Slowly unwinding a phenomenon that wrecked the housing market. The share of below-3% mortgages outstanding, by number of mortgages, declined to 20.0% of all mortgages outstanding in Q3, the smallest share since Q1 2021, and down from a share of 24.6% at the peak in Q1 2022 (red in the chart), according to data by the Federal Housing Finance Agency (FHFA).The share of below-3% mortgages had exploded from early 2020 through Q1 2022 when the Fed’s interest rate repression – via trillions of dollars of asset pu ...

公司近期交易与持股情况 - HoldCo资产管理公司于11月13日披露，在第三季度增持了哥伦比亚银行系统124万股股票，交易价值为3148万美元 [1][2] - 截至9月30日，HoldCo对哥伦比亚银行系统的总持股达到572万股，价值1.473亿美元，占其13F文件披露的9.4756亿美元资产管理规模的15.55% [2][3] - 在HoldCo的投资组合中，哥伦比亚银行系统是其第二大持仓，仅次于纽约证券交易所的CMA（1.5694亿美元，占16.56%）[8] 公司财务与运营表现 - 公司过去12个月营收为20.7亿美元，净收入为4.7868亿美元，股息收益率为5% [4] - 公司近期完成了一项转型收购，总资产扩大至约675亿美元 [10] - 净息差从一年前的3.56%提升至3.84%，这主要得益于核心存款的增长，季度环比增加约140亿美元，达到558亿美元，很大程度上由Pacific Premier交易驱动 [10] - 根据公认会计准则，每股收益从上季度的0.73美元下降至0.40美元，主要受合并重组成本以及与收购相关的7000万美元首日信贷拨备影响 [11] - 剔除上述一次性项目，运营每股收益为0.85美元，运营有形普通股权益回报率超过18% [11] 公司战略与资本配置 - 管理层授权了一项7亿美元的股票回购计划，该计划将持续至2026年底，这表明即使在完成重大交易后，公司对超额资本生成能力充满信心 [12] - 公司的投资逻辑侧重于规模、利润率恢复和资本回报，而非短期的估值倍数扩张 [12] 公司业务概况 - 哥伦比亚银行系统是一家区域性金融机构，在太平洋西北地区和加利福尼亚州拥有强大影响力，运营着数百家分行 [6] - 公司采用多元化的银行模式，专注于贷款和非利息收入，以支持可持续增长和股东回报 [6] - 其竞争优势在于全面的产品套件和已建立的区域布局，是企业和个人银行业务需求的关键提供商 [6] - 公司提供全面的个人和企业银行产品，包括支票和储蓄账户、抵押贷款、商业房地产贷款和财富管理服务 [9] - 银行通过位于华盛顿、俄勒冈、爱达荷和加利福尼亚的数百家分行网络，为中小型企业、专业人士和个人消费者提供服务 [9] - 公司总部位于华盛顿州塔科马 [9] 市场表现 - 截至周四，公司股价为27.95美元，过去一年上涨3.5%，但大幅跑输同期上涨约16%的标普500指数 [3]

