LOGIN SUBSCRIBE Speaking Tuesday at the National Association for Business Economics meeting in Philadelphia, Federal Reserve Chair Jerome Powell offered his clearest reflection yet on the Fed's pandemic-era mortgage bond buying. He acknowledged that the central bank may have kept purchasing mortgage-backed securities (MBS) for too long—but he also suggested that those purchases may have had a smaller effect on the housing market's trajectory than some assume. "Regarding the composition of our purchases, som ...

Federal Reserve (FED) Chair Jerome Powell spoke on Tuesday that the central bank’s three-year campaign to shrink its $6.6 trillion balance sheet could end within months, while keeping the door open for further interest rate cuts. Speaking at the National Association for Business Economics conference in Philadelphia, Powell warned Congress against eliminating the Fed’s ability to pay interest on bank reserves, stating such action would cause the central bank to “lose control over rates.” The announcement ...

投资评级与市场情绪 - 美银牛熊指标从6.2上升至6.5，处于12个月高点，评级为“中性” [6][11][64][65] - 指标成分显示：信贷市场技术面（88%分位数）和股票市场广度（93%分位数）为“非常看涨”，而对冲基金仓位（6%分位数）为“非常看跌” [67] - 全球资金流向交易规则显示，过去4周全球股票和高收益债券流入占资产管理规模（AUM）的0.9%，接近1.0%的“卖出信号”触发点 [12] 资金流向与资产配置 - 过去一周资金流入：股票260亿美元、现金208亿美元、债券199亿美元、黄金59亿美元、加密货币29亿美元 [9] - 过去3周全球股票ETF流入1520亿美元，创历史纪录；全球股票总流入1140亿美元，为有史以来第三高 [2][16] - 美银私人客户资产配置：股票占比64.7%（自2022年3月以来最高），债券占比18.0%（自2022年5月以来最低），现金占比10.3%（自2018年9月以来最低） [11] - 私人客户近期买入贵金属、新兴市场债务和日本ETF，卖出医疗保健、必需消费品和能源ETF [11] 资产表现与市场趋势 - 2025年迄今资产表现排名：黄金（+45.4%）、比特币（+28.7%）、国际股票（+24.6%）、美国股票（+14.2%），而美元（-9.8%）和石油（-15.4%）表现落后 [1] - 标普500指数过去5个月中，每个月的月度低点均出现在当月第一个交易日，此为1928年以来首次 [1] - 全球投资主题正在从2020年代上半叶的“战争、精英主义、美联储独立性、全球化”转向下半叶的“和平、民粹主义、美联储顺从、国家安全” [2][3] - 美股上市公司数量从1998年的超过7000家下降至2025年的不足4000家，而同期标普500成分股累计回购规模达12.7万亿美元 [17] 行业与板块分析 - 科技板块单周流入93亿美元，创历史纪录；金融板块流入33亿美元，材料板块流入59亿美元 [16] - 医疗保健板块年度化资金流出达170亿美元，可能创纪录 [16] - “科技七巨头”正在将现金流从股票回购重新分配至资本支出：预计2025年资本支出3850亿美元，2026年达4650亿美元，而回购金额相对稳定 [37][38] - 中国银行股被视为补涨交易机会，因中国债券收益率在长期大幅下降后开始拐头向上 [15] 投资策略与交易观点 - 投资组合采取“杠铃策略”，一方面做多AI泡沫主题，另一方面做多英国股票和资源类资产等廉价周期性资产 [14] - 做多零息债券，因美联储降息、美国财政部需要较低收益率以及AI（机器人>人类）导致就业减少 [13] - 针对信贷事件的最佳对冲是做多美元；尽管长期看空美元，但若信贷裂缝扩大，美元将大幅上涨 [15] - 信贷市场显示次级消费信贷问题（如Tricolor, CarMax）不太可能蔓延至更广泛的宏观市场，高收益与投资级债券利差维持在200个基点的紧张水平 [15]

