公司表现 - 2025年高盛集团(GS)在复杂宏观经济环境中展现出韧性 股票年内实现25%涨幅 跑赢同行15.9%的涨幅 [1][6] - 第一季度每股收益14.12美元 超预期12.71美元 营收150.6亿美元 超预期150.2亿美元 连续四个季度营收超预期 [3] - 在美联储2025年压力测试中表现突出 极端情景下仅亏损3亿美元 较2024年180亿美元预估亏损大幅改善 [5] 业务亮点 - 并购咨询和股票承销业务复苏 推动收入增长 资产管理业务持续亮眼 另类投资资金流入带动管理资产规模扩张 [2][8] - 固定收益交易收入保持稳定 得益于客户对冲活动增加 [4] 业务挑战 - 股票交易业务受市场成交量低迷拖累 消费银行业务收缩持续影响市场情绪 [4] - 业绩前景高度依赖宏观经济和金融市场环境 利率稳定将带来显著利好 [7] 行业对比 - 同期花旗集团(C)和富国银行(WFC)分别上涨23.3%和17.3% 三家机构均获Zacks3评级 [6]

财政政策焦点 - 预计美国预算和解法案对财政平衡影响有限 仅使标普500企业盈利和现金流提升约5% 但后续年份影响可能减弱[1] - 法案中研发/资本支出费用化、利息抵扣和海外收入条款是主要驱动因素 但IRA绿色能源抵免取消将部分抵消正面影响[1] - 第899条款可能抑制外资对美投资意愿 但对欧洲股市或成逆向催化剂 因欧洲基金近三个月资金流入达十年来峰值[2] - 提高50万美元以下家庭SALT抵扣上限对跨州人口迁移影响有限 因高收入家庭迁移动机不受此政策改变[5] 中国经济与财政刺激 - 中国财政政策（含消费品以旧换新计划）预计2025年推动实际GDP增长1.1个百分点 2026年推动0.6个百分点[6] - 财政刺激不足以完全抵消关税对经济增长的拖累 最终影响取决于特朗普政策走向[6] ECB货币政策展望 - 预计ECB将再次降息25个基点 2025年增长预测维持0.9% 但2026年预测下调0.3个百分点至0.9%[11] - 通胀预测显著下调 2026年整体与核心通胀预期各降0.2个百分点至1.7%和1.8% 主因薪资增长放缓、欧元走强及能源价格下跌[11] - 7月可能进行最后一次25基点降息至1.75% 但贸易紧张升级或引发更宽松政策[11] 美国就业与贸易政策 - 预计5月非农就业仅增11万 失业率持平4.2% 时薪环比增0.3%[16] - 钢铝关税翻倍至50%将推高美国本土价格 制造业钢铁需求可能收缩 铜进口关税风险被低估[16] - 建议做多2025年12月COMEX-LME铜价套利[16] 新兴市场选举影响 - 波兰总统选举结果可能威胁联合政府稳定性 阻碍立法进程[16] - 韩国新政府将推动财政刺激、美韩贸易谈判重启及金融市场改革 看好韩元走势[16] 宏观数据预测 - 全球2025年GDP增长预期2.4% 中国4.6% 美国1.7% 欧元区0.9%[24] - 标普500指数2025年目标位6100点 预期市盈率23.1倍 每股收益262美元[24] - 布伦特原油2025年末目标价60美元/桶 铜价预测9100美元/吨[24]

行业与公司 - **行业**：亚太经济（特别是香港经济） - **公司**：未明确提及具体公司，但涉及香港整体经济及金融市场的分析 --- 核心观点与论据 **1 香港经济增长展望上调** - **GDP增长预测上调**：2025年GDP增长预测从1%上调至2.2%，高于市场共识的2%[1] - **原因**： - 中美贸易战缓和降低对香港增长的拖累 - 香港2025年一季度GDP增长达3.1%（同比），高于四季度的2.5%[2] - 金融活动强劲延续至二季度，旅游业复苏（五月黄金周游客量达疫情后新高）[1][3] **2 一季度增长强劲** - **GDP表现**： - 一季度GDP同比增长3.1%，环比增长1.9%（季调后），为2023年一季度以来最快增速[2] - 产出水平首次超过2019年一季度（社会动荡和疫情前的高点）[2][16] - **驱动因素**： - 投资增长（机械设备、计算机及软件投资回升）和服务出口改善[2][11][13] - 去库存速度放缓，可能进一步支撑增长[2][17] **3 二季度积极信号** - **金融活动**：尽管4月关税冲击，金融活动势头延续[3][21] - **旅游业**： - 