美联储降息预期对各类消费信贷产品的影响 - 美联储倾向于在2026年再次降息 但这并不意味着所有消费者的借贷成本会同等下降[1] - 信用卡和高收益储蓄账户利率与美联储政策关联更紧密 而30年期抵押贷款等长期利率则与对未来多年的利率预期挂钩 甚至可能在美联储降息时上升[1] 消费者信用状况与借贷成本 - 个人客户支付的利率取决于其信用历史 当经济波动时 银行和其他贷款机构会对信用评分较低的客户收取更高费用或减少对高风险客户的贷款[2] 信用卡利率前景 - 如果美联储降息 信用卡年利率可能会有所下降 但美联储政策只是信用卡公司定价计算的一部分[3] - 根据美联储数据 今年信用卡年利率保持在20%以上 远高于2022年初约15%的平均水平 这反映了贷款机构对个人借款人和整体经济风险的评估[4] - 2022年贷款机构认为风险更高 因为通胀飙升给消费者带来压力并增加了经济衰退风险[4] - 尽管最悲观的预测并未成为现实 经济避开了衰退 但一些低收入消费者感受到更大压力并出现债务拖欠[5] - 由于今年经济发出的信号好坏参半 贷款机构尚未得到完全明确的信号 2026年的情况将决定发卡机构是否会放松标准并对年利率施加下行压力[5] - 美国银行分析师Mihir Bhatia指出 信用卡高管的展望在经历了长时间的紧缩贷款标准后“越来越积极” 并认为预期中的信贷表现疲软已有相当一部分发生 目前正处于信贷周期的“改善”阶段[6] 汽车贷款现状与展望 - 更乐观的预测可能对汽车贷款有利 新冠疫情导致的供应短缺后汽车价格急剧上涨 使消费者更难偿还现在规模更大的贷款[7] - 根据纽约联储近期报告 第三季度有近3%的汽车贷款余额进入严重拖欠状态 高于一年前的2.9%[7] - 汽车贷款情况的恶化与信用卡拖欠率的轻微改善形成对比[8] - 汽车贷款利率的决定因素很多 包括贷款期限、首付款和借款人的信用评分 与信用卡一样 汽车贷款利率相比疫情前水平仍然很高 该领域前景不明朗可能意味着汽车贷款利率需要更长时间才会下降[8] - Cox Automotive临时首席经济学家Jeremy Robb指出 由于近期偏差的影响 汽车贷款机构目前更关注消费者风险和就业水平 而非美联储利率 由于美联储的主要政策工具存在滞后性 实质性的汽车贷款缓解可能要等到春季或更晚[9] 存款利率趋势 - 银行会更快地调整支付给储户的利率 因为降低支出能提高银行盈利能力[9] - 存款证和高收益储蓄账户的情况已经很明显 通常具有吸引力的利率正在变得不那么诱人 例如 1年期存款证的最高年收益率已从2024年7月的6%降至本月的4.18%[10] - BTIG分析师Vincent Caintic指出 虽然少数银行的高收益储蓄账户利率仍高于4% 但许多公司的高收益储蓄利率已稳稳低于4% 降息最近“变得更深、更频繁” 这可能是因为消费贷款机构想抢在2026年降息之前行动[11] - 另一种可能性是信用卡公司预计消费贷款将减速 如果是这样 贷款机构就不需要那么多存款来为消费者高企的信用卡余额提供资金 也就不需要用高利率来吸引存款客户 然而 该分析师表示对此感到惊讶 因为迄今为止假日消费表现强劲[12] 抵押贷款利率走势 - 那些希望购房或再融资的人可能会对抵押贷款利率的方向感到失望[12] - 可调利率抵押贷款应该会自动下降 但固定利率抵押贷款利率在美联储降息时可能横盘甚至上升 因为它们部分基于10年期美国国债收益率[13] - 10年间可能发生很多事情 经济衰退可能迫使美联储激进降息 从而在多年内压制借贷成本 而过热的经济将迫使美联储在十年内保持较高利率 以确保通胀不会螺旋式上升[14] - 如果投资者认为通胀将永久性升高 他们可能要求未来获得更高利率 因为物价上涨会侵蚀他们的利息收益 一些人认为 如果特朗普总统尚未提名的美联储主席将美联储推向激进的鸽派方向 这种风险可能会发生[15] - 今年10年期收益率难以跌破4% 这阻止了抵押贷款利率大幅下降 令潜在购房者失望 美国银行利率策略师Ralf Preusser认为10年期收益率将在当前水平附近“区间波动” 并预计到年底甚至将升至4.25% 他认为“更持久的通胀超调和/或结构上更鸽派的美联储的风险被低估了”[16]