美联储资产负债表总览 - 美联储资产负债表总资产在9月份减少150亿美元，降至6.59万亿美元 [1] - 自2022年4月峰值以来，量化紧缩（QT）已累计削减资产2.38万亿美元，相当于总资产的26.5% [1] - 相较于疫情量化宽松（QE）期间增加的4.81万亿美元资产，美联储已削减了其中49.5% [1] - 自2025年6月QT步伐放缓以来，资产负债表平均每月减少220亿美元 [2] 国债持有情况 - 9月份国债持有量减少44亿美元，符合每月50亿美元的QT目标 [4][5] - 自2022年6月峰值以来，国债持有量减少1.58万亿美元（降幅27.3%），至4.20万亿美元 [4] - 相较于疫情期间增加的3.27万亿美元国债，已削减了48.2% [4] - 国债减少的部分差异源于对通胀保护证券（TIPS）的通胀调整，该调整增加了本金而非支付现金 [5] 抵押贷款支持证券（MBS）持有情况 - 9月份MBS持有量减少168亿美元 [7] - 自峰值以来，MBS持有量减少6540亿美元（降幅24%），至2.08万亿美元，该水平首次出现于2021年2月 [7] - 相较于疫情期间增加的1.37万亿美元MBS，已削减了48% [7] - 美联储仅持有由政府担保的“机构”MBS [7] - MBS主要通过转付本金支付（如房屋出售、再融资或按揭还款）脱离资产负债表，但由于现房销售和再融资活动骤减，本金支付已大幅放缓 [8] - 自QT开始以来，MBS每月缩减规模大多在150亿至190亿美元之间，且没有上限限制 [9] 资产变动明细（9月） - 总减少240亿美元，分布在四个科目：MBS减少170亿美元，国债减少40亿美元，未摊销溢价减少20亿美元，疫情时期特殊目的工具（SPVs）减少10亿美元 [6] - 总增加90亿美元，分布在两个科目：贴现窗口增加30亿美元，应计利息增加60亿美元 [6] 流动性工具使用情况 - 常备回购便利（SRF）在9月15日（公司纳税日）有15亿美元的使用量，在6月30日有110亿美元的使用量，但截至10月1日余额已回归零 [15][17] - SRF被视作允许美联储继续通过QT抽离流动性的一个因素，目前运作有效 [14][15] - 贴现窗口余额增加28亿美元，达到72亿美元，美联储鼓励银行使用或预备使用该工具管理日常流动性 [19] 其他资产项目变动 - 未摊销溢价在9月份减少19亿美元，自2021年11月峰值以来减少1250亿美元，降至2310亿美元 [22] - 疫情遗留的PPP贷款余额减少13亿美元，已接近清零；主要遗留SPV（MSLP）稳步下降至37亿美元，其他SPVs均已清零 [23] - “其他资产”增加66亿美元，至357亿美元，增加部分主要来自债券持仓的应计利息，该账户会随利息支付而波动 [24] - 美联储资产与GDP的比率在9月降至21.6%，为2013年第三季度以来首次达到该水平 [25]

黄金储备价值重估的背景与规模 - 受今年金价飙升45%的推动，美国财政部持有的黄金储备价值首次在历史上超过1万亿美元 [1] - 该价值是政府资产负债表上账面价值的90倍以上，引发了财政部长贝森特可能对巨额贵金属进行重估（按市价计价）的猜测 [2] - 与其他多数国家不同，美国的黄金由政府直接持有，而非中央银行持有 [3] 价值重估的潜在机制与影响 - 若将储备价值更新至当前价格，将向财政部释放约9900亿美元资金，显著减少今年发行国债的需求 [4] - 这一操作将同时扩大财政部和美联储的资产负债表规模，并允许财政部普通账户资金用于优先事项 [7] - 对美联储而言，其资产负债表的影响将类似于量化宽松，但无需进行公开市场操作 [9] 国际先例与市场看法 - 德国、意大利和南非等国家在近几十年都已决定对其储备进行重估 [5] - 市场可能将黄金重估视为非正统的做法，部分原因是担忧财政部和美联储资产负债表的波动性以及财政与货币当局独立性问题 [8]

