投资评级与核心观点 - 报告维持隆鑫通用“买入”评级，并给予目标价21.89元人民币 [1] - 报告认为，尽管2026年第一季度业绩因高基数等因素承压，但以“无极”品牌为核心的自主品牌出海放量是公司业绩成长的主逻辑，其拉动作用有望加速兑现 [1] - 报告基于19.2倍2026年预期市盈率（可比公司一致预期）给予目标价，并预计2026-2028年归母净利润将持续增长 [6] 2025年及2026年第一季度业绩表现 - 2025年，公司实现营业收入191.35亿元，同比增长13.75%；实现归母净利润16.5亿元，同比增长46.95% [1] - 2025年归母净利润增长主要受通用机械产品计提预计负债1347.8万美元影响，否则业绩将更高 [1] - 2026年第一季度，公司营收同比下滑2.7%至45.2亿元，归母净利润同比下滑7.0%至4.7亿元，主要系去年同期代工份额变化、通用机械“抢出口”形成高基数，以及汇兑波动影响 [1] 核心业务板块表现 - **无极品牌**：2025年营收同比增长25.4%至39.5亿元，是公司最核心的增长抓手 [2]。其中出口收入25.07亿元，同比大幅增长86.3%；欧洲市场销量突破8万辆，同比增长89.35% [2]。2026年第一季度，DS800 Rally等新车在欧洲市场表现亮眼，带动出口营收同比增长22.7%至6.65亿元 [2] - **全地形车**：2025年营收6.54亿元，同比增长62.54%；2026年第一季度营收同比增长86.3%，产品结构持续优化 [2] - **三轮车**：2025年营收18.28亿元，同比增长32.47%；2026年第一季度出口营收同比增长47.1%至3.4亿元 [2] - **自主外销摩托车发动机**：2025年营收24.39亿元，同比增长26.25%；2026年第一季度营收同比增长32.3%至7.8亿元 [2] - 公司已形成以“无极”为核心，三轮、四轮（全地形车）协同增长的自主品牌矩阵 [2] 盈利能力与费用分析 - 2025年公司综合毛利率为19.03%，同比提升1.44个百分点 [3] - 摩托车及发动机业务毛利率同比提升2.0个百分点至20.0%，主要得益于高毛利的无极业务营收占比提升，带动了盈利结构优化 [3] - 2025年销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为1.60%、3.73%、2.45%，同比变化分别为-0.03、+0.19、-0.60个百分点 [3] - 销售费用绝对值增加系发电机产品售后费计提；管理费用率提升系对主要园区展厅及办公环境升级改造的一次性支出 [3] - 报告预计2026年公司将持续推进控费增效，期间费用率有望整体下降 [3] 股东回报与公司信心 - 2025年公司拟每10股派现5.00元，年度现金红利达10.27亿元；叠加中期分红4.11亿元，全年累计现金分红14.37亿元，占2025年归母净利润的87.24%，对应股息率约4.5% [4] - 2026年3月，公司完成员工持股计划股票购买，累计成交金额4亿元，成交均价约15.01元/股，强化了核心团队与公司发展的利益绑定 [4] 未来增长动能 - **无极品牌**：公司将持续完善拉力、踏板、巡航三大优势品类产品矩阵，SR450X将成为年内核心新品，后续有望进军街车品类 [5]。市场拓展方面，在巩固西班牙、意大利等核心市场基础上，将加速推进法国、英国等欧洲国家，以及拉美、北非等区域的拓展 [5] - **全地形车**：公司围绕500/700/1000cc等核心平台持续完善高排量产品布局，UTV亦处于早期验证阶段 [5]。依托无极品牌建立的品牌影响力与渠道基础，全地形车业务有望打开第二增长曲线 [5] 盈利预测与估值比较 - 报告基本维持公司2026-2027年归母净利润预测分别为23.5亿元、28.6亿元，并新增2028年预测为34.6亿元 [6] - 预计2026-2028年营业收入分别为241.83亿元、288.41亿元、339.00亿元，同比增长率分别为26.38%、19.26%、17.54% [12] - 可比公司（钱江摩托、春风动力、宗申动力）2026年市盈率一致预期平均为19.2倍 [6][19] - 根据盈利预测，公司2026-2028年预期每股收益（EPS）分别为1.14元、1.39元、1.68元 [12]