核心观点 - 多伦多道明银行被列为全球15支用于投资组合多元化的股息股之一 [1] - 尽管面临经营挑战和监管处罚 公司仍上调股息并发布积极盈利指引 显示出管理层对业务增长和盈利能力的信心 [3][4][5] 评级与目标价 - 2024年12月18日 加拿大国家银行分析师Gabriel Dechaine将多伦多道明银行评级从“板块表现”上调至“跑赢大盘” 并设定目标价为134加元 [2] 股息与股东回报 - 2024年12月4日 公司宣布季度股息上调3%至每股1.08加元 [3] - 股息上调被视为对公司增长和盈利能力的信心信号 [5] 财务业绩与展望 - 2025财年第四季度收益受到重组成本和其他费用拖累 [3] - 收益增长得益于资本市场活动增强和加拿大银行业务量稳健增长 [4] - 公司预计2026财年调整后每股收益将增长6%至8% [4] - 资本状况远高于监管最低要求 [4] 经营与战略举措 - 管理层正在削减开支 同时继续加强其反洗钱控制措施 [3] - 公司正努力解决因反洗钱控制缺陷与美国当局达成历史性和解后所带来的影响 包括巨额罚款和美国资产增长上限 [5] - 公司通过其在线银行平台提供广泛的产品和服务 包括投资、抵押贷款、日常银行业务和小企业解决方案 [6] 经营环境与挑战 - 公司在更具挑战性的经营背景下实现了业绩反弹 [4] - 尽管美加贸易政策和关税变化引发家庭和企业持续担忧并扰乱全球贸易 公司仍维持其盈利展望 [4]

美国家庭债务与信贷市场展望 - 美国家庭债务在2025年第三季度达到创纪录的18.6万亿美元 其中抵押贷款余额为13.07万亿美元 信用卡和汽车贷款余额分别为1.23万亿美元和1.66万亿美元[2] - 预计2026年汽车贷款拖欠率将连续第五年上升 但增幅逐年缩小 信用卡拖欠率预计相对稳定 抵押贷款拖欠率则因失业率小幅上升而略有增加[1] - 信贷市场存在“K型”分化 低收入家庭的财务压力被富裕借款人因股市繁荣和房屋净值上升而激增的财富所掩盖[5] 美联储政策与借贷成本 - 美联储在2025年12月会议上为2026年降息设定了更高门槛 预计2026年仅会降息一至两次以降低借贷成本[4] - 美联储理事克里斯托弗·沃勒表示有降息50至100个基点的空间[8] - 抵押贷款利率在2025年已下降 但仍显著高于2021年低于3%的水平 其走势与10年期国债收益率同步 而非直接跟随美联储基准短期利率[11] 不同贷款类型的潜在利息节省 - **抵押贷款**：对于平均约37万美元、利率6.3%的新贷款 若降息25个基点 借款人一年可节省929美元利息 若降息100个基点 则可节省3715美元[10] - **汽车贷款**：对于3万美元、年利率7.64%的汽车贷款 降息25个基点一年仅节省74美元利息 降息100个基点则节省295美元[13] - **信用卡**：即使美联储降息100个基点 对于第三季度平均约6500美元余额、年利率22.83%的持卡人 一年仅能节省65美元利息[15] 房地产市场与再融资 - 尽管抵押贷款利率可能下降 但对于首次购房者和想换房的人而言 负担能力仍是问题[12] - 多数房主被“锁定”在约4%或更低的利率 不太可能很快搬家或再融资 但约20%利率高于5%的房主可能在2026年从再融资中受益[12] 消费者信贷策略与建议 - 消费者可以通过按时支付最低还款额、将信用卡使用率保持在30%以下、不频繁申请新信贷来提升信用评分[18][19] - 主动与发卡机构协商可能降低费用 在过去一年要求降低利率的消费者中 83%获得成功[20] - 对于高息信用卡债务 可考虑使用余额转移卡 但通常需要良好至优秀的信用评分和稳定收入 并需支付转移余额3%至5%的手续费[21][22] 学生贷款与其他信贷动态 - 2025年第三季度学生贷款余额增加150亿美元 达到1.65万亿美元 还款援助计划可能变更使偿还变得更难[7] - 中低收入家庭对通胀敏感 导致贷款机构收紧了信贷标准 2026年就业市场状况将影响贷款获批难度[6][7]