五月黄金周游客量同比增长近20%，日均游客量为2020年以来最高[3][23][26] - 零售收入尚未显著反弹，但游客回归是前提条件[3][28] **4 增长放缓风险** - **主要风险**：全球关税不确定性（尤其是中美贸易谈判）[4] - **其他关注点**： - 美国对其他经济体的关税政策（如半导体、医药行业232调查）[4] - 香港作为高附加值贸易枢纽的敏感性[4] **5 低HIBOR对经济的积极影响** - **利率下降**：3个月HIBOR从4月底的3.99%降至5月26日的1.37%[6] - **原因**：港元触及强方兑换保证，香港金管局注入流动性[6][34][37] - **影响**： - 缓解高利率对房地产和企业投资的压力[6] - 当前HIBOR与美元SOFR利差超历史2倍标准差，未来可能收窄[40] --- 其他重要内容 **宏观经济指标（2025E）** - **GDP增长**：2.2% - **私人消费**：2.0%（同比） - **固定资产投资**：3.4%（同比） - **CPI通胀**：1.6%（平均） - **3个月HIBOR**：2.5%（年末）[8] **汇率机制** - **联系汇率制度（LERS）**：港元与美元挂钩（7.8 HKD/USD），金管局通过流动性操作维持汇率[34] **风险提示** - **关税升级**：可能拖累香港增长[4] - **金融波动**：HIBOR与美元利差收窄可能推高融资成本[40] --- 数据来源与图表 - 主要数据来自Haver、UBS估算[8][11][16][21][23][26][34] - 图表涵盖投资、旅游、利率及汇率机制分析[11][13][16][21][34][37]

财务数据和关键指标变化 - 第一季度GAAP收入为9770万美元，净收入为2940万美元，每股收益为0.41美元，GAAP收益同比下降主要因其他费用增加，受华盛顿特区办公室租赁权益优先股投资190万美元非经常性损失影响 [11] - 排除一次性非经常性损失，Q1每股收益同比略有增加，受投资资金和百分比租金净收益增加推动，但被非现金一般准备金增加和权益法投资收益降低抵消 [12] - 投资组合目前GAAP收益现金收益率为3.7%，年化收益率为5.4%，经济收益率为5.8%，考虑通胀调整后收益率为5.9%，计入未实现资本增值估计后增至7.4% [12][13] - 季度末总债务与权益杠杆率为1.96倍，与上季度持平，永久债务有效利率为4.2%，投资组合永久债务现金利率为3.8% [19] 各条业务线数据和关键指标变化 - 第一季度无新业务发起，因市场利率波动和不确定性影响，部分交易延迟，但团队与新老客户保持高度合作，签署意向书（LOI）速度加快，目前有总计约3.86亿美元的非约束性LOI，涉及11个地面租赁和4笔贷款 [7][8] - 第一季度共提供2000万美元资金，包括1600万美元现有承诺地面租赁资金（经济收益率6.7%）和400万美元租赁贷款基金份额（利率为SOFR加386个基点） [10] - 地面租赁投资组合有147项资产，自IPO以来账面价值和估计未实现资本增值均增长20倍，多户地面租赁从IPO时的8%增至目前的58% [10] 各个市场数据和关键指标变化 - 投资组合GLTV（基于世邦魏理仕年度资产评估）从上个季度的49%增至本季度的52%，主要因第一季度是最大的办公室重新评估季度，约三分之二的办公室投资组合重新评估，但租金覆盖率季度环比保持不变，为3.5倍 [15][16] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司有两个目标，一是扩大规模为股东释放业务全部价值，二是扩大能从Safehold长期低成本资本和稳定性中受益的客户群体 [5] - 尽管市场困难，团队在寻找新交易和扩大客户群方面取得成功，预计近期投资活动将增加，若市场持续波动或出现更大衰退，拥有多元化地面租赁组合是理想选择 [19] - 考虑利用现有投资组合进行资本循环，如出售资产、寻找合资伙伴等，以缩小市场价格与公司认为的公允价值之间的差距 [34][35] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 市场波动影响第一季度交易，虽市场开始调整，但利率仍高，难以预测市场何时完全稳定或利率环境何时更有利，公司正与客户紧密合作寻找解决方案并部署资本 [5] - 尽管市场困难，团队在寻找新交易和扩大客户群方面取得成功，预计这些努力将在短期内转化为更多投资活动，若市场持续波动或衰退，拥有多元化地面租赁组合是理想选择 [19] 其他重要信息 - 会议有回放，从美国东部时间下午2点开始，回放拨号为(877) 481 - 4010，确认码为52368 [4] - 公司被穆迪评为A3（稳定展望）、惠誉评为A -（稳定展望）、标普评为BBB +（积极展望），通过积极的套期保值策略，有限的浮动利率借款得到良好对冲 [17] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1: 请介绍意向书（LOI）中交易的赞助商、市场情况，以及完成交易的预期时间和可能性 - 目前有11个交易的强大管道，多数为多户住宅，包括市场利率建设、市场利率再融资和经济适用房项目，也有一个酒店交易，赞助商包括新客户和现有投资组合的重复客户，地理位置多样，包括西海岸、东南部、东北部和中西部，团队对管道情况感到满意，预计多数交易将在今年完成，但建设项目和稳定项目的时间会有所不同 [25][26][32] 问题2: 请说明地面租赁与租赁贷款价值的差异，以及对公司和借款人的好处，公司在进行地面租赁时开展租赁贷款的能力 - 公司过去有选择性地使用租赁贷款，目前未偿还金额相对较少，但在市场波动时，租赁贷款是有用工具，可帮助启动因市场不确定性而搁置的交易，公司会将其控制在资产负债表的小比例范围内，对客户而言，能锁定交易，避免每日关注市场波动 [27] 问题3: 请量化已完成的LOI交易，并说明一般从物业进入LOI阶段到实际完成交易的时间，以及对已达成或完成交易的评论 - 建设项目和再融资项目的时间不同，建设项目通常需要更多时间，预计多数交易将在今年完成，但时间会因项目类型而异，最早的交易已开始完成，希望能保持这种势头 [31][32][33] 问题4: 请进一步评论公开市场与私人市场的脱节，公司是否考虑出售地面租赁或采取其他措施证明价值 - 公司在2025年的目标中，资本循环是首要任务之一，认为公司股票交易存在折价，正在考虑利用现有投资组合的机会，如出售资产、寻找合资伙伴等，以缩小差距，并将根据进展情况向市场更新 [34][35] 问题5: LOI中的交易是否都与多户住宅或经济适用房有关 - 多数交易与多户住宅有关，包括市场利率建设、市场利率再融资和经济适用房项目，也有一个酒店交易 [39] 问题6: 公司评估当前资本结构时，对与大型机构合作伙伴建立新合资企业的意愿如何 - 目前目标是扩大规模，由于交易稀缺，更倾向于自行保留项目，但随着交易流量增加且资本成本不理想时，会考虑合资企业作为替代方案，目前有相关流程正在进行，但暂无具体进展 [42] 问题7: 考虑到过去利率和关税等因素的波动影响收购和资本部署机会，且预计波动将持续，公司正在寻求的交易结构与过去有何不同 - 利率波动范围已缩小，赞助商对长期资本成本有更清晰的认识，这有助于交易管道的建立，尽管关税会影响交易，但在高质量、增长良好且供应较低的市场，交易仍可进行，此外，客户开始要求提前锁定利率或设置利率上下限，公司可提供一定的确定性 [44][45][47] 问题8: 关于合资伙伴的讨论，公司是否会将现有物业投入合资企业以实现投资组合的价格发现 - 是的，公司认为地面租赁是稀缺产品且低贝塔，在波动市场中对投资者有吸引力，正在考虑通过直接销售或合资企业寻找合适的合作伙伴，以优化资本结构和降低成本，同时公司仍有与主权财富合作伙伴的合资企业，可作为资本工具 [50][52] 问题9: 公司之前清理了Carrot的原始部分，是否考虑将其作为价格发现工具，鉴于未实现增值池的下降，该工具是否不再考虑 - 并非不再考虑，但当未实现资本增值（UCA）数字快速增长时，利用Carrot作为工具的故事更有吸引力，公司希望在年底前选择一个最佳时机，待故事更有说服力时再考虑使用 [54] 问题10: 请说明已完成交易中，有租赁贷款的4个LOI交易与无租赁贷款的7个交易的比例，以及租赁贷款带来的确定性是否使交易更容易完成 - 11个交易中有4个有租赁贷款，占少数，有租赁贷款和地面租赁时，公司对资本结构更有控制权，交易确定性更高，但经验表明，多数LOI交易最终会完成，只是时间问题，租赁贷款确实能提供更多确定性 [58][59] 问题11: 目前LOI中的地面租赁金额超过2024年的起源金额，4月的波动后管道如何演变，这是否表明地面租赁市场正在复苏 - 利率波动较前几年有所减小，有助于人们做出长期决策，目前管道中的地面租赁总额超过去年起源金额，这是一个积极信号，表明赞助商能够做出决策，交易流量将增加，但市场仍存在一定波动 [62] 问题12: 关于潜在新合资伙伴，公司目前看到的潜在新伙伴的兴趣水平如何，是针对新交易还是过去的交易 - 对于大规模新交易，现有合作伙伴是首选，公司已向其展示了一些大型交易以了解其回报参数，同时，公司正在考虑利用现有投资组合建立其他合作伙伴关系，以实现更有利的结果 [65][66] 问题13: 如果出售资产，Carrot规模会减小，公司是否有禁止出售资产的限制 - 没有限制，但公司在考虑合资结构时会谨慎对待，确保为利益相关者创造价值，目前相关思考和工作正在进行中，将根据进展向市场更新 [67][68] 问题14: 目前LOI中的金额是一个不错的数字，为什么公司没有对2025年的进展表现出更乐观的态度 - 团队实际上对管道感到兴奋，只是可能在表达上未充分体现，交易多样性（赞助商和资产位置）是积极因素，但市场环境困难，客户缺乏清晰的决策环境，公司只是客户资本结构的一部分，难以控制整个交易流程，市场的不确定性使得交易完成难度较大 [72][73][74] 问题15: 公司过去每年进行数十亿交易时，有约束力和无约束力LOI的谈判有何不同，市场如何向有利于潜在客户的方向转变 - 当客户认为美联储将加息时，他们希望锁定长期资本；当认为美联储将降息时，他们更犹豫，公司的目标是与客户建立节奏，帮助他们应对市场，过去交易量大时，稳定性对客户有吸引力，目前客户开始意识到锁定资本的好处，公司的目标是展示自身解决方案的优势 [76][77][78] 问题16: 公司与标普的沟通情况如何，是否有可能获得与其他两家评级机构相同的评级 - 公司与标普的合作较晚，去年才公布评级，目前处于积极展望审查期，有年度审查即将到来，公司将在2025年继续与标普对话，通常此类过程需要18 - 24个月，公司希望通过持续部署和发起新交易、实现理想的利差和利润率，以及谨慎的利率管理和套期保值，获得第三个单一A评级 [81][82][83]

公开市场操作 - 央行3月19日开展2959亿元7天期逆回购操作 利率1.5% 当日1754亿元逆回购到期 净投放1205亿元 [2] 资金面 - 银行间存款类机构回购加权利率维持高位 非银机构隔夜资金报价1.9%-2% 跨月七天期资金报价2.3%-2.4% 较上日微升 - 美国隔夜融资担保利率为4.32% [3] 同业存单 - 全国和主要股份制银行一年期同业存单二级市场成交利率1.97% 较上日略有下行 [6] 银行间利率债 - 国债收益率多数下行：1年期降0.5bp至1.62% 3年期降1.5bp至1.65% 5年期降1bp至1.69% 7年期降1.25bp至1.805% 10年期降1.75bp至1.8675% - 国开债收益率下行：1年期降0.25bp至1.6575% 5年期降1.75bp至1.72% 10年期降1.75bp至1.9125% - 口行债收益率：1年期降0.5bp至1.685% 3年期降0.5bp至1.75% 10年期降1.25bp至2.035% - 农发债收益率：3年期降2bp至1.75% 5年期降1bp至1.835% 10年期降1.25bp至2.0375% - 地方债收益率：5年期降0.5bp至1.87% [7] 国债期货 - 30年期主力合约涨0.05% 10年期跌0.07% 5年期跌0.09% 2年期跌0.06% [15] 政策动态 - 教育部与卫健委联合发文加强医养照护与管理专业建设 加快培养医养结合专业人才 [12] - 国家发改委与德国联邦经济部召开能效工作组会议 确定2025年能效合作计划 [12] 国际宏观 - 日本央行维持关键利率0.5%不变 认为经济温和复苏 消费适度增长 通胀预期上升 [16] 债券市场动态 - 财政部将在伦敦发行人民币绿色主权债券 - 深交所推动长期资金进入债市 - 碧桂园境内债重组进展：3月分期款项展期至9月支付 - 德国大众汽车发行35亿美元公司债券 [18] 债券风险事件 - 广西机场管理集团中债隐含评级下调 - 潍坊滨城城投债权8号非标资产违约 [18] 市场活动预告 - Wind与海通资管联合推出《债市全球观》系列节目 每周四下午3点播出 - 每日下午4点半有实时债市解盘栏目 [20][21]