投资评级与核心观点 - 报告维持对隆鑫通用的“买入”评级，目标价为人民币21.89元[1] - 报告核心观点认为，尽管2026年第一季度业绩因高基数等因素短期承压，但公司以“无极”品牌为核心的自主品牌出海业务是核心增长动能，随着高基数因素消化，业绩拉动有望加速兑现，主营业务成长逻辑不变[1] 2025年及2026年第一季度业绩表现 - 2025年公司实现营收191.35亿元，同比增长13.75%，归母净利润16.5亿元，同比增长46.95%[1] - 2026年第一季度营收45.2亿元，同比下降2.7%，归母净利润4.7亿元，同比下降7.0%，主要受去年同期代工份额变化、通用机械“抢出口”导致的高基数以及汇兑波动影响[1] 核心业务增长动力：无极品牌及自主品牌矩阵 - 2025年，“无极”品牌营收39.5亿元，同比增长25.4%，是公司最核心的增长抓手[2] - “无极”品牌出口收入25.07亿元，同比大幅增长86.3%，其中欧洲市场销量突破8万辆，同比增长89.35%[2] - 2026年第一季度，“无极”品牌新车在欧洲市场表现亮眼，带动出口营收同比增长22.7%至6.65亿元[2] - 除“无极”外，公司其他自主品牌业务亦高速增长：2025年全地形车、三轮车、自主外销摩托车发动机收入分别为6.54亿元、18.28亿元、24.39亿元，同比分别增长62.54%、32.47%、26.25%[2] - 2026年第一季度，全地形车营收同比增长86.3%，三轮出口营收同比增长47.1%至3.4亿元，自主摩托车发动机营收同比增长32.3%至7.8亿元，形成了以“无极”为核心的协同增长矩阵[2] 盈利能力与费用分析 - 2025年公司综合毛利率为19.03%，同比提升1.44个百分点[3] - 摩托车及发动机业务毛利率同比提升2.0个百分点至20.0%，主要得益于高毛利的“无极”业务营收占比提升[3] - 2025年销售、管理、研发费用率分别为1.60%、3.73%、2.45%，同比变化-0.03、+0.19、-0.60个百分点[3] - 管理费用率提升主要系对主要园区展厅及办公环境进行升级改造的一次性支出[3] - 报告预计2026年公司期间费用率有望整体下降[3] 股东回报与公司治理 - 2025年公司拟每10股派现5.00元，年度现金分红达10.27亿元，叠加中期分红4.11亿元，全年累计现金分红14.37亿元，占2025年归母净利润的87.24%，对应股息率约4.5%[4] - 2026年3月，公司完成员工持股计划股票购买，累计成交金额4亿元，成交均价约15.01元/股，强化核心团队利益绑定[4] 未来增长动能展望 - “无极”品牌：将持续完善拉力、踏板、巡航三大优势品类产品矩阵，SR450X将成为年内核心新品，并有望后续进军街车品类[5] - “无极”品牌市场拓展：在巩固西班牙、意大利等核心市场基础上，将加速推进在法国、英国等欧洲国家，以及拉美、北非等区域的拓展[5] - 全地形车业务：围绕500/700/1000cc等核心平台完善高排量产品布局，UTV产品处于早期验证阶段，有望借助“无极”建立的品牌与渠道基础，打开第二增长曲线[5] 盈利预测与估值 - 报告基本维持公司2026-2027年归母净利润预测为23.5亿元、28.6亿元，并新增2028年归母净利润预测为34.6亿元[6] - 基于可比公司2026年一致预期市盈率19.2倍，给予公司目标价21.89元[6] - 根据盈利预测表，预计2026-2028年营业收入分别为241.83亿元、288.41亿元、339.00亿元，同比增速分别为26.38%、19.26%、17.54%[12] - 预计2026-2028年归母净利润分别为23.49亿元、28.60亿元、34.55亿元，同比增速分别为42.58%、21.72%、20.83%[12]

公司评级与目标价 - 国元国际维持雅迪控股“买入”评级 目标价为16.43港元/股 [1] - 近90天内共有3家投行给出买入评级 近90天的目标均价为17.47港元 [1] 公司财务与业绩预测 - 雅迪控股2025年净利润预计大幅增长超128% [1] - 公司盈利能力显著增强 主要得益于电动两轮车销量提升及高附加值产品结构优化 [1] 公司市场地位与运营 - 雅迪控股港股市值为371.96亿港元 在其他交运设备行业中排名第1 [1] - 公司凭借持续的研发投入与品牌营销巩固了市场优势 [1] 行业趋势与需求 - 在新国标正式实施、行业过渡期结束后 预计行业需求将于2026年春节后企稳回升 [1]