公司概况与市场地位 - 富国银行是一家总部位于旧金山的领先金融服务公司 业务广泛覆盖消费者和商业银行 贷款以及财富和投资管理 市值达2920亿美元 通过广泛的网点网络和数字平台为数百万客户提供服务 核心业务包括零售银行 抵押贷款 信用卡 公司银行和咨询服务 [1] 财务业绩与预期 - 市场预期公司第四季度每股收益为1.65美元 较上年同期的1.42美元增长16.2% [2] - 公司拥有强劲的盈利超预期历史 在过去四个季度中每个季度的盈利均超过市场普遍预期 [2] - 市场预期公司当前财年每股收益将达到6.15美元 较2024财年报告的5.52美元同比增长11.4% [3] - 市场预期公司2026财年每股收益将同比增长14% 达到7.01美元 [3] 股价表现与市场反应 - 过去52周内 公司股价上涨35.1% 表现优于同期标普500指数16.5%的涨幅和金融精选行业SPDR基金14.7%的回报率 [4] - 在12月10日宣布将最优惠利率从7%下调至6.75%后 公司股价上涨超过2% 市场反应积极 [5] 分析师观点与评级 - 分析师对公司前景保持乐观 股票整体获得“适度买入”的共识评级 [6] - 在覆盖公司的26位分析师中 13位建议“强力买入” 4位建议“适度买入” 9位建议“持有” [6] - 平均目标价为97.79美元 较当前价格水平有5.1%的潜在上涨空间 [6]

行业结构性变革 - 加拿大银行业正在经历代际转变 包括小型机构被收购整合 以及科技型参与者崛起对现有格局构成潜在威胁[1] - 联邦政府已做出重大承诺并采取行动以促进行业竞争 尽管最终影响尚不明确 但变革已在进行中[1] 开放金融/开放银行政策 - 政府已在秋季预算中提出强有力的倡议以促进竞争 并迅速跟进推出了包含开放银行关键细节的实施法案[2] - 开放金融（亦称消费者驱动银行）被挑战者视为重塑行业的最佳途径 它通过赋予消费者财务数据控制权 打破金融机构间的数据孤岛[3] - 该系统使消费者能更便捷地集中管理多账户、比较选择并添加新产品 以及完全转换账户[3] - 政府立法推动开放金融成为现实 并明确将促进竞争作为其任务的一部分[4] - 加拿大在开放银行方面起步较晚 但政府计划通过将投资和抵押贷款等广泛金融产品纳入范围来弥补失去的时间[4] - 行业专家指出 这不仅是开放银行 更是开放金融 加拿大此举可能比许多其他国家走得更远[4] - 宏观政治风向一致 各方决心增强加拿大经济独立性与竞争力 使得开放金融此次更有可能实现[4] - 由总理马克·卡尼领导的变革受到关注 其曾担任英国央行行长并亲身经历了英国2018年开放银行计划的推出[5] - 经合组织证据表明 开放银行和金融科技接入系统是达成有效竞争的最佳途径 预算首次显示出在该领域引入竞争的重大政治承诺[6] 行业整合与竞争动态 - 近年来的整合浪潮导致竞争选择可能减少 例如加拿大皇家银行收购汇丰加拿大 国民银行收购加拿大西部银行 并于12月初正在收购劳伦特银行的零售业务组合[7] - 然而 整合并不必然意味着竞争减少 没有证据表明存在一个理想数量的机构才能维持竞争 即使只有四家银行也可能形成高度竞争的市场[8] - 最关键的因素是消费者的知情程度和赋权程度 如果费用完全透明且人们可以非常容易地转换银行 将产生极大影响[9] - 政府已承诺禁止转换投资和注册账户时收取费用（目前每次通常收费150加元） 并承诺与银行合作使账户转换更容易[9] - 政府已责成加拿大金融消费者管理局研究银行收费的结构、水平和透明度 并将探索提高跨境转账费用的透明度[10] - 使账户转换更容易的承诺 与近期可能带来新选择的发展同时出现[10]

