统一支付接口交易量在10月份同比增长20.9%，交易额同比增长11.8%[6] - 截至10月17日的半个月内，银行信贷同比增长11.5%，反映出节日季初的强劲势头[6] 制造业与服务业 - 10月汇丰制造业采购经理人指数升至59.2，得益于商品服务税削减后强劲的国内需求[6] - 美国关税和全球增长放缓可能对服务出口以及随之而来的招聘造成压力[11] - 与关税相关的不确定性和海外成本上升可能使印度服务业受益，前提是全球能力中心的离岸外包增加[11] 政策影响 - 商品服务税理事会自9月22日起实施5%和18%的两档税率结构，降低了多种家居用品、耐用消费品和汽车的价格[9] - 城市消费似乎已对减税措施做出积极反应，此前自去年以来一直表现疲软[5] - 农村需求继续支撑印度增长，经济学家对其持久性抱有信心，但对因FY25以来工资增长放缓而相对疲软的城市需求持谨慎态度[9]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 中美90天关税休战，市场关注转向国内因素，虽出口表现仍受密切监测 [2] - 预计5月出口增长放缓，6月或回升；房地产行业信号不一；财政支出保持强劲，将缓冲外部不利形势，维持国内需求韧性 [4] 根据相关目录分别进行总结 出口情况 - 6月集装箱远期价格是即期价格两倍，但出口指标如中国从韩国进口、总航运量和从中国驶往美国的船只数量在劳动节假期后略有下降且维持在低位，预计5月出口增长放缓，6月或回升，因物流滞后安排及时发货需时间 [4] 房地产行业 - 新房销售较2024年略有下降，二手房市场交易量增加；5月土地销售较2024年同期显著增长约35%，可能支持新房建设增长；地方政府自2月起发行特殊地方政府债券购买闲置土地，但发行规模小于2018 - 2019年 [4] 财政支出 - 国债净融资进度达2025年目标的40%（年初至今），高于过去三年平均的26%；考虑到已发行1.6万亿人民币地方政府债券用于债务置换，调整后的年初至今平均每周政府债券（国债+地方政府债券）净发行量（不包括债务置换金额）也显著增加；年初至今政府总支出同比增长7.2%，远高于过去三年平均的4%，强劲的财政支出将缓冲外部不利形势，维持国内需求韧性 [4]