抵押贷款市场利率结构变化 - 2023年第二季度利率低于3%的未偿还抵押贷款占比下降至20.4% 为2021年第二季度以来最小份额 自2022年第一季度峰值以来该份额持续萎缩但速度缓慢 三年内仅下降4.2个百分点 [1] - 利率在3%-3.99%区间的抵押贷款份额下降30个基点至32.1% 为2019年第三季度以来最小份额 [1] - 利率在4.0%至4.99%区间的抵押贷款份额下降至17.9% 为联邦住房金融局数据回溯至2013年以来的最低份额 较2019年40%的峰值大幅下降 [8] - 利率在6%及以上的抵押贷款份额在第二季度上升至19.7% 为2015年第四季度以来最高 较2022年第二季度7.3%的低点显著增加 [11] - 利率在5.0%至5.99%区间的抵押贷款份额在过去两年大致稳定在10%左右 第二季度为9.9% [12] 超低利率抵押贷款的成因与影响 - 2020年初出现的超低抵押贷款利率引发了再融资浪潮 到2022年第一季度 利率在3.99%及以下的未偿还抵押贷款占比达到65%的峰值 [2] - 低于3%的抵押贷款在通胀率约3%的背景下相当于实际意义上的免费资金 因为借贷成本等于或低于通胀率 [5] - 这些超低利率抵押贷款是美联储量化宽松政策的产物 该政策导致许多市场房价在两年内暴涨50%甚至更多 过高房价和超低利率共同造成住房市场僵局长达三年 [6][15] - 在2021年初至2022年期间 平均30年期固定抵押贷款利率低于消费者价格指数通胀率 意味着实际抵押利率为负 在疯狂时期 实际抵押利率比CPI低4个百分点 当时抵押利率低于3%而CPI通胀超过7% [18] 当前市场动态与未来展望 - 超低利率抵押贷款份额下降缓慢 反映出房主和投资者从“锁定效应”中退出缓慢 由于房屋销售暴跌和再融资崩溃 抵押贷款需求骤减 新发起的抵押贷款数量少得多 [1][11] - 目前利率在5.0%至5.99%区间的新抵押贷款仍在发放 例如联邦国民抵押贷款协会数据显示近期15年期合规抵押贷款平均利率为5.49% 海军联邦信贷协会报价30年期VA贷款利率可低至5.375% 该利率区间新发放抵押贷款的速度与旧贷款偿还速度大致相当 [12][13] - 自2022年年中以来 美联储通过量化紧缩试图抑制房价历史性暴涨和消费者价格通胀 目前已缩减2.36万亿美元资产 并且这一过程仍在继续 [16] - 超低利率抵押贷款在历史角度看是短暂现象 当前问题在于房价过高而非抵押利率过高 [16]

美联储利率政策与当前立场 - 自去年9月起美联储已降息125个基点使利率达到4%至425%区间[1] - 美联储政策利率仍高于3%的中性利率水平意味着仍有125个基点的降息空间[1] - 尽管上一季度GDP增长达33%但就业市场呈现疲软迹象促使美联储开启宽松周期[3] 高利率对经济各领域的制约 - 当前限制性的利率结构抑制了经济增长尤其对住房市场、建筑行业及许多中型企业构成压力[2] - 美国当前平均住房抵押贷款利率为64%而现存贷款平均利率为41%两者间230个基点的差距形成“黄金手铐”效应抑制了房主置换房产和购房者的积极性[8][9] - 较高的长期利率对经济无益例如10年期国债利率在降息后上升需通过购买长期国债等操作来降低以刺激经济[6][7] 美联储政策展望与领导层更迭 - 预计下一任美联储主席将于明年5月就职可能采取更为宽松的货币政策立场[6] - 历史数据显示过去60年间美联储14次降息100基点或以上其中8次伴随长期利率上升[6] - 下一任主席可能推行带有“扭曲操作”的量化宽松政策即购买长期国债以压低长期利率从而为经济提供刺激[7]

Treasury yields dipping again slightly ahead of that. Let's bring in Kathy Jones of Schwab. Kathy, it's good to have you on the program. Um, you know, it's one thing for the Federal Reserve to say something. It's another thing for the bond market to do something and the Fed can do what it says.In Europe, they've been cutting rates and borrowing costs have gone up, not down. What do you expect to happen on Wednesday and going forward. Yeah, Brian, I I think the key is not so much the Fed cutting because that ...