核心观点 - 尽管谷歌测试在搜索结果中直接放置房屋销售广告对Zillow股价造成短期冲击 但多家银行认为其实际财务影响有限 且公司可能从利率下降中受益 有机构维持看涨观点[1][2][3] 谷歌广告测试事件与市场反应 - 谷歌于12月12日与HouseCanary合作 测试在搜索结果中直接放置房屋销售广告的成效[6] - 自12月12日该报道出现以来 Zillow股价已下跌近10% 过去三个月累计下跌20%[4] - 加拿大皇家银行资本认为此举可能违反“多重上市服务(MLS)分发规则” 因此谷歌可能不得不终止该做法[6] - 富国银行预计此举对Zillow的财务影响不大 因为公司来自自然搜索的流量相对较少 且谷歌不会试图向房地产经纪人销售广告[7] 机构观点与公司估值 - 投资银行Bernstein对Zillow持看涨观点 其给出的目标价较当前股价高出约50%[1] - Zillow的市值为166.5亿美元 市销率为7.6倍 市净率为3.4倍[4] - 加拿大皇家银行资本认为Zillow会受到谷歌举措的损害 但预计损害不会很严重[6] 公司近期财务表现 - 第三季度营收增长至6.76亿美元 上年同期为5.81亿美元[5] - 第三季度持续经营业务实现净利润1000万美元 而2024年第三季度净亏损2000万美元[5] 潜在积极因素 - Zillow有望成为抵押贷款利率下降的主要受益者[2] - 基于上述观点 Zillow股票可能值得在弱势时买入[3]

行业表现与展望 - 2025年金融板块表现强劲，金融业ETF（XLF）年内上涨13%，过去三年累计上涨超过65% [1] - 多家大型银行股价在12月创下历史新高，包括摩根大通、美国银行、富国银行和高盛 [1] - 行业强势有望延续至2026年，前提是美联储维持宽松的利率政策并扩大M2货币供应 [2][3] 利率环境的影响 - 利率下降将刺激抵押贷款活动，包括再融资和购房贷款，利好大型银行和地区性银行 [3][4] - 低利率环境会带动与房屋所有权相关的衍生消费，如家居装修和家具购买 [5] - 低利率可能减少资金市场储蓄的吸引力，促使数万亿美元（trillions of dollars）的场外资金轮动进入股市，从而在明年利好股市 [6] 大型银行与地区性银行的差异 - 大型银行被认为在2026年更具韧性，能更好地抵御各种经济环境 [9] - 地区性银行则更易受到商业地产持续贬值的影响，这是一个重大（massive）问题 [7][9] - 许多商业地产贷款在2020年前发放，目前正以高于发放时的利率进行重置，同时房地产本身价值也在减损，这对地区性银行构成双重压力 [8] 长期颠覆性风险与机遇 - 去中心化金融、稳定币和资产代币化是银行业未来10-20年面临的主要长期逆风（headwinds） [3][10] - 摩根大通已选择Visa作为其支付处理商，部分原因是Visa专注于区块链、稳定币和代币化技术 [10] - 所有银行都需要立即开始投资，以确保未来能在利用稳定币和代币化的新去中心化金融体系中保持竞争力和有效性 [10][11] 具体交易策略示例（以摩根大通为例） - 摩根大通股价年内已上涨约32%，略低于历史高点，公司将于1月13日公布财报 [12] - 提出一种中性偏看涨的卖出垂直价差策略：卖出执行价310美元的看跌期权，同时买入执行价300美元的看跌期权，构建一个价差为10美元的仓位 [13] - 该策略可获得约2.20美元的权利金，盈亏平衡点降至307.80美元，在21天到期时，310美元看跌期权成为虚值期权的概率约为63% [13][14] - 该策略在三种情况下可获利：股价上涨、股价持平、或股价小幅下跌但保持在310美元以上，提供了约2.5%的下行缓冲空间 [15][16][17]