投资评级与目标价 - 投资评级维持为“买入” [1] - 目标价为人民币20.13元 [1] 核心观点 - 自主出口发力推动第三季度净利润高速增长，归母净利润达5.0亿元，同比增长62.48% [1] - 无极品牌正引领公司完成从低端代工向自主中高端的战略转变，通过全品类全排量段的产品矩阵打造强劲出海势能 [1] - 公司盈利释放可期 [1] 第三季度财务表现 - 第三季度实现营收48.05亿元，同比增长5.55%，环比下降5.89% [1] - 第三季度归母净利润5.0亿元，同比增长62.48%，环比下降11.41%，位于业绩预告4.5~5.5亿元的中值 [1] - 第三季度毛利率为18.8%，同比提升1.15个百分点，环比下降0.9个百分点 [3] - 第三季度净利率为10.4%，同比提升3.7个百分点，环比下降0.7个百分点 [3] - 期间费用控制良好：销售费率1.24%（同比-0.6pct），管理费率2.4%（同比-1.4pct），研发费率2.0%（同比-1.6pct），财务费率-0.8%（同比-0.9pct） [3] 业务运营与销售情况 - 第三季度250cc+两轮摩托总销量达4万辆，同比增长24% [2] - 出口表现强劲，第三季度250cc+出口销量超2万辆，同比增长73% [2] - 第三季度三轮车出口销量达4.5万辆，同比增长79.5% [2] - 公司深化三轮车全球化布局，实现西非、东非和北非核心区域全覆盖，并成功开拓中亚、西亚等新区域 [2] 品牌发展与产品战略 - 无极品牌产品序列不断扩张，成为业绩增长主引擎 [4] - 国内市场打造RR660S、CU250等高性能、个性化战略新品切入仿赛、巡航等主流赛道 [4] - 海外市场休旅、踏板双轨并行，通过自研发动机的中大排车型如DS625X、DS800RALLY等夯实领先优势 [4] - 后续品牌高端踏板、街车品类新车陆续落地，有望快速提升海外市场份额并带动盈利结构优化 [4] 盈利预测与估值 - 维持公司2025-2027年归母净利润预测为18.98亿元、23.56亿元、28.46亿元，三年复合增速为36.41% [5] - 对应2025-2027年EPS预测为0.92元、1.15元、1.39元 [5] - 基于可比公司2026年一致预期PE 17.5倍，给予公司目标价20.13元，对应2025年PE 23.6倍 [5] 基本数据与市场表现 - 截至2025年10月29日收盘价为人民币13.86元 [9] - 市值为人民币284.62亿元 [9] - 52周价格范围为人民币7.68元至14.40元 [9]

投资评级 - 维持买入评级 目标价21.71元人民币[7] 核心观点 - 无极品牌引领公司从代工向自主中高端转型 海外摩托市场存在结构性机遇[1] - 自主品牌营收增长强劲 25H1无极品牌营收同比+30.2%至19.8亿元[2] - 海外扩张势能显著 7M25西班牙市场注册量份额达6.5%位列第四 葡萄牙市场达4.4%[3] - 运营效率持续提升 25H1销管费率较24年下降1.65pct至3.5%[4] - 盈利增长预期强劲 预计25-27年归母净利同比+69%/24%/21%至19.0/23.6/28.5亿元[5] 产品战略 - 践行"造爆品 精智造"战略 完善摩托产品矩阵[2] - 休旅品类通过自研发动机车型DS625X DS800 RALLY夯实优势[2] - 推出RR660S CU250等战略新品切入仿赛 巡航等主流赛道[2] - 踏板品类全域布局125cc-350cc排量段面向全球市场[2] - 同步扩充全地形车产品线 进入自主高质量发展阶段[2] 海外扩张 - 遵循"产品出海→品牌出海→产能出海"战略路径[3] - 欧洲市场表现突出 DS900X DS625X SR16等车型凭借"品价比"获得认可[3] - 采取"1+N"打法 以欧洲为基点向拉美 东南亚等数千万级市场拓展[3] - 重点推进德国 法国等一线市场及比利时等第二梯队市场渗透[3] 财务预测 - 预计25-27年营业收入同比+15.3%/17.6%/18.4%[5] - 25年预期EPS 0.92元 PE 14.24倍[11] - ROE持续提升 预计25-27年达19.54%/21.88%/23.16%[11] - 毛利率稳步改善 预计25-27年达18.51%/19.40%/19.70%[16] 估值比较 - 可比公司25E平均PE 23.0x[12] - 公司目标PE 23.6x 较当前股价12.58元有72.6%上行空间[7][8] - 当前市值258.34亿元[8]