量化宽松政策及其影响 - 量化宽松计划在金融危机和疫情期间创造了8950亿英镑的电子货币用于购买债券 [4] - 该计划最初为财政部带来了超过1200亿英镑的利润 [3] - 但当前利率更高且债券价格更低 导致央行正在快速亏损 [3] 央行当前面临的财务压力 - 预算责任办公室估计到2033年亏损将增长至超过1300亿英镑 [2] - 本十年剩余时间里 每年成本超过200亿英镑 被视为灾难性支出 [4] - 财政部现在必须向央行退款 这被指责推高了政府的借贷成本 [3] 对央行政策的批评与改革呼声 - 改革党副领袖希望停止出售债券并削减向商业银行支付的利息 [2] - 前工党交通大臣呼吁以"更慢 更具战略性的方式"退出量化宽松 [1] - 自由民主党财政选择委员会成员建议放慢步伐以缓解财政大臣的借贷成本压力 [8] 央行行长的立场与辩护 - 行长警告干预央行资产负债表是危险的道路 希望采取更缓慢的方式 [9] - 认为支付准备金利息是基准利率传递至实体经济的一种方式 减少支付可能限制控制通胀的能力 [10] - 辩称任何只关注现金流的分析都未能认识到量化宽松的全部好处 因为它降低了债务发行成本 [12] 量化紧缩的规模与潜在调整 - 去年央行将其在量化宽松下购买的国债存量减少了1000亿英镑 [20] - 前货币政策委员会成员预测央行将把步伐放缓至700亿或750亿英镑 [20] - 法国巴黎银行经济学家怀疑央行可能会进一步停止销售 仅让约490亿英镑债券在未来一年到期 [22] 政策协调与替代方案建议 - 前央行经济学家建议财政部和央行协调政策以限制量化紧缩对公共财政的成本 [14] - 提出复制美联储的做法 将损失保留在资产负债表上 而不是将痛苦转嫁给政府 [17] - 另一位前央行经济学家提议结束债券销售并对贷款人从央行获得的收入征税 每年可能为财政大臣带来200亿英镑 [19]

宏观与政策展望 - 68%的基金经理预测全球经济将实现软着陆，22%认为不会着陆，仅5%预计硬着陆 [3][7] - 全球增长预期维持疲弱，净-41%的受访者持悲观态度 [3] - 美联储降息预期升至2024年12月以来最高水平 [3] - 54%的受访者预计下任美联储主席将采用QE/YCC缓解美债压力 [3][46] 市场风险与拥挤交易 - 尾部风险中贸易战引发衰退的担忧下降至29%，通胀阻碍降息的风险上升至27% [4][54] - "做多美股七巨头"以45%的投票率重登最拥挤交易榜首 [4][56] - 52%的投资者认为AI股票不存在泡沫，41%持相反观点 [4][77] - AI生产力提升效应已被55%的投资者确认 [75] 资产配置动态 - 全球股票配置净超配14%，创2025年2月以来新高 [5][20] - 资金从欧元区(24%超配)轮动至新兴市场(37%超配)，后者配置达2023年2月以来峰值 [5][157] - 美国股票估值创纪录，91%的投资者认为美股被高估 [5][65] - 公用事业、能源、金融板块获增持，医疗保健遭大幅减持 [5][24] 另类资产配置 - 加密货币配置仅占投资组合0.3%，9%的投资者持有平均3.2%的仓位 [6][68] - 黄金配置占比2.2%，48%的投资者持有平均4.1%的仓位 [6][72] - 美元净低估程度达44%，为2024年6月以来最低 [143] 行业轮动与估值 - 银行业以22%超配居首，相对历史水平高出1.2个标准差 [172] - 公用事业配置从4%低配逆转为6%超配，偏离长期均值2.4个标准差 [179] - 医疗保健超配比例降至2018年1月以来最低 [187] - 能源板块低配收窄至16%，较5月创纪录的35%低配有所改善 [192]