行业与公司 * 行业：中国银行业 [1] * 涉及公司：覆盖银行（包括大型国有银行、股份制银行及部分区域性银行），具体提及中国银行（BOC）、建设银行（CCB）、招商银行（CMB）、宁波银行（BONB）、工商银行（ICBC）、农业银行（ABC）、交通银行（BoCom）、邮储银行（PSBC）、兴业银行（Industrial）、华夏银行（HuaXia）、平安银行（PAB）、南京银行（BONJ）等 [3][72][133][137] 核心观点与论据 **1 房地产风险敞口评估与潜在损失规模** * **核心观点**：基于高盛中国房地产团队更新的房价预测（基准情形：2026-27年下跌约15%；压力情形：下跌30%），重新评估银行在房地产（包括按揭和非按揭）领域的风险敞口 [1][7] * **按揭贷款潜在损失**： * **基准情形**：预计到2027年，行业潜在按揭不良贷款率（NPL）为2.4%，覆盖银行为2.1% [1][8] 对应潜在按揭不良贷款总额为人民币0.9万亿元 [7][22] 整个按揭贷款组合需要额外拨备人民币0.5万亿元，主要构成盈利风险，而非资本短缺 [8] * **压力情形**：预计到2027年，行业潜在按揭不良贷款率为3.6%，覆盖银行为3.3% [12] 对应潜在按揭不良贷款总额为人民币1.4万亿元 [7][22] 整个按揭贷款组合需要额外拨备人民币0.9万亿元 [12] * **关键缓冲因素**：中国按揭贷款为全额追索权贷款，实际损失率将远低于潜在不良贷款率 [7][8][24] 尽管经历了4年房价下跌，贷款价值比（LTV）超过100%的按揭贷款仅占9%，起点健康 [1] * **房地产信贷（非按揭）潜在损失**： * **风险敞口下降**：房地产信贷风险敞口已从峰值人民币20万亿元降至2025年预计的人民币17万亿元，高风险部分（房地产债券和影子银行）规模减少了人民币4万亿元 [26][30] * **基准情形**：潜在房地产信贷损失为人民币1.4万亿元（损失率8.4%），其中银行承担人民币1.1万亿元 [26][29][38] 基于该资产类别平均7%的贷款损失准备（LLR）比率，现有拨备为人民币1.05万亿元，银行无需额外拨备 [29][38] * **压力情形**：潜在房地产信贷损失为人民币2.6万亿元（损失率15.4%），其中银行承担人民币2.1万亿元 [26][29][38] 银行需要额外拨备人民币1.09万亿元 [29][38] **2 银行缓冲能力与压力测试结果** * **核心观点**：在基准情形下，银行主要面临盈利下调风险；在压力情形下，可能出现资本缺口，但整体结果好于年初预期 [2][43] * **盈利风险（基准情形）**： * 若将新产生的房地产及按揭损失在三年内核销，可能导致2025-27年净利润较当前预测平均下降9% [46][49] 但银行能够维持充足的不良贷款覆盖率和核心一级资本（CET-1）比率 [46][51] * 预计覆盖银行2026年拨备前营业利润（PPOP）和净利润增长分别为6%和4% [48][128] * **资本风险（压力情形）**： * 预计到2027年，银行系统累计资本缺口约为人民币2410亿元，其中覆盖银行/非覆盖银行分别为人民币300亿元/2110亿元 [46][66] * 中小型银行（尤其是区域性银行）自2018年以来房地产资产增长更快，因此受房地产下行负面影响更大，但其主要股东多为地方政府，可能获得财政支持 [58] * **缓冲能力增强的原因**： * **外部资本补充**：过去3年，中国银行系统共补充了人民币8800亿元的核心一级资本（包括可转债），其中覆盖银行占人民币6350亿元 [72][77] 2025年，政府通过发行超长期国债为四大国有银行补充了总计人民币5200亿元资本，使其平均核心一级资本比率提升了103个基点 [72][74] * **风险缓冲垫增厚**：预计2025年中国银行系统风险缓冲将达到人民币15万亿元，较2024/2023年增加人民币1.2/2.6万亿元 [84][86] 德州比率（不良贷款/有形股本+贷款损失准备）从2023年的26%降至2025年预计的23% [43][84][89] * **资产结构优化**：银行增持政府债券，降低了资本消耗，四大行截至2025年上半年政府债券总持有量达人民币15.1万亿元，较2024年上半年增加人民币1.7万亿元，平均风险加权资产（RWA）密度从53.6%降至52.8% [87][92] * **净息差（NIM）企稳**：受存款成本下降推动，预计大多数银行的净息差将在2026年上半年企稳，覆盖银行2026年平均净息差预测为1.34% [105][106][116] **3 盈利、估值与投资评级** * **核心观点**：预计2026年覆盖银行将呈现“营收增长但利润不增长”的局面，因增加了逆周期拨备，但这不会对估值产生负面影响，因整体营收增长趋势为正，且估值应更关注资产负债表 [122] * **盈利预测**：预计覆盖银行2026年平均PPOP/净利润增长为6%/4%，较此前预测变化+0.2/-0.7个百分点 [128] * **估值方法**：基于CAMELOT框架（资本、资产质量、管理、盈利、流动性、市场风险敏感度、透明度）进行综合评估，维持当前覆盖银行的目标P/PPOP估值倍数，以2026年为估值基准年 [132][141] * **投资偏好与评级**： * **看好大型银行**：在四大行中，看好建设银行（CCB）和中国银行（BOC），因其负债成本下降更具可持续性（分别得益于庞大的分支机构网络优势和零售品牌），维持“买入”评级 [3][133] 对工商银行（ICBC）和农业银行（ABC）维持“中性”评级，主要因后两者尚未宣布政府注资计划，存在潜在每股收益稀释的不确定性风险 [133] * **看好优质区域性银行**：看好宁波银行（BONB），主要因其资产质量出现逆转，自2025年第二季度以来各项指标趋于稳定 [3][136] * **看淡部分中型银行**：维持对交通银行（BoCom）A/H股、兴业银行（Industrial）和华夏银行（HuaXia）的“卖出”评级，因其需持续加强资产负债表，面临净息差压力及消化存量风险等问题 [137] 其他重要内容 * **股息与股东回报**：4-5%的股息收益率构成估值支撑 [3] 中国四大行股息支付率呈下降趋势，目前为30%，且无法进行股份回购，综合股东回报在全球银行中处于较低水平 [112][118][135] 在核销房地产风险过程中，过快的风险加权资产增长会产生负面影响，限制分红能力，银行可通过优化资产负债表降低风险加权资产密度、放缓风险加权资产增长或寻求外部资本补充来维持分红 [43][113][117] * **敏感性分析**：在压力情形下，银行系统/覆盖银行/非覆盖银行在基准情形/压力情形下的最大风险加权资产年复合增长率（CAGR）预计分别为7%/13%、7%/14%、7%/12% [68][69] * **风险定价分化**：积极的财政政策下，即使在地产债务化解过程中，一般地方政府债券和城投债的收益率并未趋同，而是出现分化，这可能表明风险定价正逐步分化 [87][91][106]